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    基于灰色關(guān)聯(lián)分析的制造企業(yè)跨國并購財(cái)務(wù)決策

    2016-12-12 16:01:50谷豐金飄飄徐斐
    經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊 2016年24期
    關(guān)鍵詞:跨國并購灰色關(guān)聯(lián)分析

    谷豐+金飄飄+徐斐

    摘 要:基于財(cái)務(wù)角度對中國制造企業(yè)跨國并購的目標(biāo)優(yōu)選進(jìn)行研究,建立財(cái)務(wù)優(yōu)選指標(biāo)體系,采取灰色關(guān)聯(lián)分析方法對各目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行評價(jià)。最終,通過一個(gè)例子來說明該數(shù)學(xué)模型基于財(cái)務(wù)角度的目標(biāo)企業(yè)優(yōu)選的決策方法。

    關(guān)鍵詞:跨國并購;財(cái)務(wù)角度;目標(biāo)企業(yè)優(yōu)選;灰色關(guān)聯(lián)分析

    中圖分類號:F271.4 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A 文章編號:1673-291X(2016)24-0169-05

    一、決策指標(biāo)體系的建立

    跨國并購(Cross-border Mergers & Acquisitions)具有國際直接投資(Foreign direct investment,F(xiàn)DI)和企業(yè)并購(Mergers and Acquisitions,M&A)雙重特性,國內(nèi)外學(xué)者對其理論的研究主要是從FDI和企業(yè)并購兩個(gè)角度分別展開。一方面,跨國并購是一國對外直接投資的主要方式之一;另一方面,跨國并購也可以認(rèn)為是企業(yè)并購在經(jīng)濟(jì)全球化過程中的跨國延伸。

    跨國并購目標(biāo)企業(yè)優(yōu)選決策中,不同并購戰(zhàn)略的決策指標(biāo)體系不同。本文主要研究中國制造企業(yè)采用“走出去”并購企業(yè)的方式來壯大公司的發(fā)展的情況下,該如何進(jìn)行目標(biāo)企業(yè)在財(cái)務(wù)角度的決策。因此在決策中,應(yīng)著重公司的盈利情況、市場占有率以及能帶給公司的技術(shù)層面的互補(bǔ)。

    規(guī)模經(jīng)濟(jì)假說認(rèn)為,在并購發(fā)生之前,若企業(yè)的生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模較小,但盈利能力和利潤水平較高時(shí),企業(yè)可以借助橫向的跨國并購,獲得目標(biāo)企業(yè)的有形和無形資產(chǎn),迅速擴(kuò)張生產(chǎn)和經(jīng)營規(guī)模,從而實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)。因此,透過并購企業(yè)需要具備良好的資產(chǎn)設(shè)備以及資產(chǎn)利用率,才值得企業(yè)的并購,形成優(yōu)勢互補(bǔ)。

    跨國并購的最終效果是要形成協(xié)同效應(yīng)(Synergy Effects)。協(xié)同效應(yīng)是指企業(yè)的競爭力或者合并業(yè)績增強(qiáng),達(dá)到合并的目的。并購產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)包括:經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)(Operating Synergy)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)(Financial Synergy)。而所謂財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng),就是指在企業(yè)兼并發(fā)生后通過將收購企業(yè)的低資本成本的內(nèi)部資金投資于被收購企業(yè)的高效益項(xiàng)目上,從而使兼并后的企業(yè)資金使用效益更為提高,它包括財(cái)務(wù)能力提高、合理避稅和預(yù)期效應(yīng)。

    跨國并購已成為很多企業(yè)“走出去”的常見方式之一??鐕①?fù)ǔJ菓?zhàn)略并購,企業(yè)既可以依靠目標(biāo)企業(yè)的品牌效應(yīng)實(shí)現(xiàn)國內(nèi)市場的突破,也可以繞過貿(mào)易壁壘,利用目標(biāo)企業(yè)原有的銷售渠道,開辟海外市場。除了以上戰(zhàn)略目的外,企業(yè)還應(yīng)重點(diǎn)實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值的最大化??鐕①從繕?biāo)企業(yè)優(yōu)選決策中,不可避免地面臨各種風(fēng)險(xiǎn),而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是企業(yè)在并購活動(dòng)中面臨的一種重要風(fēng)險(xiǎn)。

