淺析股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查

范超

摘 要：股權(quán)投資通常是指投資方對未上市企業(yè)進(jìn)行投資，股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查要求在識別企業(yè)發(fā)展價值的同時識別風(fēng)險。文章主要從財務(wù)盡職調(diào)查的準(zhǔn)備、進(jìn)場調(diào)查、報告編寫三個階段，介紹股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查工作的全流程并簡單分析，希望對企業(yè)財務(wù)人員進(jìn)行財務(wù)盡職調(diào)查工作時能有所幫助。

關(guān)鍵詞：股權(quán)投資 財務(wù)盡職調(diào)查 程序

中圖分類號：F230 ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914（2023）03-071-03

盡職調(diào)查，也稱作“審慎性調(diào)查”或“謹(jǐn)慎性調(diào)查”，一般會發(fā)生在借貸、投資等行為當(dāng)中，圍繞在目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)、法律、行為、財務(wù)等方面。在生活中我們會聽到法律盡職調(diào)查、財務(wù)盡職調(diào)查等名詞，財務(wù)盡職調(diào)查主要分為IPO財務(wù)盡職調(diào)查、股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查、并購?fù)顿Y財務(wù)盡職調(diào)查、商業(yè)信貸財務(wù)盡職調(diào)查。本文主要針對財務(wù)盡職調(diào)查中的股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查進(jìn)行簡單分析。

股權(quán)投資通常是指投資方對未上市企業(yè)進(jìn)行投資，以期企業(yè)增值或利潤分配或企業(yè)戰(zhàn)略布局需要，這要求所投資的企業(yè)具有較好的成長能力，因此，股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查的重點與IPO財務(wù)盡職調(diào)查、商業(yè)信貸財務(wù)盡職調(diào)查的重點有所差異。股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查要求在識別企業(yè)發(fā)展價值的同時識別風(fēng)險，將本金不受虧損的原則貫穿于財務(wù)盡職調(diào)查的始終。

一、財務(wù)盡職調(diào)查作用

首先，進(jìn)行財務(wù)盡職調(diào)查可以了解目標(biāo)公司的生產(chǎn)經(jīng)營情況、發(fā)展歷史及財務(wù)狀況，有利于投資方評估目標(biāo)公司的成長性、盈利能力，在對目標(biāo)公司進(jìn)行估值時能更加合理，在此基礎(chǔ)上判斷交易是否具備進(jìn)一步深入的可能性。

其次，有利于發(fā)現(xiàn)交易中潛在的財務(wù)風(fēng)險。股權(quán)投資面對的是非上市公司，公布的信息及企業(yè)自身提供的信息都很有限，投資方與被投資方信息不對稱，被投資企業(yè)出于經(jīng)濟(jì)利益的考慮，會對企業(yè)自身的風(fēng)險和缺陷進(jìn)行掩飾。通過財務(wù)盡職調(diào)查，能夠盡可能識別潛在風(fēng)險和重大缺陷，認(rèn)清被投資企業(yè)的管理模式和財務(wù)狀況，有效規(guī)避風(fēng)險。

再次，在股權(quán)投資中，如何確定交易對價是核心問題之一，而交易對價與被投資企業(yè)價值、預(yù)期未來收益、可能承受的風(fēng)險等要素高度相關(guān)。通過進(jìn)行財務(wù)分析，判斷被投資企業(yè)的真實盈利能力、債權(quán)債務(wù)、不良資產(chǎn)的實際情況，從而還原出真實準(zhǔn)確的財務(wù)報表，給估算被投資企業(yè)的真實資產(chǎn)價值提供依據(jù)[1]。

二、財務(wù)盡職調(diào)查業(yè)務(wù)流程

財務(wù)盡職調(diào)查一般分為三個階段：盡職調(diào)查的準(zhǔn)備階段、進(jìn)場調(diào)查階段、盡職調(diào)查報告編寫階段。

（一）盡職調(diào)查的準(zhǔn)備階段

1.初步分析財務(wù)盡職調(diào)查對象。通過被投資企業(yè)提供的信息、公開的資料，可以對調(diào)查對象進(jìn)行初步分析，以便組建團(tuán)隊。通過后續(xù)組建能力相匹配的專業(yè)團(tuán)隊，制定科學(xué)可行的盡職調(diào)查計劃，高質(zhì)高量地完成財務(wù)盡職調(diào)查工作。

