• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資的最優(yōu)退出方式研究

    2017-05-30 16:48:47李晴
    中國商論 2017年27期
    關(guān)鍵詞:創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資

    李晴

    摘 要:現(xiàn)階段大部分創(chuàng)新型企業(yè)在資金方面都相對較為薄弱,借助風(fēng)險投資發(fā)展是大部分創(chuàng)新型企業(yè)的必然選擇,而風(fēng)險投資退出對于大部分創(chuàng)新型企業(yè)來說也是必要的。為了探索風(fēng)險投資退出創(chuàng)新型企業(yè)的最優(yōu)方式,本文首先對風(fēng)險投資的退出方式進(jìn)行了分析,并針對不同類型的創(chuàng)新型企業(yè)提出了最優(yōu)退出方式。

    關(guān)鍵詞:創(chuàng)新型企業(yè) 風(fēng)險投資 退出方式

    中圖分類號:F272 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A 文章編號:2096-0298(2017)09(c)-168-02

    隨著市場經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展,風(fēng)險投資成為創(chuàng)新型企業(yè)融資的重要渠道。風(fēng)險投資的注入為創(chuàng)新型公司帶來了發(fā)展的必要資金,也為風(fēng)投機(jī)構(gòu)帶來了較大的經(jīng)濟(jì)回報,風(fēng)險投資從創(chuàng)新型企業(yè)獲得高額回報的例子已經(jīng)不勝枚舉。但是風(fēng)險投資往往都并不是一種長期的投資行為,其目標(biāo)僅僅在于通過前期的投資獲得預(yù)期的超額利潤,而在企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展階段往往會選擇退出,而不同企業(yè)的情況使得風(fēng)險投資所選擇的退出方式會對風(fēng)險投資企業(yè)的利潤產(chǎn)生較大的影響。因此,選擇何種退出方式是風(fēng)險投資必須要重點考慮的問題,尤其是針對創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資來說其所面臨的環(huán)境較為復(fù)雜,必須要對退出方式進(jìn)行綜合性分析才能獲得足額利潤,最終實現(xiàn)進(jìn)一步發(fā)展。

    1 現(xiàn)階段風(fēng)險投資的退出方式分析

    根據(jù)現(xiàn)階段我國市場發(fā)展的實際情況所產(chǎn)生的風(fēng)險退出方式主要有首次公開募股、并購、回購以及破產(chǎn)清算四種方式。下文中將對此進(jìn)行詳細(xì)論述。

    1.1 首次公開募股

    首次公開募股是指風(fēng)險企業(yè)在主板發(fā)布股票來獲得必要的發(fā)展資金,同時實現(xiàn)收益。從總體上來說首次公開募股是風(fēng)險投資最合適的退出時機(jī)。首次公開是風(fēng)投機(jī)構(gòu)最合理的退出時機(jī),風(fēng)投機(jī)構(gòu)可以獲得高額利潤。目前階段創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資股份上市必須要依賴于“第二證券市場”,只要創(chuàng)新型企業(yè)在規(guī)模與資金上達(dá)到一定的標(biāo)準(zhǔn)就可以上市,其條件相對于一般的主板市場要相對較低。例如,美國紐約證券交易所為中小企業(yè)所設(shè)置的OTC交易就并沒有設(shè)置較高的門檻。其次,日本、香港等地也設(shè)置了專門針對創(chuàng)新型企業(yè)的“第二證券市場”。只要創(chuàng)新型企業(yè)能夠成功上市,風(fēng)險投資就能在最短的時間內(nèi)實現(xiàn)資金回籠,同時還能獲得足夠的利潤。例如,2014年阿里巴巴集團(tuán)在美國紐約證券交易所上市,而軟銀集團(tuán)通過阿里巴巴上市撤回了部分風(fēng)險投資,而這部分的收益達(dá)到了2000%。最后,在當(dāng)年的攜程網(wǎng)上市中,其天使投資也獲得了700%的收益。

    1.2 并購?fù)顺?/p>

    并購?fù)顺鲆彩秋L(fēng)險投資退出的一個重要方式,所謂并購?fù)顺鍪侵革L(fēng)險投資通過其他企業(yè)兼并或者收購風(fēng)險企業(yè)而實現(xiàn)風(fēng)險投資退出。雖然首次公開募股會在迅速的為風(fēng)險投資帶來較大的經(jīng)濟(jì)收益,但是從總體上來看,并不是所有的企業(yè)都能在短時間內(nèi)實現(xiàn)上市,其次還有部分企業(yè)本身距離上市標(biāo)準(zhǔn)還有很大的差距,即使實現(xiàn)上市可能也需要耗費大量的時間,對于風(fēng)險投資來說這種收益速度相對較為緩慢,無法滿足其要求。對于風(fēng)險投資來說通過并購?fù)顺鲭m然其利潤無法達(dá)到首次公開募股水平,但是風(fēng)險投資可以快速的從風(fēng)險企業(yè)中退出,并參與到下一輪的投資當(dāng)中,同時其資產(chǎn)往往也并不會縮水。在最近幾年當(dāng)中隨著市場競爭激烈程度的不斷提升,企業(yè)重組與并購已經(jīng)成為現(xiàn)階段市場中較為常見的現(xiàn)象,而并購?fù)顺鲆渤蔀樽畛R姷馁Y本退出方式。

