企業(yè)并購重組中業(yè)績承諾的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別與應(yīng)對

方紅

摘 要：在當(dāng)今時(shí)代，市場經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的背景下，投資既是一種選擇的機(jī)遇，也是一種潛在的風(fēng)險(xiǎn)。大部分企業(yè)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，會(huì)出現(xiàn)并購重組的情況，從而更新一系列業(yè)績承諾的條款。本文便基于這樣的情況探討與研究企業(yè)并購重組的風(fēng)險(xiǎn)，提出相應(yīng)的識(shí)別方法和應(yīng)對策略。

關(guān)鍵詞：企業(yè) ?并購重組 ?業(yè)績承諾 ?風(fēng)險(xiǎn) ?應(yīng)對

企業(yè)業(yè)績承諾[1]其實(shí)是一種對企業(yè)購買方的一些條款承諾，不過在實(shí)施的途中，會(huì)存在一些漏洞或者特殊的說法在其中，導(dǎo)致這樣的業(yè)績承諾有部分風(fēng)險(xiǎn)。比如說，在企業(yè)的承諾機(jī)制中，承諾應(yīng)收支金額的多少、部分股權(quán)或部門的使用期限等，都存在著一定范圍的風(fēng)險(xiǎn)。而如何規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，最大范圍地保護(hù)投資者的利益便是現(xiàn)代社會(huì)背景下企業(yè)所需要做的。

一、企業(yè)業(yè)績承諾機(jī)制概述

企業(yè)業(yè)績承諾機(jī)制是在資金產(chǎn)業(yè)等資本進(jìn)行轉(zhuǎn)讓的前提之下，企業(yè)轉(zhuǎn)讓方為了使雙方利益有一個(gè)平衡，對購買方所提供的一個(gè)承諾的機(jī)制。其中主要的形式便是當(dāng)企業(yè)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓時(shí)，企業(yè)的轉(zhuǎn)讓方會(huì)對購買方承諾一個(gè)業(yè)績的預(yù)估水平，如若在預(yù)期時(shí)間以內(nèi)沒有達(dá)到預(yù)期的業(yè)績水平，那么轉(zhuǎn)讓方會(huì)基于承諾機(jī)制所列下的條款對購買方進(jìn)行補(bǔ)償。

在實(shí)行這種承諾制的時(shí)候，上文提到的有一個(gè)預(yù)估期限，這個(gè)預(yù)估期限一般以三年為期，最長也不得超過四年。這種企業(yè)業(yè)績承諾機(jī)制在被制訂的同時(shí)，企業(yè)的轉(zhuǎn)讓方和購買方都將對承諾機(jī)制的內(nèi)容條款進(jìn)行嚴(yán)格的勘探與檢測，在轉(zhuǎn)讓方的嚴(yán)格管控下，企業(yè)業(yè)績承諾機(jī)制將被制定出來。如若在約定時(shí)間內(nèi)，業(yè)績沒有達(dá)到承諾機(jī)制里的預(yù)期效果，轉(zhuǎn)讓方將賠償購買方所受到的損失，補(bǔ)償方法通常為現(xiàn)金補(bǔ)償或者是股份補(bǔ)償。

二、企業(yè)并購重組中業(yè)績承諾風(fēng)險(xiǎn)