2.資料清單準(zhǔn)備工作。在進(jìn)場前，盡職調(diào)查人員需向被投資企業(yè)提前發(fā)送盡職調(diào)查的資料清單，提前了解被調(diào)查對象，節(jié)約進(jìn)場調(diào)查階段的時間。資料清單一般包括最近三期的財務(wù)審計報告、納稅申報表、最新一期的財務(wù)報表、驗資報告、公司歷史沿革、股權(quán)結(jié)構(gòu)、股東出資情況、股權(quán)重大變動情況、公司主要產(chǎn)品和業(yè)務(wù)、經(jīng)營及盈利模式、主要客戶構(gòu)成等相關(guān)資料。

3.組建匹配團(tuán)隊，制定計劃。在盡職調(diào)查人員通過上個步驟初步了解被調(diào)查對象后，需要就如何開展盡職調(diào)查工作制定詳細(xì)的計劃，包括團(tuán)隊建設(shè)、時間安排、調(diào)查重點等內(nèi)容。

根據(jù)被投資企業(yè)的規(guī)模，盡職調(diào)查團(tuán)隊一般是2至5人，團(tuán)隊中至少有一人需要有豐富的經(jīng)驗。盡職調(diào)查時間包括現(xiàn)場和形成報告的時間，總時長最好不要超過一個月的時間。時間太短可能會漏掉一些重要問題，太長可能會影響決策進(jìn)度。撰寫報告是對調(diào)研總體過程中獲得的信息進(jìn)行匯總、分析、驗證以及思考的過程，所花費時間不應(yīng)低于進(jìn)場調(diào)研時間。

財務(wù)盡職調(diào)查計劃是下一步的工作指南，但不是一成不變的，隨著工作的深入，可能會進(jìn)行調(diào)整，調(diào)查計劃一般包括如下部分：財務(wù)盡職調(diào)查人員分配及任務(wù)安排；財務(wù)盡職調(diào)查的目的；訪談提綱，擬訪談對象及問題清單；記錄財務(wù)分析問題；制定工作計劃表；應(yīng)急預(yù)案。

（二）進(jìn)場調(diào)查階段

1.進(jìn)場訪談。在開始現(xiàn)場訪談之前，需要根據(jù)前期初步了解到的企業(yè)情況，針對不同的訪談對象列好問題和訪談提綱，以便在后面工作中做到有的放矢。因為訪談的時間是有限的，需要在有限的時間內(nèi)獲得盡可能多的信息，如果訪談對象健談而提供無效信息，沒有提綱不利于控制節(jié)奏。

訪談問題要具有指向性，比如對董事長訪談可以問對公司未來的發(fā)展戰(zhàn)略、公司現(xiàn)有產(chǎn)品在市場的地位及優(yōu)勢；對財務(wù)負(fù)責(zé)人訪談可以詢問財務(wù)內(nèi)控制度、財務(wù)報表數(shù)據(jù)異常原因、資金周轉(zhuǎn)情況；對銷售負(fù)責(zé)人訪談可以詢問公司主要產(chǎn)品及定價策略、公司業(yè)績波動情況；對人力資源負(fù)責(zé)人訪談可以詢問員工薪酬及福利政策、近幾年的招聘趨勢；對生產(chǎn)負(fù)責(zé)人訪談可以詢問公司的生產(chǎn)模式、公司產(chǎn)能、生產(chǎn)周期等內(nèi)容。

現(xiàn)場訪談的目的是多角度地收集信息、快速了解企業(yè)，將多方獲得的信息進(jìn)行驗證，求真去偽。

2.考察生產(chǎn)過程。通過考察生產(chǎn)過程，盡職調(diào)查人員在實地考察中對訪談的細(xì)節(jié)進(jìn)行驗證，使企業(yè)信息更為具象化，對企業(yè)的運轉(zhuǎn)過程更為了解。

盡職調(diào)查人員對生產(chǎn)過程實地考察的重點不是學(xué)習(xí)技術(shù)和工藝，而是通過訪談和穿行測試，使得在執(zhí)行層面能夠更詳細(xì)地了解企業(yè)運轉(zhuǎn)過程。穿行測試是指追蹤交易在財務(wù)報告信息系統(tǒng)中的處理過程。通過財務(wù)盡職調(diào)查獲得的企業(yè)業(yè)務(wù)制度，結(jié)合訪談、實地參觀獲得的信息得出流程圖，然后根據(jù)一定的抽樣方法進(jìn)行抽樣，選擇幾筆業(yè)務(wù)樣本，描述業(yè)務(wù)樣本的實際運行情況。對照流程圖，識別存在的偏差，并判斷產(chǎn)生偏差的原因。在財務(wù)盡職調(diào)查穿行測試中，主要涉及的報表項目包括營業(yè)收入、銷售費用、存貨、應(yīng)收賬款、生產(chǎn)成本等。

