青島海爾跨國并購?fù)ㄓ眉译姷娘L(fēng)險控制分析

鄭小平 劉璐

【摘 要】 近年來，跨國并購在世界各地蓬勃發(fā)展，我國企業(yè)也逐步采用此方式來打開國際市場，但是由于尚處于發(fā)展初期，分析和防范風(fēng)險的經(jīng)驗不足，導(dǎo)致并購成功率不高。文章以青島海爾跨國并購?fù)ㄓ眉译姙槔?，介紹了海爾在并購準(zhǔn)備階段、實施階段、整合階段所面臨風(fēng)險的具體表現(xiàn)和風(fēng)險控制措施，并對這些風(fēng)險控制措施的有效性進行評價。最后從此案例得出啟示，為我國其他企業(yè)總結(jié)出一些跨國并購風(fēng)險的控制方法，希望并購方可以在并購的不同階段采取不同的風(fēng)險控制措施，在未來的跨國并購活動中規(guī)避風(fēng)險，實現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)。

【關(guān)鍵詞】 跨國并購; 風(fēng)險分析; 風(fēng)險控制

【中圖分類號】 F275.5? 【文獻標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2020）05-0118-07

一、引言

自全球金融危機爆發(fā)以來，各國政府紛紛出臺新政策吸引外資，以期振興經(jīng)濟，國際上的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)大調(diào)整為中國企業(yè)開展跨國并購活動，開拓海外市場提供了難得的歷史良機[1]。就現(xiàn)階段來說，國家宏觀經(jīng)濟進入減速增長階段，再加上政府對房地產(chǎn)市場嚴(yán)加監(jiān)管，導(dǎo)致房地產(chǎn)對家電需求的拉動效應(yīng)大大減弱，我國家電的庫存量明顯偏高，這也就造成了我國家電市場在2015年之后后勁不足，前景堪憂，業(yè)內(nèi)人士分析如果沒有大的刺激因素，家電行業(yè)的低迷將成為“新常態(tài)”。面對國內(nèi)家電行業(yè)增長低迷，各大家電巨頭例如海爾、美的和格力，紛紛利用機會另謀出路，不再單純依靠銷量的增長，而是通過消費升級和品牌效應(yīng)優(yōu)化需求結(jié)構(gòu)，加強質(zhì)量管理和品牌建設(shè)，走國際化經(jīng)營的道路。其中，跨國并購是其重要方式之一。然而在跨國并購過程中，風(fēng)險控制是其并購成功與否的關(guān)鍵。本文將以海爾跨國并購?fù)ㄓ眉译姙槔?，對此進行具體分析。

二、案例介紹

（一）并購雙方概況

1.青島海爾概況

海爾集團（Haier）于1984年4月28日成立，從最初的冰箱生產(chǎn)與銷售，到現(xiàn)在的多元化經(jīng)營，如今已經(jīng)成為全球家電產(chǎn)業(yè)的引領(lǐng)者之一。青島海爾作為海爾集團的重要一員，在家電領(lǐng)域不斷推陳出新，依靠自身的研發(fā)實力和用戶的信賴積極參與國內(nèi)和國際家電市場的競爭。就市場表現(xiàn)來看，海爾的實力和品牌影響力無論從國內(nèi)還是國外來說都是不容小覷的。

2.通用家電概況

美國通用電氣公司（GE）創(chuàng)立于1892年，是一家多元化跨國集團，產(chǎn)品和業(yè)務(wù)遍布全球100多個國家和地區(qū)，所雇傭的員工也遍及世界各地，因此形成了開放、包容、多樣的企業(yè)文化。通用家電（GEA）是通用電氣公司旗下的家電業(yè)務(wù)部門，研發(fā)與創(chuàng)新能力較強，目前在美國擁有較高的市場占有率，在美國有著不可動搖的行業(yè)地位。一直以來對于想要進行跨國并購的家電企業(yè)來說，通用家電是一個十分誘人的目標(biāo)企業(yè)。

（二）并購主要歷程

青島海爾并購?fù)ㄓ眉译姷牧鞒虝r間表如表1所示。從中可以發(fā)現(xiàn)海爾從簽署股權(quán)與資產(chǎn)購買協(xié)議到并購價款的支付，前后只花了不到六個月的時間，這對于大型的跨國并購活動來說是歷時較短的，反映海爾在并購前期做好了充足的準(zhǔn)備和調(diào)研，才能讓并購流程如此順利。