    中國企業(yè)的跨國并購的過程相關(guān)研究并不是很多,李善民、王彩萍、盧文瑩、顧衛(wèi)平等學(xué)者研究了中國企業(yè)被外資企業(yè)并購的財(cái)務(wù)領(lǐng)域;在對中國企業(yè)進(jìn)行跨國并購的財(cái)務(wù)研究中,王謙、王迎春運(yùn)用了主營業(yè)務(wù)利潤率、總資產(chǎn)利潤率、凈資產(chǎn)利潤率和主營收入成長率。

    在上述的理論回顧中,我們做出了對規(guī)模經(jīng)濟(jì)假說中對企業(yè)資產(chǎn)考評,以及財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)中對企業(yè)發(fā)展能力與預(yù)期效益考量的綜合考慮?;谪?cái)務(wù)的角度,在跨國并購中同時(shí)采用了盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力、發(fā)展能力這四大維度來衡量,做出并購選擇。四個(gè)維度具體展開形成在基于財(cái)務(wù)角度的跨國并購目標(biāo)企業(yè)的優(yōu)選指標(biāo)評價(jià)體系,具體(如下頁表1所示)。

    盈利能力反映目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營情況;營運(yùn)能力反映企業(yè)資金投放運(yùn)作的效率;償債能力反映目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與運(yùn)作能力;發(fā)展能力反映目標(biāo)企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展?jié)摿?,決定企業(yè)目前業(yè)務(wù)的預(yù)期發(fā)展?jié)摿ΑM瑫r(shí),本文將考慮被并購方宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、跨國匯率變動(dòng)、市場競爭程度等因素,對目標(biāo)企業(yè)各指標(biāo)值進(jìn)行修正,得到修正后的各個(gè)企業(yè)的各指標(biāo)的數(shù)據(jù),以此形成決策矩陣,采用灰色關(guān)聯(lián)分析和AHP分析的數(shù)學(xué)模型作為實(shí)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)優(yōu)選的決策模型。

    因此,本文將通過對相關(guān)理論的回顧,分析選擇合適的指標(biāo)作為目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)評價(jià)的因素。建立財(cái)務(wù)指標(biāo)體系后,具體解釋了灰色關(guān)聯(lián)分析的思想和主要步驟。在具體使用時(shí),我們模擬了企業(yè)A對企業(yè)一、二、三的并購決策情境,選取了這三家企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo),形成原始數(shù)據(jù)矩陣,運(yùn)用灰色關(guān)聯(lián)矩陣得出關(guān)聯(lián)系數(shù)并用AHP分析進(jìn)行權(quán)重的計(jì)算,最后進(jìn)行灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度分析,決策最優(yōu)的并購目標(biāo)企業(yè)。同時(shí),本文在最后對此方法進(jìn)行財(cái)務(wù)目標(biāo)優(yōu)選決策做出了有關(guān)說明,總結(jié)了制造企業(yè)跨國并購的財(cái)務(wù)重要性,流程圖(見下圖)。

    二、決策模型

    (一)灰色關(guān)聯(lián)分析的主要步驟

    灰色關(guān)聯(lián)分析的基本思想是根據(jù)變量序列曲線幾何形狀的相似程度判斷其聯(lián)系的緊密程度。曲線越接近,相應(yīng)序列之間的關(guān)聯(lián)度就越大,反之,就越??;通過方案曲線與理想最佳方案曲線的幾何相似性,比較各方案接近最佳方案的程度。因此,通過關(guān)聯(lián)度的對比就能實(shí)現(xiàn)科學(xué)優(yōu)選。

    運(yùn)用灰色關(guān)聯(lián)分析法進(jìn)行因素分析的一般步驟為:

    第一步:確定分析數(shù)列

    確定反映系統(tǒng)行為特征的參考數(shù)列和影響系統(tǒng)行為的比較數(shù)列。

    反映系統(tǒng)行為特征的數(shù)據(jù)序列,稱為參考數(shù)列。設(shè)參考數(shù)列(又稱母序列)為Y={Y(j)|j=1,2,…,n};影響系統(tǒng)行為的因素組成的數(shù)據(jù)序列,稱比較數(shù)列。比較數(shù)列(又稱子序列)為Xi(j)={Xi(j)|j=1,2,…,n},i=1,2,…,m。

    第二步,變量的無量綱化

    由于系統(tǒng)中各因素列中的數(shù)據(jù)可能因量綱不同,不便于比較或在比較時(shí)難以得到正確的結(jié)論。因此為了保證結(jié)果的可靠性,在進(jìn)行灰色關(guān)聯(lián)度分析時(shí),一般都要進(jìn)行數(shù)據(jù)的無量綱化處理。

    第三步,計(jì)算關(guān)聯(lián)系數(shù)得到關(guān)聯(lián)系數(shù)矩陣

    ρ∈(0,∞),稱為分辨系數(shù)。ρ越小,分辨力越大,一般ρ的取值區(qū)間為(0,1),具體取值可視情況而定。當(dāng)ρ≤0.5463時(shí),分辨力最好,在灰色系統(tǒng)理論界,通常取ρ=0.5。

    (二)灰色關(guān)聯(lián)分析計(jì)算

    1.針對目標(biāo)企業(yè)優(yōu)選的實(shí)際問題,假設(shè)有m個(gè)目標(biāo)企業(yè),選取n個(gè)評價(jià)指標(biāo),那么形成一個(gè)m×n的決策矩陣X:

    X=(xij)m×n=x11…x1n………xm1…xmn

    2.選擇決策矩陣中的理想最佳方案X*作為參考序列,并進(jìn)行變量的無量綱化和歸一化。

    X*=[maxxi1,maxxi2,…maxxin]1×n=[x01,x02,…,x0n]

    對決策矩陣X以及參考序列X*進(jìn)行無量綱化和歸一化:

    故:

    由此得到關(guān)聯(lián)系數(shù)矩陣M=(ξij)m×n=ξ11…ξ1n………ξm1…ξmn,式中ξij為第i個(gè)企業(yè)的第j項(xiàng)指標(biāo)與第j項(xiàng)最佳指標(biāo)的關(guān)聯(lián)系數(shù)。

    (三)AHP分析確定權(quán)重

    1.通過專家組對n個(gè)指標(biāo)中兩兩指標(biāo)進(jìn)行比較,并采用九分位標(biāo)度打分,得優(yōu)先矩陣A=(aij)n×n。

    2.建立特征方程AW=λmaxW,求特征向量W。

    (1)計(jì)算優(yōu)先矩陣每一行元素的乘積,并開n次方:

    (2)對w=(w1,w2,…,wn)T進(jìn)行歸一化處理得:

    則W=(w1,w2,…,wn)T就是最大特征根對應(yīng)的特征向量,也就是初步的權(quán)重集。其中,wi是第i個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。

    3.運(yùn)用層次分析法,計(jì)算隨機(jī)一致性比率CR,判斷優(yōu)先矩陣是否具有一致性,若不具有,則需調(diào)整。

    (四)計(jì)算灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度,確定優(yōu)選決策

    ηi表示第i個(gè)目標(biāo)企業(yè)的灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度,ξij表示第i個(gè)目標(biāo)企業(yè)的第j個(gè)指標(biāo)的關(guān)聯(lián)系數(shù),wj表示第j個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。

    由此公式,計(jì)算出各個(gè)目標(biāo)企業(yè)的灰色加權(quán)關(guān)聯(lián)度,其值越大,表明與最佳理想方案越是最為接近。通過數(shù)值的大小便可選擇出最佳的跨國并購目標(biāo)企業(yè)。