    1.3 回購?fù)顺?/p>

    所謂回購?fù)顺鍪侵革L(fēng)險企業(yè)或者風(fēng)險企業(yè)的管理層從風(fēng)險投資手中回購股份,從本質(zhì)山過來說回購?fù)顺鲆彩遣①彽囊粋€類型,但是與并購?fù)顺鲆泊嬖谝欢ǖ牟町悾椿刭復(fù)顺鍪且环N風(fēng)險企業(yè)內(nèi)部的行為,對于保持風(fēng)險企業(yè)的完整性具有非常重要的意義,這在某種程度上更有利于風(fēng)投企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展,尤其是利于管理層的發(fā)展與企業(yè)的穩(wěn)定,企業(yè)所有人能夠增強自己對企業(yè)的控制力。

    1.4 破產(chǎn)清算退出

    高收益與高風(fēng)險是風(fēng)險投資最基本的特征,因此,實際上并非所有的風(fēng)險投資最后都能通過風(fēng)險企業(yè)上市獲得高額的經(jīng)濟(jì)利潤或者通過并購實現(xiàn)資本退出,還有很大一部分風(fēng)險投資所投資的風(fēng)險企業(yè)會因為經(jīng)營不善等原因而倒閉,最終淪落到破產(chǎn)的地步,這時候風(fēng)險投資就只能通過破產(chǎn)清算的方式退出。雖然破產(chǎn)清算退出對于大部分風(fēng)險投資企業(yè)來說都是不得不面臨的選擇,但是從總體上來說風(fēng)險投資通過破產(chǎn)清算退出是其正?,F(xiàn)象。根據(jù)美國風(fēng)險投資協(xié)會的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,大約只有5%~8%的風(fēng)險投資會通過風(fēng)險企業(yè)上市獲得高額的經(jīng)濟(jì)回報,而60%左右的風(fēng)險投資項目都會存在較大的難度,而20%~30%的風(fēng)險投資只能通過破產(chǎn)清算退出。

    2 風(fēng)險投資的退出方式選擇策略分析

    2.1 不同風(fēng)險投資退出方式對比分析

    從收益方面進(jìn)行分析,對于風(fēng)險投資來說通過首次公開募股所獲得的經(jīng)濟(jì)收益最高,而通過并購與回購所獲得的經(jīng)濟(jì)收益相對較少,而破產(chǎn)清算所獲得的最少,甚至還存在著虧損的風(fēng)險。從成功上市的風(fēng)險投資來看,選擇通過首次公開募股退出的風(fēng)險投資相對較多,大約占到了40%左右,但是依然還有部分風(fēng)險投資并不會通過首次公開募股退出。隨著資本流動速度的加快,現(xiàn)階段通過并購與回購的方式實現(xiàn)資本退出的企業(yè)占據(jù)了大多數(shù),大約60%的風(fēng)險投資都是通過回購與并購?fù)顺龅?。從時間與費用方面來看,首次公開募股的費用相對較高,所花費的時間也相對較長,同時首次公開募股還涉及到大量的稅務(wù)、財務(wù)問題的處理,一般來說當(dāng)首次公開募股發(fā)行的規(guī)模超過2500萬美金時,發(fā)行成本大約為15%左右,但是如果發(fā)行規(guī)模低于1000萬美金,則發(fā)行成本則會大幅度提升。而通過并購與回購進(jìn)行退出則相對較為簡單,同時也不需要太高的成本。而從轉(zhuǎn)讓對象層面進(jìn)行分析,首次公開募股的轉(zhuǎn)讓對象大多是社會公眾,而并購與回購則是其他風(fēng)險公司或者風(fēng)險企業(yè)的管理層。

