信貸投放量增質(zhì)升

文頤

根據(jù)央行1月12日發(fā)布的2023年12月社融及金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，社融存量同比增速為9.5%，12月社融增量為1.94萬億元，12月新增人民幣貸款為1.17萬億元。

1月12日，央行發(fā)布2023年社融金融數(shù)據(jù)。12月末，社融存量同比增長9.5%（增速環(huán)比增長0.1個百分點）；剔除政府債后的社融同比增長8.55%，環(huán)比基本持平。12月社融新增1.94萬億元，同比多增6342億元；社融口徑信貸新增1.1萬億元，同比少增3351億元。截至12月末，M2同比增長9.7%，M1同比增長1.3%。

具體來看，政府債券發(fā)行支撐12月社融同比多增。12月社融新增1.94萬億元，同比多增6342億元。從結(jié)構(gòu)上看，同比多增的主要貢獻來自政府債券。政府債券凈融資9279億元，同比多增6470億元。12月人民幣貸款新增1.1萬億元，較上年同期少增3351億元；信貸投放總量繼續(xù)偏弱，實體融資需求仍未見明顯恢復(fù)。從其他項目來看，企業(yè)債券凈融資為-2625億元，同比少減2262億元；股票融資為3508億元，同比少增935億元；表外凈融資為-1564億元，同比少減145億元。

信貸投放總量與往年同期水平相當(dāng)，中長期貸款占比有所提高。從金融統(tǒng)計口徑信貸增長情況來看，12月新增人民幣貸款1.17萬億元，在2022年年底政府債帶動信貸投放的高基數(shù)下，同比少增2300億元，但與往年同期水平基本相當(dāng)；其中，中長期貸款新增超萬億元，占新增人民幣貸款的86%，結(jié)構(gòu)有所改善。

分部門來看，居民端信心仍偏弱，按揭貸款持續(xù)低增。12月居民貸款新增2221億元，處于歷史同期較低水平。在2022年同期較低基數(shù)下，同比多增468億元；較2019-2021年同期分別少增4238億元、3414億元、1495億元，反映居民信貸需求恢復(fù)仍然較慢；其中，居民短貸新增759億元，同比多增872億元；居民中長期貸款新增1462億元，同比少增403億元。

從地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)來看，12月百強房企銷售額同比下降34.6%，同比降幅保持在年內(nèi)高位。在樓市不景氣的大背景下，居民消費和購房意愿處在低位。近期，租賃住房貸款支持計劃、城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機制等政策相繼推出，聚焦“盤活存量”和“保交樓”，后續(xù)仍需進一步觀察政策合力效果。

此外，企業(yè)中長期貸款同比少增，融資需求偏弱。企業(yè)貸款新增8916億元，同比少增3721億元；其中，企業(yè)中長期貸款新增8612億元，同比少增3498億元；主要與2022年同期高基數(shù)，以及當(dāng)前企業(yè)融資需求走弱，銀行傾向于將基建項目儲備到年初“開門紅”投放有關(guān)。企業(yè)短貸減少635億元，同比多減219億元；票據(jù)融資1497億元，同比多351億元。

M1同比增速止跌，M1-M2剪刀差收窄。12月，M2增速為9.7%，環(huán)比下降0.3個百分點；M1增速為1.3%，環(huán)比持平。M1增速止跌走平，M1-M2剪刀差錄得-8.4%，環(huán)比收窄，但總體仍處在較低水平，反映資金活化效率，企業(yè)生產(chǎn)活躍度仍待改善。12月人民幣存款新增868億元，同比少增6374億元。從分項看，居民存款新增1.98萬億元，同比少增9123億元；企業(yè)存款新增3165億元，同比多增2341億元；財政存款減少9221億元，同比少減1636億元；非銀金融機構(gòu)存款減少5326億元，同比基本持平。

在政策持續(xù)發(fā)力而經(jīng)濟回暖持續(xù)性仍待觀察的當(dāng)下，基于短期行業(yè)基本面分化、長期政策支持國有大行、區(qū)域發(fā)展助力中小銀行的判斷，布局大小兩端的銀行，即高股息穩(wěn)健國有大行和高成長優(yōu)質(zhì)區(qū)域中小銀行仍為穩(wěn)健的投資策略。

