上市公司并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及控制研究

王釗燦 宋夢(mèng)園

摘要：并購(gòu)能幫助企業(yè)提高市場(chǎng)占有率、鞏固所處行業(yè)地位。此外，并購(gòu)在增強(qiáng)企業(yè)經(jīng)濟(jì)實(shí)力與核心競(jìng)爭(zhēng)力、有效進(jìn)行資源整合、增加企業(yè)投資方向等方面的效用是不可替代的。但是，上市公司并購(gòu)中存在很多風(fēng)險(xiǎn)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于并購(gòu)活動(dòng)的整個(gè)流程，是導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)失敗的關(guān)鍵因素。本文分別從目標(biāo)企業(yè)估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、融資風(fēng)險(xiǎn)、支付風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)四個(gè)方面對(duì)上市公司并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，針對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)的誘因和特點(diǎn)，提出控制定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、降低融資風(fēng)險(xiǎn)、重視支付方式及財(cái)務(wù)整合的對(duì)策。以期有助于控制風(fēng)險(xiǎn)、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，減少上市公司并購(gòu)中的損失，促進(jìn)上市公司實(shí)現(xiàn)并購(gòu)的戰(zhàn)略目標(biāo)。

關(guān)鍵詞：上市公司;并購(gòu);財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn);控制

0 前言

近些年來(lái)，我國(guó)參與并購(gòu)的上市公司數(shù)量在不斷增長(zhǎng)，它們選擇并購(gòu)來(lái)調(diào)整公司的發(fā)展戰(zhàn)略，但失敗的并購(gòu)案例其實(shí)不少見(jiàn)。在這些失敗的案例中我們可以看到，并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是引起并購(gòu)失敗的一項(xiàng)重要因素，并購(gòu)企業(yè)對(duì)并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不到位，沒(méi)有能進(jìn)行有效的控制，處置不夠得當(dāng)。因此，無(wú)論從理論上看還是從實(shí)踐上看都需要對(duì)上市公司并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行詳細(xì)的分析和研究。

1 研究上市公司并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的意義

1.1上市公司并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的概念

上市公司并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)所產(chǎn)生的結(jié)果偏離原來(lái)計(jì)劃的結(jié)果的可能性，它一直存在于整個(gè)資本運(yùn)作的所有階段。廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指在上市公司的全部活動(dòng)當(dāng)中，因上市公司受外部因素的影響或者因公司內(nèi)部自身情況，致使公司財(cái)務(wù)活動(dòng)真正面臨的事態(tài)和以前的計(jì)劃出現(xiàn)方向偏差，由此可能會(huì)給上市公司帶來(lái)?yè)p失。狹義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指公司在籌資活動(dòng)過(guò)程中進(jìn)行借款而產(chǎn)生的。本文所研究的是廣義的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

1.2上市公司并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制的意義

在并購(gòu)活動(dòng)中的融資手段越來(lái)越多，支付方式更加多樣化，但是我國(guó)當(dāng)前上市公司并購(gòu)的失敗率不低。在整個(gè)并購(gòu)流程當(dāng)中，存在很多種風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)影響公司并購(gòu)的成敗，但是眾多風(fēng)險(xiǎn)中最重要、也最關(guān)鍵的因素就是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。所以，只有對(duì)上市公司并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型及其形成因素，還有各個(gè)時(shí)期相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行詳細(xì)的研究和分析，才可以更加明確地對(duì)公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管控，從而促進(jìn)我國(guó)上市公司并購(gòu)的良好發(fā)展。此外，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的良好控制還將有利于上市公司在并購(gòu)后整體的財(cái)務(wù)管理能力的大力提高。

2上市公司并購(gòu)中存在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

2.1 目標(biāo)公司估值定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

上市公司對(duì)于被并購(gòu)企業(yè)的有關(guān)信息及資料掌握度不夠，所獲取的信息質(zhì)量水平較低。作為被并購(gòu)企業(yè)，以最高的價(jià)格被并購(gòu)是其所追求的目標(biāo)，所以其一定會(huì)將對(duì)自身不利的相關(guān)信息及資料進(jìn)行隱藏，避免被并購(gòu)企業(yè)發(fā)現(xiàn)而影響并購(gòu)價(jià)格，對(duì)其造成不利后果。而目標(biāo)公司的估值是根據(jù)并購(gòu)方的相關(guān)的信息及資料來(lái)確定的，因而導(dǎo)致對(duì)并購(gòu)企業(yè)的定價(jià)不夠符合其真實(shí)的價(jià)值。

在進(jìn)行定價(jià)時(shí)，估價(jià)的方法也起到一定的作用。上市公司在對(duì)被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)的估價(jià)方法選擇不適當(dāng)，從而會(huì)導(dǎo)致定價(jià)不合理，最終會(huì)給并購(gòu)活動(dòng)帶來(lái)一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。此外，上市公司的談判能力對(duì)估值定價(jià)也具有很大的影響力度。