    2.2 影響風(fēng)險投資退出的因素分析

    第一,金融體系。從國際范圍來看,金融體系主要分為兩種不同類型,即證券交易市場與銀行,不同的金融體系會對風(fēng)險投資退出造成較大的影響。例如,美國的金融體系主要是建立在證券交易市場上,這也是美國的風(fēng)險投資較為發(fā)達(dá)的重要原因,同時相比于其他國家美國的證券市場還設(shè)計了“第二證券市場”,從而使得風(fēng)險投資能夠有效的退出,并獲得較高的收益。通過這種方式風(fēng)險企業(yè)可以重新從風(fēng)險投資手中那會企業(yè)控制權(quán),從而對企業(yè)發(fā)展提供了良好的環(huán)境。其次,風(fēng)險投資也能在短時間內(nèi)獲得較高的經(jīng)濟(jì)回報并塑造良好的投資形象。而以銀行為主要金融體系的國家一般情況下很難通過證券市場實現(xiàn)風(fēng)險投資退出,一般情況下主要是通過回購實現(xiàn)。

    第二,風(fēng)險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值。一般來說,只有當(dāng)風(fēng)險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值超過該退出方式的成本時,采用這種方式退出才是可行的。即如果風(fēng)險資本家期望采用首次公開上市方式退出,則風(fēng)險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值必須超過證券市場的代理成本才可行,否則只能采用其他退出方式。

    第三,風(fēng)險投資對風(fēng)險企業(yè)的控制權(quán)。雖然風(fēng)險投資的主要目的在于短時間內(nèi)實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益,但是一般情況下,風(fēng)險投資也會參與到企業(yè)的運營過程當(dāng)中,企業(yè)的控制權(quán)對于風(fēng)險投資也具有較為重要的意義。例如,著名的國美股權(quán)之爭當(dāng)中,本質(zhì)就在于風(fēng)險投資與風(fēng)險企業(yè)之間對控制權(quán)的爭奪。一般情況下,在首次公開募股之時風(fēng)險投資不退出,則其股份必然會被稀釋,對于企業(yè)的控制權(quán)也會降低。而大部分的回購都是企業(yè)管理層出于控制權(quán)考慮進(jìn)行的。因此,會很容易引發(fā)各種矛盾。

    第四,新的股權(quán)購買者解決信息不對稱的能力。風(fēng)險投資退出時,內(nèi)部投資者(股權(quán)出售者)與外部投資者(新的風(fēng)險資本股權(quán)購買者)之間存在比較明顯的信息不對稱,表現(xiàn)在內(nèi)部投資者擁有風(fēng)險企業(yè)比較真實的信息,而新的股權(quán)購買者對風(fēng)險企業(yè)信息的獲取則依賴于風(fēng)險企業(yè)的信息披露。因此新的股權(quán)購買者解決信息不對稱問題的能力將影響風(fēng)險資本家退出方式的選擇。對于股權(quán)出售者來說,總是愿意選擇股權(quán)購買者解決信息不對稱問題較困難的退出方式。例如首次公開上市方式,由于公眾購買者缺乏必要的專業(yè)知識,在評價風(fēng)險企業(yè)時面臨嚴(yán)重的技術(shù)和信息方面的不足,即使存在專業(yè)的中介機(jī)構(gòu),也不能很好地解決內(nèi)外部投資者之間存在的嚴(yán)重的信息不對稱問題。而對于并購、回購方式,股權(quán)購買者解決信息不對稱問題的能力則要強的多。

    2.3 現(xiàn)階段我國創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資退出方式選擇策略

    上文對不同的風(fēng)險投資退出方式進(jìn)行了分析,同時也從多個角度對影響風(fēng)險退出的因素進(jìn)行了分析。從中可以發(fā)現(xiàn)風(fēng)險投資退出需要考慮的因素相對較多,退出方式的選擇也相對較為復(fù)雜。但是從我國創(chuàng)新型企業(yè)的特點入手則很容易得出風(fēng)險投資的退出方式。

    最近幾年隨著國家對創(chuàng)新重視程度的不斷提升,創(chuàng)新型企業(yè)也有了較大的發(fā)展,但是從總體上來說大部分的創(chuàng)新型企業(yè)都是以商業(yè)模式創(chuàng)新為主,如最近兩年發(fā)展起來的共享單車、網(wǎng)約車等,同時也存在著一部分技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)。這兩種創(chuàng)新型企業(yè)數(shù)量都相對較多,規(guī)模有大有小?,F(xiàn)階段大部分社會公眾對于商業(yè)模式創(chuàng)新的信息獲取相對較多,商業(yè)模式創(chuàng)新的效果在短時間內(nèi)就能直接體現(xiàn)出來,而技術(shù)創(chuàng)新往往需要耗費大量的時間。因此對于小規(guī)模的商業(yè)模式創(chuàng)新企業(yè)來說通過回購實現(xiàn)風(fēng)險投資退出相對較為可靠,有利于企業(yè)發(fā)展與風(fēng)險投資收益,而對于規(guī)模較大的商業(yè)模式創(chuàng)新企業(yè)來說通過首次公開募股實現(xiàn)商業(yè)模式退出則可以為風(fēng)險投資帶來較大的經(jīng)濟(jì)利益。技術(shù)創(chuàng)新由于耗費時間相對較多,風(fēng)險也相對較大,通過并購的方式實現(xiàn)風(fēng)險投資退出不僅可以為企業(yè)發(fā)展提供必要的資金支持,也有利于風(fēng)險投資企業(yè)的利益。

