• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    社會資本視角下中小企業(yè)信貸風(fēng)險研究

    2019-09-10 14:25:42蘭軍嚴廣樂
    中國流通經(jīng)濟 2019年5期
    關(guān)鍵詞:風(fēng)險評價社會資本信貸風(fēng)險

    蘭軍 嚴廣樂

    摘要:現(xiàn)行的中小企業(yè)信貸風(fēng)險評價體系主要以企業(yè)資本(即資產(chǎn)和財務(wù)狀況)為核心進行風(fēng)險計量,并輔之以人力資本(主要是經(jīng)營者個人信用)進行評價。由于中小企業(yè)具有經(jīng)營波動性和經(jīng)營行為的不完全公開等特點,企業(yè)資本和人力資本的數(shù)據(jù)缺乏或失真,使得其信貸風(fēng)險難以被傳統(tǒng)風(fēng)險評價體系有效和準確度量;加上融資規(guī)模偏小,金融機構(gòu)針對中小企業(yè)的風(fēng)險管理成本較高,從而導(dǎo)致中小企業(yè)融資需求長期得不到有效滿足。隨著中小企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)化經(jīng)營模式普及和大數(shù)據(jù)技術(shù)發(fā)展,對其社會資本進行量化評價的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)條件逐漸完善,這為中小企業(yè)信貸風(fēng)險評價體系的創(chuàng)新帶來了新的可能。實證分析1 302家新三板上市企業(yè)研究發(fā)現(xiàn),中小企業(yè)社會資本與其信貸風(fēng)險存在相關(guān)性,通過社會資本評價方法能夠判定中小企業(yè)信貸風(fēng)險的級別。驗證過程中以技術(shù)手段抓取企業(yè)真實公開信息,獲取有效數(shù)據(jù)進行風(fēng)險模型數(shù)據(jù)分析,從而提高風(fēng)險評價的效率。研究表明社會資本風(fēng)險評價模型可作為一種有效的創(chuàng)新模式納入傳統(tǒng)中小企業(yè)信貸風(fēng)險模型中,建立企業(yè)綜合資本評價體系,以提高中小企業(yè)風(fēng)險評價的全面性及有效性。

    關(guān)鍵詞:社會資本;中小企業(yè);信貸風(fēng)險;風(fēng)險評價

    中圖分類號:F830.5文獻標(biāo)識碼:A文章編號:1007-8266(2019)05-0111-09

    一、引言

    2011年6月18日,工業(yè)和信息化部、國家統(tǒng)計局、國家發(fā)展和改革委員會、財政部聯(lián)合頒布《關(guān)于印發(fā)中小企業(yè)劃型標(biāo)準規(guī)定的通知》,將中小企業(yè)劃分為中型、小型、微型三種類型,融資難、融資貴的問題長期困擾實體經(jīng)濟發(fā)展,在中小企業(yè)中尤為突出。麥克米倫是現(xiàn)代金融史上首位正視中小企業(yè)融資難題的人,他在1931年《麥克米倫報告》中首次闡述了中小企業(yè)發(fā)展中存在資金供給方不愿意以中小企業(yè)提出的條件提供資金的問題。2018年,世界銀行、中小企業(yè)金融論壇、國際金融公司聯(lián)合發(fā)布的《中小微企業(yè)融資缺口:對新興市場微型、小型和中型企業(yè)融資不足與機遇的評估》指出,中國中小企業(yè)中有41%(超過2 300萬家)的企業(yè)存在信貸困難,潛在融資缺口高達12萬億元人民幣,信貸困難主要表現(xiàn)為從正規(guī)金融體系獲得的融資不能完全滿足需求。

    我國中小企業(yè)所面臨的融資難、融資貴的問題由多重因素共同決定。從銀行風(fēng)險管理角度看,我國大多數(shù)中小企業(yè)有著資產(chǎn)規(guī)模小、經(jīng)營波動大、管理水平較低等特征,加之信息公開程度低或信息不對稱等問題導(dǎo)致中小企業(yè)難以被認可,商業(yè)銀行更傾向于貸款給規(guī)模大、財務(wù)穩(wěn)定、信息真實完善的大企業(yè),尤其是上市公司。施蒂格利茨和韋斯(Stightz & Weiss)[ 1 ]、貝斯特(Bester)[ 2 ]從信息不對稱角度研究發(fā)現(xiàn),小企業(yè)難以向銀行提供有說服力的風(fēng)險評估信息,從而導(dǎo)致銀行規(guī)避風(fēng)險而不愿意向小企業(yè)放貸。德瓦特里龐和馬斯金(Dewatripont & Maskin)[ 3 ]從信貸業(yè)務(wù)的成本和風(fēng)險視角發(fā)現(xiàn),銀行偏好為大企業(yè)提供信貸,其直接原因在于大企業(yè)的單位信貸成本低,經(jīng)營風(fēng)險較小。林毅夫和李永軍[ 4 ]指出,由于中小企業(yè)與大企業(yè)在經(jīng)營透明度和抵押條件上的差別,以及貸款處理成本和貨款規(guī)模等原因,銀行在提供貸款時會區(qū)別對待。王霄和張捷[ 5 ]也支持這一觀點。立足我國國情,樊綱[ 6 ]、張杰[ 7 ]等學(xué)者從企業(yè)所有制視角研究發(fā)現(xiàn),中小企業(yè)多為非國有企業(yè)或戰(zhàn)略性退卻企業(yè),信用只能依賴于市場行為,銀行很容易對其形成信貸歧視??梢姡行∑髽I(yè)的信貸風(fēng)險有著風(fēng)險評估信息少、單位風(fēng)險管理成本高、風(fēng)險差異大、風(fēng)險擔(dān)保能力弱等特點,從而形成了中小企業(yè)的信貸風(fēng)險難以被有效評估的局面。