三、青島海爾跨國并購?fù)ㄓ眉译姷娘L(fēng)險控制分析

（一）并購準(zhǔn)備階段風(fēng)險控制分析

1.戰(zhàn)略決策風(fēng)險

（1）戰(zhàn)略決策風(fēng)險表現(xiàn)

①戰(zhàn)略定位的合理性：從1984年成立至今，海爾集團一共歷經(jīng)了五個發(fā)展階段，分別是：名牌戰(zhàn)略階段、多元化戰(zhàn)略階段、國際化戰(zhàn)略階段、全球化戰(zhàn)略階段、網(wǎng)絡(luò)化戰(zhàn)略階段，夯實這五大戰(zhàn)略，為海爾成為我國家電巨頭奠定了堅實的基礎(chǔ)。如果海爾的管理層對自身的戰(zhàn)略定位不夠清晰，只是盲目跟風(fēng)或者主觀決策，在并購之前沒有制定相應(yīng)的指導(dǎo)戰(zhàn)略和實施計劃，那將給整個跨國并購活動造成巨大風(fēng)險。

②行業(yè)選擇的科學(xué)性：一般來說，對于海爾并購?fù)ㄓ眉译娺@樣的橫向并購行為，在一定程度上可以開拓市場，同時也是規(guī)避上下游風(fēng)險連鎖反應(yīng)的有效手段，但需要注意的是，由于橫向并購擴大了海爾資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的整體規(guī)模，加大了管理難度，對現(xiàn)金流量和資產(chǎn)的優(yōu)化配置提出了更高的要求，同時企業(yè)也更容易受到外界環(huán)境波動的影響，若處理不當(dāng)很可能使企業(yè)遭受損失。

③并購目標(biāo)選擇的恰當(dāng)性：選擇什么樣的目標(biāo)企業(yè)實施海外并購，是青島海爾此次交易能否成功的前提條件，并購的目標(biāo)企業(yè)是否符合其發(fā)展目標(biāo)及戰(zhàn)略規(guī)劃這一點至關(guān)重要，一旦被并購企業(yè)選擇不當(dāng)，必將影響后續(xù)流程的實施和并購效應(yīng)的發(fā)揮，這也就是戰(zhàn)略決策科學(xué)性的問題。

（2）戰(zhàn)略決策風(fēng)險控制分析

①制訂詳細可行的并購計劃

青島海爾致力于家電產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和相關(guān)物流服務(wù)，經(jīng)過三十多年的發(fā)展，如今擁有了成熟的生產(chǎn)線和完善的營銷體系，正逐步成為白色家電的領(lǐng)導(dǎo)者。為了進一步打開國際市場，擴大品牌的影響力，海爾制定了詳細的全球化和網(wǎng)絡(luò)化發(fā)展戰(zhàn)略，選擇通用家電這個目標(biāo)企業(yè)也是充分考慮了并購動因和企業(yè)發(fā)展規(guī)劃等因素，經(jīng)過決策層理性的考量最終做出了跨國并購?fù)ㄓ眉译姷臎Q策。

②并購前期開展充分的盡職調(diào)查

海爾在開展并購活動之前，深入剖析了家電行業(yè)的未來發(fā)展方向和競爭格局，對自身進行了準(zhǔn)確的市場定位，同時結(jié)合現(xiàn)階段本企業(yè)的經(jīng)營狀況，最終選擇橫向并購。海爾認為橫向并購可以幫助企業(yè)分散風(fēng)險，而且在同一行業(yè)領(lǐng)域里更容易產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，并購后的整合風(fēng)險也相對較小，再加上海爾長期從事家電行業(yè)，有一定的經(jīng)驗，因此選擇的業(yè)務(wù)是企業(yè)所擅長的家電業(yè)務(wù)，一方面可以發(fā)揮自身優(yōu)勢，另一方面可以強強聯(lián)合，促進企業(yè)長遠發(fā)展。

2.定價風(fēng)險

（1）定價風(fēng)險表現(xiàn)

①未來收益的預(yù)期。海爾對通用家電的估值，不僅受通用家電未來收益預(yù)期的影響，還與其經(jīng)營狀況和發(fā)展前景息息相關(guān)。早在2013年通用家電就有意出售給瑞典的伊克萊斯（Electrolux），當(dāng)時估價為33億美元，但因違反了反壟斷法而被迫終止，之后在2016年海爾有意購買通用家電時，通用家電的價格提高至55.8億美元，比三年前溢價23.8億美元，因此海爾可能面臨較高的定價風(fēng)險。

