媒體報道、會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險

康進軍，王 敏，范英杰

(青島大學 商學院，山東 青島 266000)

一、引言

股價崩盤指的是在沒有任何信息預警的前提下，股票價格在短時間內(nèi)由于突然發(fā)布有關公司的不利信息而急劇下跌的現(xiàn)象。股價崩盤嚴重損害投資者的利益，阻礙資本市場的穩(wěn)定運營。我國股市成立時間尚短，市場機制尚未完善，崩盤現(xiàn)象偶有發(fā)生。因此，探究股價崩盤風險成為學術領域的熱門話題。目前關于股價崩盤影響因素的研究大多集中在公司管理層囤積壞消息視角之上，現(xiàn)有研究表明，基于權責發(fā)生制的盈余管理[1-2]、避稅行為[3]、股權激勵[4]、股票流動性[5]、低效治理[6]、CEO過度自信[7]均有可能導致未來股價暴跌，相比之下，外部審計[8]、制度環(huán)境[9]、企業(yè)社會責任[10]、宗教信仰[11]和會計穩(wěn)健性[12]則緩解了未來股價崩盤的風險。

然而，現(xiàn)階段對會計信息質(zhì)量測度與股價崩盤風險之間的研究較少，例如從信息角度來看，財務報告應反映企業(yè)的風險來源，任何對企業(yè)有潛在負面影響的信息都應比具有潛在積極影響的信息更快地納入財務報表，以便向報表使用者發(fā)出風險信號。會計穩(wěn)健性作為會計信息質(zhì)量最重要的原則之一，因其能更快識別壞消息的特性并降低信息不對稱程度，從而能減小股價暴跌的可能性[2]。除了公司信息層面之外，還有一個尚未被考慮的重要影響因素就是媒體報道，已有文獻表明媒體通過揭發(fā)違規(guī)行為和會計欺詐參與公司內(nèi)部治理[13]，媒體通過聲譽機制提供的監(jiān)督和信息外部性可以減少企業(yè)對壞消息的隱瞞進而改善企業(yè)信息環(huán)境。之前鮮有研究將媒體報道與會計信息結合起來考察企業(yè)隱藏壞消息的行為傾向，本文將以2012—2018年滬深上市公司的非平衡面板數(shù)據(jù)為樣本，分析上市公司股價崩盤風險是否會受到媒體報道及會計穩(wěn)健性的影響。本文可能的貢獻在于：(1)擬基于信息不對稱和聲譽機制理論，剖析媒體與股價崩盤風險之間的內(nèi)在聯(lián)系，驗證媒體報道的治理效應。(2)將從媒體報道的視角出發(fā)，綜合會計穩(wěn)健性，探析內(nèi)外部共同作用對股價崩盤風險的影響機制。(3)本文的研究可促進股票市場合理配置有效資源，為從業(yè)人員提供有關外部監(jiān)督手段和內(nèi)部信息質(zhì)量在預測崩盤風險中有用性的證據(jù)。

二、理論分析與研究假設

(一) 媒體報道與股價崩盤風險

在全球金融危機之后的一段時間里，大量研究發(fā)現(xiàn)公司股價暴跌是管理層隱瞞壞消息的決定因素[2]。Jin和Myers發(fā)現(xiàn)代理問題所產(chǎn)生的機會主義與投資者和企業(yè)之間的信息不對稱是造成股價暴跌的主要原因[1]。隨著信息透明度的提高，信息不對稱程度得到緩解[2]，股價暴跌風險相應降低。黃新建等研究發(fā)現(xiàn)，媒體報道較多的公司更容易披露壞消息，媒體提供的信息和外部監(jiān)控可以減少企業(yè)對機會主義內(nèi)幕交易行為的隱瞞，改善資本市場信息環(huán)境，降低股價暴跌風險[13]。