    中小企業(yè)在我國經(jīng)濟發(fā)展中有著相當(dāng)重要的作用,但受限于融資渠道少難以發(fā)揮出更大的價值,其外部融資環(huán)境也難以在短期內(nèi)得到改變。為助力中小企業(yè)解決融資難題,本文從現(xiàn)有中小企業(yè)信貸風(fēng)險評價體系出發(fā),提出有助于完善中小企業(yè)信貸評價的方法,并嘗試以新的技術(shù)手段高效完成中小企業(yè)的信貸評價。

    二、中小企業(yè)風(fēng)險評價現(xiàn)狀

    商業(yè)銀行現(xiàn)行的企業(yè)信貸風(fēng)險管理體系均以《巴塞爾協(xié)議Ⅱ》為基礎(chǔ),在監(jiān)管為主的風(fēng)險管控思路下,以風(fēng)險識別與風(fēng)險計量的手段提高銀行業(yè)風(fēng)險管理水平。通過多年的研究與實踐,針對中小企業(yè)已建立了以企業(yè)資本與企業(yè)家人力資本為主要內(nèi)容的風(fēng)險度量體系,并有學(xué)者嘗試從社會資本的角度進行風(fēng)險評價。

    (一)企業(yè)資本與人力資本評價風(fēng)險的視角

    商業(yè)銀行現(xiàn)行的風(fēng)險評估體系從早期的資產(chǎn)價值演變至企業(yè)資本的角度,主要是通過評估企業(yè)三表(資產(chǎn)負債表、利潤表、現(xiàn)金流表)來配置企業(yè)融資額度。1987年,凱西和沃森(Keasey & Wat son)[ 8 ]將非財務(wù)變量引入模型,對小企業(yè)破產(chǎn)的預(yù)測效果優(yōu)于財務(wù)比率模型。1995年,為了準確計量違約風(fēng)險,美國KMV公司開發(fā)了KMV模型,以量化方式測算企業(yè)的違約概率,實現(xiàn)對違約風(fēng)險的跟蹤管理。拉詹和津加萊斯(Rajan & Zingales)[ 9 ]發(fā)現(xiàn),企業(yè)規(guī)模越小,其財務(wù)杠桿比率越低。陳超、饒育蕾[ 10 ]驗證了公司財務(wù)杠桿與盈利性、成長性、公司規(guī)模等的相關(guān)性。肖作平[ 11 ]等在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)方面實證研究了企業(yè)規(guī)模與負債比率之間存在的正相關(guān)關(guān)系。然而,企業(yè)資本度量信貸風(fēng)險也存在著缺陷,尤其是針對中小企業(yè)時缺陷更明顯。郭小波、王婉婷和周欣[ 12 ]以北京地區(qū)中小企業(yè)信貸數(shù)據(jù)為樣本,分析發(fā)現(xiàn)傳統(tǒng)財務(wù)指標(biāo)并不能有效預(yù)測中小企業(yè)的違約行為,而與銀行的合作年限是我國中小企業(yè)信用風(fēng)險識別的關(guān)鍵變量,從而也說明完全依賴企業(yè)資本的信貸風(fēng)險評估方式并不符合中小企業(yè)實情。梁彩虹[ 13 ]指出,需有針對性地搭建小微企業(yè)風(fēng)險預(yù)警平臺,創(chuàng)建全面的融資風(fēng)險評價體系。

    從人力資本的角度解釋企業(yè)風(fēng)險,科倫坡和格里利(Colombo & Grilli)[ 14 ]總結(jié)了人力資源的特征變量,驗證了相關(guān)變量對初創(chuàng)企業(yè)成功的影響。迪莫夫和謝潑德(Dimov & Shepherd)等[ 15 ]認為,教育水平、行業(yè)經(jīng)驗、業(yè)務(wù)經(jīng)驗等變量是人力資本的影響因素,對個人創(chuàng)業(yè)和企業(yè)的發(fā)展都有很大的正向影響。米爾賈納(Mirjana)[ 16 ]也認為,提高企業(yè)的人力資本水平可以帶動企業(yè)的發(fā)展。馬九杰、郭宇輝和朱勇[ 17 ]提出了以企業(yè)家個人特征、地區(qū)經(jīng)濟環(huán)境為因變量的中小企業(yè)信用評分指標(biāo)體系。陳忠陽等[ 18 ]強調(diào)小企業(yè)信貸風(fēng)險評估模型應(yīng)綜合考量企業(yè)財務(wù)、企業(yè)家個人這兩個方面的因素。李國青[ 19 ]指出,我國中小企業(yè)信用評級需考慮企業(yè)家自身價值在信用風(fēng)險中的作用。李鎮(zhèn)西[ 20 ]在對微小企業(yè)信貸風(fēng)險管理研究時,主張將銀行用于評估個人信用風(fēng)險的方式應(yīng)用到小微企業(yè)貸款業(yè)務(wù)中。因此,提升人力資本是企業(yè)發(fā)展的促進條件,在一定程度上能夠降低企業(yè)的風(fēng)險水平。