根據(jù)央行1月12日發(fā)布的2023年12月社融及金融統(tǒng)計數(shù)據(jù)，社融存量同比增速為9.5%，12月社融增量為1.94萬億元，12月新增人民幣貸款為1.17萬億元。

社融存量增速升至9.5%，主要靠政府債擴容支撐。12月，社融存量同比增速較上月提高0.1個百分點，新增社融1.94萬億元，同比多增0.63萬億元。具體來看，人民幣貸款（社融口徑）新增1.11萬億元，同比少增0.34萬億元，政府債券新增0.93萬億元，同比多增0.65萬億元。政府債是支撐12月社融同比多增的主要分項，12月發(fā)改委下發(fā)的兩批增發(fā)國債項目清單顯示，1萬億元增發(fā)國債中大部分已落實至具體項目，可能是支撐政府債增長的主要來源。

貸款同比少增，居民短貸略有改善。12月，人民幣貸款增加1.17萬億元，同比少增0.24萬億元。結(jié)構(gòu)上，對公中長期貸款為主要拖累項，12月同比少增3498億元。對公中長期已經(jīng)連續(xù)六個月同比少增，反映經(jīng)濟修復(fù)中，企業(yè)融資意愿依然不足。此外，11月、12月對公中長期貸款同比少增明顯高于7-10月，或也受銀行為年初“開門紅”儲備項目的影響。對公短貸同比多減219億元。居民中長期貸款同比少增403億元，反映居民購房意愿仍有待恢復(fù)。居民短期貸款同比多增872億元，可能是元旦假期旅游消費起到一定拉動效果。票據(jù)融資同比小幅多增351億元，也在一定程度上表明實體經(jīng)濟的信貸需求不強，存在以票沖貸的可能性。

在高基數(shù)影響下，居民存款同比少增明顯。截至12月末，M2余額同比增速較上月下降0.3個百分點，M1余額同比增速與上月持平。從2023年全年來看，12月M1增速仍處于較低水平，反映資金活化意愿仍有所不足。后續(xù)看，PSL重啟或能對M1起到一定的提振作用。存款端，12月人民幣存款增加868億元，同比少增6402億元，存款的同比少增主要源自居民存款，12月居民存款同比少增9123億元，或源于2022年年末理財“贖回潮”背景下，資金回轉(zhuǎn)至居民存款形成了較高基數(shù)。

12月社融延續(xù)同比多增，人民幣貸款同比少增，但從2023年全年來看，人民幣貸款實現(xiàn)了同比多增，全年貸款投放不弱。增發(fā)萬億元國債加速落實，12月央行重啟PSL投放3500億元，背后反映了政策助力經(jīng)濟的積極態(tài)度，銀行2024年年初信貸“開門紅”可能超預(yù)期，利好板塊估值修復(fù)。

12月存量社融增速為9.5%，已連續(xù)3個月實現(xiàn)回升。社融新增1.94萬億元，略低于預(yù)期（預(yù)測新增2.06萬億元），實現(xiàn)同比多增6169億元；其中，對實體發(fā)放的人民幣貸款新增1.1萬億元，同比少增3485億元。

從新增結(jié)構(gòu)看，12月社融較11月邊際變化不大。社融同比多增的主要支撐仍然在直接融資方面。在政策推動下，國債發(fā)行放量帶動政府債融資額走高。年末貸款需求相對疲弱，信貸端對社融同比多增造成拖累。

12月企業(yè)中長期貸款未見明顯起色，是貸款同比少增的主要原因。12月企業(yè)貸款新增8916億元，同比少增3721億元；其中，企業(yè)中長期貸款單月增量為8612億元，同比少增3498億元。根據(jù)華融證券的分析，主要原因如下：一是2023年中長期貸款靠前投放，臨近年底項目儲備有限。放在2023年全年維度看，企業(yè)中長期貸款增量是有數(shù)據(jù)以來最高的一年，同比多增量也處于近年來較高水平。二是2022年同期基數(shù)較高，2022年12月企業(yè)中長期新增1.2萬億元，同比多增量創(chuàng)年內(nèi)峰值。三是企業(yè)預(yù)期仍然有待修復(fù)，12月PMI在榮枯線以下徘徊，企業(yè)投融資需求或偏謹慎。