財務(wù)信息分析。（1）財務(wù)報表分析。對資產(chǎn)負(fù)債表分析，重點在于分析資產(chǎn)、負(fù)債、所有者權(quán)益的結(jié)構(gòu)，即資產(chǎn)負(fù)債率、負(fù)債的構(gòu)成、流動比率、速動比率、股東投入及未分配利潤情況，核實企業(yè)負(fù)債的真實性完整性，以及償債能力。對利潤表分析，重點在于分析毛利率、各項期間費用與營業(yè)收入的占比、營業(yè)收入變動，通過毛利率分析產(chǎn)品市場地位，通過期間費用占比分析管理水平。對比相同行業(yè)或類似行業(yè)的同類指標(biāo)，觀察異常數(shù)據(jù)，為后續(xù)訪談和原始憑證抽查提供線索。對現(xiàn)金流量表分析，重點在分析經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額、購建固定資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)的支出，現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物的歷年情況。利潤表的編制基于權(quán)責(zé)發(fā)生制，因此，利潤表中的凈利潤與經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額不匹配的情況非常正常，但我們需要注意經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額長期大幅度小于凈利潤的情況。此外，在對企業(yè)現(xiàn)金流的分析中，如果企業(yè)長期有大量的投資支出，則需要考慮經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額是否能夠覆蓋投資支出，能否獲得外部融資彌補自身資金不足，投資支出產(chǎn)生的收益周期是否合理等。（2）重點關(guān)注科目分析。一是貨幣資金。關(guān)注貨幣資金余額情況，結(jié)合短期借款、長期借款分析。取得貸款往往要進(jìn)行抵押、擔(dān)保，在盡職調(diào)查中，需要充分了解被投資企業(yè)哪些資產(chǎn)進(jìn)行了抵押，剔除抵押資產(chǎn)后，還剩余多少資產(chǎn)。貸款是否產(chǎn)生了應(yīng)有的效益，也是盡職調(diào)查需關(guān)注的重點。如果貨幣資金和貸款余額長期都高，可以懷疑貸入的款項沒有得到充分的利用。二是固定資產(chǎn)。判斷固定資產(chǎn)的價值是否處于合理區(qū)間，有的企業(yè)為了轉(zhuǎn)移資產(chǎn)或虛增利潤，會故意“做高”固定資產(chǎn)的價值。三是存貨。需要檢查是否賬實相符，存貨情況需要重點關(guān)注，期末存貨若不及時結(jié)轉(zhuǎn)成本，會引起利潤虛增。舉例說明，假定企業(yè)所得稅25%的情況下，少結(jié)轉(zhuǎn)存貨100萬元，會虛增利潤75萬元。在企業(yè)的凈利率是15%的情況下，相當(dāng)于多銷售了500萬元產(chǎn)品。從造假的難度來看，虛增500萬元銷售收入的難度要比少結(jié)轉(zhuǎn)存貨100萬元的難度大，因此，存貨結(jié)轉(zhuǎn)及賬實相符情況需要關(guān)注。四是無形資產(chǎn)。無形資產(chǎn)沒有實物形態(tài)，預(yù)期可以為企業(yè)帶來經(jīng)濟(jì)利益。因此，需要重點關(guān)注無形資產(chǎn)賬面價值是否合理、未來是否能夠持續(xù)帶來價值。一項無形資產(chǎn)，通常是外購取得或通過自主研發(fā)而形成。研發(fā)支出是資本化還是費用化的處理，對企業(yè)當(dāng)期利潤的影響非常大。應(yīng)當(dāng)費用化的研發(fā)支出若是資本化處理，會引起利潤和資產(chǎn)的虛增。無形資產(chǎn)沒有可辨認(rèn)的形態(tài)，它的價值在于提升企業(yè)的競爭力，一個成熟的企業(yè)若是無形資產(chǎn)一直占比過高，我們可以懷疑無形資產(chǎn)被虛增或是該無形資產(chǎn)不能為企業(yè)帶來超額收益。五是往來款項。需重點關(guān)注前十名供應(yīng)商和客戶的往來款項變動情況、賬齡結(jié)構(gòu)。通過回款情況分析，判斷壞賬的可能性，以及潛在的大額負(fù)債。在實務(wù)中，有的企業(yè)存在與往來單位有應(yīng)收賬款、應(yīng)付賬款、其他應(yīng)收款、其他應(yīng)付款等往來科目長期掛賬而未清理的情況，嚴(yán)重影響資產(chǎn)負(fù)債表的真實性。需厘清賬目，還原出真實的應(yīng)收應(yīng)付款項金額。六是營業(yè)收入。實務(wù)中有的企業(yè)會在年底，為了沖高當(dāng)年業(yè)績，把一些暫時不符合確認(rèn)收入條件的業(yè)務(wù)確認(rèn)了收入，又在下一年度進(jìn)行回沖。在盡職調(diào)查過程中，盡職調(diào)查人員需要充分了解企業(yè)的業(yè)務(wù)模式，結(jié)合合同確定確認(rèn)收入的條件，同時需要有支持性的單據(jù)。另外，面對可能的虛構(gòu)交易，需要觀察被調(diào)查企業(yè)最近三至五年新增的主要客戶及供應(yīng)商，觀察交易金額。如果一個客戶剛成立不久就與被投資方發(fā)生大量交易，這有悖于常識，看到類似情況，第一時間需要想到這是不是專門為了虛增收入所注冊的公司。（3）薪酬福利分析。企業(yè)沒有人，一切經(jīng)營活動就無從談起。在職工薪酬和福利方面留心，可以從不同角度了解企業(yè)。一是社保繳納情況，正規(guī)公司通常會為員工繳納“五險”，效益好的公司，還會為職工繳納“六險二金”。二是浮動績效，這項收入通常對應(yīng)企業(yè)收入，占比較高的績效能夠體現(xiàn)企業(yè)的成長性。若企業(yè)只有固定工資，員工的積極性不會太高，員工對企業(yè)的貢獻(xiàn)性有限，企業(yè)的發(fā)展速度也會受限。三是福利政策，能夠間接體現(xiàn)一個企業(yè)的效益。因為即使賬目不準(zhǔn)確，很少有企業(yè)專門為福利的賬作假[2]。