    (二)社會資本評價風(fēng)險的視角

    社會資本的概念較早在社會學(xué)界提出,美國學(xué)者科爾曼·詹姆斯(Coleman James)[ 21 ]認為,社會資本是由個體或組織所處的社會環(huán)境和聯(lián)系構(gòu)成的,是社會結(jié)構(gòu)資源的資本財產(chǎn)。真正將社會資本引入到經(jīng)濟學(xué)中的是普特南(Putnam)等[ 22 ],他們開創(chuàng)性地以社會資本的角度成功解釋了意大利南北區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展的差異。納比特和戈沙爾(Nahpiet & Ghoshal)[ 23 ]等將企業(yè)作為社會資本的研究對象,認為企業(yè)社會資本是企業(yè)獲得的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)資源總和??瓶ǎ↘oka)等[ 24 ]認為,企業(yè)社會資本是企業(yè)從社會結(jié)構(gòu)中獲取的一種可以實現(xiàn)企業(yè)目標(biāo)的稀缺資源。國內(nèi)學(xué)者對社會資本也有所研究。張其仔[ 25 ]首次將社會資本定義為具有共享多種利益特征的社會網(wǎng)絡(luò)。邊燕杰、丘海雄[ 26 ]認為,社會資本是行動主體與社會的聯(lián)系以及通過這種聯(lián)系攝取稀缺資源的能力。劉松博[ 27 ]認為,企業(yè)社會資本由個人、部門、企業(yè)組織三個層級所構(gòu)成,包含正式與非正式的關(guān)系。基于不同學(xué)者的研究成果,本文認為社會資本是某一主體通過與外界形成的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)之和所能獲取或積累的資源。從概念上看,本文所研究的中小企業(yè)社會資本則是中小企業(yè)自身所構(gòu)建的外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò),并運用外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)獲得資源,使得資源能夠轉(zhuǎn)換為作用于該企業(yè)的價值。

    許多學(xué)者對社會資本應(yīng)用于企業(yè)信用風(fēng)險與企業(yè)發(fā)展等方面也進行了深入的論證。謝恩和凱布爾(Shane & Cable)[28]論證了中小企業(yè)的社會關(guān)系資本是影響關(guān)系信貸的重要因素,并指出社會關(guān)系能緩解企業(yè)融資困境。陳曉紅、吳小謹[ 29 ]通過驗證企業(yè)家與企業(yè)組織的社會資本影響因子,得出中小企業(yè)社會資本與企業(yè)信用水平有較強正相關(guān)性的結(jié)論。劉堃、巴曙松和任亮[ 30 ]基于企業(yè)關(guān)聯(lián)關(guān)系和信貸行為的視角,證實C&B模型對企業(yè)的關(guān)聯(lián)風(fēng)險和信貸行為有解釋力。蔣(Jiang)等[ 31 ]分析了社會資本對中小企業(yè)負債的影響,發(fā)現(xiàn)社會資本具有隱性的貸款保證作用。馬宏、李耿[ 32 ]基于國內(nèi)創(chuàng)業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),高新技術(shù)企業(yè)社會資本有助于緩解企業(yè)所受的融資約束程度?;谝陨蠈W(xué)者的研究發(fā)現(xiàn),企業(yè)社會資本與企業(yè)信用存在著相關(guān)性,可用于評價信貸風(fēng)險;同時也發(fā)現(xiàn),企業(yè)社會資本的評價指標(biāo)選擇差異較大,以局部指標(biāo)進行評價為主。

    綜上,企業(yè)資本與人力資本主要依托于企業(yè)自身的內(nèi)部經(jīng)營與人員架構(gòu),是企業(yè)自身價值的體現(xiàn),而社會資本則與企業(yè)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)生的資源價值密不可分。雖然企業(yè)資本與人力資本在衡量企業(yè)信貸風(fēng)險的應(yīng)用方面已較成熟,但仍存在不足之處,企業(yè)資本對中小企業(yè)的適用性較差,人力資本受主觀因素的影響導(dǎo)致可控性不強,而且僅從企業(yè)資本與人力資本出發(fā)不足以衡量企業(yè)風(fēng)險度量的全貌。所以,評價中小企業(yè)的信貸風(fēng)險可由企業(yè)資本、人力資本、社會資本不同視角出發(fā),由三個視角共同構(gòu)成評價體系,更全面與真實地評價中小企業(yè)的信貸風(fēng)險水平(參見圖1)。但因中小企業(yè)社會資本應(yīng)用于信貸風(fēng)險評價仍存在不同的理念,且方法與效能均達不到可推廣應(yīng)用狀態(tài),故本文繼續(xù)論證社會資本與中小企業(yè)風(fēng)險的相關(guān)性與有效性,并用技術(shù)手段提高該方法的運作效率。

    三、社會資本分析方法與假設(shè)

    我國目前對中小企業(yè)的信貸風(fēng)險評價基于資產(chǎn)管理理論,包括自償性貸款理論、轉(zhuǎn)換能力理論、預(yù)期收入理論等,對中小企業(yè)持有資產(chǎn)狀況及未來變化進行預(yù)測。

    (一)社會資本與中小企業(yè)風(fēng)險的關(guān)系

    中小企業(yè)社會資本是中小企業(yè)實際經(jīng)營中借助外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)獲得資源,并使資源轉(zhuǎn)換為作用于該企業(yè)的價值。殷琦[ 33 ]將預(yù)期收入理論和社會資本理論相結(jié)合用于評價中小企業(yè)信用,研究中小企業(yè)外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)對企業(yè)資產(chǎn)變化的影響,進而衡量中小企業(yè)的信貸風(fēng)險情況。