②估價方法的選擇。現(xiàn)階段可供并購方選擇的價值評估方法有很多，比如現(xiàn)金流量法、凈資產(chǎn)賬面價值法、相對估值法等等，每種方法均有不同的適應(yīng)情況和局限性，因此對于目標(biāo)企業(yè)的評估也會有影響，海爾是否選擇了恰當(dāng)?shù)姆椒ú⒄_運用是至關(guān)重要的，直接關(guān)系到并購價款的確定和定價風(fēng)險的大小。

③獲取信息的難易程度和真實性。海爾與通用家電屬于不同國別，雙方政治環(huán)境、法律環(huán)境、文化背景等方面會有很大的差異，因此海爾獲取通用家電有效信息的難度較大，可能出現(xiàn)信息不對稱的情況，這就給通用家電的定價造成很大的阻礙。另外由于通用家電還沒有上市，海爾進行價值評估所參考的財務(wù)報表并沒有經(jīng)過會計師的審計，所獲取財務(wù)信息的真實性和有效性難以保證，很容易使通用家電的估價發(fā)生偏差，產(chǎn)生定價風(fēng)險。

（2）定價風(fēng)險控制分析

①海爾對通用家電進行長期考察

早在2008年通用電氣集團有意出售旗下的家電業(yè)務(wù)時，海爾就有意向進行并購，但由于全球性的金融危機，導(dǎo)致并購活動終止，直到2016年6月，才將通用家電收入麾下。這中間的八年時間，海爾對通用家電進行理性的考量和同行業(yè)對比分析，并多次進行實地考察和交流學(xué)習(xí)，在此基礎(chǔ)上海爾進行了可行性分析，最終雙方經(jīng)過協(xié)商成功并購，從中可以看出海爾在為目標(biāo)企業(yè)進行定價之前已有充足的準(zhǔn)備，降低了自身的定價風(fēng)險。

②兩種估價方法共同使用

在我國企業(yè)的跨國并購實務(wù)中，采用頻率最高的定價方法有三種：可比公司法、可比交易法、現(xiàn)金流折現(xiàn)法[2]。在本案例中由于海爾無法獲得通用家電的現(xiàn)金預(yù)測數(shù)據(jù)和未來的盈利數(shù)據(jù)，因此不宜采用現(xiàn)金流折現(xiàn)法，海爾綜合使用了可比公司法和可比交易法來控制定價風(fēng)險。

a.可比公司法

可比公司法是通過選取與標(biāo)的資產(chǎn)可比的上市公司的估值倍數(shù)作為參考，分析并購價格合理性的方法。海爾此次所選的七家可比公司均為國內(nèi)外知名的大中型家電制造企業(yè)，在估值指標(biāo)的選取上，海爾選取了常用的企業(yè)價值比率（EV/EBITDA）和市凈率（P/B），由于本次估值過程中不對標(biāo)的公司進行任何的財務(wù)預(yù)測，因此價值指標(biāo)選用的是歷史數(shù)據(jù)。根據(jù)海爾重大資產(chǎn)購買估值報告的數(shù)據(jù)披露和相關(guān)分析計算可知，海爾選取的七家可比公司及其相對應(yīng)的EV/EBITDA和P/B如表2所示。

根據(jù)海爾2016年1月14日簽訂的資產(chǎn)購買協(xié)議，本次交易的并購價款為54億美元，由于通用家電的付息債務(wù)、現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物以及少數(shù)股東權(quán)益均為0，因此對應(yīng)的企業(yè)價值和股權(quán)價值均為54億美元。根據(jù)通用電氣披露的數(shù)據(jù)，通用家電2015年實現(xiàn)的EBITDA為5.52億美元，截至2015年12月31日的凈資產(chǎn)為20.85億美元，因此本次交易的EV/EBITDA倍數(shù)為9.78x，P/B倍數(shù)為2.59x。