居民貸款在2022年低基數(shù)下繼續(xù)小幅多增。12月居民貸款新增2221億元，同比多增468億元，其中短貸多增、中長貸少增。觀察與居民加杠桿需求密切相關(guān)的房地產(chǎn)銷售指標同比仍處于負區(qū)間，反映出居民購房意愿不足，預(yù)計短期內(nèi)居民信貸需求難有較大起色。

政策帶動下的直融新增是12月社融的主要亮點。當(dāng)月新增直接融資規(guī)模為7162億元，同比多增7169億元。10月以來，財政政策發(fā)力，從特殊再融資債發(fā)行到萬億元特別國債計劃實施，帶動政府債融資額走高。12月新增政府債券9279億元，同比多增6546億元。

值得注意的是M1-M2剪刀差收窄：12月M1增速為1.3%，增速與上月持平，維持在年內(nèi)低點；M2增速為9.7%，較上月下降0.3個百分點。M1-M2為-8.4個百分點，環(huán)比小幅回升，但絕對數(shù)值仍處于低位，資金活化程度有待提高。

近期，政策端接連發(fā)力，租賃住房貸款支持計劃出臺、央行重啟抵押補充貸款（PSL）投放，政策驅(qū)動對一季度社融增量形成一定支撐。后續(xù)2023年四季度發(fā)行的政府債也將逐步下?lián)苤另椖浚型麕优涮兹谫Y需求提振。隨著財政政策“提質(zhì)增效”，廣泛參與國資項目的國有大行信貸需求有望保持高景氣。經(jīng)濟“先立后破”，中小銀行的基本面加有望快速修復(fù)。

12月社融新增1.94萬億元，同比多增6169億元，新增規(guī)模低于Wind一致預(yù)期的2.06萬億元；存量社融同比增長9.5%，較11月同比增速環(huán)比提高0.1個百分點。

從表內(nèi)信貸情況看，央行發(fā)布的公告顯示，2023年12月凈新增PSL3500億元，在PSL的帶動下，12月新增貸款以企業(yè)中長期貸款為主；不過在2022年同期的高基數(shù)下同比少增。12月新增人民幣貸款1.11萬億元，較2022年同期少增3351億元。

從表外信貸情況看，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票融資轉(zhuǎn)負。12月未貼現(xiàn)銀行承兌匯票為-1869億元，較2022年同期多減1315億元。而12月信托融資為348億元，在2022年同期相對較低的基數(shù)下同比多增1112億元。12月委托貸款減少43億元，同比少減58億元。

政府債融資在低基數(shù)下繼續(xù)多增，12月新增政府債融資9279億元，同比增長6470億元。2022年財政相對前置因此形成了同期比較低的基數(shù)。12月企業(yè)債融資在低基數(shù)下同比多增，股票融資同比少增。12月新增企業(yè)債融資-2625億元，同比多增2262億元，主要是2022年同期債市波動造成企業(yè)債大規(guī)模取消發(fā)行形成了較低的基數(shù)；股票融資新增508億元，同比少增935億元，預(yù)計與持續(xù)優(yōu)化IPO和再融資政策有關(guān)。

12月新增信貸規(guī)模符合市場預(yù)期：新增貸款1.17萬億元，較2022年同期少增2401億元，與Wind一致預(yù)期基本一致。信貸余額同比增長10.6%，增速環(huán)比下降0.2個百分點。

從居民貸款看，居民中長貸同比負增長。12月居民短貸、中長貸分別增長759億元和1462億元，分別同比變化872億元和-403億元。從企業(yè)貸款看，企業(yè)中長期貸款主要受基數(shù)影響。12月企業(yè)中長期貸款、企業(yè)短貸、票據(jù)凈融資分別為8612億元、-635億元和1497億元，增量較2022年同期變化-219億元、-3498億元和351億元。非銀信貸增加94億元，較2022年同期增加105億元。

跟蹤2023年12月、2024年1月按揭貸款需求景氣度可知，12月份的10大和30大中城市商品房日均成交面積分別為21.2萬平方米和41.6萬平方米（上月為17萬平方米和32.6萬平方米），受北京、上海房地產(chǎn)新政影響邊際增加，最新1月份上旬?dāng)?shù)據(jù)受季節(jié)性影響環(huán)比下降，同比仍低于往年同期。