（一）業(yè)績目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)業(yè)績承諾機(jī)制建立起來的根本原因就是為了保護(hù)廣大中小投資者及生產(chǎn)者的根本利益，但是如果企業(yè)在并購重組的情況發(fā)生之后，沒有達(dá)到最開始的目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)，卻不履行承諾，這無疑對廣大的中小投資者及生產(chǎn)者帶來了巨大的精神損失及財(cái)產(chǎn)損失。就目前的情況來看，大部分企業(yè)所擬定的業(yè)績承諾機(jī)制里的條款，不僅沒有結(jié)合實(shí)際情況考量，而且目前的商業(yè)界對企業(yè)履行承諾條款的約束力十分弱，經(jīng)常出現(xiàn)企業(yè)不履行承諾的狀況。更嚴(yán)重的情況有很多的企業(yè)為了迎合市場對承諾機(jī)制條款的要求，制定了一系列華而不實(shí)的承諾標(biāo)準(zhǔn)，卻是造成了更多的風(fēng)險(xiǎn)?？陀^地說，這種企業(yè)不履行承諾的狀況的出現(xiàn)，原因有很大程度上是在于對企業(yè)轉(zhuǎn)讓方的懲罰機(jī)制不完善，懲罰的力度太小，導(dǎo)致轉(zhuǎn)讓方對承諾機(jī)制里的條款不能引起重視，造成了很多承諾機(jī)制失效的情況。大部分企業(yè)轉(zhuǎn)讓方會(huì)利用承諾機(jī)制條款里的漏洞會(huì)借口業(yè)績變更等形式來違背承諾，這就違背了承諾機(jī)制所設(shè)立的目的。企業(yè)業(yè)績承諾機(jī)制的主要內(nèi)容便是預(yù)測考慮企業(yè)在一定期間以內(nèi)能夠達(dá)到的業(yè)績水平。正常情況下，業(yè)績水平展現(xiàn)的時(shí)限在三到四年以內(nèi)，因?yàn)椴荒苡脽o限的時(shí)間來觀察企業(yè)業(yè)績水平，所以無法用長期的時(shí)間來看，只能在短期之內(nèi)。很多企業(yè)在與中小投資者進(jìn)行交易時(shí)，并購重組的時(shí)候，大部分時(shí)候在短期內(nèi)能滿足企業(yè)業(yè)績，雖然如此，但是在長期的業(yè)績中，業(yè)績便每況愈下，以至于出現(xiàn)許多風(fēng)險(xiǎn)。但是過了承諾機(jī)制里所約定的期限，拒絕賠償，修改或拒絕履行合約里的條款。而后造成的所有損失都將由購買方，也就是中小投資者自行承擔(dān)，轉(zhuǎn)讓方不會(huì)負(fù)任何的責(zé)任。

（二）高溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

并購重組高溢價(jià)是指在企業(yè)的交易中，實(shí)際所付款的金額比所擁有的價(jià)值高得多，被定為商譽(yù)。這幾年來，企業(yè)并購重組的情況日益增多，而高溢價(jià)的狀況也隨之大幅度增加，這種商譽(yù)變差，利益交易不平等的現(xiàn)象越來越嚴(yán)重。