根據(jù)可比公司計算出的估值結(jié)果，EV/EBITDA倍數(shù)的中值為9.55x，平均值為9.62x;P/B倍數(shù)的中值為2.31x，平均值為2.55x，與本次交易的EV/EBITDA倍數(shù)、P/B倍數(shù)及可比公司的平均值較為接近，而且考慮到交付的標(biāo)的資產(chǎn)對于海爾來說有一定的投資價值和戰(zhàn)略價值，所以從可比公司法來看，本次交易中通用家電的交易作價具有一定的合理性與公允性。

b.可比交易法

可比交易法是指以最近一定時期內(nèi)、同行業(yè)內(nèi)的可比交易的定價依據(jù)為參考，評估交易定價是否合理的方法。海爾選取的是2006—2015年近十年內(nèi)發(fā)生的典型白色家電交易，從可參考性角度出發(fā)，選了七起現(xiàn)金交付的并購案例，價值指標(biāo)的選取也與可比公司法保持一致，使用了EV/EBITDA和P/B，具體計算結(jié)果如表3所示。

根據(jù)表3可比交易的計算結(jié)果，EV/EBITDA倍數(shù)的中值為9.04x，平均值為10.26x;P/B倍數(shù)的中值為2.01x，平均值為2.61x，與本次交易的EV/EBITDA倍數(shù)、P/B倍數(shù)較為接近，因此從可比交易法來看，本次交易通用家電的交易作價也是具有合理性與公允性的。

綜合分析以上兩種估價方法，從通用家電的EV/EBITDA倍數(shù)和P/B倍數(shù)可以看出，海爾對于標(biāo)的資產(chǎn)定價的風(fēng)險控制措施較為有效，選取的估價方法也較為合理。

③充分利用中介機構(gòu)

由于跨國并購的特殊性，海爾在信息獲取、財務(wù)準(zhǔn)則的理解上存在著一定的難度，為了降低這些風(fēng)險，海爾在自身加深了解的同時聘請了財務(wù)、法律、稅務(wù)等相關(guān)中介機構(gòu)，對本次交易的定價和業(yè)務(wù)經(jīng)營情況進行核查，圖1是此次并購海爾所聘請的相關(guān)中介機構(gòu)，不僅有國內(nèi)的，還有海外的法務(wù)顧問。

（二）并購實施階段風(fēng)險控制分析

1.匯率風(fēng)險

（1）匯率風(fēng)險表現(xiàn)

企業(yè)在進行跨國并購活動時，由于周期長、并購價款采用外幣等原因，會出現(xiàn)匯率風(fēng)險。青島海爾跨國并購?fù)ㄓ眉译娚婕暗饺嗣駧藕兔涝獌煞N不同的貨幣，因此就會產(chǎn)生匯率的轉(zhuǎn)換問題，這也為海爾支付并購價款和后續(xù)的融資帶來一定的風(fēng)險。海爾本次交易所支付的并購價款采用的是現(xiàn)金支付方式，從正式簽訂協(xié)議到最終支付交易價款，中間隔了將近七個月的時間，而這期間美元對人民幣的匯率時刻在變化，此次的并購金額如此之大，匯率的小小波動都會對海爾的現(xiàn)金流產(chǎn)生極大的影響，因此存在較大的匯率風(fēng)險。

（2）匯率風(fēng)險控制分析

在此次并購交易中海爾獲得了大量的海外資產(chǎn)，分布在世界各地，使其核算的幣種也日趨多樣化，因此匯率風(fēng)險也隨之增大。為了降低匯率變化對公司收益的影響，企業(yè)可以根據(jù)需要來選擇市場上不同的金融工具，如遠期合約、套期保值等等。為了轉(zhuǎn)移和控制風(fēng)險，海爾開展了約65億美元的外匯資金衍生品業(yè)務(wù)，包括貨幣期貨和期權(quán)業(yè)務(wù)、貨幣掉期業(yè)務(wù)等，不僅有單一的金融工具，還設(shè)置了一些套利型組合業(yè)務(wù)，以減少跨國并購中的匯率變化帶來的財務(wù)風(fēng)險。

2.融資風(fēng)險

（1）融資風(fēng)險表現(xiàn)

由于跨國并購的規(guī)模較大，并購方的自有資金難以滿足并購價款的需要，這時就要對外進行融資，圖2是海爾本次并購所采用的融資方式，主要分為內(nèi)部資金和外部銀行貸款兩個方面，本文認為青島海爾的融資風(fēng)險主要來源于以下三個方面：第一，海爾的融資方式是否恰當(dāng)。第二，融資的數(shù)額和到賬時間是否能夠得到保證。第三，海爾的融資方式是否會影響到企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動，是否給企業(yè)造成很大的還本付息壓力和現(xiàn)金流壓力。