3.財務(wù)分析與非財務(wù)信息的驗證。出于各種原因，被調(diào)查企業(yè)會或多或少有不主動披露或者隱瞞企業(yè)的部分信息的情況，給財務(wù)盡職調(diào)查的準(zhǔn)確性帶來挑戰(zhàn)，最終影響收購價格。造成這種結(jié)果的主要原因是信息不對稱，因此，盡職調(diào)查人員會通過各種途徑，留心細(xì)節(jié)，探究真實情況。

財務(wù)信息反映在財務(wù)報表和附注當(dāng)中，非財務(wù)信息不直接體現(xiàn)企業(yè)的成本和利潤情況，外部對它的重視性程度不夠，因此，企業(yè)刻意去修飾非財務(wù)信息的可能性比較小。此外，非財務(wù)信息多而雜，本身也是客觀存在的事實，粉飾難度非常大。

（1）水、電、氣用量與產(chǎn)量。對工業(yè)企業(yè)來說，只要生產(chǎn)，必然會耗用一定量的能源。如果刻意造假，原材料的消耗可以造假，增加買進(jìn)與領(lǐng)用的單子；人工費用可以造假，虛構(gòu)工資或勞務(wù)派遣形式。但輔料的消耗是客觀存在的，是由外部第三方提供的數(shù)據(jù)，并且需要消耗了才能計數(shù)。企業(yè)產(chǎn)量不上來，能源消耗量也上不來，且該支出不構(gòu)成企業(yè)的重要成本，往往會被忽視。（2）銷量與運費。產(chǎn)品不會“跑”到客戶的手里，對于提供物流的企業(yè)，銷量與運費的關(guān)系一定是正相關(guān)，銷量高了，運費也隨之提高。對于不提供物流的企業(yè)，盡職調(diào)查人員可以尋找與銷量正相關(guān)的因子，比如銷售人員的績效、獎金發(fā)放等情況。（3）財務(wù)負(fù)責(zé)人更換頻率。人員流動本身是一個正常的現(xiàn)象，但如果財務(wù)負(fù)責(zé)人更換頻率過高，就需要引起重視。一般來說，財務(wù)負(fù)責(zé)人掌握企業(yè)的重要數(shù)據(jù)，對企業(yè)來講，財務(wù)負(fù)責(zé)人的穩(wěn)定性非常重要，除非有特殊的原因，企業(yè)是不希望這樣的人離開的，盡職調(diào)查人員需要詳細(xì)了解其離開的原因。

