我國(guó)中小企業(yè)私募股權(quán)融資問(wèn)題分析

汪丹丹

摘 要：私募股權(quán)融資是解決中小企業(yè)融資問(wèn)題的一個(gè)有效途徑。但是，由于中小企業(yè)規(guī)模較小，發(fā)展水平有限，私募股權(quán)融資也會(huì)面臨各種風(fēng)險(xiǎn)。本文從私募股權(quán)融資的概念入手，著重分析了我國(guó)中小企業(yè)私募股權(quán)融資的必要性，指出了其面臨的風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)防控風(fēng)險(xiǎn)提出了一些行之有效的建議。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；私募股權(quán)融資；必要性；風(fēng)險(xiǎn)

一、私募股權(quán)融資概述

（一）私募股權(quán)融資的概念

私募股權(quán)融資，是指非上市企業(yè)通過(guò)私募方式出售股權(quán)來(lái)募集資金的一種融資方式。從投資角度看，是一種權(quán)益性投資，投資方會(huì)考慮未來(lái)的退出機(jī)制，主要通過(guò)上市、并購(gòu)或股票回購(gòu)等方式，實(shí)現(xiàn)獲利。

（二）私募股權(quán)融資的特點(diǎn)

1、多為權(quán)益性投資，不過(guò)多擁有融資企業(yè)的股權(quán)。企業(yè)融資資金來(lái)源主要有權(quán)益性投資和債務(wù)性投資，在私募股權(quán)融資中多為權(quán)益性投資，使得投資方在融資企業(yè)的管理決策中占有一席之地。但是，投資方并不會(huì)過(guò)多擁有被投資企業(yè)的股份，投資方的目的并不在于企業(yè)的控制權(quán)，更多的是把握融資企業(yè)未來(lái)發(fā)展方向，幫助企業(yè)制定并實(shí)現(xiàn)公司戰(zhàn)略，在企業(yè)各方面的價(jià)值得到提升后，選擇恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)，合適的退出方式，取得企業(yè)的股份增值，從而滿(mǎn)足自己的獲利需求。

2、投資對(duì)象多為具有一定規(guī)模且盈利穩(wěn)定的企業(yè)。私募股權(quán)投資的期限一般較長(zhǎng)，且流動(dòng)性較低，投資者為了能在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)獲得較高的投資收益，選擇的投資對(duì)象通常已發(fā)展形成一定的規(guī)模，且擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流。企業(yè)具備一定的規(guī)模，發(fā)展態(tài)勢(shì)良好，才能在未來(lái)的發(fā)展中不受過(guò)多的限制，實(shí)現(xiàn)盈利的穩(wěn)定增長(zhǎng)。高增長(zhǎng)帶來(lái)高回報(bào)，投資者的預(yù)期回報(bào)才有可能實(shí)現(xiàn)。在確定投資對(duì)象時(shí)，投資者對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)或者不了解的行業(yè)也會(huì)持謹(jǐn)慎態(tài)度。

3、私募性使其缺乏公開(kāi)的交易市場(chǎng)。企業(yè)在募集資金時(shí)，一般向特定的對(duì)象募集，不在公開(kāi)市場(chǎng)上進(jìn)行操作，也無(wú)需向公眾披露交易細(xì)節(jié)，私募性特征明顯。在私募形式下，不僅企業(yè)可以募集到廣泛的股權(quán)資金，而且投資者撤出資金的方式多樣。但是，股權(quán)資本不能在證券市場(chǎng)上公開(kāi)交易，也會(huì)造成投資者和被投資者之間信息不對(duì)稱(chēng)，加大需要募集資金的企業(yè)尋找投資者的難度，也使得投資者難以快速有效的出售或轉(zhuǎn)讓所持有的股權(quán)。

二、我國(guó)中小企業(yè)私募股權(quán)融資的必要性

（一）我國(guó)中小企業(yè)的融資現(xiàn)狀

在我國(guó)現(xiàn)有的融資體系下，我國(guó)中小企業(yè)融資難、融資貴，其融資現(xiàn)狀主要體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：

1、以自有資金和內(nèi)部積累為主。盡管融資渠道越來(lái)越多樣化，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，企業(yè)的資金來(lái)源主要依賴(lài)于自有資金和內(nèi)部積累。成立初期，中小企業(yè)由于經(jīng)營(yíng)規(guī)模小，產(chǎn)品單一且缺乏獨(dú)創(chuàng)性，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較高，外部融資困難，只能依賴(lài)企業(yè)主個(gè)人出資或者原始股東增資擴(kuò)股。企業(yè)進(jìn)入發(fā)展期后，企業(yè)的留存收益也是企業(yè)獲得資金的一項(xiàng)重要來(lái)源。但是，僅僅依靠自有資金和內(nèi)部積累來(lái)實(shí)現(xiàn)企業(yè)的擴(kuò)張和長(zhǎng)久發(fā)展是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

