上市公司分配制度影響因素模型分析

李陽+李有華+王學亮

【摘 要】 改革開放以來，經(jīng)濟不斷發(fā)展，社會公平性問題日益引起廣泛關注。企業(yè)內部薪酬差距的影響因素眾多，有微觀層面利益分配機制不夠完善的原因，也可能是宏觀層面制度設計使然?，F(xiàn)有文獻主要從微觀企業(yè)層面對上市公司分配制度展開研究。文章在理論分析基礎上，通過梳理財政制度沿革歷程，采用實證研究方法對地方財政分權程度與企業(yè)內部薪酬差距的相關性展開分析。研究發(fā)現(xiàn)：地方財政分權程度越高，該地企業(yè)內部薪酬差距越大；相較于非國有企業(yè)，國有企業(yè)薪酬設計受財政分權改革制度的影響更大；經(jīng)濟市場化程度較高的地區(qū)，宏觀財政制度對微觀企業(yè)薪酬分配的影響較低。

【關鍵詞】 薪酬差距； 財政分權； 市場化

【中圖分類號】 F123.16；C931 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2016）22-0054-04

一、引言

近年來，國內企業(yè)薪酬內部差距問題為社會熱議，銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)等金融領域薪酬高企現(xiàn)象引起廣泛關注。為此，政府相繼出臺相關規(guī)定，限制部分公司高管薪金。本文認為，薪酬制度雖然屬于企業(yè)內部利益分配與運營管理范疇，但仍將受到宏觀經(jīng)濟制度的影響，財政分權制度便是重要因素之一。

1994年財政分權體制改革以來，中央部分事權、財權逐步下放給地方政府，受制于同級政府間的競爭壓力與政治晉升的主觀動力，各級政府與轄區(qū)企業(yè)形成利益共同體，官員與企業(yè)管理層積極尋求利益訴求共同點，比如通過積極干預地方企業(yè)經(jīng)營提升財政收入，而對企業(yè)內部薪酬差距問題很可能采取“縱容”或“漠視”態(tài)度，導致地方財政分權程度越高，地方政府與轄區(qū)企業(yè)關系越密切，企業(yè)內部薪酬差距就越大。此外，市場化程度是綜合衡量政府與企業(yè)兩權分離的指標，地方宏觀環(huán)境市場化開放程度越高，薪酬制度的設計越公開透明，企業(yè)內部薪酬差距越大。

本文對我國財政分權制度改革與地方企業(yè)內部薪酬差距的相關性進行實證檢驗，發(fā)現(xiàn)地方財政分權程度越高，企業(yè)內部薪酬差距越大；進一步研究發(fā)現(xiàn)，某一地區(qū)市場化程度對薪酬差距存在一定的制約效應。本研究有助于決策制定部門從宏觀視角客觀評估財政分權改革的成果，具有一定的理論意義與實踐價值。

二、文獻回顧

國內外財政分權領域的文獻主要探究財政分權與宏觀經(jīng)濟增長、引進外資、財政預算約束之間的關系。Francine和Lawrence（2003）[ 1 ]運用省際面板數(shù)據(jù)構建了基于中國地域模式的聯(lián)邦分權模型，以檢驗地方政府的財政激勵政策同經(jīng)濟發(fā)展水平間的關系。王文劍等（2007）[ 2 ]認為應使財政分權與放松市場管制形成“激勵相容”。薪酬差距領域的研究文獻主要集中在企業(yè)層面，Gabaix和Landier（2008）[ 3 ]以美國公司為樣本構建了基于時間序列的高管薪酬均衡模型，以探討個人才能、公司規(guī)模、財務因素等對高管薪酬增長的影響；George et al.（1990）[ 4 ]從公司特質、政府監(jiān)管、激勵機制等角度闡釋了美國公司的薪酬溢價效應。吳聯(lián)生等（2010）[ 5 ]結合公司股權性質和管理層薪酬強制披露的制度背景研究薪酬外部公平性對公司業(yè)績的影響。孫錚等（2005）[ 6 ]發(fā)現(xiàn)薪酬差距的擴大對個人和團隊績效均會產(chǎn)生積極的影響。

現(xiàn)有文獻集中從微觀層面展開分析，而關注財政分權制度改革這一宏觀因素對企業(yè)內部利益分配制度影響的文獻并不多。本文從宏觀視角切入，采用理論分析與實證檢驗相結合的方法，分析地方財政分權程度與企業(yè)內部薪酬差距的相關關系，同時考察地區(qū)市場化程度對二者關系的制約機制，在一定程度上豐富了該領域的研究文獻。

三、研究設計

（一）提出假設

財政分權改革是我國經(jīng)濟體制改革的重要組成部分，1994年的分稅制改革區(qū)分了中央稅、地方稅和中央地方共享稅，地方政府對財政資源的控制力有所加強。地方政府官員出于考核壓力，具有強烈的政績需求動機，地方政府容易加大對當?shù)刂饕髽I(yè)發(fā)展的支持力度，基于共同的利益訴求，地方政府會通過財政撥款、資金扶持等手段支持地方企業(yè)，從而在一定程度上影響了企業(yè)內部利益分配政策。無論是哪條路徑，財政分權改革在一定程度上扭曲了薪酬激勵的傳導機制，導致企業(yè)內部薪酬差距不斷擴大。據(jù)此，本文提出假設1：