（2）融資風(fēng)險控制分析

①提前規(guī)劃融資方案，引入戰(zhàn)略投資者

如前所述，早在2008年海爾就有意并購?fù)ㄓ眉译?，雖然因金融危機被迫停止，但是從那時起海爾就有了明確的海外并購戰(zhàn)略，在此基礎(chǔ)上海爾開始著手規(guī)劃并購價款的融資方案，并及時引入戰(zhàn)略投資者。在2013年9月海爾集團與全球著名私募股權(quán)投資機構(gòu)——科爾伯格·克拉維斯（KKR）簽署協(xié)議，協(xié)議規(guī)定海爾集團向KKR非公開發(fā)行青島海爾10%的股權(quán)，KKR用現(xiàn)金的方式進行認購，成為青島海爾的戰(zhàn)略投資者，使得內(nèi)外部的并購資金及時到位，從而保障并購交易的順利進行。

②啟動員工持股計劃

海爾為了緩解現(xiàn)金流和對外融資的壓力，啟動了員工持股計劃，公開資料顯示，2016年11月29日海爾第一期員工持股計劃完成，累計交易股票約2 425萬股，成交金額為2.43億元;2017年2月28日海爾完成了第二期核心員工持股計劃，累計成交股數(shù)約為2 282萬股，成交金額為2.61億元;2018年5月23日海爾核心員工持股計劃第三期完成股票購買，累計成交股數(shù)1 606萬股，成交金額為2.69億元。經(jīng)過多次啟動員工持股計劃，海爾緩解了高額并購價款的部分融資壓力，降低了企業(yè)的再融資風(fēng)險。

3.支付風(fēng)險

（1）支付風(fēng)險表現(xiàn)

2016年6月青島海爾正式與通用電氣簽訂交割文件，并采用單一的現(xiàn)金支付方式交付55.8億美元的并購價款。本文認為青島海爾的支付風(fēng)險主要來源于以下三個方面：一是海爾的支付方式是否符合自身實際;二是采用現(xiàn)金支付是否影響企業(yè)正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動;三是海爾的支付方式是否迎合了目標(biāo)企業(yè)的需求。為了更好地分析現(xiàn)金支付方式對海爾償債能力的影響，將海爾與其他家電企業(yè)2016年的償債能力進行橫向比較分析，如表4所示。從表中流動比率和速動比率指標(biāo)可以看出，并購后海爾的短期償債能力與同行業(yè)相比有所降低，資產(chǎn)負債率與其他四家企業(yè)相比是最高的，說明財務(wù)風(fēng)險較大，再融資難度高。整體來看，通過橫向?qū)Ρ确治?，海爾主要償債能力指?biāo)從短期和中長期來說均低于競爭對手。

（2）支付風(fēng)險控制分析

①選擇適合自身情況的支付方式

根據(jù)海爾年報的披露，企業(yè)2013—2015年的發(fā)展?fàn)顩r良好，較高的盈利能力使海爾擁有充足的貨幣資金和穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，同時2015年的資產(chǎn)負債率57.34%是五年間的最低水平，這說明海爾選擇使用單一現(xiàn)金的支付方式是符合自身實際情況的。根據(jù)海爾年報可知，2016年和2017年籌資活動的現(xiàn)金流出大幅增加，這主要是由于33億美元的并購貸款，利率約為3%，給海爾每年增加了近一億美元的利息支出。但是也應(yīng)該看到，2015—2017年海爾經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額持續(xù)增加，2017年的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物總額高達317.86億元，這很有可能是并購的收入?yún)f(xié)同效應(yīng)發(fā)揮了作用。從以上分析可知，并購后產(chǎn)生的現(xiàn)金流一定程度上緩解了海爾的還本付息壓力，使海爾有能力及時償還長期借款。

②選擇迎合目標(biāo)企業(yè)需求的方式促成并購

根據(jù)并購披露的相關(guān)細節(jié)可知，海爾在并購前期與通用電氣高層進行了會晤，得知通用電氣想盡快完成交易，而且希望采用現(xiàn)金的方式進行交付。因此海爾為了滿足通用電氣的要求，促成交易的順利實施，便提出采用單一的現(xiàn)金支付方式。其實就海爾方面來說，采用現(xiàn)金支付方式可以避免股權(quán)稀釋，而且現(xiàn)金支付有簡化交易流程和保持交易連貫性的優(yōu)點，加速了并購交易的完成，所以從另外一個角度來看，采用現(xiàn)金支付方式對于并購雙方來說是一個雙贏的選擇[3]。