已有學者發(fā)現(xiàn)，媒體報道在抑制管理者隱瞞壞消息的動機和能力上大致可分為兩種觀點：一是媒體扮演信息中介角色，基于議程設置理論，可向公眾自由、健康地傳播財務信息，使投資者做出明智的投資決策[14]。媒體通過呈現(xiàn)公司的真實情況加強對投資者的保護，鼓勵風險套利者收集和交易自有信息，這既有利于將公司特定信息資本化為股票價格，又極大地提高外部投資者對未來壞消息的可預見性，即媒體通過降低股票投資者和公司內(nèi)部人之間的信息不對稱進而降低股價崩盤風險[15]。二是基于聲譽機制理論，媒體可以通過其監(jiān)督作用約束管理者的機會主義行為從而改善公司治理。當公司遭遇財務欺詐時，管理者面臨聲譽損害與股東起訴風險，公眾輿論的引導可以影響高管對項目或融資選擇的決策，促使企業(yè)改變管理激勵政策[16]；負面的媒體曝光可提高董事會的工作效率和質(zhì)量，監(jiān)督管理者履行受托責任，為增加股東財富而努力[17]，在公司的資本配置決策中發(fā)揮積極作用[18]。故而媒體通過傳播內(nèi)幕交易活動的監(jiān)管信息，增加管理者的訴訟風險和名譽成本，限制內(nèi)部人員的未來交易利潤[19]，增加信息透明度，以降低股價崩盤風險。

綜上所述，媒體在股市中扮演信息中介者和不當行為監(jiān)察者角色，均有助于減少管理層隱瞞壞消息的行為。媒體關注度越高，公司信息公開披露的程度越強，進而對投資者形成的保護越好。反之，透明度的提高和投資者保護的改善會鼓勵投資者收集和交易專有信息，提前獲取未公布的壞消息，降低私人信息搜索的成本。與此同時，基于頻繁的媒體報道，企業(yè)管理者因聲譽風險增加而囤積壞消息的能力減弱，媒體通過改善信息環(huán)境來約束管理者的自利行為。因此本文提出假設1。

H1：在其他條件一定的情況下，媒體報道與股價崩盤風險呈負相關關系，即媒體報道越多，股價崩盤風險越小。

(二) 會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險

會計穩(wěn)健性要求企業(yè)的未來事件對其財務狀況產(chǎn)生負面影響時應做出審慎的會計選擇和估計。換言之，企業(yè)應在謹慎判斷的基礎上采取會計處理方法，為可預見的未來風險做好準備[20]。穩(wěn)健的會計政策可以抵消管理者的機會主義行為，減少其操縱收益的動機，緩解公司內(nèi)部的代理問題[21]，降低經(jīng)理人夸大收益和凈資產(chǎn)的可能，減輕外部股權投資者與內(nèi)部人士相比的信息劣勢地位。

本研究預測，會計穩(wěn)健性降低股價崩盤風險的原因有三個方面：一是由于會計穩(wěn)健性對損益確認的不對稱處理要求有助于通過加速損失確認來減少內(nèi)部人和外部投資者之間的信息不對稱程度，緩解管理層向外部投資者隱瞞及囤積壞消息的傾向[21]，降低大量壞消息集中釋放到市場的可能性，崩盤風險的概率降低；二是穩(wěn)健性程度高的會計報告提供了可查對的“硬消息”，與不可核實的“軟信息”相比(比如管理層的預測與非財務信息)，可以對管理者的自愿披露行為通過事后追責的方式加以約束，增加風險規(guī)避，減輕公司經(jīng)理人昂貴的代理成本，降低股市泡沫發(fā)生的可能性[22]；三是會計穩(wěn)健性能對企業(yè)的經(jīng)營活動產(chǎn)生一定的影響作用，它可以作為一種早期預測信號，及時披露準確信息使得管理層無法進行隱藏收益的項目，緩解公司治理需求中的道德風險問題[23]。會計穩(wěn)健性程度低會增加企業(yè)會計信息質(zhì)量的不穩(wěn)定性，為管理者私人資源的轉(zhuǎn)移提供保護屏障，機構投資者在理解真實的公司信息時面臨更大阻力。會計穩(wěn)健性作為企業(yè)特定信息的重要反饋機制，可以向市場參與者提供企業(yè)的績效管理政策，降低危險時期壞消息發(fā)布的概率。根據(jù)以上分析，本文提出假設2。