假設1：財政分權程度越高，該地企業(yè)內部高管與普通員工間的薪酬差距越大。

眾所周知，國有企業(yè)與非國有企業(yè)的薪酬契約安排存在很大差異，分析薪酬契約問題，不能忽視產(chǎn)權性質對結論的影響。由于歷史原因，我國國有企業(yè)同各級政府間存在千絲萬縷的關聯(lián)，一些國有企業(yè)高管原本就曾擔任政府職務；相較于民營企業(yè)，國有企業(yè)在獲取財政、稅收和金融政策支持方面更有優(yōu)勢，國有企業(yè)涉及利益分配決策更容易突破“制度條框”。因此，本文提出假設2：

假設2：相比較而言，財政分權對企業(yè)內部薪酬差距的影響在國有企業(yè)內部更顯著。

改革開放是一個雙重分權的過程，即市場化進程導致資源配置決策分權和政府體系內部的不完全分權。市場化指數(shù)是衡量一個地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展市場化程度的綜合指標，因此在進一步研究中引入了市場化指數(shù)變量，對不同市場化程度下財政分權對企業(yè)薪酬差距的影響進行實證分析。地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展程度越高，地方政府對企業(yè)經(jīng)營活動的干預程度越低，假設2得出的財政分權對地方企業(yè)內部薪酬差距正向影響就會減弱；此外，市場化程度提高了公民對政府履職的監(jiān)督，企業(yè)內部普通員工對薪酬差距擴大的容忍度更低，在一定程度上對政府“默許”管理層高額薪酬有抑制作用。據(jù)此，本文提出假設3：

假設3：地區(qū)市場化程度越高，財政分權對企業(yè)內部薪酬差距的影響越小。

（二）主要變量

本文因變量為“企業(yè)內部薪酬差距”（Paygap），為提高實證檢驗結果的可信度，夯實研究結論，通過三種方法對因變量進行衡量：（1）借鑒廣為研究者采用的Core、Holthausen和Larcker（1999）的殘差回歸模型[ 7 ]，取殘差項衡量（Paygap1）；（2）采用上市公司CEO薪酬與普通員工人均薪酬的比值進行衡量（Paygap2）；（3）采用上市公司前三名高管人均薪酬與普通員工人均薪酬的比值進行衡量（Paygap3）。本文的主要解釋變量為“財政分權程度”（Fd），借鑒Zhang和Zou（1998）等人的研究，采用兩種衡量方法，一種方法是將地方財政收入與中央財政收入的比值作為衡量指標（Fdin）；另一種方法是采用地方財政支出與中央財政支出的比值進行衡量（Fdout）。

本文的主要控制變量包括企業(yè)性質（Ownership）變量，1為國有企業(yè)，0為非國有企業(yè)；市場化程度變量（Market），一般而言，地方財政分權程度越大，市場化指數(shù)往往越高，但目前國內相關領域還鮮有文章研究地方市場化程度對企業(yè)內部薪酬差距的影響；此外，模型還包括企業(yè)規(guī)模（Size）、償債風險（Lev）、盈利狀況（Roa）等（見表1）。

（三）實證模型

為檢驗上述假設，本文首先構建回歸模型1進行全樣本分析，交互項（Fdin*Ownership）系數(shù)反映了地方財政分權程度對國有企業(yè)內部薪酬差距的增量影響。

四、實證結果分析

（一）描述統(tǒng)計

本文樣本選自滬深A股上市公司，研究期間為1999—2009年，始于1999年是為了獲取完整的股權數(shù)據(jù)。樣本處理過程如下：（1）剔除數(shù)據(jù)缺失樣本；（2）剔除金融行業(yè)公司；（3）對存在明顯異常值的指標進行縮尾處理（1%以下及99%以上的觀測值）。最終得到14 348個觀測值，其中國有企業(yè)觀測值9 968個，非國有企業(yè)觀測值4 380個。由于我國從2005年開始正式披露企業(yè)CEO個人薪酬數(shù)據(jù)，采用該指標進行回歸分析時觀測值減少至8 183個。財政分權程度數(shù)據(jù)、財務數(shù)據(jù)與公司治理數(shù)據(jù)取自國泰經(jīng)安經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫（CSMAR）；市場化指數(shù)數(shù)據(jù)取自樊剛等編制的《中國市場化指數(shù)——各地區(qū)市場化相對進程2009年報告》。