（三）并購整合階段風(fēng)險控制分析

1.整合策略風(fēng)險

（1）整合策略風(fēng)險表現(xiàn)

并購后的整合工作一直是企業(yè)開展并購活動的重點，順利實施并購行為并不等于并購的成功，因此制定一個適合雙方的整合策略至關(guān)重要[4]。對于海爾集團的此次收購案，外界一直爭議不斷，有觀點認為這一“蛇吞象”的工程，以海爾現(xiàn)階段的實力不足以承擔(dān)收購帶來的巨大風(fēng)險，如果海爾在收購之后無法有效地進行經(jīng)營、財務(wù)、管理等方面的整合，或者收購后由于家電業(yè)務(wù)的管理跨度增大，無法實現(xiàn)成本協(xié)同效應(yīng)、收入?yún)f(xié)同效應(yīng)和資源共享，則海爾集團將面臨巨大的整合風(fēng)險。

（2）整合策略風(fēng)險控制分析

面對海爾與通用電氣兩者在國別、文化上的巨大差異，海爾提出“輕度整合”的策略，承諾通用家電可以實現(xiàn)高度自治，保留總部的管理層和產(chǎn)品推廣團隊，并在美國本土靈活推廣“人單合一”模式，提高員工工作積極性，尊重當(dāng)?shù)匚幕?，在保證其獨立運營的前提下降低文化差異帶來的負面影響，海爾稱將以此策略來指導(dǎo)整個整合過程[5]。

2.全面整合措施風(fēng)險

（1）全面整合措施風(fēng)險表現(xiàn)

海爾在并購后的全面整合階段會面臨很多風(fēng)險因素，具體來說主要有以下三個方面：第一，高端人才流失的風(fēng)險。由于并購雙方存在國別和文化的巨大差異，因此在并購的整合階段很容易造成員工的恐慌和不安，從而出現(xiàn)高端人才流失的現(xiàn)象，對海爾和通用家電的長遠發(fā)展均有負面影響[6]。第二，海外資產(chǎn)整合的風(fēng)險。海爾此次跨國并購活動擁有了很多海外資產(chǎn)，管理難度和整合難度均較大。第三，財務(wù)報表并表風(fēng)險。完成并購后，海爾和通用家電的財務(wù)報表要進行合并，由于雙方的編制幣種不同，所以并表會有一定的難度和匯率波動風(fēng)險，影響收入和成本的真實反映，直接影響到對整合效果的評價。

（2）全面整合措施風(fēng)險控制分析

①采取全面的整合措施

如前所述，海爾在確立“輕度整合”的整體策略之后，為了保障通用家電的獨立運營和品牌升值，給予其高度自治權(quán)和自主決策空間，分別從六個方面開展了具體的整合措施，具體內(nèi)容如表5所示。經(jīng)過全方位的整合，雙方的后續(xù)管理工作進展順利，頗具成效。

②設(shè)立境外機構(gòu)接收標(biāo)的資產(chǎn)

為了順利完成并購，海爾設(shè)立了境外機構(gòu)來接收標(biāo)的資產(chǎn)，這些境外機構(gòu)設(shè)立的地域分布廣泛，足跡遍及幾大洲，很好地迎合了通用家電全球經(jīng)營的需要，海爾這樣做一方面可以幫助公司快速適應(yīng)標(biāo)的資產(chǎn)所在地的外部宏觀環(huán)境和經(jīng)濟政策，減少磨合時間;另一方面可以減少通用家電員工的抵觸心理，降低人員的流失率，使公司平穩(wěn)度過實施和整合階段。

（四）海爾風(fēng)險控制措施評價

本文結(jié)合海爾并購?fù)ㄓ眉译姷陌咐?，依次分析了海爾面臨風(fēng)險的具體表現(xiàn)及控制措施，根據(jù)之前的分析可以把海爾的風(fēng)險控制措施分為以下兩類：

第一類，風(fēng)險控制措施較為有效的五個方面。

（1）戰(zhàn)略決策風(fēng)險。海爾經(jīng)過前期的調(diào)查和了解，結(jié)合自身發(fā)展戰(zhàn)略，制訂出詳細可行的并購計劃，同時對于目標(biāo)企業(yè)的選擇也是通過審慎的判斷來進行的，在確定并購目標(biāo)之后，海爾聘請了專業(yè)的法律、稅務(wù)、財務(wù)、審計等中介機構(gòu)，利用其豐富的經(jīng)驗和多樣的信息渠道來進行前期盡職調(diào)查，降低戰(zhàn)略決策風(fēng)險和目標(biāo)企業(yè)選擇的風(fēng)險。