    對于衡量中小企業(yè)社會資本的維度劃分,理論界主要以納比特和戈沙爾[ 23 ]及邊燕杰、丘海雄[ 26 ]的觀點為主。邊燕杰、丘海雄結(jié)合我國國情,將中小企業(yè)的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)劃分為縱向關(guān)系、橫向關(guān)系和社會關(guān)系,并展開這幾個維度的社會資本探索。綜上資產(chǎn)管理理論、企業(yè)社會資本理論的指導(dǎo),并結(jié)合本文的研究重點,推導(dǎo)出中小企業(yè)社會資本可應(yīng)用于信貸風(fēng)險的評價體系,如圖2所示。

    中小企業(yè)作為社會經(jīng)濟活動的重要單元,與其他社會經(jīng)濟活動單元存在著眾多密切的關(guān)系。在縱向關(guān)系方面,與上下級單位的關(guān)系主要體現(xiàn)為股東與子公司的關(guān)系,可以概括為投資關(guān)系;與政府部門的關(guān)系可以稱之為政府關(guān)系。橫向關(guān)系,即與其他企業(yè)之間的關(guān)系,又可以稱之為行業(yè)關(guān)系。社會關(guān)系,是除橫向關(guān)系和縱向關(guān)系之外的其他關(guān)系,但考慮到中小企業(yè)作為經(jīng)營活動主體,在此更關(guān)注市場關(guān)系。本文構(gòu)建了社會資本評價方法下的四大指標(biāo):投資關(guān)系、政府關(guān)系、行業(yè)關(guān)系、市場關(guān)系,如圖3所示。

    (二)社會資本與中小企業(yè)信貸風(fēng)險的關(guān)系

    以中小企業(yè)為借貸主體,從社會資本的角度考慮,中小企業(yè)的“網(wǎng)絡(luò)+資源”可影響其內(nèi)部經(jīng)營,進而影響資本的演變。本文著重從中小企業(yè)社會資本的角度,以關(guān)系網(wǎng)絡(luò)即投資關(guān)系、政府關(guān)系、行業(yè)關(guān)系、市場關(guān)系研究中小企業(yè)的社會資本在通過資源獲取后促進企業(yè)自身成長,進而影響信用變化,驗證中小企業(yè)的信貸風(fēng)險關(guān)系度。基于此,本文提出以下假設(shè):

    H1:中小企業(yè)社會資本與其信貸風(fēng)險存在相關(guān)性。

    (三)社會資本對中小企業(yè)信貸評級的作用

    社會資本作為中小企業(yè)的一項資本,具有一定的資本價值屬性,在信貸業(yè)務(wù)中能起到一定的衡量作用,有助于銀行識別與判定風(fēng)險。社會資本在短期貸款中可發(fā)揮資產(chǎn)抵押的作用,具有可衡量的屬性,即可被用來評估其還款能力,進而界定企業(yè)的風(fēng)險等級。鑒于此,本文提出以下假設(shè):

    H2:通過社會資本評價方法能夠定位中小企業(yè)信貸風(fēng)險的級別。

    四、實證設(shè)計

    (一)指標(biāo)設(shè)定

    中小企業(yè)社會資本用于評價信貸風(fēng)險時,必須是可以衡量的,本文將中小企業(yè)主體本身能夠直接產(chǎn)生聯(lián)系的關(guān)系視為其社會資本。韋影[ 35 ]認為企業(yè)外部社會資本包括企業(yè)與客戶、供應(yīng)商及其他企業(yè)的關(guān)系以及與政府部門、協(xié)會的關(guān)系并進行相關(guān)研究。房建奇[ 36 ]從市場、技術(shù)、政府、金融四個維度研究企業(yè)社會資本與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新績效的關(guān)系,闡述和驗證社會資本通過知識吸收能力作用于企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新績效。靳小翠[ 37 ]從上市公司的可得性數(shù)據(jù)入手,通過關(guān)系、聲譽和利益三個維度劃分企業(yè)社會資本。

    本文在指標(biāo)的設(shè)計過程中遵循以下原則,以保證研究結(jié)論的合理性。

    第一,科學(xué)性原則。各評價指標(biāo)具有客觀真實性和典型代表性,概念科學(xué)、含義清晰、口徑一致、統(tǒng)計準確。第二,可操作性原則。盡可能設(shè)計可直接監(jiān)測的客觀指標(biāo),以保證數(shù)據(jù)的可獲得性及可驗證性,并盡可能使數(shù)據(jù)可以高效獲取。第三,定量與定性相結(jié)合原則。整體指標(biāo)設(shè)計以定量為主,少量指標(biāo)通過定性描述,但盡可能量化清晰。

    綜上,結(jié)合本文所述的企業(yè)社會資本的相關(guān)概念,我們在投資關(guān)系、政府關(guān)系、行業(yè)關(guān)系、市場關(guān)系四個維度下提出相應(yīng)的評價指標(biāo),建立社會資本的中小企業(yè)信貸風(fēng)險評價指標(biāo)體系。具體而言,在投資關(guān)系維度下設(shè)定成立年限、股東實力、入股公司實力3個指標(biāo);在政府關(guān)系維度下設(shè)定工商登記信息、法院涉訴記錄、失信信息、行政處罰記錄4個指標(biāo);在行業(yè)關(guān)系維度下設(shè)定專利信息、投標(biāo)情況2個指標(biāo);在市場關(guān)系維度下設(shè)定媒體曝光度、輿情評價傾向2個指標(biāo)。各項指標(biāo)的含義及取值詳見表1。

