重大事件修訂與證券違法、犯罪認(rèn)定研究

李明亮

北京市萬商天勤（杭州）律師事務(wù)所，浙江 杭州 310051

本次證券法關(guān)于重大事件的修訂，對(duì)涉重大事件證券違法、犯罪的認(rèn)定具有重要作用。相關(guān)證券違法行為，符合證券犯罪條件時(shí)，可轉(zhuǎn)化為證券犯罪，在論及具體的違法、犯罪行為時(shí)，本文主要從證券犯罪的角度討論。

一、重大事件判斷標(biāo)準(zhǔn)

（一）價(jià)格敏感性

內(nèi)幕信息實(shí)質(zhì)就是對(duì)證券市場價(jià)格有重大影響的未公開信息。影響證券價(jià)格的因素可包含公司經(jīng)營、財(cái)務(wù)狀況，因此，價(jià)格敏感性是判斷內(nèi)幕信息、重大事件的標(biāo)準(zhǔn)。《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》將“尚未公開的可能影響股票市場價(jià)格的重大信息”作為內(nèi)幕信息，證券法也有相同表述。

價(jià)格敏感性標(biāo)準(zhǔn)具有現(xiàn)實(shí)性強(qiáng)、操作性強(qiáng)等優(yōu)點(diǎn)，裁判者對(duì)其確認(rèn)相對(duì)簡便，因此，監(jiān)管部門、司法機(jī)關(guān)可直接適用。［1］但其往往以市場有效為前提，先知曉信息的投資者在信息公開前利用之前獲知的信息買賣證券，從而獲利或避損，由于信息不對(duì)稱，對(duì)其他不知情的投資者而言就違背了公平交易原則。［2］若該前提不存在，或在首次公開發(fā)行場合，無可供參考、比較的交易數(shù)據(jù)，該標(biāo)準(zhǔn)無法發(fā)揮其判斷作用。

（二）理性投資者

如果一個(gè)理智的投資者，在他作出投資時(shí)，可能認(rèn)為這個(gè)被忽略的事實(shí)是重要的，那么它就是重要的。［3］《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定凡是對(duì)投資者作出投資決策有重大影響的信息，均應(yīng)披露，此即理性投資者標(biāo)準(zhǔn)。該標(biāo)準(zhǔn)就投資者合法權(quán)益保護(hù)而言具有重大意義。證券法修訂后確立證券發(fā)行“注冊(cè)制”，并在證券法第19、84條確立“理性投資者”標(biāo)準(zhǔn)。然而，“投資者作出價(jià)值判斷和投資決策所必需的信息”是需要根據(jù)不同的投資者具體分析，還是設(shè)置一般的、“理性”的案外人標(biāo)準(zhǔn)？修訂后的證券法將投資者區(qū)分為“普通投資者”和“專業(yè)投資者”，從該區(qū)分來看，“專業(yè)投資者”應(yīng)更符合“理性投資者”的標(biāo)準(zhǔn)。

（三）融合性標(biāo)準(zhǔn)

價(jià)格敏感性與理性投資者標(biāo)準(zhǔn)表現(xiàn)出融合趨勢。根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》，對(duì)投資者決策有重大影響、可能對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生較大影響的事件都屬應(yīng)當(dāng)披露的信息，從兩個(gè)維度規(guī)定應(yīng)披露的信息。對(duì)證券價(jià)格產(chǎn)生重大影響的信息也不可避免地會(huì)影響到投資者的投資決策，反之對(duì)投資者的投資決策有重大影響的信息也往往會(huì)影響證券市場價(jià)格。［4］這兩種標(biāo)準(zhǔn)具有內(nèi)在的統(tǒng)一性，能夠相互融合。

二、重大事件與證券犯罪的認(rèn)定

（一）欺詐發(fā)行股票、債券罪

欺詐發(fā)行股票、債券罪涉及隱瞞重要事實(shí)或者編造重大虛假內(nèi)容，發(fā)行數(shù)額在500萬元以上即可構(gòu)成犯罪。因首次公開發(fā)行股票無可參考的歷史價(jià)格、債券價(jià)格不像股票一樣波動(dòng)性大，因此，判斷是否隱瞞重要事實(shí)或編造重大虛假內(nèi)容的標(biāo)準(zhǔn)為是否影響投資者投資決策，即要根據(jù)證券法第80條第二款、第81條第二款列舉的重大事件進(jìn)行判斷。

欺詐現(xiàn)象多發(fā)，但作為欺詐犯罪移送司法機(jī)關(guān)的很少；實(shí)踐中，以欺詐發(fā)行股票、債券罪定罪的更是屈指可數(shù)。一定程度上看，該罪擁有較高的犯罪黑數(shù)，很多犯罪行為或者未被發(fā)現(xiàn)，或者發(fā)現(xiàn)后作為行政違法進(jìn)行規(guī)制，并未進(jìn)入刑事司法規(guī)制的領(lǐng)域［5］。

（二）違規(guī)披露、不披露重要信息罪

“提供虛假的或者隱瞞重要事實(shí)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告”屬違規(guī)披露，“應(yīng)當(dāng)披露的其他重要信息不按照規(guī)定披露”屬不披露。在判斷財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告中的“重要事實(shí)”或“其他重要信息”時(shí)，要堅(jiān)持重大事件的判斷標(biāo)準(zhǔn)?！蛾P(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定（二）》所列該罪的追訴標(biāo)準(zhǔn)中，造成直接損失50萬元、致使公司終止上市交易或者多次被暫停上市交易以及不符合發(fā)行條件的公司、企業(yè)騙取發(fā)行核準(zhǔn)并且上市交易可歸為“損害股東或者其他人利益”，其他各項(xiàng)都符合重大事件的標(biāo)準(zhǔn)，但又在重大事件的標(biāo)準(zhǔn)上有所提高。