（2）定價風(fēng)險。海爾在前期進行調(diào)查的基礎(chǔ)上，充分利用中介機構(gòu)，最終確定并購價款為55.8億美元，這比伊克萊斯2013年的估值價格整整高出22.8億美元，對此海爾方面做出了如下解釋：第一，海爾采用可比公司法和可比交易法來綜合檢驗并購價款的合理性;第二，考慮到海爾并購后可以抵減部分應(yīng)稅收入，發(fā)揮并購后的協(xié)同效應(yīng)，為了戰(zhàn)略投資價值的實現(xiàn)，海爾接受了55.8億美元的報價。因此海爾對于定價風(fēng)險的控制較為有效。

（3）融資風(fēng)險。為了降低融資壓力，海爾巧妙地采用了引入戰(zhàn)略投資者和啟動核心員工持股計劃兩種方法，既不影響集團的實際控制權(quán)，又及時緩解企業(yè)的償債壓力，不影響自身的資產(chǎn)負債率和正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動，為海爾順利實施并購提供了極大的幫助，一定程度上降低了融資風(fēng)險。

（4）支付風(fēng)險。海爾在支付并購價款時，采用單一的現(xiàn)金支付方式，這一方面是為了滿足通用電氣的要求，另一方面是由于自身的經(jīng)營狀況良好，現(xiàn)金流量較為充足，同時考慮到現(xiàn)金支付方式方便快捷，避免股權(quán)稀釋的優(yōu)點。

（5）整合風(fēng)險。海爾根據(jù)并購雙方的實際情況，提出了“輕度整合”的策略，并在此基礎(chǔ)上開展全面的整合措施，最大限度減少文化差異帶來的震蕩，避免核心管理和技術(shù)人才的流失，使并購后更好地實現(xiàn)優(yōu)勢互補，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。同時海爾為了降低海外業(yè)務(wù)和海外資產(chǎn)激增的風(fēng)險，設(shè)立了境外機構(gòu)來對接，幫助公司平穩(wěn)度過整合期。

第二類，海爾風(fēng)險控制措施有所欠缺的兩個方面。

（1）匯率風(fēng)險。海爾在此次并購中面臨最主要的風(fēng)險就是匯率風(fēng)險。一般來說，海爾可以利用合同條款的限制來降低風(fēng)險，具體操作是簽訂貨幣保值條約，使雙方在匯率發(fā)生波動時共同分擔(dān)損益，達成戰(zhàn)略聯(lián)盟。若通用家電方不同意簽署類似條款，海爾可以通過購買保險、建立風(fēng)險預(yù)警機制等方式來轉(zhuǎn)移風(fēng)險，降低不確定性，但海爾并未采取有效措施進行風(fēng)險轉(zhuǎn)移和規(guī)避，導(dǎo)致企業(yè)匯率風(fēng)險加大。

（2）海爾采取的融資方式，雖然降低了借款的平均資本成本，但是導(dǎo)致企業(yè)降低了短期償債能力，對現(xiàn)金流和正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動造成了很大的壓力，很難實現(xiàn)再融資。

四、案例啟示

隨著“一帶一路”建設(shè)的推進，我國本土企業(yè)積極“走出去”參與國際競爭，因此，準(zhǔn)確地識別和控制企業(yè)并購全過程的風(fēng)險顯得至關(guān)重要，青島海爾跨國并購?fù)ㄓ眉译姷某晒Π咐瑢ξ覈渌髽I(yè)在開展并購活動時具有重要的借鑒意義。

（一）并購準(zhǔn)備階段應(yīng)加強前期調(diào)查評估，合理定價

海爾從2008年的有意并購到2016年的塵埃落定，前后用了八年的時間來對通用家電進行一個充分的了解，正是因為有了前期詳細的調(diào)查評估，海爾才能制定出符合并購雙方發(fā)展?fàn)顩r的并購戰(zhàn)略。因此其他企業(yè)在進行并購活動制定并購戰(zhàn)略時，應(yīng)該全面考量自身和被并購企業(yè)的外部宏觀環(huán)境和內(nèi)部的生產(chǎn)經(jīng)營環(huán)境，了解目標(biāo)市場的容量和競爭對手信息，著重關(guān)注此次并購與企業(yè)總體發(fā)展戰(zhàn)略的契合程度，明確并購的動因，并以此為依據(jù)來選擇合適的目標(biāo)企業(yè)。

