中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

偉立斯

摘要：美國是中國第二大商品貿(mào)易合作伙伴，第一大出口市場和第三大進(jìn)口來源地。本文將指出中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購的現(xiàn)狀、其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響因素及可能遇到的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并對中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行國際比較，最后對中國民營企業(yè)提出建議。

關(guān)鍵詞：民營企業(yè)；跨國并購；美國；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

一、中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購的現(xiàn)狀

在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整背景下，跨國并購已成為我國企業(yè)實(shí)施國際化戰(zhàn)略的重要方式。中國大陸企業(yè)在2013年發(fā)起了200宗跨國并購交易，總交易金額達(dá)到了515億美元。我國民營企業(yè)在實(shí)施“走出去”戰(zhàn)略下，逐漸成為中國企業(yè)跨國并購的重要力量。我國民營企業(yè)在2013年發(fā)起跨國并購141宗，總交易金額達(dá)到120億美元。民營企業(yè)跨國并購的投資領(lǐng)域更趨多元化，除蓋了能源動(dòng)力、原材料、工業(yè)、消費(fèi)品及服務(wù)、高科技等行業(yè)。①

長期以來，中美雙邊貿(mào)易一直是發(fā)達(dá)國家和發(fā)展中國家間的典型貿(mào)易狀態(tài)——美國向中國出口高端工業(yè)品，如機(jī)電產(chǎn)品、運(yùn)輸設(shè)備等。中國向美國出口消費(fèi)品及初級工業(yè)品，如家具玩具、紡織品和賤金屬制品。然而經(jīng)過2008年金融危機(jī)，一些美國傳統(tǒng)企業(yè)經(jīng)營困難，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)要賣出去或者尋求合作。同時(shí)美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形勢趨好，市場普遍預(yù)計(jì)美元仍將處于升值周期，同等條件下投資美國還可獲得匯率加成。近年中國民營企業(yè)在美跨國并購的速度日益增多，在未來5至10年所占份額會(huì)越來越大。中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購將時(shí)刻面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，而影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素主要有美國宏觀社會(huì)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境和金融市場的發(fā)達(dá)程度。

二、中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)美國市場的投資環(huán)境、我國民營企業(yè)自身狀況及其跨國并購的行業(yè)特點(diǎn)，本文認(rèn)為中國民營企業(yè)在美國跨國并購各階段過程中將面臨不同類型的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（一）并購準(zhǔn)備階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

民營企業(yè)在美國跨國并購準(zhǔn)備階段各環(huán)節(jié)可能遭遇確定目標(biāo)企業(yè)的戰(zhàn)略決策風(fēng)險(xiǎn)、對目標(biāo)企業(yè)估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)和政策風(fēng)險(xiǎn)等財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。若并購方企業(yè)在確定目標(biāo)企業(yè)時(shí)沒有認(rèn)真充分考慮企業(yè)自身的戰(zhàn)略目標(biāo)、財(cái)務(wù)狀況及目標(biāo)企業(yè)的整體實(shí)力和經(jīng)營環(huán)境，很可能導(dǎo)致并購后企業(yè)難以整合戰(zhàn)略目標(biāo)。對美國目標(biāo)企業(yè)估值定價(jià)是我國并購方企業(yè)跨國并購財(cái)務(wù)決策和并購效應(yīng)的基礎(chǔ)和關(guān)鍵。目標(biāo)企業(yè)的技術(shù)和品牌作為無形資產(chǎn)，其價(jià)值很難被精確評估，往往容易導(dǎo)致高估目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值，產(chǎn)生高的估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。政策風(fēng)險(xiǎn)的主要來源是美國明確規(guī)定外資對關(guān)系國家安全的重要行業(yè)并購時(shí)需向政府或相關(guān)部門報(bào)批，出于政治因素和國家安全的考量，美國政府對中國民營企業(yè)跨國并購持十分謹(jǐn)慎的態(tài)度，不少并購項(xiàng)目因政府的強(qiáng)烈干預(yù)而失敗，未來中國民營企業(yè)在美國跨國并購將繼續(xù)面臨很高的并購風(fēng)險(xiǎn)。

（二）并購執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

并購執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)來源主要有融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)以及利率匯率風(fēng)險(xiǎn)。相比大型國有企業(yè)，民營企業(yè)因自身實(shí)力限制，且缺乏跨國并購融資專業(yè)人才，在海外資本市場融資能力有限?？鐕①徤婕暗慕灰捉痤~龐大，需要多種融資方式進(jìn)行合理組合。若股權(quán)再融資和債務(wù)資本融資兩部分結(jié)構(gòu)安排失當(dāng)，將導(dǎo)致加權(quán)平均資本成本過高，存在成本風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)入支付階段可供企業(yè)選擇的支付方式多種多樣，不過每一種支付方式都存在一定風(fēng)險(xiǎn)性。常用的具體支付方式有：①現(xiàn)金支付，經(jīng)營資金被大量占用，可能出現(xiàn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和償債風(fēng)險(xiǎn)；②股權(quán)支付，原有股權(quán)比例將發(fā)生改變，可能出現(xiàn)股權(quán)稀釋和每股收益稀釋的風(fēng)險(xiǎn)；③杠桿支付，企業(yè)大量向金融機(jī)構(gòu)貸款，未來會(huì)面臨沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)。由于在美國跨國并購支付牽涉到以美元計(jì)價(jià)，美元兌人民幣匯率波動(dòng)和趨勢將關(guān)系到中國民營企業(yè)融資支付風(fēng)險(xiǎn)的大小。由于美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭強(qiáng)勁，美聯(lián)儲2015年12月16日宣布加息，這標(biāo)志著美國自2006年以來正式開啟加息周期，美元有望繼續(xù)走高。美元兌人民幣匯率若持續(xù)升值，并購成本增加，增大融資支付風(fēng)險(xiǎn)。貸款利率的高低直接影響到融資成本。