H2：其他條件不變，會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險呈負相關關系，即會計穩(wěn)健性程度越高，股價崩盤風險越低。

(三) 媒體報道、會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險

由以上兩個假設可知，媒體作為外部監(jiān)督手段，會計穩(wěn)健性作為內(nèi)部治理機制，兩者對抑制股價崩盤風險都起到顯著的正向影響。當它們同時作用于股價崩盤風險時，會產(chǎn)生怎樣的結果呢？會計穩(wěn)健性程度的高低是否會影響媒體報道與股價崩盤風險之間的關系？

本文預測會計穩(wěn)健性可以促進媒體報道對股價崩盤風險的影響，兩者作用進一步抑制股價暴跌風險。企業(yè)的會計穩(wěn)健性程度與高質(zhì)量的會計信息緊密相連，其能對抗以犧牲外部投資者利益為代價的夸大盈余和獲取利益的管理行為。媒體作為熱點問題的聚焦者，可通過包裝、傳播信息及新聞活動等渠道來塑造公司的信息環(huán)境，媒體關注度越高的公司擁有越小的買賣差價[24]，媒體報道能夠捕捉公司基本面難以量化的內(nèi)容，使其短時間內(nèi)被外部投資者所了解，有效緩解因管理層囤積壞消息而帶來的股價崩盤風險[15]。因此，會計穩(wěn)健性可以為投資者提供更加真實可靠的公司內(nèi)部財務信息，降低經(jīng)理人參與盈余管理的動機，媒體關注可以通過對公司外部信息環(huán)境的改善進而降低管理者和投資者之間的信息不對稱程度，從企業(yè)內(nèi)外部監(jiān)督機制而言兩者共同作用能夠在更大程度上降低股價崩盤風險。

此外，會計穩(wěn)健性可以作為媒體有效發(fā)揮監(jiān)督作用的重要保障,因為會計穩(wěn)健性是解決信息不對稱、契約不完善和市場效率低下的必要手段之一，在限制財務報表風險和緩解過度投資問題、提高企業(yè)的整體效率間充當管理角色。因此，有效的會計穩(wěn)健性可以強化媒體報道對控制股價崩盤風險的有利影響，具體路徑如下：媒體可以通過發(fā)揮監(jiān)督作用約束管理者的機會主義行為，管理者可能會因為個人利益采取不正當操縱收益或粉飾財務報表的手段，媒體在不當行為與欺詐行為的揭露中發(fā)揮作用，使管理者面臨更高的聲譽損失和訴訟風險[25]。若不良治理和其他商業(yè)問題被媒體報道，公司會受到來自外部投資者和監(jiān)管機構的雙重監(jiān)督，便會對自身財務問題、會計穩(wěn)健性的實施查缺補漏，違法行為發(fā)生的概率大幅降低。企業(yè)通過提高會計穩(wěn)健性程度，降低股票投資者和公司內(nèi)部人之間因信息不對稱而產(chǎn)生的資本成本和代理成本，減少高管操縱財務報告和投資凈現(xiàn)值為負的項目的機會，提高債務收縮效率及信息透明度，積極促進與媒體的溝通交流，采取控制管理層對資本配置的決策等措施完善內(nèi)部控制，減少因不確定的經(jīng)營環(huán)境導致管理者擁有私人信息的可能性，提高管理者在投資選擇方面的謹慎性，進而有效抑制企業(yè)股價崩盤風險的發(fā)生?；谝陨嫌懻?本文提出假設3。

H3：在其他條件不變的情況下，會計穩(wěn)健性強化了媒體報道對股價崩盤風險的影響。

三、研究設計

(一) 樣本來源

本文選取2012—2018年滬深A股上市公司，并對數(shù)據(jù)作以下調(diào)整：剔除每年交易周數(shù)小于30的樣本；選取個股周收益率數(shù)據(jù)大于40的上市公司；刪除保險金融業(yè)、ST、*ST和相關指標不足的樣本數(shù)據(jù)；剔除當年IPO的上市公司；同時對連續(xù)型變量進行1%的Winsorize處理，最終得到6611個企業(yè)樣本。其他數(shù)據(jù)來自瑞思和國泰安數(shù)據(jù)庫，采用Stata工具進行分析。