    3 結(jié)語

    風(fēng)險投資退出是市場發(fā)展的必然規(guī)律,但是選擇何種退出方式對風(fēng)險投資的經(jīng)濟(jì)利益存在著較大的影響?;诖朔N情況,在本文當(dāng)中筆者結(jié)合自己的實際工作經(jīng)驗,對現(xiàn)階段常見的風(fēng)險投資退出方式進(jìn)行了分析,并總結(jié)了創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資退出的最優(yōu)方式,希望能對創(chuàng)新型企業(yè)與風(fēng)險投資有所啟發(fā)。

    參考文獻(xiàn)

    [1] 葉小杰.風(fēng)險投資聲譽、成功退出與投資收益——我國風(fēng)險投資行業(yè)的經(jīng)驗證據(jù)[J].經(jīng)濟(jì)管理,2014,36(08).

    [2] 李海霞,王振山,宇文晶.控制人所有權(quán)對風(fēng)險投資退出速度影響的實證研究——基于公司價值的視角[J].西南民族大學(xué)學(xué)報(人文社會科學(xué)版),2014,35(08).

    [3] 王娜,譚開明.成長期科技型中小企業(yè)融資方式探討——基于風(fēng)險投資視角[J].市場論壇,2011(10).

    [4] 張良,李康,黃宇.可轉(zhuǎn)換債券條件下涉農(nóng)風(fēng)險投資的有效退出—基于博弈論的分析[J].財會月刊,2011(15).

    [5] 墨石磊.試論我國體育產(chǎn)業(yè)風(fēng)險投資退出機(jī)制影響因素及其路徑選擇[J].南京體育學(xué)院學(xué)報(社會科學(xué)版),2009,23(06).

    [6] 陳健,陶海飛.風(fēng)險投資退出渠道選擇與地方產(chǎn)權(quán)交易市場改革——基于浙江的實證分析[J].改革與戰(zhàn)略,2009,25(01).

    [7] 蔣衛(wèi)平.人力資本財務(wù)激勵與約束創(chuàng)新研究——基于美國風(fēng)險投資的分析[J].財經(jīng)理論與實踐,2006(06).

