融資制度對(duì)供給側(cè)改革的影響分析

方健 王蓉

【摘要】我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在“十二五”以來(lái)，呈現(xiàn)出整體下滑趨勢(shì)，表層原因是需求不足，但究其根本是由于供給側(cè)產(chǎn)品與需求脫節(jié)所導(dǎo)致的，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)急需重構(gòu)。習(xí)近平在中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議上首次提出了“供給側(cè)改革”，指出“在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)，著力加強(qiáng)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，著力提高供給體系質(zhì)量和效率，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)力”。供給側(cè)改革就是要通過(guò)供給端的技術(shù)進(jìn)步，資本，勞動(dòng)的調(diào)整，調(diào)節(jié)產(chǎn)品供給類型，用以適應(yīng)當(dāng)下需求。再經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的過(guò)程中，金融市場(chǎng)融資制度的好壞，在很大程度上影響這一過(guò)程的進(jìn)度。

【關(guān)鍵詞】融資制度 供給側(cè)改革 A股市場(chǎng)

一、引言

目前我國(guó)企業(yè)融資制度存在諸多問(wèn)題，這些問(wèn)題在一定程度上會(huì)影響改革的進(jìn)程，延長(zhǎng)改革時(shí)間，使經(jīng)濟(jì)增速放緩，進(jìn)而影響我國(guó)GDP，就業(yè)，人均收入等。在供給測(cè)改革的路徑中，如果有金融市場(chǎng)的大力支持，必定會(huì)使企業(yè)改革充滿活力。由于歷史因素，我國(guó)金融市場(chǎng)正隨著經(jīng)濟(jì)體制的改革不斷發(fā)展，正處于不夠成熟的階段，深度和廣度不足。這給企業(yè)融資帶來(lái)不便，供給側(cè)改革缺乏資金支持。

二、我國(guó)金融市場(chǎng)制度現(xiàn)狀及其問(wèn)題——以A股市場(chǎng)為例

（一）發(fā)行制度現(xiàn)狀及其問(wèn)題

在我國(guó)證券A股的一級(jí)市場(chǎng)現(xiàn)階段實(shí)行核準(zhǔn)制，發(fā)行人在發(fā)行股票時(shí)，不需要各級(jí)政府批準(zhǔn)，只要符合《證券法》和《公司法》的要求即可申請(qǐng)上市。但是，發(fā)行人要充分公開(kāi)企業(yè)的真實(shí)狀況，根據(jù)《證券法》和《公司法》，證券主管機(jī)關(guān)有權(quán)否決不符合規(guī)定條件的股票發(fā)行申請(qǐng)。近些年來(lái)隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革不斷深入，市場(chǎng)發(fā)展，核準(zhǔn)制發(fā)行制度的缺陷和不足逐步凸顯，主要表現(xiàn)在：核準(zhǔn)時(shí)間過(guò)長(zhǎng)，企業(yè)出現(xiàn)排隊(duì)現(xiàn)象，獲得資金往往需要很長(zhǎng)時(shí)間；核準(zhǔn)制存在通過(guò)數(shù)量控制的形式推高股價(jià)的因素，新股定價(jià)不合理，使投資者利益不能得到合理保護(hù)，不利于A股市場(chǎng)長(zhǎng)期健康發(fā)展，影響供給側(cè)改革企業(yè)融資制度；核準(zhǔn)制更容易存在利益尋租現(xiàn)象，由于實(shí)行總量控制，額度管理，這種制度極容易滋生腐敗現(xiàn)象，導(dǎo)致金融市場(chǎng)效率低下，供給側(cè)改革進(jìn)展緩慢。