(二) 變量定義

1. 股價崩盤風險的度量。借鑒葉康濤、許年行等的研究[6,26]，本文在回歸分析中采用了兩種股價崩盤風險測量指標(NCSKEW和DUVOL)，計量方法如下所示。

首先對公司股票的周收益率進行回歸：

Ri,t=αi+λ1Rm,t-2+λ2Rm,t-1+λ3Rm,t+λ4Rm,t+1+λ5Rm,t+2+εi,t

(1)

Wi,t=ln(1+εi,t)

(2)

(3)

(4)

其中，Ri,t為股票i第t周的回報率；Rm,t為股票m第t周的市場回報率；Wi,t為股票i在第t期的周特有收益率；最后構建NCSKEWi,t為股票i在t年的負收益偏態(tài)系數(shù)，DUVOLi,t為股票i在t年的收益上下波動比率；n為股票i在t年的交易周數(shù)。

2. 媒體報道指標的度量。參照羅進輝等人的做法[9]通過百度新聞搜索網(wǎng)頁(http://news.baidu.com/)，對含有上市公司名稱的新聞報道進行分年度搜索，最后將媒體報道總數(shù)加1取自然對數(shù)。

3. 會計穩(wěn)健性的度量。本文借鑒Khan和Watts的做法[24]，將C_SCORE模型作為企業(yè)會計穩(wěn)健性的衡量指標，計算過程如下：

(5)

G_SCOREi,t=μ1=α1+α2SIZEi,t+α3MBi,t+α4LEVi,t

(6)

C_SCOREi,t=μ3=β1+β2SIZEi,t+β3MBi,t+β4LEVi,t

(7)

(8)

EPSi,t表示公司i在t年的每股盈余，Pi,t表示公司i在t年年初的股票價格，RETi,t表示公司i在t年的股票收益率，RETi,t<0時Di取1，反之取0；SIZEi表示公司i的規(guī)模，由ln(總資產(chǎn))取得；LEVi表示公司i的資產(chǎn)負債率；MBi表示賬市比。C_SCORE模型如式(6)和式(7)所示，μ1代表企業(yè)對好消息反應的速度，μ2+μ3代表企業(yè)對壞消息反應的速度，因此，μ3代表企業(yè)對壞消息比對好消息反應的增量速度，反映了企業(yè)的會計穩(wěn)健性水平。然后將式(6)、式(7)代入式(5)中，得到式(8)進行回歸求得系數(shù)β1、β2、β3、β4，最后將參數(shù)值代回式(7)，求得公司的年度C_SCORE值，數(shù)值越大，表明企業(yè)的會計穩(wěn)健性越強。

4. 控制變量。借鑒已有的研究成果[27-28]，本文選取滯后一期的負收益偏態(tài)系數(shù)(NCSKEWi,t-1)和收益上下波動比率(DUVOLi,t-1)、周特有收益標準差(SIGMAi,t-1)、周平均特有收益(RETi,t-1)、月均超額換手率(TURNOVERi,t-1)、公司規(guī)模(SIZEi,t-1)、資產(chǎn)負債率(LEVi,t-1)、市賬比(MBi,t-1)、經(jīng)營業(yè)績(ROAi,t-1)、盈余管理(DAi,t-1)、分析師關注度(ANALYSTi,t-1)、公司成長性(GROWTHi,t-1)作為控制變量，并引入了年份和行業(yè)兩個虛擬變量。具體變量定義見表1。

(三) 模型構建

為檢驗媒體報道對股價崩盤風險的影響，本文建立如下模型(9)驗證假設1：

NCSKEWi,t/DUVOLi,t=β0+β1MEDIAi,t-1+β2CONTROLi,t-1+IND+YEAR+εi,t

(9)