    猜你喜歡
    創(chuàng)新型企業(yè)風(fēng)險投資
    風(fēng)險投資企業(yè)財務(wù)管理途徑的思考
    創(chuàng)新型企業(yè)持續(xù)創(chuàng)新機(jī)遇識別模型研究
    一類分?jǐn)?shù)階房地產(chǎn)風(fēng)險投資系統(tǒng)的混沌同步
    我國創(chuàng)新型企業(yè)知識產(chǎn)權(quán)管理問題研究
    中國市場(2016年25期)2016-07-05 04:23:51
    財務(wù)保守戰(zhàn)略下的創(chuàng)新型企業(yè)R&D投入與企業(yè)價值相關(guān)性研究
    銀行對風(fēng)險投資的金融創(chuàng)新研究
    中國商論(2016年33期)2016-03-01 01:59:31
    法國支持大學(xué)生創(chuàng)業(yè)的舉措
    淺析我國風(fēng)險投資發(fā)展現(xiàn)狀
    淺析風(fēng)險投資階段性
    人間(2015年21期)2015-03-11 15:24:49
    企業(yè)開放式創(chuàng)新特征的歸納性分析
    av在线老鸭窝| av天堂在线播放| 99久久精品热视频| 女人十人毛片免费观看3o分钟| 99在线视频只有这里精品首页| 高清毛片免费看| 欧美+日韩+精品| 日韩av不卡免费在线播放| 97超视频在线观看视频| 最近手机中文字幕大全| 又黄又爽又刺激的免费视频.| 看免费成人av毛片| 日本 av在线| 一个人免费在线观看电影| 少妇人妻精品综合一区二区 | 男人狂女人下面高潮的视频| 欧美+日韩+精品| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 国产av不卡久久| 日韩欧美精品免费久久| 级片在线观看| 小说图片视频综合网站| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 嫩草影院新地址| 精品无人区乱码1区二区| 精品国内亚洲2022精品成人| 在线观看av片永久免费下载| or卡值多少钱| 99热全是精品| 久久久久久久久中文| 一进一出抽搐gif免费好疼| 99热只有精品国产| 亚洲精品久久国产高清桃花| 在线播放国产精品三级| 久久精品91蜜桃| 国产精品一及| 日本欧美国产在线视频| 久久久国产成人精品二区| 桃色一区二区三区在线观看| 亚洲自偷自拍三级| 深夜a级毛片| АⅤ资源中文在线天堂| 成人午夜高清在线视频| 在线观看一区二区三区| 精品人妻视频免费看| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 久久久午夜欧美精品| 国产不卡一卡二| 久久久精品94久久精品| 日韩av在线大香蕉| 最后的刺客免费高清国语| 麻豆精品久久久久久蜜桃| 久久99热6这里只有精品| 久久久久久久亚洲中文字幕| 最近最新中文字幕大全电影3| 精品国内亚洲2022精品成人| 国产精品电影一区二区三区| 天天一区二区日本电影三级| 一进一出抽搐gif免费好疼| 精品人妻视频免费看| 精华霜和精华液先用哪个| 美女大奶头视频| 婷婷六月久久综合丁香| 亚洲综合色惰| 最近视频中文字幕2019在线8| 成人午夜高清在线视频| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 亚洲av不卡在线观看| 久久久精品大字幕| 特级一级黄色大片| 亚洲欧美精品自产自拍| 亚洲精品成人久久久久久| 亚洲18禁久久av| 观看美女的网站| 一本精品99久久精品77| 国语自产精品视频在线第100页| 无遮挡黄片免费观看| 美女xxoo啪啪120秒动态图| 秋霞在线观看毛片| 久久久久国产精品人妻aⅴ院| 少妇被粗大猛烈的视频| 69人妻影院| 午夜精品国产一区二区电影 | 国产伦一二天堂av在线观看| av国产免费在线观看| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 乱码一卡2卡4卡精品| 国产亚洲精品久久久久久毛片| 高清日韩中文字幕在线| 久久精品夜色国产| 人人妻人人看人人澡| av天堂在线播放| 亚洲av一区综合| 精品午夜福利视频在线观看一区| 国产老妇女一区| 久久中文看片网| 国内精品宾馆在线| 国产亚洲精品综合一区在线观看| 少妇被粗大猛烈的视频| 在现免费观看毛片| 国产午夜精品论理片| 久久久午夜欧美精品| 综合色丁香网| 乱码一卡2卡4卡精品| 麻豆久久精品国产亚洲av| 久久久久久久午夜电影| 老司机福利观看| av天堂中文字幕网| 日韩三级伦理在线观看| 国产淫片久久久久久久久| 99久久精品一区二区三区| 又粗又爽又猛毛片免费看| 嫩草影院精品99| 老司机午夜福利在线观看视频| 久久久久国产网址| 国产精品一及| 能在线免费观看的黄片| 尾随美女入室| 久久中文看片网| 成人av在线播放网站| 97超碰精品成人国产| 精华霜和精华液先用哪个| 欧美成人一区二区免费高清观看| 日韩一区二区视频免费看| 成人亚洲欧美一区二区av| 搡老岳熟女国产| avwww免费| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 亚洲精品在线观看二区| 