而高溢價(jià)產(chǎn)生的原因有轉(zhuǎn)讓方所提供的信息不符合實(shí)際狀況，導(dǎo)致購買方對信息的認(rèn)知不正確，高估了目標(biāo)的價(jià)值。對要購買或投資對企業(yè)商業(yè)價(jià)值的正確預(yù)估是極其重要的因素，如果對購買公司或企業(yè)的估值太高，就會(huì)導(dǎo)致購買方的財(cái)產(chǎn)損失，出現(xiàn)高溢價(jià)的狀況，可若是對目標(biāo)企業(yè)的估值太低，又不容易達(dá)成購買或投資協(xié)議。所以在并購或重組之前，要對目標(biāo)的公司或者企業(yè)做好詳細(xì)的調(diào)查準(zhǔn)備估值，對公司的既有資產(chǎn)、未來可期資產(chǎn)、發(fā)展?jié)摿ψ鞒鰷?zhǔn)確判斷。不過在市場交易當(dāng)中，購買方與轉(zhuǎn)讓方所擁有的信息資料是不對稱的，購買方所能了解到的公司資料只能是公開的資料，如果目標(biāo)是沒有上市的公司，收集信息資料的難度無疑會(huì)更大。在這樣的交易中，公司肯定會(huì)針對自己公司的情況進(jìn)行揚(yáng)長避短，避重就輕，通過各種手段抬高自己產(chǎn)業(yè)的身價(jià)，而購買方只能通過那一點(diǎn)不太牢靠的信息進(jìn)行決斷，兩方在對公司信息的掌握上是絕對不公平的。由此看來，雙方掌握的信息資料不對稱是高溢價(jià)的原因之一。其次便是來自于競爭方的競價(jià)壓力。在企業(yè)進(jìn)行并購重組時(shí)，大部分以補(bǔ)充自身短板，提升自身競爭水平為目的，所以轉(zhuǎn)讓方通常具有值得購買的價(jià)值或者經(jīng)營能力較好，便可以坐地抬價(jià)，抬高購買方更多的購買金額。接下來就是管理層的代理成本，在現(xiàn)在的企業(yè)當(dāng)中，很多的股權(quán)是分散的，導(dǎo)致利益問題不一致，管理層的利益除了追求經(jīng)濟(jì)效益之外，更大的是為了擴(kuò)充自己在公司的實(shí)力，所以經(jīng)濟(jì)效益就會(huì)放在后位。最后是對并購協(xié)同效應(yīng)的高估。美國學(xué)者Berkovitch（1993）研究出合同效應(yīng)是很多企業(yè)進(jìn)行并購重組的動(dòng)機(jī)之一，對合同里所寫的經(jīng)濟(jì)等效益盲目樂觀，便簽下協(xié)議。這也是如今并購重組高溢價(jià)產(chǎn)生率如此之高的原因之一。高溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)容易造成商譽(yù)減值，這種溢價(jià)是對購買公司的前景的一種認(rèn)同，不過這種認(rèn)同會(huì)造成商譽(yù)減值的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)購買公司的商業(yè)景象沒有達(dá)到預(yù)期時(shí)，商譽(yù)便會(huì)猛地一跌。調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，前兩年兩千多所并購重組公司中，業(yè)績未能達(dá)到承諾而導(dǎo)致溢價(jià)的竟高達(dá)百分之二十。高溢價(jià)有業(yè)績補(bǔ)償協(xié)議執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)，簽訂承諾協(xié)議之后，如果未能完成協(xié)議中所約定的業(yè)績，轉(zhuǎn)讓方有義務(wù)對購買方進(jìn)行賠償，但是在業(yè)績未達(dá)承諾之后，轉(zhuǎn)讓方很多時(shí)候?yàn)榱瞬毁r償招式百出，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)轉(zhuǎn)讓方隨意更改承諾而或直接拒絕履行條約的行為。高溢價(jià)還有并購公司股東財(cái)富轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。并購重組的真實(shí)目的就是過渡或者提高現(xiàn)有公司的增益，導(dǎo)致高溢價(jià)影響購買方的心理預(yù)估。

（三）控制權(quán)風(fēng)險(xiǎn)

企業(yè)想要進(jìn)入商業(yè)市場是需要付出一些條件和代價(jià)的，很多企業(yè)為了進(jìn)入自由市場會(huì)讓渡企業(yè)的控制權(quán)，以達(dá)到進(jìn)入市場后擴(kuò)充自己經(jīng)濟(jì)實(shí)力及資本的目的。雖然這里的讓渡企業(yè)控制權(quán)是自愿的，但是在進(jìn)入真正的商業(yè)市場之后，除了應(yīng)付出的代價(jià)之外，還有很多大股東或董事長會(huì)繼續(xù)分割企業(yè)的控制權(quán)。所以企業(yè)的持有者在企業(yè)步入正軌之后，在與市場的交易之中，能讓渡多大的控制權(quán)是最應(yīng)該優(yōu)先考慮的事。我們能夠看到市場上有很多中小投資企業(yè)在上市或者是準(zhǔn)備上市的過程中，為了保證企業(yè)在市場中的健康運(yùn)行和良好狀態(tài)，會(huì)不斷地讓渡控制權(quán)，削弱自己的權(quán)利。因?yàn)樯鲜泄局袕亩麻L等大股東到經(jīng)理一層，不斷劃分控制權(quán)，控制權(quán)逐層遞減，最后落在了市場中的底層。市場里其他的大企業(yè)公司，便繼續(xù)支配或搶奪這些底層企業(yè)剩余的權(quán)利，甚至可以通過聯(lián)手其他企業(yè)的方式共同掠奪權(quán)利。這些不公平的存在直接影響到公司企業(yè)的經(jīng)營效益。在企業(yè)的發(fā)展理論中說道，企業(yè)所追求的不全都是金融效應(yīng)，并不以經(jīng)濟(jì)收獲為唯一的目標(biāo)。社會(huì)調(diào)查中便有許多的中高端企業(yè)融資不是其主要的目的，其經(jīng)營活動(dòng)主要是為了取得更多的社會(huì)資源，乃至于商業(yè)界中的規(guī)模效應(yīng)。導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)與所有權(quán)被分離的主要原因是股權(quán)的分散、人才層面的混亂與稀缺、以及對經(jīng)濟(jì)效應(yīng)不合理的追求?，F(xiàn)在的民營企業(yè)大部分都是以家族為單位的企業(yè)，在演變過程中，也大都以血緣為標(biāo)準(zhǔn)，不過只要保持控制權(quán)，便并不屬于股權(quán)分離的公司企業(yè)，也不會(huì)改變家族企業(yè)的性質(zhì)。