為檢驗會計穩(wěn)健性對股價崩盤風險的影響，本文建立如下模型(10)驗證假設2：

NCSKEWi,t/DUVOLi,t=β0+β1C_SCOREi,t-1+β2CONTROLi,t-1+IND+YEAR+εi,t

(10)

為檢驗媒體報道和會計穩(wěn)健性對股價崩盤風險的影響，本文建立如下模型(11)驗證假設3：

NCSKEWi,t/DUVOLi,t=β0+β1MEDIAi,t-1+β2C_SCOREi,t-1+β3MEDIAi,t-1×C_SCOREi,t-1+β4CONTROLi,t-1+IND+YEAR+εi,t

(11)

表1 變量定義表

四、 實證分析

(一) 描述性統(tǒng)計

表2為樣本的描述性統(tǒng)計分析結果，從中可看出，公司股價崩盤風險(NCSKEW、DUVOL)的均值為-0.248和-0.165，標準差為0.628和0.451，說明股價崩盤現(xiàn)象在本文所選樣本中整體風險較高且差異較大；會計穩(wěn)健性(C-SCORE)的均值為0.024，標準差為0.059，表明我國上市公司會計穩(wěn)健性程度存在較大差距且整體水平較低；媒體報道(MEDIA)的均值為3.354，最大值為7.540，最小值為0，表明媒體報道在我國上市公司間存在顯著差異，部分公司尚未被報道。

表2 描述性統(tǒng)計

(二) 變量相關性分析

由表3可初步看出，媒體報道(MEDIA)和股價崩盤風險(NCSKEW、DUVOL)呈負相關關系，說明企業(yè)獲得媒體關注度越多，往往伴隨著越低的股價崩盤風險；會計穩(wěn)健性(C_SCORE)和股價崩盤風險(NCSKEW、DUVOL)在1%的水平上負相關，這與我們前文假設基本相符。此外，方差膨脹因子VIF值小于2，即解釋變量間不存在嚴重的多重共線性問題。

(三) 回歸分析

1. 媒體報道與股價崩盤風險的回歸分析。由表4第(1)列、第(4)列可知，媒體報道與股價崩盤風險的系數(shù)通過1%的顯著性水平檢驗，說明媒體關注的增加會顯著減少未來極端負回報(即股價大幅下跌)的發(fā)生?；诿襟w的信息中介和監(jiān)督作用，媒體報道在投資者之間傳播信息，媒體信息的高覆蓋率可以降低經(jīng)理人隱瞞壞消息的動機，更多的媒體報道可以緩解公司的高訴訟風險和良好聲譽機制的損失風險。可見媒體關注在證券市場中的維穩(wěn)作用不可忽視，該結果支持了H1。

表3 相關系數(shù)矩陣

表4 媒體報道、會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險

2. 會計穩(wěn)健性和股價崩盤的回歸分析。由表4的第(2)列、第(5)列可知，會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險的系數(shù)在5%的水平上顯著，穩(wěn)健的會計制度可以有效抑制管理層的信息虛假操縱行為，從本源上阻止負面財務信息影響當前股價。對于外部投資者來說，會計穩(wěn)健性是一個重要的信號，可以通過對上市公司的財務披露進行觀察和分析進而了解公司的治理情況。并且，會計穩(wěn)健性程度高的公司，內(nèi)部信息披露機制更加完善，可將公司風險控制在合理范圍之內(nèi)，降低企業(yè)未來受到股價沖擊的可能性，該結果支持了H2。

3. 媒體報道、會計穩(wěn)健性與股價崩盤風險的回歸分析。本文已對解釋變量進行中心化處理來確保結果的可行性，從表4的第(3)列、第(6)列可以看出，媒體關注與會計穩(wěn)健性仍與股價崩盤風險顯著負相關，加入交乘項后兩者對股價崩盤風險的抑制作用仍然存在。首先，會計穩(wěn)健性可以減少由于管理者視野有限、責任有限以及投資者與股東之間的代理沖突而導致的道德風險，此時股價包含更多趨于公司層面潛在的利好信息。其次，媒體作為金融市場中重要的信息中介，當經(jīng)理人有更大的動機囤積壞消息時(例如，當管理層股權激勵很高或公司發(fā)行更多股票時)，媒體報道可以降低其潛在風險，使投資者盡早得知未來可能引發(fā)股價大幅下跌的不利事件?；谝陨戏治?，該結果與本文假設理論預期相符，該結果支持了H3。