精品久久国产蜜桃| 国产成人aa在线观看| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 特级一级黄色大片| 蜜臀久久99精品久久宅男| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 日本欧美国产在线视频| 丝袜喷水一区| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜 | 日本色播在线视频| 亚洲内射少妇av| 久久久国产成人免费| 中出人妻视频一区二区| 人人妻人人看人人澡| 日韩欧美 国产精品| 国产成人91sexporn| 一个人免费在线观看电影| 日本欧美国产在线视频| 国产乱人偷精品视频| 久久鲁丝午夜福利片| 久久热精品热| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 国产私拍福利视频在线观看| 国产高清有码在线观看视频| 99热全是精品| 99久久精品一区二区三区| 人妻夜夜爽99麻豆av| 日韩欧美三级三区| 亚洲精品影视一区二区三区av| 午夜福利成人在线免费观看| 看片在线看免费视频| 伦精品一区二区三区| 亚洲欧美精品自产自拍| 久久久久久伊人网av| av卡一久久| 亚洲av不卡在线观看| 欧美激情久久久久久爽电影| 亚洲国产精品sss在线观看| 中国国产av一级| 午夜精品在线福利| 日韩一区二区视频免费看| 成人三级黄色视频| av女优亚洲男人天堂| 国产精品亚洲美女久久久| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆| 国产精华一区二区三区| 一个人看视频在线观看www免费| 高清日韩中文字幕在线| 韩国av在线不卡| 黄色日韩在线| 久久久精品欧美日韩精品| 午夜精品国产一区二区电影 | 国产三级在线视频| 日本一二三区视频观看| 日韩精品中文字幕看吧| 国产欧美日韩精品亚洲av| 在线看三级毛片| 亚洲经典国产精华液单| a级毛片a级免费在线| 中文字幕免费在线视频6| 国产午夜福利久久久久久| 黄色视频,在线免费观看| 国产乱人偷精品视频| 此物有八面人人有两片| 高清毛片免费观看视频网站| 亚洲中文日韩欧美视频| 免费av毛片视频| 秋霞在线观看毛片| 亚洲欧美精品自产自拍| 天美传媒精品一区二区| 国产综合懂色| 精华霜和精华液先用哪个| 免费一级毛片在线播放高清视频| 最好的美女福利视频网| 亚洲四区av| 欧美日韩国产亚洲二区| 精品久久国产蜜桃| 免费黄网站久久成人精品| 免费在线观看影片大全网站| 天天躁日日操中文字幕| 色5月婷婷丁香| 国产精品免费一区二区三区在线| 干丝袜人妻中文字幕| 全区人妻精品视频| 69av精品久久久久久| 精品久久久噜噜| 国产 一区精品| 久久国内精品自在自线图片| 国产精品一区二区三区四区免费观看 | 午夜老司机福利剧场| 午夜免费男女啪啪视频观看 | 美女被艹到高潮喷水动态| 婷婷色综合大香蕉| av女优亚洲男人天堂| 老熟妇乱子伦视频在线观看| 日韩欧美免费精品| 天堂网av新在线| 3wmmmm亚洲av在线观看| 夜夜夜夜夜久久久久| 免费观看在线日韩| 69人妻影院| 国产精品电影一区二区三区| 97超视频在线观看视频| 国产精品永久免费网站| 一级a爱片免费观看的视频| 成人av在线播放网站| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜 | 国产精品电影一区二区三区| 久久中文看片网| 又爽又黄无遮挡网站| 麻豆久久精品国产亚洲av| 亚洲国产精品成人综合色| 一级毛片aaaaaa免费看小| 婷婷六月久久综合丁香| 成年免费大片在线观看| 亚洲一区二区三区色噜噜| 亚洲av第一区精品v没综合| 99精品在免费线老司机午夜| 国产私拍福利视频在线观看| 亚洲精品456在线播放app| 国产精品一区二区性色av| 69av精品久久久久久| 人人妻人人看人人澡| 日韩欧美三级三区| av黄色大香蕉| 亚洲自拍偷在线| 成人av在线播放网站| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 国产在线精品亚洲第一网站| eeuss影院久久| 最近2019中文字幕mv第一页| 永久网站在线| 69人妻影院| 亚洲人成网站在线观看播放| 久久精品国产清高在天天线| 亚洲图色成人| 久久精品久久久久久噜噜老黄 | 亚洲欧美日韩高清专用| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线 | 国产欧美日韩精品亚洲av| 欧美高清性xxxxhd video| 2021天堂中文幕一二区在线观| 国产精华一区二区三区| 国产精品国产高清国产av| or卡值多少钱| 看黄色毛片网站| 97超视频在线观看视频| av黄色大香蕉| 丰满的人妻完整版| 日本在线视频免费播放| 亚洲成人中文字幕在线播放| 99热全是精品| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 精品人妻熟女av久视频| 国产精品一区二区性色av| 国模一区二区三区四区视频| h日本视频在线播放| 日韩欧美免费精品| 国产伦在线观看视频一区| 亚洲av成人av| 人妻丰满熟妇av一区二区三区| 丰满的人妻完整版| 亚洲国产精品国产精品| 