（二）交易制度現(xiàn)狀及其問(wèn)題

二級(jí)市場(chǎng)的良好運(yùn)轉(zhuǎn)對(duì)一級(jí)市場(chǎng)起到一定的推進(jìn)作用，兩者關(guān)系密切，既相互依存，又相互制約。在供給側(cè)改革的開(kāi)端A股二級(jí)市場(chǎng)的繁榮，會(huì)對(duì)企業(yè)ipo或增發(fā)帶來(lái)更好的融資制度。由于我國(guó)證券市場(chǎng)建立時(shí)間相比于國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家較短，交易制度方面存在諸多不完善方面，具體表現(xiàn)在：漲跌停制度，國(guó)外發(fā)達(dá)國(guó)家通常無(wú)此制度，表面上漲跌停制度可以保護(hù)投資者，鎖定了單日的最大盈虧，促使價(jià)格在一個(gè)理性的區(qū)間波動(dòng)，減小其不理性投資行為所帶來(lái)的損失，但這項(xiàng)制度的缺陷在于價(jià)格是有市場(chǎng)供求關(guān)系決定的，短時(shí)間的價(jià)格抑制只能帶來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)。機(jī)構(gòu)投資者散戶化，機(jī)構(gòu)投資者受制于排名靠前才能獲得更多的資金投入，追求短期利潤(rùn)，在二級(jí)市場(chǎng)上的投資風(fēng)格偏向于進(jìn)行短期套利，并不注重上市公司的業(yè)績(jī)，前景和長(zhǎng)期發(fā)展。在我國(guó)散戶資金量能在二級(jí)市場(chǎng)上對(duì)A股市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)有重要影響時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者往往不能堅(jiān)持自己的投資理念，投資行為趨同于散戶，使得市場(chǎng)波動(dòng)劇烈，難以給普通投資者信心，不利于企業(yè)融資。中國(guó)A股沒(méi)有完全意義上的自由做空機(jī)制，雖然目前我國(guó)已有股指期貨存在，但對(duì)于中小投資者來(lái)說(shuō)準(zhǔn)入門檻過(guò)高，不能夠有效的為眾多中小投資者所運(yùn)用，當(dāng)A股市場(chǎng)大幅下跌時(shí)或投資者預(yù)期股指下跌，只能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)賣出規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，加上二級(jí)市場(chǎng)的跌停板限制，風(fēng)險(xiǎn)不能一次出清，風(fēng)險(xiǎn)會(huì)累加到下一交易日，恐慌情緒進(jìn)一步擴(kuò)大，會(huì)形成加速下跌的趨勢(shì)。市場(chǎng)過(guò)于封閉，國(guó)家干預(yù)能力強(qiáng)。目前我國(guó)資本市場(chǎng)上的外資型投資機(jī)構(gòu)及其形式重要有QFII，中港互認(rèn)基金以及滬港通，總量上外資規(guī)模較小，對(duì)市場(chǎng)定價(jià)功能不能起到一定影響。

（三）2015年A股暴跌及其救市方案對(duì)企業(yè)融資影響分析

2015年里，A股市場(chǎng)經(jīng)歷了千股漲停，千股跌停，市場(chǎng)波動(dòng)之大，在我國(guó)證券史上堪稱罕見(jiàn)。這種大范圍的波動(dòng)不僅影響投資者的投資信心，還進(jìn)一步影響了融資制度。在劇烈波動(dòng)的A股市場(chǎng)里，中小投資者普遍損失慘重，國(guó)家為控制恐慌情緒采取了一系列管控手段，包括關(guān)閉新股IPO融資，限制股指期貨開(kāi)倉(cāng)數(shù)量，限制大股東減持，組織資金入市等。當(dāng)A股市場(chǎng)大幅下跌，國(guó)家進(jìn)行干預(yù)，關(guān)閉ipo，使得企業(yè)不能通過(guò)A股市場(chǎng)進(jìn)行融資，這無(wú)疑會(huì)使供給側(cè)改革面臨減速的困境，當(dāng)A股市場(chǎng)暫停ipo就意味這它喪失了金融市場(chǎng)融資的基本功能。政府的干預(yù)雖然短時(shí)期可以起到穩(wěn)定指數(shù)的作用，但各項(xiàng)政策的推出并不能在一個(gè)本身制度上存在很大缺陷的金融市場(chǎng)上給投資者以信心，面臨風(fēng)險(xiǎn)集聚，大量資本通過(guò)國(guó)家救市資金入市時(shí)指數(shù)回升的時(shí)間點(diǎn)出逃，加劇了市場(chǎng)恐慌，使投資環(huán)境惡化，投資者喪失信心，不利于企業(yè)融資推進(jìn)供給側(cè)改革。大量非市場(chǎng)化的行政手段干預(yù)，也會(huì)使中國(guó)資本市場(chǎng)市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)的形象受損，不利于國(guó)際資本的進(jìn)入。股指期貨的開(kāi)倉(cāng)限制，也讓眾多機(jī)構(gòu)投資者失去了避險(xiǎn)工具，在市場(chǎng)下跌過(guò)程中為避免進(jìn)一步的資產(chǎn)損失，只能通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行拋售，加速股市指數(shù)暴跌。眾多市場(chǎng)制度的不合理，導(dǎo)致中國(guó)股市投融資制度脆弱，容易出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，在眾多供給側(cè)改革企業(yè)急需金融支持時(shí)，金融市場(chǎng)無(wú)法發(fā)揮融資功能，使供給側(cè)改革受阻。