2.2融資風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)前我國(guó)融資市場(chǎng)還沒(méi)有完善好，上市公司在并購(gòu)活動(dòng)中融資時(shí)受到了特別多的限制。隨著我國(guó)上市公司并購(gòu)活動(dòng)不斷地發(fā)展，并購(gòu)企業(yè)所需融資規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，所以?xún)H依靠企業(yè)內(nèi)部融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，這時(shí)企業(yè)便會(huì)找尋外部融資的機(jī)會(huì)。但由于我國(guó)相關(guān)法律、制度不健全，在籌資過(guò)程中，經(jīng)常要經(jīng)歷繁瑣復(fù)雜的流程，耗用很長(zhǎng)的時(shí)間，隨之融資風(fēng)險(xiǎn)會(huì)相應(yīng)提高。

2.3支付風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)上市公司管理層在公司持有較高比例的股份時(shí)，為了在并購(gòu)活動(dòng)完成后其對(duì)公司的控制權(quán)不被稀釋?zhuān)词棺寕鶆?wù)處于高水平，管理層通常會(huì)選取以現(xiàn)金支付的方式來(lái)進(jìn)行并購(gòu)。對(duì)于上市公司，其真實(shí)信息和公眾對(duì)公司的解讀通常是不相符的，具有信息不對(duì)稱(chēng)性。無(wú)論上市公司選擇何種支付方式，向外所傳遞的信息都會(huì)對(duì)上市公司的股價(jià)帶來(lái)影響。

2.4財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)

在上市公司并購(gòu)后期，對(duì)財(cái)務(wù)整合問(wèn)題不夠重視，未能使并購(gòu)后的企業(yè)資本結(jié)構(gòu)處于合理水平，以至于帶來(lái)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在并購(gòu)?fù)瓿珊?，并?gòu)企業(yè)已不同于原來(lái)的狀況，而是和被并購(gòu)企業(yè)組成了新的整體，之前適用的財(cái)務(wù)管理及控制制度一般已經(jīng)不再適于當(dāng)前的新整體。

3 防范上市公司并購(gòu)中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

3.1 控制定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)

在選擇好目標(biāo)企業(yè)后，并購(gòu)企業(yè)則需要對(duì)所選擇的企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，并結(jié)合高水平的協(xié)商及談判能力來(lái)進(jìn)行定價(jià)。因此，需要廣泛、詳細(xì)地對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)狀況、負(fù)債程度、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等進(jìn)行調(diào)查，這是進(jìn)行價(jià)值評(píng)估的一項(xiàng)關(guān)鍵任務(wù)。

財(cái)務(wù)報(bào)告通常可以反映企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果，可以提供比較全面的財(cái)務(wù)信息。并購(gòu)企業(yè)在進(jìn)行財(cái)務(wù)調(diào)查工作時(shí)，首要的任務(wù)就是全面、詳細(xì)地分析目標(biāo)公司的財(cái)務(wù)報(bào)告，了解其財(cái)務(wù)狀況可以預(yù)測(cè)將來(lái)完成并購(gòu)后的經(jīng)營(yíng)成果如何。如果在調(diào)查過(guò)程中，目標(biāo)企業(yè)故意躲避其運(yùn)營(yíng)中存在的嚴(yán)重的問(wèn)題，就很容易使并購(gòu)企業(yè)做出不當(dāng)且不利己的決策，從而導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)遭遇財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。除了要對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的報(bào)表信息進(jìn)行詳細(xì)剖析，報(bào)表外所展露的信息也要進(jìn)行全面調(diào)查，詳細(xì)了解情況。除此之外，如果被并購(gòu)公司是上市公司，還要在股票市場(chǎng)上了解目標(biāo)公司的股價(jià)情況，若在評(píng)估目標(biāo)公司股價(jià)時(shí)高估了其股票價(jià)格，或許日后會(huì)承擔(dān)偏高的支付價(jià)格，當(dāng)然也會(huì)嚴(yán)重影響企業(yè)并購(gòu)后的收益。

3.2降低融資風(fēng)險(xiǎn)

3.2.1 選擇適合自身的融資方式

正常情況下，企業(yè)并購(gòu)一般都需要巨額資金來(lái)進(jìn)行并購(gòu)交易，所以，并購(gòu)企業(yè)在考慮以何種方式進(jìn)行融資時(shí)，要結(jié)合自身經(jīng)營(yíng)狀況來(lái)進(jìn)行選擇，要對(duì)自身目前的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行考慮，并考慮在融資之后所要應(yīng)對(duì)的變化。若并購(gòu)企業(yè)選擇采取債務(wù)融資策略，則企業(yè)日后的負(fù)債水平會(huì)處于高水平，從而導(dǎo)致權(quán)益負(fù)債率會(huì)上升。若并購(gòu)企業(yè)選擇權(quán)益融資，股票的再次發(fā)行可能會(huì)改變?cè)泄蓶|的權(quán)力，甚至造成股權(quán)收益被稀釋的局面。因而，若并購(gòu)企業(yè)選用此種方式進(jìn)行融資，還要考慮并購(gòu)后付出相應(yīng)對(duì)價(jià)的股票實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值時(shí)，企業(yè)整體在去除這部分增值后，是否還有額外的增值。并且，還需思索新增股權(quán)對(duì)并購(gòu)后企業(yè)的控制權(quán)的影響，以此避免企業(yè)失去控制權(quán)。