(四) 穩(wěn)健性檢驗

以上結果表明媒體報道能夠有效降低股價崩盤風險，但可能會受到內(nèi)生性問題的干擾。首先，我們的結果也許會受到反向因果關系問題的影響，在這個問題上，本文采用上一期的媒體關注對股價崩盤風險進行回歸。其次，媒體報道和股價崩盤風險之間的負相關關系可能是由自選擇效應驅(qū)動的，因此本文選用Heckman二階段模型進行回歸。在第一階段，用企業(yè)規(guī)模、總資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負債率、市賬比、企業(yè)年齡、成長性、收益波動率、月均超額換手率構建新的媒體關注衡量指標進行Probit回歸[27]，得出逆米爾斯比(IMR)，在第二階段，將IMR作為新的控制變量加入模型(9)、模型(11)重新進行回歸。在控制IMR的基礎上，媒體關注與股價崩盤風險仍呈負相關關系，媒體關注與會計穩(wěn)健性的交乘項系數(shù)顯著，說明會計穩(wěn)健性加強了媒體關注對股價崩盤風險的抑制作用，這與上文研究類似，進一步驗證了本文結果的穩(wěn)健性。

為進一步保證結論的可靠性，媒體的監(jiān)督作用還會受到公司規(guī)模、盈利能力及前景發(fā)展等影響[28]，因此本文將其作為變量計算超額媒體關注度，用盈余波動模型來計算會計穩(wěn)健性[29]，發(fā)現(xiàn)結果無顯著性差別?？紤]文章篇幅，上述檢驗結果未披露，備索。

五、進一步分析

(一) 媒體的信息中介作用

媒體作為信息傳播工具，通過報道公司真實情況提高公司的信息透明度。媒體對特定信息的重復報道可以吸引投資者的注意力，減少管理者向投資者隱瞞壞消息的傾向，從而降低股價崩盤風險。因此我們假設媒體確實是通過發(fā)揮其信息中介作用，減少公司與投資者之間的信息不對稱來降低股價崩盤的風險，正面的媒體報道可反映出管理者在該職位所伴隨的積極努力、更高的責任要求和更低的聲譽風險，管理層將更忠于股東的利益和價值觀，對股價崩盤風險的抑制作用更強。我們借鑒劉向強等的研究[30]，利用情感傾向分析方法驗證了上述猜測，該方法通過度量新聞的內(nèi)容和語氣將媒體報道分為正面報道、中性報道和負面報道。計算過程如下：

Mediai,t=(goodi,t-badi,t)/(goodi,t+badi,t)

(12)

式(12)中，goodi,t、badi,t代表媒體在第t年報道i公司的正面新聞總數(shù)和負面新聞總數(shù)。本文依據(jù)Media數(shù)值大小，將全樣本分為正面報道組(Pos，Media>=0)和負面報道組(Neg，Media<0)。

表5是基于媒體報道情緒作為標準進行分組的回歸結果。相較于負面報道，在正面報道中，媒體關注對股價崩盤風險的抑制作用更為顯著，與以往學者研究認為媒體報道的信息角色主要是通過其肯定語氣來實現(xiàn)的[31]不同，本文結果支持了媒體報道在抑制股價崩盤風險方面所發(fā)揮的信息中介作用。

