房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題及對(duì)策研究

胡函

摘要：中國(guó)改革開放至今三十余年，經(jīng)濟(jì)發(fā)展取得了許多重大成就，各行各業(yè)均呈蓬勃發(fā)展之勢(shì)。房地產(chǎn)行業(yè)也從改革開放初期，真正開始了自己的發(fā)展歷程。在經(jīng)過(guò)起步、調(diào)整推進(jìn)、協(xié)調(diào)發(fā)展、房?jī)r(jià)調(diào)控等幾個(gè)階段后，進(jìn)入深度調(diào)整期，這給房地產(chǎn)行業(yè)帶來(lái)前所未有的考驗(yàn)。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)企業(yè)；資本結(jié)構(gòu)；優(yōu)化對(duì)策

一、房地產(chǎn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)普遍存在的問(wèn)題及其影響

（一）企業(yè)融資方式不合理，股權(quán)融資偏好嚴(yán)重

與西方發(fā)達(dá)國(guó)家不同的是，我國(guó)股票上市公司普遍具有資產(chǎn)負(fù)債率較高的特征。而權(quán)益資金比例與負(fù)債資金的比例基本持平，反映出企業(yè)具有明顯的股權(quán)融資偏好。企業(yè)發(fā)展?fàn)I運(yùn)的長(zhǎng)期資金來(lái)源以股權(quán)融資為主，很少涉及債務(wù)融資。

（二）負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理，流動(dòng)負(fù)債率過(guò)高

我國(guó)上市公司普遍存在的問(wèn)題是債務(wù)資本中流動(dòng)負(fù)債所占比例過(guò)大。而過(guò)高的流動(dòng)負(fù)債是導(dǎo)致企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金減少的重要原因，使得企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不便，并且大大降低了企業(yè)的短期償債能力。偏高的流動(dòng)負(fù)債水平嚴(yán)重制約上市公司在金融市場(chǎng)環(huán)境中的發(fā)展，如果利率上下波動(dòng)，企業(yè)的資金將難以周轉(zhuǎn)，最終會(huì)導(dǎo)致上市公司的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)大幅上升。

（三）融資順序失調(diào)，嚴(yán)重依賴外部融資

在西方優(yōu)質(zhì)合理融資理論系統(tǒng)中，企業(yè)融資的順序最先考慮的是內(nèi)部融資，在企業(yè)無(wú)法通過(guò)內(nèi)部融資獲得所需資本時(shí)，再考慮無(wú)風(fēng)險(xiǎn)或低風(fēng)險(xiǎn)的舉債融資，新的股權(quán)融資則是排在優(yōu)序融資理論末端的選擇。而在我國(guó)上市公司其融資順序與之截然相反，企業(yè)更多情況下以商業(yè)銀行的貸款和股權(quán)融資作為首先考慮的融資方案。

二、資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題給企業(yè)造成的影響

（一）資本結(jié)構(gòu)的不合理性阻礙企業(yè)快速發(fā)展

我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)受國(guó)家政策影響非常明顯，政府相繼出臺(tái)的多項(xiàng)關(guān)于房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的政策，都是針對(duì)于房地產(chǎn)公司目前的發(fā)展?fàn)顩r予以整治，給房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)展帶來(lái)極大的影響。由于我國(guó)大型房地產(chǎn)公司仍是以銀行貸款為主要的融資方式過(guò)于簡(jiǎn)單，所以在國(guó)家政策干預(yù)下，房地產(chǎn)上市公司的融資行為有較大改變。近年來(lái)我國(guó)的大多數(shù)房地產(chǎn)上市公司正處在一個(gè)不斷擴(kuò)大規(guī)模的階段，但大部分的房地產(chǎn)上市公司都有權(quán)益資本偏少、資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏高的特點(diǎn)，資本結(jié)構(gòu)的不合理性阻礙了企業(yè)的快速發(fā)展。因此，對(duì)如何解決上市房地產(chǎn)公司資本結(jié)構(gòu)問(wèn)題的研究成為當(dāng)前行業(yè)發(fā)展的重中之重。