表2是本文主要變量的描述性統(tǒng)計，可知公司高管薪酬同普通員工人均薪酬比值（Paygap2）平均為2.4467，最大值和最小值分別為9.4930、0.0067。公司前三位高管人均薪酬同普通員工人均薪酬比值（Paygap3）的最大值為10.2749，最小值為0.0843，平均值和中位數(shù)非常接近，分別為3.6245、2.8307，表明公司內部薪酬存在一定橫向差異。衡量地方財政分權程度的自變量Fdin和Fdout均值分別為0.5125、0.6471，標準差很小，樣本數(shù)據(jù)近似服從正態(tài)分布。

本文測度了各變量間的Pearson和Spearman相關系數(shù)，二者的結果基本一致。變量Paygap1、Paygap2、Paygap3與變量Fdin呈顯著正相關性，可以推斷地方財政分權程度越高，轄區(qū)企業(yè)內部的薪酬差距越大。此外，各解釋變量間的相關性不太大，表明不存在嚴重的多重共線性（限于篇幅，表格省略）。

（二）全樣本回歸分析

表3報告了全樣本回歸結果，因變量“企業(yè)內部薪酬差距”分別用Paygap1、Paygap2、Paygap3衡量，考慮到Paygap1殘差符號，按是否大于0進行分組回歸。由表可知，主要解釋變量“地方財政分權程度”（Fdin）系數(shù)當因變量Paygap1>0時在5%的水平上顯著為正外，其余均在1%水平上顯著，表明地方財政分權程度越高，企業(yè)內部高管與員工的薪酬差距越大，假設1得到驗證；交互項（Fdin*Ownership）系數(shù)除了Paygap1<0的情況下也都顯著為正，表明國有企業(yè)內部薪酬差距受地方財政分權程度的影響更大，假設2也得到驗證。各個控制變量系數(shù)基本符合預期：ROA、Prorate的系數(shù)顯著為正，Lev系數(shù)為負，表明公司盈利能力和發(fā)展能力越強，經(jīng)營風險和財務風險越小，企業(yè)內部薪酬差距會越大（年度、行業(yè)變量已控制）。

在穩(wěn)健性檢驗部分，解釋變量“財政分權程度”采用“地方財政支出與中央財政支出的比值”（Fdout）衡量，可以發(fā)現(xiàn)，回歸結果同采用“地方財政收入與中央財政收入的比值”（Fdin）時基本一致。四個回歸中，解釋變量的系數(shù)在1%的統(tǒng)計重要性水平上均顯著為正，表明全樣本情況下，財政分權程度越高，企業(yè)內部薪酬差距越大；交互項（Fdout*Ownership）的回歸系數(shù)均顯著為正，表明相較于非國有企業(yè)，地方財政分權程度對國有企業(yè)薪酬差距的影響更顯著，假設1和假設2得到檢驗；其余各控制變量系數(shù)基本符合預期。

（三）市場化指數(shù)檢驗

為探討市場化程度對地方財政分權與企業(yè)內部薪酬差距相關性結論的影響，本文進一步將市場化指數(shù)與地方財政分權程度變量進行交互，表4報告了根據(jù)產(chǎn)權性質進行樣本分組回歸的結果，Panel（A）為國有企業(yè)樣本組，Panel（B）為非國有企業(yè)樣本組。

國有企業(yè)樣本組中，解釋變量（Fdin）的系數(shù)除變量為Paygap1>0時在5%水平上顯著為正外，其余均在1%的重要性水平上顯著為正，表明地方財政分權程度同企業(yè)內部薪酬差距正相關；回歸模型中交互項（Fdin*Market）系數(shù)均顯著為負，具體分別為-0.4557（-2.06**）、-1.581（-3.35***），表明某地區(qū)市場化程度越高，地方財政分權程度對企業(yè)內部薪酬差距的影響越小，即市場化程度對二者間的正相關關系存在抑制作用，假設3得到驗證。在控制變量方面，企業(yè)規(guī)模（Size）、償債能力（Lev）、盈利能力（Prorate）、管理層持股比例（Con）均顯著，“兼任”指標（Dual）在5%的重要性水平上顯著為負，董事會規(guī)模（Sod）的系數(shù)僅在采用“前三名高管人均薪酬與普通員工人均薪酬比值”衡量企業(yè)薪酬內部差距時顯著為負。非國有企業(yè)樣本組回歸結果并無重大差異，交互項（Fdin*Market）系數(shù)依然顯著為負，表明市場化程度越高，地方財政分權程度對企業(yè)內部薪酬差距影響越弱。

考慮到篇幅限制，paygap1≤0及paygap3回歸結果及控制變量匯報省略。

五、研究結論

本文采用理論分析與實證檢驗相結合的方法，研究得出如下結論：首先，地方財政分權程度作為宏觀制度因素，會對該地企業(yè)內部高層管理者與普通員工的薪酬差距產(chǎn)生影響；其次，地區(qū)經(jīng)濟市場化水平提高，將在一定程度上降低財政分權程度對地方企業(yè)內部薪酬差距的影響。實踐活動中，政策制定部門要統(tǒng)籌考慮，追本溯源，完善執(zhí)行監(jiān)督機制，控制制度對微觀企業(yè)管理活動和分配活動可能帶來的負面溢出效應。

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