    (二)指標(biāo)數(shù)據(jù)來源及篩選

    本文選取截至2018年11月底在國內(nèi)新三板上市的公司數(shù)據(jù),通過R軟件進行實證檢驗。實證分析的數(shù)據(jù)主要來源于新三板上市公司的公布數(shù)據(jù),以及利用爬蟲技術(shù)全網(wǎng)搜索獲取,主要網(wǎng)站包括國家企業(yè)信用信息公示系統(tǒng)、信用中國、國家知識產(chǎn)權(quán)局、中國采購與招標(biāo)網(wǎng)等披露企業(yè)信息的官方網(wǎng)站。通過對以上網(wǎng)站的公開信息收集,再對結(jié)果數(shù)據(jù)進行清洗和結(jié)構(gòu)化,形成中小企業(yè)風(fēng)險評價數(shù)據(jù)庫,用于社會資本的中小企業(yè)信貸風(fēng)險評價。

    由于企業(yè)的數(shù)據(jù)披露程序和數(shù)據(jù)質(zhì)量存在一定問題,需對初步選取的樣本數(shù)據(jù)進行適度篩選。剔除停牌較頻繁的企業(yè);剔除沒有披露銀行貸款數(shù)據(jù)的企業(yè),以及借款金額、貸款銀行不明確的數(shù)據(jù);根據(jù)《中小企業(yè)劃型標(biāo)準規(guī)定》剔除中小板上市企業(yè)中規(guī)模偏大的企業(yè);剔除新三板上市公司中大部分指標(biāo)為空的數(shù)據(jù)記錄的企業(yè)。經(jīng)過篩選,本次實證分析最終得到1 302家中小企業(yè)樣本,樣本結(jié)構(gòu)(包括樣本數(shù)和屬性個數(shù))和各屬性的連續(xù)變量分布(包括最小值、中位數(shù)、均值、最大值等)以及離散枚舉結(jié)果(離散值的取值統(tǒng)計)如表2所示。

    五、模型與實證

    (一)模型設(shè)計

    研究目標(biāo)變量和自變量的相關(guān)關(guān)系,一般會采用線性回歸分析方法去擬合模型,進而通過計算模型擬合值和原值的相關(guān)系數(shù)來衡量相關(guān)程度,但本文樣本中目標(biāo)變量屬于分類變量,適合采用邏輯回歸模型進行擬合(先將目標(biāo)變量轉(zhuǎn)為二分類變量,將信用等級水平為1、2的直接劃分為1,正常則為0),再計算相關(guān)系數(shù)。

    邏輯回歸(Logistic Regression)適用于處理因變量為分類變量的回歸問題,其中常見的是二分類或二項分布問題,也可以處理多分類問題,它實際上屬于一種分類方法。在實際應(yīng)用中,將二分類的取值轉(zhuǎn)化為概率p的分布,P(y=1)=p和P(y= 0)=1-p分別是y=1和y=0的概率分布,由于概率p與因變量的關(guān)系往往是非線性關(guān)系,為了解決該類問題,常引入logit變換,使得logit(p)與自變量之間存在線性相關(guān)的關(guān)系,邏輯回歸模型定義如下:

    第一步,數(shù)據(jù)集拆分。將數(shù)據(jù)集按照8:2拆分成訓(xùn)練集和測試集,訓(xùn)練集1 042家用于模型訓(xùn)練,測試集260家用于訓(xùn)練模型的驗證和檢驗,分布如表3所示。

    第二步,入模變量篩選。在進行模型擬合之前,計算各變量信息價值(Information Value,IV)的值,確定各自變量對目標(biāo)變量的信息熵,從而達到初步篩選入模變量的目的,各自變量的IV值結(jié)果如表4所示。

    對于模型來說,IV值大于0.2的自變量即可以入模,因此選取11個入模指標(biāo)為股東實力、工商登記信息、法院涉訴記錄、失信信息、行政處罰記錄、專利信息、中標(biāo)次數(shù)、3個月媒體曝光度、6個月媒體曝光度、1年媒體曝光度、成立年限。

    第三步,模型訓(xùn)練。直接對入模變量和目標(biāo)變量進行一次邏輯回歸后,發(fā)現(xiàn)部分自變量的參數(shù)校驗不通過,進一步采用逐步回歸的方式進行模型訓(xùn)練,結(jié)果如表5所示。

    從兩個模型對比可以看出,逐步回歸模型的AUC比全變量邏輯回歸模型的效果更好,而且自變量的參數(shù)檢驗P值大部分在0.05以下,參數(shù)的擬合值顯著。而P值小于0.1時參數(shù)的擬合值已達到顯著,因此選用最終入模的變量為9個,變量和回歸系數(shù)分別是:股東實力,系數(shù)為-1.85;法院涉訴記錄,系數(shù)為-0.06;失信信息,系數(shù)為0.75;行政處罰記錄,系數(shù)為-0.80;專利信息,系數(shù)為-0.05;中標(biāo)情況,系數(shù)為-0.07;3個月媒體曝光度,系數(shù)為0.51;6個月媒體曝光度,系數(shù)為-0.73;成立年限,系數(shù)為0.05。將系數(shù)代入模型中,得到公式:

    第四步,模型檢驗。對以上模型進行擬合優(yōu)度檢驗(HL檢驗),結(jié)果如表6所示,卡方檢驗值約為145.2,自由度為8,檢驗P值為0,擬合模型的結(jié)果顯著。

    第五步,穩(wěn)定度檢驗。PSI的計算公式為:sum(實際占比-預(yù)期占比)×ln(實際占比/預(yù)期占比),實際占比即各分組在預(yù)測集的占比,預(yù)期占比即各分組在驗證集的占比。一般認為,PSI檢驗值小于0.1時模型穩(wěn)定性很高;PSI檢驗值在0.1至0.25之間時模型穩(wěn)定性一般;PSI檢驗值大于0.25時模型穩(wěn)定性差,建議重做。以上模型的PSI檢驗值約為0.12,接近高穩(wěn)定性,如表7所示。