（二）資本結(jié)構(gòu)存在的問(wèn)題導(dǎo)致企業(yè)無(wú)法滿足市場(chǎng)需求

伴隨著我國(guó)城市化進(jìn)程的快速發(fā)展，居民的購(gòu)買能力也有大幅提高，以市場(chǎng)為導(dǎo)向來(lái)滿足城市居民的住房需求已經(jīng)成為當(dāng)今經(jīng)濟(jì)社會(huì)的必然發(fā)展趨勢(shì)。隨著城市居民人均及家庭可支配收入的持續(xù)增長(zhǎng)，居民對(duì)住宅市場(chǎng)也有了更大的需求，因而房地產(chǎn)行業(yè)有著廣闊的發(fā)展前景。我國(guó)大多數(shù)居民對(duì)居住的需求發(fā)生了質(zhì)的改變，更多居民在改善住宅條件、提高人均居住面積等方面有明顯需求，并且這樣的需求以成為主流趨勢(shì)，也會(huì)隨居民收入的提高隨之上升。目前房地產(chǎn)上市公司的發(fā)展?fàn)顩r明顯無(wú)法滿足這種需求。所以如果想要房地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展下去，就必須依靠大量的流動(dòng)資金作為后盾。要從根本上解決企業(yè)對(duì)資金需求的這個(gè)難題，就要著眼于金融產(chǎn)品的創(chuàng)新和融資渠道的日益完善。

（三）資本結(jié)構(gòu)的缺陷致使企業(yè)無(wú)法融入資本市場(chǎng)

從我國(guó)目前資本市場(chǎng)發(fā)展的狀況來(lái)看，其發(fā)展具有被動(dòng)滯后的特征。由于金融抑制政策和銀行主導(dǎo)型機(jī)制的雙重因素的干擾，導(dǎo)致其發(fā)展速度相當(dāng)遲緩，更無(wú)法與社會(huì)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)相比較。此外由于我國(guó)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)正處于發(fā)展不平衡的階段，直接導(dǎo)致了我國(guó)很多房地產(chǎn)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，難以維持企業(yè)在資本市場(chǎng)中站穩(wěn)腳跟。

三、優(yōu)化建議

（一）降低資產(chǎn)負(fù)債率，減輕企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

目前，隨著國(guó)家加大對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)信貸規(guī)模的管理和穩(wěn)定房?jī)r(jià)系列政策的出臺(tái)，在調(diào)整資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)時(shí)，最先需要考慮的是如何增強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的抗風(fēng)險(xiǎn)性。通過(guò)運(yùn)用最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)模型的科學(xué)計(jì)算，得出適合企業(yè)的最佳資產(chǎn)負(fù)債率，對(duì)于資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化就要立足于這個(gè)基數(shù)，進(jìn)行整體的調(diào)整。首先假設(shè)企業(yè)資本總額始終保持不變，這這種情況下找到適合企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化方案，其次，考慮到資本結(jié)構(gòu)受內(nèi)外部環(huán)境因素和財(cái)務(wù)彈性的影響較大，從影響因素的發(fā)展規(guī)律探索出適合企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的具體優(yōu)化方案，最后，結(jié)合企業(yè)目前的發(fā)展?fàn)顩r和國(guó)外房地產(chǎn)上市公司發(fā)展經(jīng)驗(yàn)及國(guó)內(nèi)優(yōu)秀的同行的實(shí)踐結(jié)果設(shè)置合理的資本結(jié)構(gòu)區(qū)間，降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債比例，從而實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的全方位優(yōu)化，以減輕企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

（二）選擇合理負(fù)債結(jié)構(gòu)，減輕企業(yè)償債壓力

若公司的資本結(jié)構(gòu)與最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)依然存在可觀差距，流動(dòng)負(fù)債比例高于行業(yè)平均水平，則負(fù)債規(guī)模存在明顯缺陷，必須選擇合適的負(fù)債融資方式用以優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)。負(fù)債融資方式主要通過(guò)向銀行貸款。由于商業(yè)銀行的主要資金來(lái)源是短期儲(chǔ)蓄存款，所能提供的貸款也都是短期的流動(dòng)貸款，這對(duì)迫切需要長(zhǎng)期資本的房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，具有明顯的制約性，不能保證持續(xù)豐富的資本供應(yīng)。因此，除考慮向國(guó)內(nèi)的商業(yè)銀行貸款等短期流動(dòng)負(fù)債之外，還應(yīng)爭(zhēng)取選擇其他形式的負(fù)債融資，例如具有可持續(xù)行的長(zhǎng)期負(fù)債融資等。通過(guò)選擇合理負(fù)債結(jié)構(gòu)，減緩企業(yè)的償債壓力，能輔助公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。