2、企業(yè)外部融資困難。企業(yè)主要通過(guò)向銀行借款、發(fā)行企業(yè)債券、發(fā)現(xiàn)股票等方式實(shí)現(xiàn)外部融資。我國(guó)中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模小，自有資金較少，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大。中小企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況不透明，其償債能力、營(yíng)運(yùn)能力與盈利能力難以準(zhǔn)確衡量，缺乏足夠的抵押資產(chǎn)，大多不符合銀行的信貸條件。雖然近年來(lái)，銀行等金融機(jī)構(gòu)開(kāi)發(fā)了許多為中小企業(yè)貸款服務(wù)的產(chǎn)品，但其為降低信貸風(fēng)險(xiǎn)，避免不良貸款的發(fā)生，對(duì)中小企業(yè)的授信標(biāo)準(zhǔn)較高，貸款額度有限。而發(fā)行企業(yè)債券、上市融資，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)準(zhǔn)入門(mén)檻較高。

3、企業(yè)外部融資成本高。由于中小企業(yè)自身存在的缺陷，貸款給中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)高，銀行會(huì)設(shè)定較高的貸款利率來(lái)彌補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)，中小企業(yè)不得不承擔(dān)較高的利息費(fèi)用。貸款預(yù)存的保證金也會(huì)增加中小企業(yè)的融資成本。此外，中小企業(yè)貸款時(shí)還要承擔(dān)一些行政費(fèi)用，例如抵押登記費(fèi)和公證費(fèi)等，還需支付抵押物的評(píng)估費(fèi)、擔(dān)保費(fèi)等中介費(fèi)用。對(duì)于資金有限的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，融資成本高。

（二）私募股權(quán)融資對(duì)中小企業(yè)的作用

私募股權(quán)融資雖然也存在一定的缺陷，但相對(duì)于其他融資手段來(lái)說(shuō)，在很大程度上能滿(mǎn)足中小企業(yè)的融資需求。

1、降低中小企業(yè)融資難度，資金來(lái)源穩(wěn)定。銀行貸款更多的是一種短期借款，看重的是企業(yè)現(xiàn)有的還款能力，而私募股權(quán)融資通常是長(zhǎng)期投資，看重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，注重未?lái)回報(bào)，和銀行貸款等融資方式相比門(mén)檻較低。一旦中小企業(yè)融資成功，為了獲得未來(lái)的回報(bào)，不給企業(yè)當(dāng)前的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流帶來(lái)負(fù)擔(dān)，投資者不會(huì)隨意撤資，甚至在未來(lái)幾年或更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)為支持企業(yè)的發(fā)展提供充足而穩(wěn)定的資金。

2、降低中小企業(yè)的融資成本。中小企業(yè)來(lái)沉重的融資成本在很大程度上是由利息成本和抵押成本造成的。私募股權(quán)融資到的資金是一種權(quán)益性資金，即沒(méi)有財(cái)務(wù)費(fèi)用的壓力，也沒(méi)有償還本金的壓力，這就減輕了中小企業(yè)現(xiàn)金流的負(fù)擔(dān)。私募股權(quán)融資不在證券市場(chǎng)上公開(kāi)交易，交易費(fèi)用低，也不需要像金融機(jī)構(gòu)貸款那樣進(jìn)行抵押，這就大大降低了中小企業(yè)的融資成本。

3、幫助中小企業(yè)加強(qiáng)公司治理，推動(dòng)實(shí)現(xiàn)上市的目標(biāo)。交易實(shí)施過(guò)程中，投資者會(huì)考慮將來(lái)通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式退出，從近幾年我國(guó)私募股權(quán)投資案例來(lái)看，IPO成為私募股權(quán)投資的最主要退出路徑。我國(guó)證券市場(chǎng)雖然設(shè)立了中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板，但對(duì)中小企業(yè)來(lái)說(shuō)上市門(mén)檻還是相對(duì)較高。由于自身收益與企業(yè)價(jià)值提升、企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況息息相關(guān)，投資者會(huì)幫助中小企業(yè)改進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)，完善財(cái)務(wù)體系、激勵(lì)機(jī)制等，實(shí)現(xiàn)符合上市的條件，加大上市的步伐。

三、我國(guó)中小企業(yè)私募股權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）中小企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)

雖然私募股權(quán)融資在一定程度上滿(mǎn)足了中小企業(yè)的融資需求，但是，由于我國(guó)資本市場(chǎng)的不完善，中小企業(yè)也面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。

1、企業(yè)價(jià)值被低估。中小企業(yè)進(jìn)行私募股權(quán)融資時(shí)，投資者和中小企業(yè)將會(huì)對(duì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，從而作為投融資雙方進(jìn)行股權(quán)交易中股權(quán)作價(jià)的基礎(chǔ)。由于投融資雙方所占立場(chǎng)不同，評(píng)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，雙方往往會(huì)在一些參數(shù)選擇上發(fā)生分歧，而中小企業(yè)在對(duì)融資資金的迫切需求下，在談判時(shí)處于弱勢(shì)地位，通常會(huì)對(duì)投資者妥協(xié)，價(jià)值一般會(huì)被低估。