（三）內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息罪

內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息罪直接關(guān)聯(lián)重大事件?！爸匾浴笔莾?nèi)幕信息的判斷標(biāo)準(zhǔn)，需要判斷：該信息一旦公開，會(huì)否對(duì)證券、期貨的交易價(jià)格產(chǎn)生影響。黃某某內(nèi)幕交易案中，利用資產(chǎn)置換的內(nèi)幕信息進(jìn)行股票交易，該資產(chǎn)置換會(huì)對(duì)公司股票價(jià)格、投資者決策產(chǎn)生影響，為重大事件，因此被認(rèn)定為內(nèi)幕交易罪。

根據(jù)刑法規(guī)定，“內(nèi)幕信息、知情人員的范圍，依照法律、行政法規(guī)的規(guī)定確定”，亦即認(rèn)定內(nèi)幕信息，應(yīng)當(dāng)根據(jù)證券法等法律法規(guī)認(rèn)定，因此，證券法所規(guī)定的內(nèi)幕信息基于刑法的“援引”，與刑法所規(guī)定的內(nèi)幕信息應(yīng)完全是一致的；在處理結(jié)果上，認(rèn)定為屬于證券法規(guī)定的內(nèi)幕信息，自然就構(gòu)成刑法規(guī)定的內(nèi)幕信息。

（四）利用未公開信息交易罪

該罪所指“內(nèi)幕信息以外的其他未公開的信息”，從有關(guān)解讀來看，主要是指資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)、代客投資理財(cái)機(jī)構(gòu)即將用客戶資金投資購買某個(gè)證券、期貨等金融產(chǎn)品的決策信息。［6］因此，有研究認(rèn)為二者實(shí)質(zhì)相同，具有相同的本質(zhì)特征［7］。

但也有學(xué)者不同意上述觀點(diǎn)，認(rèn)為“其他重大未公開信息”的價(jià)格影響性相對(duì)內(nèi)幕信息而言較為間接且不如內(nèi)幕信息如此顯著。［8］司法實(shí)踐與該觀點(diǎn)較為一致。最高檢、公安部《關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定（二）》規(guī)定的利用未公開信息交易罪原立案標(biāo)準(zhǔn)與內(nèi)幕交易罪一致，但最高法、最高檢《關(guān)于辦理利用未公開信息交易刑事案件適用法律若干問題的解釋》大幅提高該罪的立案標(biāo)準(zhǔn)；其規(guī)定的利用未公開信息交易罪“情節(jié)特別嚴(yán)重”的標(biāo)準(zhǔn)，也遠(yuǎn)高于兩高《關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件具體應(yīng)用法律若干問題的解釋》中內(nèi)幕交易罪“情節(jié)特別嚴(yán)重”的標(biāo)準(zhǔn)。

既然將比內(nèi)幕信息輕微的“其他未公開信息”納入刑法規(guī)制范圍，就意味著對(duì)“其他未公開信息”的審查判斷應(yīng)高于內(nèi)幕信息，或至少不低于內(nèi)幕信息，尤其是在“重大性”的判斷上，要嚴(yán)格判斷其他未公開信息會(huì)否影響證券的交易價(jià)格、交易數(shù)量。

（五）編造并傳播證券交易虛假信息罪

“虛假信息”是就事實(shí)而言，而且必須是足以擾亂證券、期貨交易市場的重大事實(shí)。［9］該罪規(guī)定的虛假信息，其重大性應(yīng)當(dāng)與證券法規(guī)定的重大事件一致，即要對(duì)證券價(jià)格和投資者決策必然也會(huì)產(chǎn)生影響，才符合該罪規(guī)定的“虛假信息”。

（六）操縱證券市場罪

兩高《關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場刑事案件適用法律若干問題的解釋》關(guān)于“其他操縱”手段的解釋，明確規(guī)定蠱惑交易、搶帽子交易、事件型、利用信息優(yōu)勢、虛假報(bào)撤單、跨市場操縱六類操縱行為其中，重大事件的判斷是認(rèn)定是否存在蠱惑交易、事件型、利用信息優(yōu)勢操縱的基礎(chǔ)。

“蠱惑交易”是利用“虛假或不確定”的重大信息，從規(guī)定來看，要先確定是重大事件，然后再確定其真假、是否具有確定性；事件型操縱是指“通過策劃、實(shí)施資產(chǎn)收購或者重組、投資新業(yè)務(wù)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、上市公司收購等”虛假重大事項(xiàng)，資產(chǎn)收購或者重組等事項(xiàng)本就是證券法明確規(guī)定的重大事件；利用信息優(yōu)勢操縱是指“通過控制信息的生成或者控制信息披露的內(nèi)容、時(shí)點(diǎn)、節(jié)奏”，信息披露的對(duì)象是重大事件，根據(jù)及時(shí)披露的規(guī)則，事件發(fā)生時(shí)為信息生成時(shí)，生成后即應(yīng)及時(shí)披露，而控制信息的生成、披露的內(nèi)容、時(shí)點(diǎn)、節(jié)奏，違反信息披露應(yīng)當(dāng)及時(shí)、真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的規(guī)則，并且會(huì)對(duì)證券的市場價(jià)格產(chǎn)生影響。利用信息優(yōu)勢操縱相較蠱惑交易或事件型操縱，更為隱秘、更難判斷。