（三）盡職調(diào)查報告編寫階段

盡職調(diào)查人員通過前期準(zhǔn)備、現(xiàn)場訪談、對財務(wù)數(shù)據(jù)和非財務(wù)信息的分析結(jié)果，得到工作底稿，經(jīng)過整理編寫財務(wù)盡職調(diào)查報告。財務(wù)盡職調(diào)查報告可以單獨成文，也可以作為企業(yè)盡職調(diào)查報告的一部分，通常包括以下內(nèi)容：企業(yè)基本情況、財務(wù)情況、關(guān)聯(lián)方及關(guān)聯(lián)交易、稅收政策及風(fēng)險、重要風(fēng)險提示、財務(wù)數(shù)據(jù)的來源和局限性、與財務(wù)有關(guān)的內(nèi)控制度及執(zhí)行情況。

企業(yè)基本情況需要涵蓋企業(yè)簡介、歷史沿革、組織架構(gòu)等基本信息，讓決策者能夠快速知道企業(yè)的大體情況。

財務(wù)狀況除了最近一期的財務(wù)報表，還需要對財務(wù)報表進(jìn)行簡單分析，提醒決策者需要重點關(guān)注的方面、能從財務(wù)報表中看到的企業(yè)特點。

重要風(fēng)險提示應(yīng)該是盡職調(diào)查報告中最為重要的部分，進(jìn)行財務(wù)盡職調(diào)查并不能發(fā)現(xiàn)所有的風(fēng)險，確保投資一定成功，但不認(rèn)真細(xì)致的進(jìn)行盡職調(diào)查工作，一定會導(dǎo)致投資失敗。通常有財務(wù)規(guī)范方面的風(fēng)險、持續(xù)盈利能力方面的風(fēng)險、不良財務(wù)指標(biāo)方面的風(fēng)險、其他重要風(fēng)險等。

財務(wù)規(guī)范方面的風(fēng)險主要是財務(wù)核算方面的不規(guī)范導(dǎo)致的，比如在收入確認(rèn)、成本核算等方面有問題，存在成本費用入賬不規(guī)范，收入提前或推遲確認(rèn)、應(yīng)付賬款長期掛賬、在建工程達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)不結(jié)轉(zhuǎn)固定資產(chǎn)、固定資產(chǎn)不提折舊、無形資產(chǎn)不攤銷等情況。持續(xù)盈利能力方面的風(fēng)險主要存在于對大客戶的依賴、對某單一產(chǎn)品的依賴以及對非經(jīng)常性損益的依賴等。不良財務(wù)指標(biāo)方面的風(fēng)險主要看資產(chǎn)負(fù)債率、經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額、應(yīng)收賬款及存貨的變現(xiàn)能力。

三、結(jié)束語

股權(quán)投資財務(wù)盡職調(diào)查工作是企業(yè)股權(quán)投資工作的重要組成部分，也是保證投資成功的安全基礎(chǔ)。通過財務(wù)盡職調(diào)查工作，實地考察被投資企業(yè)的商業(yè)模式、生產(chǎn)業(yè)務(wù)流程，對重要原始單據(jù)進(jìn)行詳細(xì)檢查，圍繞財務(wù)報表、現(xiàn)金流和非財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，與訪談、觀察獲得的信息進(jìn)行勾稽驗證，盡量得以全面、準(zhǔn)確地反映被調(diào)查企業(yè)的實際經(jīng)營情況，為決策者提供可靠的信息依據(jù)。

在股權(quán)投資過程中，一份詳實而可靠的財務(wù)盡職調(diào)查報告是決策層進(jìn)行最終決策的重要依據(jù)，因此，其重要性不言而喻。在企業(yè)投資過程中，上至決策層，下至實際執(zhí)行人員，都應(yīng)該充分認(rèn)識到財務(wù)盡職調(diào)查的重要性，端正態(tài)度，將工作做到最好，風(fēng)險降到最低。

參考文獻(xiàn)：

[1] 楊宗葳.論企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查的程序和方法[J].中國總會計師，2017（05）：143-145.

[2] 敦莉莉.中小企業(yè)財務(wù)盡職調(diào)查重難點及對策研究[J].環(huán)渤海經(jīng)濟(jì)瞭望，2020（10）：11-12.

（作者單位：濰坊軌道交通集團(tuán)有限公司 山東濰坊 261000）

（責(zé)編：賈偉）