（四）股東行為風(fēng)險(xiǎn)

上市公司為了能在市場中順利生存運(yùn)行，除了制定公司內(nèi)部完整的法律綱紀(jì)以外，還有制定一部對于所有股東人員、經(jīng)理及以下的人員行為規(guī)范的條款，以防止股東為了自己的利益而做出損傷公司利益的行為，更是為了保證公司的運(yùn)營狀態(tài)受到國家的法律保護(hù)，不違反國家的法律綱紀(jì)，確保利益不會(huì)遭到損失。正常情況下，股東及其同僚損害公司利益以滿足自身利益的手段有以下幾種：以借款、購買公司財(cái)產(chǎn)、代償債務(wù)、代墊款項(xiàng)等方式占用公司的資金或資產(chǎn)，隱瞞資金的真實(shí)用途，收為自身所持利益。

（五）訴訟風(fēng)險(xiǎn)

公司訴訟通常是有嚴(yán)重影響公司利益的糾紛案件發(fā)生，訴訟被認(rèn)為是一種解決沖突的次優(yōu)方案。公司如果產(chǎn)生訴訟會(huì)對公司帶來非常不好的影響，阻礙公司發(fā)展的歷程，產(chǎn)生高昂的訴訟費(fèi)用及律師費(fèi)用，嚴(yán)重影響企業(yè)的聲譽(yù)形象、分散企業(yè)上層至下層員工的注意，訴訟案件引發(fā)的賠償會(huì)嚴(yán)重影響到企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)。公司訴訟案件統(tǒng)計(jì)甚至顯示，勝訴方所獲利益遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于敗訴方損失的利益。如果產(chǎn)生訴訟，對于企業(yè)正常的經(jīng)營制度是十分不利的，對于中小企業(yè)來說，更是致命的，甚至威脅到其在市場上的生存。除了訴訟引起的訴訟費(fèi)、賠償費(fèi)之外，更加值得看重的副作用是媒體的報(bào)道，使得企業(yè)聲譽(yù)嚴(yán)重受損，在市場上顏面無存，再難有生存下去的機(jī)會(huì)，還會(huì)產(chǎn)生顧客資源流失乃至投資方撤資的風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)想要恢復(fù)聲譽(yù)，所花費(fèi)的金額將更多。據(jù)研究顯示，聲譽(yù)較高的企業(yè)一般不容易遭到訴訟，聲譽(yù)較低的企業(yè)如果遭到訴訟，在未來很長一段時(shí)間之內(nèi)，業(yè)績會(huì)遭到嚴(yán)重下滑，而如果是聲譽(yù)較高的企業(yè)遭到訴訟，那么業(yè)績下滑會(huì)更加嚴(yán)重。