日本 av在线| 国产单亲对白刺激| av在线观看视频网站免费| 国产真实乱freesex| 在线观看免费视频日本深夜| 男女视频在线观看网站免费| 欧美激情国产日韩精品一区| 免费观看人在逋| 午夜日韩欧美国产| 九九热线精品视视频播放| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 国产精品av视频在线免费观看| 国产69精品久久久久777片| 久久久久久九九精品二区国产| 午夜老司机福利剧场| 老熟妇乱子伦视频在线观看| 一区二区三区四区激情视频 | 色在线成人网| 亚洲一区高清亚洲精品| 欧美日韩在线观看h| 国产美女午夜福利| 成人毛片a级毛片在线播放| 亚洲va在线va天堂va国产| 精品福利观看| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 亚洲av五月六月丁香网| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频 | 日本 av在线| 久久草成人影院| 自拍偷自拍亚洲精品老妇| 最近的中文字幕免费完整| 亚洲欧美精品自产自拍| 老司机影院成人| av.在线天堂| 一边摸一边抽搐一进一小说| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 午夜免费激情av| 国产黄片美女视频| 美女内射精品一级片tv| 少妇高潮的动态图| 一个人观看的视频www高清免费观看| 亚洲无线观看免费| 日本免费a在线| 久久亚洲国产成人精品v| a级毛片免费高清观看在线播放| 成人一区二区视频在线观看| 99在线人妻在线中文字幕| 午夜精品一区二区三区免费看| 日韩欧美三级三区| 成人综合一区亚洲| 男女边吃奶边做爰视频| 日韩欧美在线乱码| 超碰av人人做人人爽久久| 在线播放无遮挡| 97在线视频观看| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 亚州av有码| 国产 一区 欧美 日韩| 久久久久久久久大av| 亚洲图色成人| 美女黄网站色视频| 天堂网av新在线| 日本精品一区二区三区蜜桃| 精品久久久噜噜| 五月玫瑰六月丁香| 国产色婷婷99| 波多野结衣高清作品| 午夜精品一区二区三区免费看| 深夜精品福利| 日韩一区二区视频免费看| 麻豆国产97在线/欧美| 日本一本二区三区精品| 亚洲18禁久久av| 老熟妇仑乱视频hdxx| 1024手机看黄色片| 在线观看av片永久免费下载| 在线看三级毛片| 亚洲真实伦在线观看| 国产日本99.免费观看| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 最新在线观看一区二区三区| 91av网一区二区| 中出人妻视频一区二区| 热99在线观看视频| 国产精品久久电影中文字幕| 色综合亚洲欧美另类图片| 国产精品永久免费网站| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看 | 精品人妻视频免费看| 亚洲精品456在线播放app| 亚洲精品成人久久久久久| 亚洲av不卡在线观看| 国产不卡一卡二| 高清毛片免费看| 久久久成人免费电影| 国产av一区在线观看免费| 亚洲av.av天堂| 十八禁国产超污无遮挡网站| 长腿黑丝高跟| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 欧美性猛交黑人性爽| 91在线观看av| 一区二区三区四区激情视频 | 国产成人91sexporn| 成人二区视频| 日本免费一区二区三区高清不卡| 中文字幕熟女人妻在线| 舔av片在线| 国产在视频线在精品| 日本色播在线视频| 最近2019中文字幕mv第一页| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 成年女人永久免费观看视频| 欧美国产日韩亚洲一区| 色在线成人网| 国产片特级美女逼逼视频| 伦理电影大哥的女人| 亚洲无线在线观看| av在线老鸭窝| av国产免费在线观看| 美女 人体艺术 gogo| 亚洲成人av在线免费| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 联通29元200g的流量卡| 草草在线视频免费看| 国产中年淑女户外野战色| 精品一区二区三区视频在线观看免费| 毛片一级片免费看久久久久| 在线播放无遮挡| 十八禁网站免费在线| 免费黄网站久久成人精品| 色在线成人网| 99热6这里只有精品| 婷婷精品国产亚洲av| 欧美日韩乱码在线| 天堂av国产一区二区熟女人妻| 色吧在线观看| 国产91av在线免费观看| 国产一区二区三区av在线 | 女的被弄到高潮叫床怎么办| 搡老岳熟女国产| 如何舔出高潮| 久久国产乱子免费精品| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 一进一出抽搐gif免费好疼| 精品欧美国产一区二区三| 中文亚洲av片在线观看爽| 毛片一级片免费看久久久久| 尾随美女入室| 国产一区二区在线av高清观看| 国产大屁股一区二区在线视频| 2021天堂中文幕一二区在线观| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 人妻夜夜爽99麻豆av| 