（三）并購整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

我國民營企業(yè)在美國的跨國并購對象多為財(cái)務(wù)狀況惡化的企業(yè)，有效的財(cái)務(wù)整合是其并購整合成功的關(guān)鍵。財(cái)務(wù)整合涉及資產(chǎn)債務(wù)重組、財(cái)務(wù)組織結(jié)構(gòu)整合、管理制度及統(tǒng)一會(huì)計(jì)核算體系、資本運(yùn)作等多方面內(nèi)容，任何環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題都會(huì)導(dǎo)致財(cái)務(wù)成果與預(yù)期不符甚至引發(fā)債務(wù)危機(jī)，債務(wù)鏈很可能導(dǎo)致并購破產(chǎn)，甚至使國內(nèi)并購方企業(yè)產(chǎn)生營運(yùn)危機(jī)。一方面，整合階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)源自前期融資支付風(fēng)險(xiǎn)的延續(xù)。另一方面，對被購企業(yè)的資產(chǎn)債務(wù)重組不當(dāng)也將導(dǎo)致財(cái)務(wù)整合失敗。企業(yè)并購整合還包括戰(zhàn)略目標(biāo)整合、人力資源整合、文化整合、組織結(jié)構(gòu)整合等，每一方面整合都存在一定風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)通過企業(yè)財(cái)務(wù)狀況表現(xiàn)出來，構(gòu)成影響并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)內(nèi)部因素。考慮到美國和中國文化存在巨大差異，中國民營企業(yè)到美國跨國并購文化差異風(fēng)險(xiǎn)難以避免。當(dāng)文化矛盾難以調(diào)和時(shí)，經(jīng)營理念和戰(zhàn)略目標(biāo)易發(fā)生分歧，企業(yè)原有的凝聚力逐漸喪失，不能達(dá)成預(yù)期的協(xié)同效應(yīng)和并購目標(biāo)。

三、中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場跨國并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的國際比較

根據(jù)德勤《2013大中華對外并購項(xiàng)目聚焦》報(bào)告顯示，與歐洲市場相比，中國民營企業(yè)要進(jìn)入美國市場時(shí)更加要注意法律適用的延續(xù)性、目標(biāo)信息缺失或不足等障礙。法律適用的延續(xù)性限制和目標(biāo)信息缺失或可靠性不足限制可能會(huì)引起中國企業(yè)在美國并購執(zhí)行階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及準(zhǔn)備階段時(shí)的估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。美國市場與亞洲市場相比主要面臨的風(fēng)險(xiǎn)是管理文化差異、目標(biāo)業(yè)務(wù)不愿出售和外匯管制和貨幣兌換等障礙。這些因素可能導(dǎo)致中國企業(yè)在美國跨國并購的估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資支付風(fēng)險(xiǎn)及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。

通過上述比較可以看出，中國民營企業(yè)進(jìn)入美國市場更需要注意由于管理文化差異、目標(biāo)業(yè)務(wù)不愿出售和融資限制所引起的估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資支付風(fēng)險(xiǎn)及財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。

四、結(jié)論

我國民營企業(yè)在美國進(jìn)行跨國并購活動(dòng)時(shí)，應(yīng)在對美國市場宏觀、微觀商務(wù)環(huán)境充分了解的基礎(chǔ)上，對并購各個(gè)階段的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行合理評估，盡量降低和避免可能出現(xiàn)的各類風(fēng)險(xiǎn)。首先，從民營企業(yè)自身角度出發(fā)，結(jié)合跨國經(jīng)營戰(zhàn)略選擇價(jià)值被低估的目標(biāo)企業(yè)，盡可能繞開可能遭遇的政治和法律障礙；在當(dāng)?shù)仄刚垖I(yè)財(cái)務(wù)顧問盡職審查；吸納融資專業(yè)人才，拓寬融資渠道，適度從海外資本市場融資；有效運(yùn)用創(chuàng)新金融工具規(guī)避美元匯率風(fēng)險(xiǎn)；充分重視并購后的多項(xiàng)整合，融合好兩國家、兩企業(yè)文化。其次，從中國政府的角度出發(fā)，政府應(yīng)完善對民營企業(yè)跨國并購的政策支持，精簡對外投資的審批程序；鼓勵(lì)國有商業(yè)銀行對民營企業(yè)跨國并購建立專項(xiàng)貸款基金制度；協(xié)助企業(yè)建立跨國并購風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制。

注解：

①引用自普華永道《2013年中國地區(qū)企業(yè)并購回顧與2014年前瞻》報(bào)告

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