三、企業(yè)并購重組中業(yè)績風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對方法

（一）合理設(shè)定業(yè)績目標(biāo)

企業(yè)在進(jìn)行業(yè)績目標(biāo)的設(shè)定時(shí)，需要小心謹(jǐn)慎地結(jié)合過往的業(yè)績實(shí)例進(jìn)行分析，再制定出最后的業(yè)績目標(biāo)。對業(yè)績目標(biāo)的慎重設(shè)定是企業(yè)公司并購重組的重要保障。企業(yè)設(shè)定的業(yè)績目標(biāo)一定要能夠符合現(xiàn)實(shí)以及企業(yè)發(fā)展的前景，能夠?qū)ζ髽I(yè)未來的發(fā)展與運(yùn)作起到幫助。對于企業(yè)業(yè)績目標(biāo)的設(shè)定，必須要將每一個(gè)方面都貫徹到底，再設(shè)定相應(yīng)的計(jì)劃。企業(yè)業(yè)績所涉及到的部分非常寬泛，不能有一處細(xì)節(jié)漏掉。并且購買方企業(yè)要對業(yè)績目標(biāo)進(jìn)行嚴(yán)格的審核與考察，對目標(biāo)企業(yè)的資料及信息進(jìn)行完整清晰的搜集，一定要對收集來的所有資料進(jìn)行嚴(yán)格的審查核實(shí)，從而來加強(qiáng)自身對目標(biāo)轉(zhuǎn)讓方或被并購方的了解，這有助于在設(shè)定業(yè)績目標(biāo)的時(shí)候，減少重組并購之后的風(fēng)險(xiǎn)。如果自身沒有對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的資料收集以及資料信息核對，未來可能將有嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)，對企業(yè)造成嚴(yán)重的聲譽(yù)損失及財(cái)產(chǎn)損失。因此，每一個(gè)將要進(jìn)行并購重組的購買方都必須進(jìn)行精密的規(guī)劃。同時(shí)企業(yè)并且備份所有業(yè)績資料，預(yù)防以后有風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的時(shí)候沒有解決措施。

（二）完善資產(chǎn)評估辦法

資產(chǎn)評估調(diào)查通常專門聘請有專業(yè)經(jīng)驗(yàn)的第三方人員進(jìn)行，利用其獨(dú)有的專業(yè)調(diào)查經(jīng)驗(yàn)以及第三方身份公平的優(yōu)勢，制定財(cái)務(wù)、發(fā)展前景等各方面俱全的調(diào)查報(bào)告，以便在購買方進(jìn)行判斷和決策的時(shí)候提供資料，分析目標(biāo)企業(yè)的優(yōu)勢劣勢。這樣的調(diào)查除了對目標(biāo)企業(yè)的歷史狀況進(jìn)行真實(shí)的考察之外，還能夠設(shè)定出合理的預(yù)期成效，能夠在最大程度上避免因雙方信息資料等掌握的不公平而產(chǎn)生的高溢價(jià)等風(fēng)險(xiǎn)。所以說，對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行完善的資產(chǎn)等方面的評估，是企業(yè)并購重組成功順利的關(guān)鍵。在當(dāng)今競爭壓力越來越大的市場經(jīng)濟(jì)中，各個(gè)企業(yè)所面臨著收益急劇下降等壓力也越來越大，所以企業(yè)只用單元化的方法進(jìn)行對目標(biāo)企業(yè)的評估存在著許多不足與一定的弊端。