M2同比增速均下降，預(yù)計是政府債的持續(xù)高增讓流動性趨緊，M2-M1剪刀差有所縮小。12月M0、M1、M2同比分別增長8.3%、1.3%、9.7%，較上月同比增速變化-2.1個百分點、0和-0.3個百分點。M2-M1為8.4%，增速差較前值縮小0.3個百分點。

存款同比增長10%，增速環(huán)比11月下降0.2個百分點。12月新增存款868億元，較往年同期少增6402億元。在居民存款方面，居民存款在年末往往多增，呈現(xiàn)出比較明顯的季節(jié)性，預(yù)計是年末銀行逐漸迎來考核，因此攬儲力度更大。12月居民存款增加1.98萬億元，不過在2022年同期的高基數(shù)下同比少增9123億元；2022年債市波動、理財凈值回撤，預(yù)計有較大體量資金從理財轉(zhuǎn)為存款。另一方面，企業(yè)存款增加3165億元，較2022年同期同比多增2341億元。

在財政存款方面，財政資金在年末一般有比較大的支出，財政存款有所下降。12月財政存款減少9221萬億元，較上年同期少減1636億元。非銀存款12月減少5326億元，較2022年變化不大。

展望2024年1月社融，一季度信貸投放會有平滑，預(yù)計信貸脈沖同比減緩。從一季度月份間節(jié)奏來看，預(yù)計1月不弱，銀行年初還是有搶投放訴求；2月受春節(jié)影響，有平滑節(jié)奏的需求；3月銀行有季末財報訴求，預(yù)計是次小高峰。

12月，M1、M2同比增速分別為1.3%（環(huán)比持平）、9.7%（環(huán)比下降0.3個百分點），M2-M1剪刀差下降至8.4個百分點，環(huán)比下降0.3個百分點，資金活化程度改善。人民幣存款當(dāng)月新增868億元，同比少增6374億元，其中，居民存款為主要拖累，同比少增9123億元，主要源于2022年同期理財產(chǎn)品“贖回潮”形成的存款高基數(shù)效應(yīng)；企業(yè)存款同比多增，財政、非銀存款同比少減。

社融存量增速持續(xù)提升，政府債券仍為主要支撐。12月，社融新增1.94萬億元，低于市場預(yù)期（Wind一致預(yù)期為2.06萬億元），同比多增6342億元，存量增速為9.5%（環(huán)比增加0.1個百分點），總量延續(xù)恢復(fù)勢頭，從結(jié)構(gòu)上看，政府債券依然是主要支撐。

在貸款方面，人民幣貸款（社融口徑）12月新增1.11萬億元，同比少增3351億元；在表外三項方面，委托貸款同比基本持平，信托貸款當(dāng)月新增348億元，低基數(shù)下同比多增1112億元；12月國有大行、股份制銀行銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率大幅下降，1個月票據(jù)利率基本維持在0%，反映銀行收票力度較強，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比多減1315億元。在直接融資方面，政府債券融資當(dāng)月新增9279億元，同比多增6470億元，主要源于特別國債發(fā)行。企業(yè)債券同比少減2262億元，源于2022年同期債市負反饋形成的低基數(shù)。

在人民幣貸款方面，總量不及預(yù)期，中長期信用仍待修復(fù)。12月，人民幣貸款（金融數(shù)據(jù)口徑）新增1.17萬億元，同比少增2300億元，其中，企業(yè)中長貸為主要拖累項。

在企業(yè)貸款方面，實體融資需求偏弱，中長期貸款增速延續(xù)回落。12月制造業(yè)PMI在榮枯線以下環(huán)比繼續(xù)回落，實體融資需求不強，對公短期貸款同比多減219億元；票據(jù)融資同比多增351億元；中長貸當(dāng)月新增8612億元，在2023年貸款節(jié)奏前置的背景下仍好于歷史同期表現(xiàn)，或有部分2024年一季度項目貸款提前投放，但由于2022年同期信貸配套政策發(fā)力，對公中長貸基數(shù)較高，同比少增3498億元，存量同比增速環(huán)比下降0.64個百分點至15.92%。