三、A股市場(chǎng)制度完善對(duì)供給側(cè)改革企業(yè)融資效率提升

在完善二級(jí)市場(chǎng)交易制度后開(kāi)放一級(jí)市場(chǎng)注冊(cè)制是我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的必然選擇。隨著中國(guó)A股市場(chǎng)逐漸成熟，注冊(cè)制是未來(lái)發(fā)展的趨勢(shì)，健康穩(wěn)定的二級(jí)市場(chǎng)是一級(jí)市場(chǎng)發(fā)揮直接融資職能的有效保證。只有在二級(jí)交易市場(chǎng)的制度逐步完善，與世界主流證券交易市場(chǎng)制度向接軌，我國(guó)才能將發(fā)行制度轉(zhuǎn)換為注冊(cè)制，在有二級(jí)市場(chǎng)制度的支撐保證下，A股注冊(cè)制的開(kāi)展不會(huì)使市場(chǎng)產(chǎn)生劇烈波動(dòng)從而影響企業(yè)融資。主要措施有：取消漲跌停限制，讓價(jià)格決定供給需求，在風(fēng)險(xiǎn)來(lái)臨時(shí)，可以讓價(jià)格充分暴露風(fēng)險(xiǎn)，及時(shí)釋放風(fēng)險(xiǎn)，避免因短時(shí)間某一股票的風(fēng)險(xiǎn)積聚帶來(lái)連續(xù)跌停，使機(jī)構(gòu)投資者不得不拋售其它股票，引起連鎖反應(yīng)，使市場(chǎng)出現(xiàn)大幅下跌。擴(kuò)大融資融券標(biāo)的，降低準(zhǔn)入門檻，做空機(jī)制的放開(kāi)，不僅僅使得投資者盈利模式的多元化，還會(huì)使A股市場(chǎng)更好的發(fā)揮價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能，穩(wěn)定市場(chǎng)，任何一個(gè)成熟的證券市場(chǎng)都是雙向的市場(chǎng)，這種制度的變革會(huì)促使國(guó)內(nèi)投資氛圍轉(zhuǎn)向價(jià)值投資，使優(yōu)秀企業(yè)的融資需求更容易得到滿足。實(shí)施T+0制度，雖然恢復(fù)T+0交易制度可能在短期造成一定程度的市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，但從長(zhǎng)時(shí)間看卻是有利于證券市場(chǎng)健康發(fā)展，有利于改善企業(yè)融資制度，T+0制度有利于減少投資者風(fēng)險(xiǎn)，方便投資者在段時(shí)間內(nèi)資金退出，操作更加靈活，避免了因資金限制不能使用融券的投資者面臨不公平的交易環(huán)境，同時(shí)T+0也使得證券市場(chǎng)更加活躍，交易量增加，市場(chǎng)的繁榮會(huì)使發(fā)行市場(chǎng)ipo估值提升，對(duì)供給側(cè)改革企業(yè)融資產(chǎn)生重大影響。再各項(xiàng)交易制度逐步完善，與國(guó)際接軌后可適當(dāng)加大QFII額度，滬港通額度乃至放開(kāi)資本市場(chǎng)管制，吸納全球投資者進(jìn)入A股市場(chǎng)，為我國(guó)供給側(cè)企業(yè)提供多元化的資金支持，同時(shí)也可以減少國(guó)內(nèi)少數(shù)大資金機(jī)構(gòu)投資者減持或增持對(duì)市場(chǎng)的影響，增加市場(chǎng)流動(dòng)性。

四、總結(jié)

A股市場(chǎng)各項(xiàng)制度唇齒相依，在改革時(shí)必定牽一發(fā)而動(dòng)全身，各項(xiàng)制度的轉(zhuǎn)變時(shí)間間隔不易相差過(guò)長(zhǎng)，最優(yōu)的方式應(yīng)同時(shí)推進(jìn)，如16年年初的熔斷機(jī)制應(yīng)與漲跌幅限制的取消同時(shí)推進(jìn)，單獨(dú)推出熔斷機(jī)制而保留漲跌幅限制會(huì)使市場(chǎng)在出現(xiàn)短期風(fēng)險(xiǎn)時(shí)喪失流動(dòng)性。每一項(xiàng)交易制度的改革必須結(jié)合現(xiàn)有市場(chǎng)環(huán)境做出決定，采取政策組合的方式改善融資制度，發(fā)展良好的一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)，充分發(fā)揮A股市場(chǎng)直接融資優(yōu)勢(shì)，推進(jìn)供給側(cè)改革，供給側(cè)改革企業(yè)的成功轉(zhuǎn)型也必定會(huì)為為廣大投資者帶來(lái)穩(wěn)定收益，實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革和A股市場(chǎng)投資者雙贏的效果。

參考文獻(xiàn)

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作者簡(jiǎn)介：方健（1991-），男，漢，遼寧沈陽(yáng)人，沈陽(yáng)化工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院2015級(jí)研究生，研究方向：金融學(xué)；王蓉（1972-），女，漢，重慶人，博士，沈陽(yáng)化工大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院副教授，研究方向：產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)。