2、對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)賭協(xié)議是指投資方與融資方在達(dá)成融資協(xié)議時(shí)，對(duì)于未來(lái)不確定的情況進(jìn)行的一種約定，實(shí)際上就是期權(quán)的一種形式。投融資雙方簽訂的協(xié)議主要建立在對(duì)中小企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上，受宏觀和微觀環(huán)境因素的影響，不確定性較大。若企業(yè)未能實(shí)現(xiàn)約定，或者對(duì)賭協(xié)議是在投資者作為強(qiáng)勢(shì)方要求中小企業(yè)在不公平的情況下達(dá)成的，中小企業(yè)則將面臨估值調(diào)整、失去控制權(quán)等風(fēng)險(xiǎn)，損害自身利益。

3、投融資雙方立場(chǎng)的協(xié)調(diào)。企業(yè)與投資者由于內(nèi)在目標(biāo)的不同，在合作過(guò)程中可能發(fā)生分歧，投資者可能不履行投資承諾，中小企業(yè)會(huì)喪失已有的增值服務(wù)，更甚者會(huì)出現(xiàn)投資者轉(zhuǎn)讓撤資的風(fēng)險(xiǎn)。投資者也可能將該投資行為當(dāng)做一種短期行為，一旦預(yù)期企業(yè)發(fā)展不好，投資者就會(huì)在產(chǎn)生損失的時(shí)候及時(shí)進(jìn)行避免，對(duì)于私募的股權(quán)，會(huì)有像競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手出售股權(quán)的可能，對(duì)中小企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展不利。

（二）中小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防控的建議

1、合理預(yù)測(cè)融資風(fēng)險(xiǎn)，確定適當(dāng)?shù)娜谫Y規(guī)模。中小企業(yè)在確定融資規(guī)模時(shí)，不能僅考慮融資收益，也要考慮面臨的風(fēng)險(xiǎn)，分析自身的風(fēng)險(xiǎn)承受力。中小企業(yè)應(yīng)確定適當(dāng)?shù)娜谫Y規(guī)模，不能融資過(guò)多，以防造成資金閑置，增加融資負(fù)擔(dān)。融資過(guò)少，就不能滿(mǎn)足企業(yè)發(fā)展的資金需求，也違背了企業(yè)融資的目的。中小企業(yè)企業(yè)應(yīng)遵守成本效益原則，合理確定融資規(guī)模。

2、合理評(píng)估企業(yè)自身價(jià)值。中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)作價(jià)時(shí)，為了增強(qiáng)自身優(yōu)勢(shì)，加大談判砝碼，往往將已上市的同類(lèi)企業(yè)作為參照對(duì)象。上市公司的股票在公開(kāi)市場(chǎng)上流通，流動(dòng)性較強(qiáng)，而私募股權(quán)融資股權(quán)流動(dòng)性較差，兩者不具備很強(qiáng)的可比性。另外，由于企業(yè)價(jià)值評(píng)估的專(zhuān)業(yè)性強(qiáng)，中小企業(yè)應(yīng)采取科學(xué)合理的評(píng)估方式，以防評(píng)估結(jié)果出現(xiàn)偏差。對(duì)自身價(jià)值估值過(guò)高，會(huì)流失部分潛在的投資者，估值過(guò)低會(huì)使企業(yè)喪失部分利益。

3、尋求專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)的幫助，謹(jǐn)慎選擇投資者。在私募股權(quán)融資過(guò)程中，中小企業(yè)在選擇投資者時(shí)要報(bào)以謹(jǐn)慎的態(tài)度，既考慮對(duì)方作價(jià)的高低，出資的多少，更要從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度出發(fā)衡量投資方是否為優(yōu)質(zhì)合作對(duì)象。中小企業(yè)即需要投資者的資金，也需要投資者先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，更不能在融資后隨意喪失公司控制權(quán)。由于私募股權(quán)融資的專(zhuān)業(yè)性很強(qiáng)，中小企業(yè)受自身?xiàng)l件的限制，可以聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)的融資顧問(wèn)，為企業(yè)作全面的診斷分析，提供專(zhuān)業(yè)的融資決策建議，從而有效降低私募股權(quán)融資風(fēng)險(xiǎn)。

四、結(jié)語(yǔ)

隨著我國(guó)股權(quán)分置改革的不斷深化，以及各種相關(guān)法律的修改與推行，我國(guó)的投資環(huán)境逐步趨于成熟和健康，在中小企業(yè)融資過(guò)程中，私募股權(quán)融資越來(lái)越能科學(xué)合理的發(fā)揮作用。中小企業(yè)在進(jìn)行私募股權(quán)融資時(shí)，必須保持謹(jǐn)慎的態(tài)度，采取有效措施，控制并降低私募股權(quán)融資風(fēng)險(xiǎn)，最大限度的發(fā)揮私募股權(quán)融資的有效性。

（作者單位：安徽大學(xué)商學(xué)院）

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