在居民貸款方面，短貸復(fù)蘇，中長期信用尚待修復(fù)。12月居民貸款同比多增468億元，其中，短貸同比多增872億元，中長貸同比少增403億元，伴隨12月中下旬一線城市陸續(xù)出臺地產(chǎn)銷售刺激政策，看好2024年居民中長期信用修復(fù)。

2023年12月社融增速延續(xù)回升態(tài)勢，2024年開年以來票據(jù)利率快速上行，疊加PSL投放對信貸需求的撬動作用，預(yù)期2024年“開門紅”信貸總量并不弱。年初往往是銀行板塊容易表現(xiàn)較好的時間窗口。

預(yù)計2024年M2增速為8.7%，其中，廣義財政凈投放約8.1萬億元，銀行向?qū)嶓w部門投放信貸約21.3萬億元。而且，中央政府將接替地方政府成為加杠桿的主力；信貸方面，房地產(chǎn)新增信貸邊際小幅改善，但仍將是信貸投放主要拖累項。預(yù)計2024年信貸投放將聚焦“五篇大文章”，呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性寬松的格局。

在基礎(chǔ)貨幣方面，預(yù)計央行將降準兩次，每次降準0.25個百分點，廣義再貸款投放約2.01萬億元。國信證券認為，降準并不意味著貨幣政策寬松，而是為了補充超額準備金的缺口，以實現(xiàn)銀行間流動性維持在一個相對較為合理的水平。

流動性分析主要包含兩層含義：一是廣義流動性，主要是指相對于整體經(jīng)濟而言，貨幣總供給是偏多還是偏少，主要跟蹤M2；二是狹義流動性，主要指的是銀行間市場的資金是否充裕，主要跟蹤超儲率，即需要知道投放了多少基礎(chǔ)貨幣、法定存款準備金變動等。其中法定存款準備金取決于一般存款（M2-M0-非銀存款+不計入M2的一般存款）和存款準備金率，因此流動性分析框架從M2預(yù)測開始，預(yù)計2024年M2增速為8.7%。

M2是反映貨幣總量的一個重要指標，合理的M2增長必須能夠滿足經(jīng)濟增長、資產(chǎn)價格合理上漲以及貨幣深化等多種需求，即M2增速=名義GDP增速+名義資產(chǎn)因素+擾動項。現(xiàn)實中M2很難與經(jīng)濟增長完全匹配，貨幣政策的目標一般是保持M2增速與名義GDP增速基本匹配。但是由于貨幣政策向經(jīng)濟傳導(dǎo)效果會受實體部門信心、金融機構(gòu)資金在實體部門和金融市場配置等因素影響，因此M2增速和經(jīng)濟增速在某些年份也會出現(xiàn)明顯背離。

社融存量增速持續(xù)提升，總量延續(xù)恢復(fù)勢頭，從結(jié)構(gòu)上看，政府債券仍是主要支撐。2024年政策會更注重M2的合理增長，實現(xiàn)與名義GDP增速相匹配，也就意味著后疫情時代貨幣政策逐步回歸常態(tài)化。

展望2024年，中央經(jīng)濟工作會議指出，“社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟增長和價格水平預(yù)期目標相匹配，發(fā)揮好貨幣政策工具總量和結(jié)構(gòu)雙重功能”。2024年，隨著實體部門信心的逐步恢復(fù)，以及政策進一步引導(dǎo)金融機構(gòu)加大對實體經(jīng)濟的支持力度，2024年政策會更注重M2的合理增長，實現(xiàn)與名義GDP增速相匹配，也就意味著后疫情時代貨幣政策逐步回歸常態(tài)化。

根據(jù)國信證券的預(yù)測，2024年CPI增速約為1.3%，實際GDP增速約為5.2%，則對應(yīng)的2024年名義GDP增速約為6.5%?？紤]到M2和名義GDP增速不可能完全匹配，偏離度選取2013-2022年十年偏差均值約2.2%，得到2024年M2增速約為8.7%，對應(yīng)新增M2為25.4萬億元，同比少增約4000億元。