（三）合理分配股權(quán)，為企業(yè)擴(kuò)大規(guī)模提供保障

對(duì)于股權(quán)比較分散的問(wèn)題，會(huì)給公司帶來(lái)消極的影響。其中對(duì)于大股東股權(quán)集中度的下降，導(dǎo)致公司失去大股東們的強(qiáng)有力支持。由于股權(quán)分散程度高、信息不對(duì)稱和監(jiān)督成本過(guò)高等原因，導(dǎo)致兩權(quán)分離，在此條件下出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)者支配的局面，大量分散的小股東無(wú)意識(shí)也無(wú)不愿支付監(jiān)督成本，因此，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)決策產(chǎn)生阻礙，更注重個(gè)人利益，而不去監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者，從而形成了內(nèi)部管理的漏洞。因此，在提高可流通股比例的同時(shí)還必須加強(qiáng)大股東股權(quán)的集中控制，提高大股東在公司的股權(quán)比例。合理分配股權(quán)融資和債務(wù)融資的比例，使企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率處于合理穩(wěn)定的水平，減少企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金的長(zhǎng)期占用，保持金融等效彈性，方便企業(yè)獲得更多的流動(dòng)經(jīng)營(yíng)資金。同時(shí)在一定程度上降低流通股所占比例，企業(yè)內(nèi)兩權(quán)制衡的同時(shí)，也使公司獲得更穩(wěn)定的資金支持，為企業(yè)將來(lái)發(fā)展擴(kuò)大規(guī)模提供有力的保障。

（四）開拓新的融資渠道，滿足企業(yè)對(duì)資金的需求

影響房地產(chǎn)上市公司的融資成本和效率的關(guān)鍵是企業(yè)對(duì)于融資方式的選擇。為了企業(yè)能更好的獲得資金來(lái)源，降低企業(yè)對(duì)單一籌資渠道的依賴，應(yīng)選擇多種不同形式的融資。央行對(duì)于加強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)信貸業(yè)務(wù)管理的通知發(fā)表，及 2008 年起國(guó)家實(shí)施的對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控政策的調(diào)整，也敦促著公司開發(fā)新融資方式的腳步應(yīng)進(jìn)一步加快。單單依靠銀行貸款這種傳統(tǒng)單一的資金渠道，很難再滿足企業(yè)對(duì)營(yíng)運(yùn)資金的需求，所以新興的信托融資和房地產(chǎn)投資基金這兩種比較新型的渠道正在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的大環(huán)境下成為受到更多房地產(chǎn)上市公司矚目的新星。因此增加這兩種融資渠道可以更有效的實(shí)現(xiàn)公司的融資目標(biāo)，滿足企業(yè)對(duì)運(yùn)營(yíng)資金的需求。所以拓展多元化的融資渠道是推動(dòng)公司資本結(jié)構(gòu)成功優(yōu)化的關(guān)鍵所在。

四、結(jié)語(yǔ)

企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)是否合理直接影響到企業(yè)能否籌得足夠流動(dòng)資金，對(duì)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)有重大的影響，是直接關(guān)系到企業(yè)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)能否達(dá)到最大化目標(biāo)的根本依據(jù)，同時(shí)也是保障企業(yè)債權(quán)人能夠得到與其承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的收益率的重要指標(biāo)。所以，研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化問(wèn)題對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期持續(xù)的良好發(fā)展至關(guān)重要，健全合理的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響到企業(yè)生存和發(fā)展，同時(shí)也決定著公司價(jià)值最大化能否實(shí)現(xiàn)。其次，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)時(shí)刻保持動(dòng)態(tài)調(diào)整，由于國(guó)家政策、經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素的影響，導(dǎo)致企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)一直處在不斷變化中而不僅僅是一個(gè)靜態(tài)的定義。因此，確定企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)該是一個(gè)范圍，一個(gè)合理的選擇，而不是從一個(gè)靜態(tài)模型探討出來(lái)的一點(diǎn)。此外，采用科學(xué)的方式為企業(yè)籌集資金，使企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)與股權(quán)結(jié)構(gòu)保持相對(duì)平衡，達(dá)到企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化目標(biāo)，將有助于企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。

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（作者單位：遼寧師范大學(xué)）