俺也久久电影网| 黄色日韩在线| 日韩av在线大香蕉| 免费看光身美女| 国产一区二区三区在线臀色熟女| 国产av麻豆久久久久久久| 亚洲自偷自拍三级| 亚洲精华国产精华液的使用体验 | 欧美另类亚洲清纯唯美| 久久中文看片网| 国产激情偷乱视频一区二区| а√天堂www在线а√下载| 小说图片视频综合网站| 最近2019中文字幕mv第一页| 久久国产乱子免费精品| 最近最新中文字幕大全电影3| 男女边吃奶边做爰视频| 久久久欧美国产精品| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| АⅤ资源中文在线天堂| 欧美日韩国产亚洲二区| 18禁在线无遮挡免费观看视频 | 亚洲五月天丁香| 国产成人精品久久久久久| 秋霞在线观看毛片| 搡女人真爽免费视频火全软件 | 国产成人91sexporn| 国产精品电影一区二区三区| 国产黄色小视频在线观看| 亚洲专区国产一区二区| 国产黄色视频一区二区在线观看 | 男女啪啪激烈高潮av片| 亚洲av不卡在线观看| 99热只有精品国产| 搡老熟女国产l中国老女人| 99久久无色码亚洲精品果冻| 国内精品美女久久久久久| 国产成人freesex在线 | 男人舔奶头视频| 特大巨黑吊av在线直播| 99热只有精品国产| 色5月婷婷丁香| 国模一区二区三区四区视频| 嫩草影视91久久| 如何舔出高潮| 十八禁网站免费在线| 欧美日韩国产亚洲二区| 高清毛片免费观看视频网站| 99国产极品粉嫩在线观看| 亚洲国产精品久久男人天堂| 国产一区二区亚洲精品在线观看| 国产精品一区二区三区四区免费观看 | av在线亚洲专区| 午夜福利在线观看吧| 在线观看av片永久免费下载| 一卡2卡三卡四卡精品乱码亚洲| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 97超碰精品成人国产| 美女内射精品一级片tv| 97碰自拍视频| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 国产一区二区激情短视频| 国产毛片a区久久久久| 最近在线观看免费完整版| 欧美又色又爽又黄视频| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 九色成人免费人妻av| 日本熟妇午夜| 免费观看的影片在线观看| 日韩一本色道免费dvd| 亚洲久久久久久中文字幕| 精品久久久久久久久av| 亚洲av五月六月丁香网| 日韩 亚洲 欧美在线| 少妇丰满av| 国产探花在线观看一区二区| 亚洲av熟女| 亚洲一区二区三区色噜噜| 一级av片app| 在线免费观看的www视频| 亚洲国产日韩欧美精品在线观看| 国产成人影院久久av| 亚洲av中文av极速乱| 亚洲不卡免费看| 丰满乱子伦码专区| 亚洲专区国产一区二区| aaaaa片日本免费| 91麻豆精品激情在线观看国产| 国产亚洲精品av在线| 在线观看午夜福利视频| 亚洲精品一区av在线观看| 99久久成人亚洲精品观看| 中国国产av一级| 亚洲中文字幕日韩| 久久精品国产99精品国产亚洲性色| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 午夜免费男女啪啪视频观看 | 国产精品嫩草影院av在线观看| 久久人人精品亚洲av| 99久久成人亚洲精品观看| 亚洲性夜色夜夜综合| 亚洲av五月六月丁香网| 美女 人体艺术 gogo| 丰满的人妻完整版| 国产成人一区二区在线| 日本欧美国产在线视频| 欧美bdsm另类| 亚洲中文日韩欧美视频| 插阴视频在线观看视频| 亚洲欧美日韩无卡精品| 级片在线观看| 午夜亚洲福利在线播放| 12—13女人毛片做爰片一| 中文字幕免费在线视频6| 欧美一区二区国产精品久久精品| .国产精品久久| 国产精品一二三区在线看| av免费在线看不卡| 国产精品99久久久久久久久| 99在线视频只有这里精品首页| 一a级毛片在线观看| 亚洲中文日韩欧美视频| 高清毛片免费观看视频网站| 久久国产乱子免费精品| 免费人成在线观看视频色| 亚洲高清免费不卡视频| 午夜影院日韩av| 亚洲三级黄色毛片| 欧美成人a在线观看| 国产男靠女视频免费网站| 乱码一卡2卡4卡精品| 校园人妻丝袜中文字幕| 日本免费一区二区三区高清不卡| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 欧美一区二区亚洲| 两个人的视频大全免费| 一卡2卡三卡四卡精品乱码亚洲| a级毛片免费高清观看在线播放| 九九在线视频观看精品| 国产69精品久久久久777片| 国产欧美日韩精品亚洲av| 亚洲经典国产精华液单| 日本黄色片子视频| 国产成人91sexporn| 99热精品在线国产| 在线观看美女被高潮喷水网站| 久99久视频精品免费| 国产熟女欧美一区二区| 99久久精品国产国产毛片| 日韩精品青青久久久久久| 免费看日本二区| 亚洲精品日韩av片在线观看| 日本在线视频免费播放| 日韩欧美三级三区| 赤兔流量卡办理| 校园人妻丝袜中文字幕| 成人亚洲欧美一区二区av| 精品人妻熟女av久视频| 97人妻精品一区二区三区麻豆| 精品久久久久久久久久久久久| 波多野结衣高清作品| av在线亚洲专区| 一区二区三区免费毛片| 成人毛片a级毛片在线播放| 又爽又黄无遮挡网站| 久久精品国产清高在天天线| 波多野结衣巨乳人妻|