國信證券根據(jù)M2派生途徑預(yù)測2024年銀行需要投放多少貸款、財政需要投放多少資金才能實現(xiàn)上述M2和經(jīng)濟增速目標。M2派生途徑主要包括：（1）實體部門凈結(jié)匯；（2）財政凈投放；（3）銀行信用派生（發(fā)放貸款、購買企業(yè)債券以及購買資管產(chǎn)品），包括投向?qū)嶓w經(jīng)濟部門和非銀金融部門；（4）其他途徑，比如，非銀金融部門購買國債、非銀金融部門購買銀行發(fā)行的債券均會回籠M2。其中，銀行信用派生和財政凈支出是主要渠道。分析預(yù)測時我們更關(guān)注資金流向?qū)嶓w部門的部分，因此信貸派生聚焦投向?qū)嶓w部門的貸款；同時，考慮到銀行購買資管產(chǎn)品這部分資產(chǎn)透明度低，分析時我們將銀行投向非銀金融機構(gòu)的貸款以及銀行資管產(chǎn)品部分合并到了“其他”項目。

預(yù)計廣義財政凈支出約為8.1萬億元，預(yù)計2024年赤字規(guī)模約為5.1萬億元。我們預(yù)計2023年實際財政赤字率很可能保持在今年3.8%的高位，因為目前中國居民和企業(yè)部門信心仍處在緩慢復(fù)蘇進程中，政府部門投資是推動經(jīng)濟增長的重要抓手，因此，財政政策仍需要積極發(fā)力。但目前地方政府加杠桿的空間有限，中央政府需要接替地方政府成為財政加杠桿的主體，以此來提振市場信心。根據(jù)國信證券經(jīng)濟研究所宏觀固收組對2023年和2024年名義GDP分別為5.7%和6.5%的預(yù)測，對應(yīng)的2024年赤字規(guī)模約5.1萬億元。

預(yù)計政府性基金凈支出約3萬億元。預(yù)計2024年政府性基金收入仍受土地市場低迷拖累，考慮到地方債務(wù)風(fēng)險仍存的情況，預(yù)計新增地方政府專項債規(guī)模也將有所收斂，因此預(yù)計2024年政府性基金凈支出保持在約3萬億元的水平。

綜上所述，從廣義財政視角（公共財政和政府性基金合并計算）來看，2024年財政凈支出合計約8.1萬億元。忽略政府調(diào)用其他預(yù)算、歷史結(jié)余和預(yù)算穩(wěn)定基金等部分，假設(shè)廣義財政赤字完全由政府發(fā)行債券募集，同時假設(shè)發(fā)債主要由銀行認購，則對應(yīng)2024年新增國債和地方政府債券規(guī)模合計為8.1萬億元，其中預(yù)計新增國債4.5萬億元，新增地方政府一般債券約6000億元，新增地方政府專項債券約3萬億元。

預(yù)計新增信貸（投向?qū)嶓w部門）約為21.3萬億元。忽略實體部門凈結(jié)匯對M2的影響，那么財政凈投放了8.1萬億元后，還需要靠銀行通過投放信貸、自營購買企業(yè)債券和資管產(chǎn)品等行為派生M2約17.3萬億元。其中，預(yù)計銀行自營購買企業(yè)債券到期回籠資金約1萬億元，與2022年和2023年基本保持一致。銀行自營購買資管產(chǎn)品透明度低，假設(shè)2024年銀行向非銀機構(gòu)投放信貸以及銀行自營購買資管產(chǎn)品等因素回籠M2約3萬億元，與2023年基本保持一致。據(jù)此測算的2024年銀行向?qū)嶓w投放信貸約21.3萬億元，同比少增約0.9萬億元，對應(yīng)同比增速為9%，較2023年回落約1.4個百分點。