    三、實(shí)例分析

    A企業(yè)作為我國汽車制造民營企業(yè)的龍頭企業(yè),希望通過跨國并購的方式“走出去”來實(shí)現(xiàn)海外市場的開拓和關(guān)鍵技術(shù)的升級發(fā)展。A企業(yè)基于各方因素下,準(zhǔn)備最終在B國同行業(yè)的三家企業(yè)中進(jìn)行決策,基于財(cái)務(wù)角度,獲取了相關(guān)數(shù)據(jù),通過灰色關(guān)聯(lián)分析的方法進(jìn)行決策優(yōu)選。

    (一)對關(guān)聯(lián)系數(shù)矩陣的計(jì)算

    我們選取了三個(gè)企業(yè)具有代表性的12個(gè)指標(biāo)值形成決策矩陣:

    則X*=(2.3 2.8 0.6 22.1 11.2 1.2 76.0 1.2 306.1 3.0 109.2 14.5)

    通過計(jì)算可以得到三個(gè)企業(yè)在本評價(jià)體系中的原始數(shù)據(jù)和歸一化數(shù)據(jù)(如表2所示)。

    (二)對權(quán)重向量的計(jì)算

    由5位專家利用九分位標(biāo)度進(jìn)行兩兩比較打分得到的數(shù)據(jù)形成優(yōu)先矩陣A(見表3)。

    建立特征方程AW=λmaxW,求特征向量W得到:

    W=(0.032 0.082 0.073 0.087 0.084 0.059 0.069 0.086 0.097 0.080 0.102 0.149)T

    λmax=12.535

    CI=0.049

    RI=1.54

    CR=0.032

    由于CR通過了一致性檢驗(yàn),故權(quán)重向量可接受。

    (三)選擇最優(yōu)決策方案

    η=MW=(η1,η2,η3)T

    =[0.855 0.961 0.868]

    最優(yōu)關(guān)聯(lián)度越大表明越接近理想最佳方案,故企業(yè)2是最佳目標(biāo)企業(yè)。

    四、結(jié)論和啟示

    我國越來越多的制造企業(yè)通過跨國并購的方式來實(shí)現(xiàn)“走出去”和增強(qiáng)企業(yè)的競爭力。然而,許多研究均表明企業(yè)在決策上的失誤和跨國并購經(jīng)驗(yàn)的缺乏將導(dǎo)致并購的財(cái)務(wù)效果并不理想,甚至最終以失敗告終。如:上汽于2004年正式并購韓國雙龍,最終由于債務(wù)原因雙龍于2008年宣布破產(chǎn),上汽花費(fèi)了約40億人民幣的跨國并購成本付諸東流;四川騰中重工并購悍馬失敗等。更有許多企業(yè)在跨國并購后,會出現(xiàn)短期負(fù)債率驟升等現(xiàn)象。在并購決策過程中,對目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)方面的研究具有重要意義。

    利用灰色關(guān)聯(lián)理論進(jìn)行目標(biāo)決策分析是一種可行的方法。本文基于財(cái)務(wù)的角度,依據(jù)盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力、發(fā)展能力這四個(gè)維度建立財(cái)務(wù)指標(biāo)優(yōu)選體系,構(gòu)建了目標(biāo)企業(yè)的優(yōu)選決策模型。通過灰色關(guān)聯(lián)分析進(jìn)行篩選考慮。這里需要說明的是,實(shí)際運(yùn)用中,跨國并購還需要同時(shí)結(jié)合根據(jù)企業(yè)所處行業(yè)環(huán)境、特殊情況等具體決策環(huán)境做出適當(dāng)調(diào)整,制造企業(yè)在“走出去”的過程中,還需要在技術(shù)因素、文化因素、政策因素等方面加以綜合考慮,才能夠提高決策的有效性和科學(xué)性,創(chuàng)造并購的價(jià)值效應(yīng)。

    參考文獻(xiàn):

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    [責(zé)任編輯 李曉群]

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