    第六步,測試集驗證。將測試集樣本輸入以上模型,并分別進行AUC和KS檢驗,AUC值達到0.86,K-S值為0.47,結(jié)果表明模型穩(wěn)定,效果顯著。

    (二)實證結(jié)果

    基于以上模型,輸入原始自變量的矩陣,得到模型的擬合值,并于目標(biāo)變量進行皮爾森相關(guān)分析,結(jié)果見表8。

    通過對樣本進行皮爾森相關(guān)分析可以看出,中小企業(yè)社會資本指標(biāo)組合與企業(yè)信用水平為正相關(guān)關(guān)系,相關(guān)系數(shù)為0.629,達到顯著水平(p< 0.01),說明社會資本評價指標(biāo)體系與中小企業(yè)風(fēng)險存在相關(guān)性,本文的假設(shè)H1得到支持。

    基于構(gòu)建的邏輯回歸模型,經(jīng)過模型的擬合概率和實際信用等級的分組比較,可將預(yù)測的違約風(fēng)險概率水平對應(yīng)至四個信用等級,違約風(fēng)險概率大于0.50為高風(fēng)險,(0.21,0.50]為中風(fēng)險,(0.14,0.21]為低風(fēng)險,而違約風(fēng)險概率小于等于0.14為極低風(fēng)險(參見表9)。將1 042家中小企業(yè)樣本根據(jù)預(yù)測的違約風(fēng)險概率對應(yīng)信用等級劃分,528家違約風(fēng)險概率小于等于0.14為極低風(fēng)險,156家處于(0.14,0.21]間為低風(fēng)險,240家處于(0.21,0.50]間為中風(fēng)險,118家違約風(fēng)險概率大于0.50為高風(fēng)險??梢姡行∑髽I(yè)樣本的違約風(fēng)險概率分布大部分處于非高風(fēng)險水平。

    因此,證明通過社會資本評價方法能夠定位中小企業(yè)風(fēng)險的級別,H2得到驗證。

    六、研究結(jié)論及建議

    (一)研究結(jié)論

    中小企業(yè)的風(fēng)險抵御能力來源于由企業(yè)資本、人力資本和社會資本構(gòu)成的綜合資本體系?;谥行∑髽I(yè)社會資本構(gòu)成的理論與實證分析,通過實際數(shù)據(jù)驗證中小企業(yè)的社會資本對其風(fēng)險評價的作用,本文提出了一種較為高效的中小企業(yè)風(fēng)險評價方法。

    1.由社會資本各項關(guān)系所構(gòu)建的指標(biāo)組合與中小企業(yè)的信用水平正相關(guān),社會資本能夠用來評價中小企業(yè)是否具有信貸風(fēng)險。本文所論證的中小企業(yè)社會資本指標(biāo)組合為投資關(guān)系、政府關(guān)系、行業(yè)關(guān)系、市場關(guān)系四個維度,該指標(biāo)組合拓寬了社會資本的評價維度;利用技術(shù)手段抓取公開數(shù)據(jù)進行驗證,使得數(shù)據(jù)收集變得便捷高效,這為社會資本評價中小企業(yè)信用風(fēng)險的推廣應(yīng)用提供了支持。

    2.基于社會資本視角的風(fēng)險評價可以反映中小企業(yè)的違約風(fēng)險概率,并可將之劃分為不同的風(fēng)險等級。根據(jù)社會資本指標(biāo)評價出來的信貸風(fēng)險等級差異,可以側(cè)面說明各中小企業(yè)的發(fā)展水平與經(jīng)營狀況,進而代表其風(fēng)險承受能力。

    (二)建議

    1.基于中小企業(yè)的信貸風(fēng)險可從社會資本的角度進行評價,而現(xiàn)行常用的從企業(yè)資本角度評價的方法不是唯一的信貸風(fēng)險評價方法,人力資本也可用于評價模型。從企業(yè)資本、人力資本、社會資本角度對企業(yè)整體信貸風(fēng)險進行綜合性評價,可以構(gòu)建三維整體的中小企業(yè)信用風(fēng)險評價模型,如圖4所示。

    2.在現(xiàn)行的商業(yè)銀行貸款業(yè)務(wù)中,大多數(shù)針對中小企業(yè)的信貸所采取的是統(tǒng)一貸款利率,尚未根據(jù)個體風(fēng)險差異實施風(fēng)險定價。通過社會資本視角的風(fēng)險評價能夠確定中小企業(yè)所處的風(fēng)險等級,為銀行等金融機構(gòu)以高利率覆蓋高風(fēng)險、以低利率服務(wù)低風(fēng)險企業(yè)提供了差異化風(fēng)險定價的可能。

    本文得出了一些有益的結(jié)論,但尚存不足之處,有待未來做進一步的研究。本文采用的研究數(shù)據(jù)來源于我國新三板企業(yè),由于信息披露的時間跨度較短,在一定程度上影響了研究結(jié)論的普適性,在未來的研究中,可以考慮收集更廣泛的樣本數(shù)據(jù)。此外,本文僅從社會資本的整體指標(biāo)組合對中小企業(yè)的風(fēng)險進行評價,未對各細項指標(biāo)所發(fā)揮的作用進行細致剖析,因此也尚未驗證高水平的社會資本狀況是否能夠降低中小企業(yè)的風(fēng)險水平。在未來的研究中,應(yīng)進一步探究中小企業(yè)社會資本不同的關(guān)系維度對風(fēng)險水平的影響,建立更全面的研究模型。

    參考文獻:

    [1]STIGLITZ J E,WEISS A.Credit rationing in markets with imperfect information[J].American economic review,1981(3):393-410.