在信貸投向上，聚焦“五篇大文章”，房地產(chǎn)領(lǐng)域信貸需求偏弱仍是重要拖累項。2023年前三季度房地產(chǎn)新增信貸基本零增量（按揭和開發(fā)貸合計）。展望2024年，由于人口結(jié)構(gòu)增長放緩，以及經(jīng)濟進入高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期等因素，房地產(chǎn)信貸需求下降是必然趨勢。但考慮到房地產(chǎn)積極政策頻發(fā)，防風(fēng)險是底線，預(yù)計2024年房地產(chǎn)信貸能夠?qū)崿F(xiàn)一個低增長，對新增貸款貢獻度預(yù)計在5%左右。因此，預(yù)計2024年信貸投放更注重質(zhì)的提升和量的合理增長，以推動經(jīng)濟高質(zhì)量轉(zhuǎn)型。中央金融工作會議提出要重點做好科技金融、綠色金融、普惠金融、養(yǎng)老金融、數(shù)字金融“五篇大文章”，預(yù)計2024年信貸也將重點聚焦這些領(lǐng)域。

在基礎(chǔ)貨幣方面，預(yù)計降準0.5個百分點?；A(chǔ)貨幣主體是銀行存放央行的存款準備金，外加流通中的現(xiàn)金和少許銀行庫存現(xiàn)金，以及支付公司集中交存央行的客戶備付金。2023年11月末基礎(chǔ)貨幣余額為36.32萬億元，其中存款準備金占61.7%。

根據(jù)國信證券通過對上述幾個項目的預(yù)測，得到基礎(chǔ)貨幣的增加量：首先是M0：由于非現(xiàn)金支付越來越多，近年來“M0/M2”比值維持在約3.9%的低位。根據(jù)上文M2預(yù)測，對應(yīng)的2024年年末M0為12.39萬億元，同比新增1.05萬億元。

其次是銀行庫存現(xiàn)金：規(guī)模較小，假設(shè)占M2比值維持在0.2%的水平，對應(yīng)的2024年庫存現(xiàn)金為6354億元，同比增加約509億元。

第三是支付公司客戶備付金：假設(shè)與M2的比值保持在約0.9%的水平，對應(yīng)的2024年支付公司交存央行的客戶備付金規(guī)模為2.86萬億元，同比增加2288億元。

最后是存款準備金：包括法定存款準備金和超額存款準備金，商業(yè)銀行根據(jù)一般存款（M2-M0-非銀存款）日均余額繳納存款準備金。假設(shè)2024年不降準（測算的2023年9月末加權(quán)法定存款準備金率約為7.4%），“非銀存款/M2”維持在約10.2%，對應(yīng)的2024年法定存款準備金余額約為20.19萬億元，同比增加約1.61萬億元。超額存款準備金方面，2021年和2022年年末超額存款準備金率均維持在2%的水平，假設(shè)維持不變，對應(yīng)的2024年超額存款準備金余額為5.46萬億元，同比增加4357億元。

在上述假設(shè)下，可以計算出2024年年末基礎(chǔ)貨幣余額為41.54億元，同比增加約3.38萬億元。

接下來再看基礎(chǔ)貨幣的來源，主要包括外匯占款變化，財政存款變動以及央行的廣義再貸款。假設(shè)外匯占款變動為0?！柏斦婵?廣義財政收入+政府債券凈融資-廣義財政支出”，上文已經(jīng)假設(shè)廣義財政赤字全部由政府發(fā)行債券募集，因此國庫余額也不變動。據(jù)此假設(shè)，新增的3.38萬億元基礎(chǔ)貨幣均來自央行的廣義再貸款投放。從過去十年來看，僅2016年高于此規(guī)模，可見這一投放壓力較大。

基于此，為緩解基礎(chǔ)貨幣投放壓力，2024年央行降準是大概率事件，預(yù)計累計降準兩次，每次降準0.25個百分點。

央行如果降準0.5個百分點，則對應(yīng)的央行廣義再貸款投放約2.01萬億元。但降準并不意味著貨幣政策寬松，而是為了補充超額準備金的缺口，以實現(xiàn)銀行間流動性維持在一個相對較為合理的水平。

展望2024年，財政政策積極發(fā)力，信貸投放將更注重質(zhì)的提升和量的合理增長，以實現(xiàn)M2增速和名義GDP增速相匹配，助力經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇以及向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型。當(dāng)前銀行板塊估值處于低位，經(jīng)歷過房地產(chǎn)風(fēng)險暴露、存量房貸利率調(diào)整后，板塊潛在利空明顯減少，估值下行風(fēng)險較小。若宏觀經(jīng)濟恢復(fù)向好，有望推動銀行板塊的估值修復(fù)。