（三）股份現(xiàn)金補(bǔ)償并舉

我國企業(yè)重組并購需求多，發(fā)展快，但是卻面臨著很多嚴(yán)重的問題，例如在補(bǔ)償機(jī)制中采用單一的模式進(jìn)行補(bǔ)償。在我國企業(yè)重組并購的承諾機(jī)制中大多數(shù)都以現(xiàn)金補(bǔ)償為主，而在美國的企業(yè)重組并購承諾機(jī)制補(bǔ)償當(dāng)中，占據(jù)絕大多數(shù)的卻是股票或者股份與現(xiàn)金并舉的方式。轉(zhuǎn)讓方企業(yè)如果通過股份來進(jìn)行承諾機(jī)制的補(bǔ)償，不僅會(huì)減輕該企業(yè)的財(cái)務(wù)方面的壓力，也會(huì)帶來雙方利益的增加。而如果以股份現(xiàn)金并舉的方式進(jìn)行重組并購后承諾機(jī)制補(bǔ)償，不僅可以在很大的程度上緩解賠償方的財(cái)務(wù)壓力，還能最大可能地保持企業(yè)股權(quán)的穩(wěn)定性。

（四）加強(qiáng)履約監(jiān)管力度

要想現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)迅速且健康的發(fā)展，政府對于市場的監(jiān)管是必不可少的。目前企業(yè)并購重組承諾機(jī)制中所遇到的最突出最顯著的問題，便是因?yàn)橘徺I方對轉(zhuǎn)讓方的認(rèn)知與實(shí)際存在一定的誤差或者被并購方不承認(rèn)承諾機(jī)制里的補(bǔ)償條款以及拒絕履行?？梢?，政府應(yīng)對這樣偷換概念的企業(yè)行為進(jìn)行嚴(yán)厲的監(jiān)管。比如在重組并購之前，要求被并購公司企業(yè)對溢價(jià)進(jìn)行的評估方法及內(nèi)容真實(shí)地發(fā)布出來，對業(yè)績目標(biāo)所存在和設(shè)定的合理性做出詳細(xì)的解釋，再增加對不履行承諾條款的行為的懲罰機(jī)制，對其進(jìn)行強(qiáng)有力的約束。國家政府管理機(jī)構(gòu)所擬定的法律綱紀(jì)與中小企業(yè)公司所制定的法紀(jì)及外部市場的潛規(guī)則是無法比擬的。新頒布的法律及相關(guān)管理?xiàng)l例是資本市場又一次繁榮活躍起來，并且促進(jìn)幫助了中小企業(yè)的發(fā)展，解決了融資難的問題，還使其規(guī)避的大量的風(fēng)險(xiǎn)。

（五）制定糾紛解決機(jī)制

重組并購對于現(xiàn)代市場中的企業(yè)來說，是一個(gè)機(jī)遇同時(shí)也是一項(xiàng)挑戰(zhàn)，如果并購失敗，對于企業(yè)的發(fā)展會(huì)有很大影響。對于目標(biāo)企業(yè)的選擇，必須要將每一個(gè)方面都貫徹到底，再設(shè)定相應(yīng)的糾紛解決機(jī)制。研究企業(yè)所涉及到的部分非常寬泛，不能有一處細(xì)節(jié)漏掉。并且企業(yè)要對目標(biāo)進(jìn)行嚴(yán)格的審核與考察，對目標(biāo)企業(yè)的資料及信息進(jìn)行完整清晰的搜集，一定要對收集來的所有資料進(jìn)行嚴(yán)格的審查核實(shí)，加強(qiáng)自身對目標(biāo)轉(zhuǎn)讓方或被并購方的了解，這有助于完善糾紛解決機(jī)制，減少重組并購之后的風(fēng)險(xiǎn)。如果自身沒有對目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)格的資料收集以及資料信息核對，未來可能將有嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)，不利于糾紛解決機(jī)制的制定。

四、結(jié)束語

并購重組對于現(xiàn)代快速發(fā)展的市場中的企業(yè)來說，除了是機(jī)遇以外，同時(shí)更是風(fēng)險(xiǎn)與挑戰(zhàn)。如果并購重組失敗，且之后的承諾機(jī)制被拒絕履行，對于企業(yè)的發(fā)展會(huì)有很大阻礙。企業(yè)并購重組承諾機(jī)制是一把雙刃劍，投資者需要擦亮眼睛，以防止上當(dāng)，并做好風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別與應(yīng)對，不要讓其拖累自己，讓錯(cuò)誤的決斷給自己帶來嚴(yán)重的損失。

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