在跨國并購這么一個復(fù)雜的活動中，合理定價是其中的關(guān)鍵步驟，不僅關(guān)系到企業(yè)面臨的內(nèi)外部風(fēng)險，更事關(guān)并購是否能夠順利進行[7]。我國其他企業(yè)在定價環(huán)節(jié)也可以借鑒海爾的做法，在自身了解和調(diào)查的同時，充分發(fā)揮中介機構(gòu)的重要作用，以彌補企業(yè)專業(yè)知識和人才的不足，發(fā)揮中介機構(gòu)的作用有利于企業(yè)做出正確的定價決策，降低整體的并購風(fēng)險，增加并購成功的幾率。

（二）并購實施階段應(yīng)謹(jǐn)慎融資，選擇合理的支付方式

企業(yè)在進行跨國并購活動時，外部宏觀環(huán)境多變，匯率也會處于不斷變化之中，因此企業(yè)應(yīng)時刻保持對匯率變動的敏感性，必要時還可以在企業(yè)內(nèi)部成立匯率風(fēng)險控制部門或小組，聘請專業(yè)的人員來監(jiān)測匯率的變動，以達到降低匯率風(fēng)險的目的。

跨國并購作為企業(yè)一項復(fù)雜的投資活動，涉及的金額往往很高，僅僅依靠企業(yè)自身生產(chǎn)經(jīng)營所產(chǎn)生的現(xiàn)金流是遠遠不夠的，因此企業(yè)要對外融資以滿足資金需求。從世界各地跨國并購取得成功的案例來看，如今企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)趨向多元化，既可以優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低整體的融資風(fēng)險，又可以降低資本成本，可謂一舉兩得。現(xiàn)階段，我國企業(yè)在跨國并購時采用的最頻繁的支付方式還是現(xiàn)金支付，幾乎沒有利用新型的支付工具，這種單一的方式很容易使企業(yè)無法快速對市場變化做出反應(yīng)，無形之中加大了企業(yè)的整體風(fēng)險。

（三）并購整合階段應(yīng)全方位整合，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)

跨國并購活動的特殊性，使企業(yè)在開展整個整合工作之前，制定一個科學(xué)合理的整合策略是明智且必需的[8]。海爾憑借之前并購日本三洋電機和新西蘭斐雪派克的經(jīng)驗，在整合初期提出“輕度整合”的策略，這一方面符合海爾自身的企業(yè)發(fā)展理念，促進并購目標(biāo)的實現(xiàn);另一方面，保持通用家電的獨立性和恰當(dāng)?shù)淖杂煽臻g，給予通用家電高度自治權(quán)，將并購雙方的文化和國別差異帶來的整合風(fēng)險降到最低，保證了通用家電的生產(chǎn)經(jīng)營和組織機構(gòu)的正常運行。我國其他企業(yè)在開展并購活動時也應(yīng)因地制宜，制定出科學(xué)合理的整合戰(zhàn)略，實現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)。

海爾在確定了“輕度整合”的策略后，緊接著在財務(wù)、組織機構(gòu)和人力資源等方面進行了多方整合，取得了良好的效果，因此我國其他企業(yè)在跨國并購的整合階段要重點關(guān)注以下四點：一是組織機構(gòu)上提高運行效率，完善內(nèi)部的監(jiān)督和反饋機制，減少決策的流程，形成信息上傳下達的暢通渠道;二是在財務(wù)整合方面，首先統(tǒng)一自身與目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)管理目標(biāo)，完善財務(wù)管理體系，達到優(yōu)勢互補，有效融合，為企業(yè)和股東創(chuàng)造更多的價值;三是人力資源方面，努力留住目標(biāo)企業(yè)的精英團隊，增強被并購企業(yè)員工的向心力和凝聚力，培養(yǎng)他們的歸屬感，建設(shè)一個包容開放的企業(yè)文化，保證人員的穩(wěn)定性;四是企業(yè)應(yīng)該高度重視文化的整合，提前對目標(biāo)企業(yè)所在地的文化有充分的了解，尊重他們的風(fēng)俗習(xí)慣，結(jié)合自身的文化特點進行適當(dāng)?shù)娜诤虾蛣?chuàng)新，加強企業(yè)之間的溝通與學(xué)習(xí)，營造良好的文化氛圍?！?/p>

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