    [2]HELMUT BESTER.Screening vs. Rationing in credit mar kets with imperfect information[J].The American economic review,1985(4):850-855.

    [3]DEWATRIPONT M,MASKIN E.Contractual contingencies and renegotiation[J].Rand journal of economics,1995(4):704-719.

    [4]林毅夫,李永軍.中小金融機構(gòu)發(fā)展與中小企業(yè)融資[J].經(jīng)濟研究,2001(1):10-18.

    [5]王霄,張捷.銀行信貸配給與中小企業(yè)貸款——一個內(nèi)生化抵押品和企業(yè)規(guī)模的理論模型[J].經(jīng)濟研究,2003(7):68-75.

    [6]樊綱.論“國家綜合負債”——兼論如何處理銀行不良資產(chǎn)[J].經(jīng)濟研究,1999(5):13-19.

    [7]張杰.民營經(jīng)濟的金融困境與融資次序[J].經(jīng)濟研究,2000(4):3-10,78.

    [8]KEASEY K,WATSON R.Non-financial symptoms and the prediction of small company failure:a test of Argenti’s hy potheses[J].Journal of business finance & accounting,2010(3):335-354.

    [9]RAJAN R G,ZINGALES L.What do we know about capi tal structure some evidence from international data[J].The journal of finance,1995(5):40.

    [10]陳超,饒育蕾.中國上市公司資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)特征與績效[J].管理工程學(xué)報,2003(1):70-74.

    [11]肖作平.資本結(jié)構(gòu)影響因素和雙向效應(yīng)動態(tài)模型——來自中國上市公司面板數(shù)據(jù)的證據(jù)[J].會計研究,2004(2):98-103.

    [12]郭小波,王婉婷,周欣.我國中小企業(yè)信貸風(fēng)險識別因子的有效性分析[J].國際金融研究,2011(4):62-67.

    [13]梁彩紅.論商業(yè)銀行小微企業(yè)信貸風(fēng)險管理[J].上海金融,2014(9):109-110.

    [14]COLOMBO M G,GRILLI L. Founders’human capital and the growth of new technology-based firms:a competencebased view[J].Research policy,2005(6):795-816.

    [15]DIMOV D,SHEPHERD D A,SUTCLIFFE K M.Requi site expertise,firm reputation,and status in venture capi tal investment allocation decisions[J].Journal of business venturing,2007(4):481-502.

    [16]MIRJANA RADOVI MARKOVI .Managing the organiza tional change and culture in the age of globalization[J]. Jour nalofbusinesseconomics&management,2008(1):3-11.

    [17]馬九杰,郭宇輝,朱勇.縣域中小企業(yè)貸款違約行為與信用風(fēng)險實證分析[J].管理世界,2004(5):64-72.

    [18]陳忠陽,郭三野,劉呂科.我國銀行小企業(yè)信貸模式與風(fēng)險管理研究——基于銀行問卷調(diào)研的分析[J].金融研究,2009(5):169-185.

    [19]李國青.中小企業(yè)信用評級指標(biāo)體系構(gòu)建研究[J].財會通訊,2010(14):41-42.

    [20]李鎮(zhèn)西.信用評分卡在微小企業(yè)貸款風(fēng)險控制中的應(yīng)用[J].銀行家,2010(4):56-58.

    [21]COLEMAN JAMES.Foundations of social theory[M].Bos ton:BelknappressofHarvard Universitypress,1990:17-21.

    [22]PUTNAM R D,LEONARDI R,NONETTI R Y.Making democracy work:civic traditions in modern Italy[M].Princ eton:Princeton University press,1994:13-17.

    [23]JANINE NAHAPIET,SUMANTRA GHOSHAL.Social capital,intellectual capital,and the organizational advan tage[J].The academy of management review,1998(2):242-266.

    [24]KOKA BR,PRESCOTT JE.Strategic alliances as social capital:a multidimensional view[J].Strategic management journal,2002(9):795-816.

    [25]張其仔.社會資本論:社會資本與經(jīng)濟增長[M].北京:社會科學(xué)文獻出版社,1999:18-36.

    [26]邊燕杰,丘海雄.企業(yè)的社會資本及其功效[J].中國社會科學(xué),2000(2):87-99.

    [27]劉松博.對社會資本和企業(yè)社會資本概念的再界定[J].安徽大學(xué)學(xué)報(哲學(xué)社會科學(xué)版),2007(6):81-86.

    [28]SHANE S,CABLE D. Network ties,reputation,and the financing of new ventures[J].Management science,2002(3):364-381.

    [29]陳曉紅,吳小謹.中小企業(yè)社會資本的構(gòu)成及其與信用水平關(guān)系的實證研究[J].管理世界,2007(1):153-155.

    [30]劉堃,巴曙松,任亮.中國信用風(fēng)險預(yù)警模型及實證研究——基于企業(yè)關(guān)聯(lián)關(guān)系和信貸行為的視角[J].財經(jīng)研究,2009(7):13-27.

    [31]JIANG T Y,ZHANG Y Q,WANG J J.A research on the relationship between corporate social capital and competi tive advantages-based on knowledge[J].Studies in science of science,2010(8):1 212-1 221.