表5 媒體報道情緒分組回歸結果

(二) 媒體的外部監(jiān)督作用

前文驗證了媒體的信息中介角色在抑制股價崩盤風險中所發(fā)揮的作用，接下來本文將研究媒體的監(jiān)督角色是否可以通過聲譽機制發(fā)揮作用。負面新聞的傳播會對管理者的個人財富和聲譽產(chǎn)生不利影響，媒體的監(jiān)督作用主要是約束管理者事前采取次優(yōu)投資決策而獲得的激勵。管理機會主義行為被媒體公開，會引起投資者對公司內(nèi)部治理和發(fā)展前景的擔憂，在勞動力市場上造成不良聲譽傳播，獎勵報酬水平降低，被董事會解雇的威脅增加，在證券市場中表現(xiàn)為股價大幅下跌。因此，持有大量股權的管理者會更加擔心機會主義行為受到媒體關注時對其盈利能力和個人聲譽的影響[32]。本文假設當管理者的個人財富或者聲譽與公司聯(lián)系更為密切時，媒體的監(jiān)督作用會更強，媒體報道與股價崩盤風險之間的聯(lián)系更為明顯。為了檢驗這一假設，參考Roulstone的做法[33]，本文使用高管持股比例(高管持股數(shù)量/總股本)來衡量管理者對其個人財富與聲譽的擔憂，本文將高管界定為董事、監(jiān)事以及其他高級管理人員，依據(jù)高管持股比例(MSR)年度-行業(yè)中位數(shù)，將全樣本分為高持股比例組(MSR大于等于中位數(shù))和低持股比例組(MSR小于中位數(shù))。

表6的分組回歸結果顯示，當管理者更關心他們的聲譽與個人財富時，媒體的監(jiān)督作用更為明顯，媒體關注增加了管理者的名譽及訴訟風險，減少了管理者囤積壞消息的意愿，從而降低了股價崩盤風險。

表6 高管持股比例分組回歸結果

六、結論性評述

本文從媒體報道的視角，基于信息不對稱和聲譽機制理論，探究媒體報道和會計穩(wěn)健性對股價崩盤風險的影響機制。研究表明：(1)媒體報道可以通過傳播更多關于公司的特質(zhì)信息來降低信息不對稱，即媒體關注度越高，公司隱瞞和積累壞消息的概率越低，股價崩盤風險越小；(2)會計穩(wěn)健性通過損益確認的不對稱性限制管理者延遲發(fā)布負面信息的動機，會計穩(wěn)健性程度與股價崩盤風險概率顯著負相關；(3)會計穩(wěn)健性強化了媒體報道對股價崩盤風險的抑制作用。進一步的分析表明，對于新聞報道更積極的公司及管理者有較強的機會主義行為(例如，當管理層持股比例較高時)，高頻率的媒體報道可以增加管理層對聲譽風險的考慮，減少其隱瞞壞消息的行為，進而降低股價崩盤風險。

本文提出以下建議：應充分發(fā)揮媒體作為監(jiān)督者和信息中介者的作用，媒體關注度的增加可以有效控制企業(yè)股價崩盤風險，因此需要引導媒體樹立理性的信息傳遞理念，規(guī)范媒體對企業(yè)信息報道的內(nèi)容；對企業(yè)而言，應對會計穩(wěn)健性的必要性、可行性和注意事項進行充分調(diào)研論證，厘清作為公司經(jīng)營者的權利和義務，及時發(fā)現(xiàn)潛在風險并予以合理控制，切實保護股東和投資者的相關利益；對上市公司而言，必須重視內(nèi)外部治理機制的協(xié)同設立，通過多層次監(jiān)管手段的融合促進證券市場合理有效配置資源，防止企業(yè)股價崩盤風險的發(fā)生。

本研究尚有以下不足：首先，我們的樣本公司是大型上市公司，我們的結果對于小型或私營企業(yè)來說是否成立，仍然是個未知數(shù)；其次，除了信息中介和外部監(jiān)管渠道，媒體報道可能還會通過其他路徑影響股價崩盤風險，我們在解釋媒體報道與股價崩盤風險之間的聯(lián)系時應持有謹慎的態(tài)度。未來的研究將會擴大樣本范圍來保證結果的可靠性，此外還會加入其他影響渠道的測試來擴大研究發(fā)現(xiàn)。