    [32]馬宏,李耿.制度、社會資本與高新技術(shù)企業(yè)融資約束——基于創(chuàng)業(yè)板上市公司的實證研究[J].證券市場導(dǎo)報,2014(12):41-45.

    [33]殷琦.基于社會資本的中小企業(yè)信用評價[D].哈爾濱:哈爾濱工業(yè)大學(xué),2011.

    [34]劉林平.企業(yè)的社會資本:概念反思和測量途徑——兼評邊燕杰、丘海雄的《企業(yè)的社會資本及其功效》[J].社會學(xué)研究,2006(2):204-216.

    [35]韋影.企業(yè)社會資本的測量研究[J].科學(xué)學(xué)研究,2007(3):518-522.

    [36]房建奇.企業(yè)家社會資本對技術(shù)創(chuàng)新績效影響的實證研究[D].長春:吉林大學(xué),2009.

    [37]靳小翠.企業(yè)社會資本衡量探究[J].財會通訊,2015(31):46-48.

    Research on Credit Risk Evaluation of SMEs from the Perspective of Social Capital

    LAN Jun and YAN Guang-le

    (University of Shanghai for Science and Technology,Shanghai200093,China)

    Abstract:The current credit risk assessment system for SMEs mainly focuses on corporate capital (asset and financial status),and is supplemented by human capital (mainly the individual credit of the operator). Due to the characteristics of business volatility and incomplete disclosure of business operations,the data of corporate capital and human capital are lacking or distorting,which makes it difficult for credit risk to be effectively and accurately measured by the current traditional risk assessment system;besides,due to the relatively small financing scale and high risk management costs for SMEs from financial institutions,the financing needs of SMEs are not effectively met for a long time. With the popularization of SMEs’ Internet-based business model and the development of big data technology,the basic data conditions for quantitative evaluation of their social capital have been gradually improved,which brings new possibilities for the innovation of SMEs’ credit risk evaluation system. The authors empirically analyze 1302 NEEQ (National Equities Exchange and Quotations) listed companies. The research finds that:there is relation between social capital and credit risk of SMEs;and the social capital evaluation method can measure the level of SMEs credit risk. In the verification process,they utilize the technical to capture the real public information of the enterprise to obtain effective data for risk model data analysis,thereby improving the efficiency of risk assessment. Finally,it is suggested that the social capital risk assessment model should be incorporated into the traditional SMEs’ credit risk model as an effective innovation model,and an enterprise comprehensive capital evaluation system should be established to improve the comprehensiveness and effectiveness of SMEs risk assessment.

    Key words:social capital;SMEs;credit risk;risk assessment

    猜你喜歡
    風(fēng)險評價社會資本信貸風(fēng)險
    商業(yè)銀行個人消費信貸風(fēng)險的管理
    新常態(tài)下中小銀行信貸風(fēng)險管理探討
    智能電網(wǎng)風(fēng)險評價研究
    黔西北某煉鋅渣堆場周邊土壤及農(nóng)產(chǎn)品重金屬污染研究
    綠色科技(2016年20期)2016-12-27 16:10:09
    對當(dāng)前我國推進PPP模式的探討
    特種設(shè)備風(fēng)險應(yīng)急管理和處理
    注冊會計師社會資本及其對審計質(zhì)量的影響
    中國市場(2016年35期)2016-10-19 02:44:06
    風(fēng)險評價和風(fēng)險降低在電梯檢驗中的應(yīng)用研究
    互聯(lián)網(wǎng)金融與PPP模式在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的應(yīng)用探討
    四川農(nóng)戶小額信貸風(fēng)險防范研究
    中國商論(2016年33期)2016-03-01 01:59:26
    国产成人aa在线观看| av免费观看日本| 男人添女人高潮全过程视频| 日本欧美国产在线视频| 91久久精品国产一区二区三区| 99精国产麻豆久久婷婷| 欧美变态另类bdsm刘玥| 在线天堂最新版资源| 成人午夜精彩视频在线观看| 日韩制服丝袜自拍偷拍| 一二三四在线观看免费中文在| 精品国产一区二区久久| 街头女战士在线观看网站| 成年人免费黄色播放视频| 精品久久蜜臀av无| 亚洲国产看品久久| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 一级毛片我不卡| 久热这里只有精品99| 精品一区在线观看国产| 色网站视频免费| 国产成人欧美| 777米奇影视久久| 成人亚洲精品一区在线观看| 啦啦啦在线免费观看视频4| 久久久久精品人妻al黑| 制服人妻中文乱码| 亚洲第一区二区三区不卡| 在现免费观看毛片| 国产精品偷伦视频观看了| 国产免费又黄又爽又色| 成人二区视频| 91精品伊人久久大香线蕉| 狠狠婷婷综合久久久久久88av| 一区二区三区激情视频| 亚洲综合色惰| 九草在线视频观看| 不卡av一区二区三区| 国产精品人妻久久久影院| 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 国产精品国产三级国产专区5o| 日韩制服骚丝袜av| 不卡视频在线观看欧美| 色婷婷久久久亚洲欧美| 美女国产视频在线观看| 成人午夜精彩视频在线观看| 黄色怎么调成土黄色| av网站免费在线观看视频| 久久人人97超碰香蕉20202| 午夜福利视频精品| 欧美日韩一级在线毛片| 亚洲,欧美精品.| 五月天丁香电影| 中国三级夫妇交换| 国产av精品麻豆| 亚洲四区av| 国产成人精品婷婷| 国产欧美亚洲国产| 超碰97精品在线观看| 日韩中文字幕视频在线看片| 波多野结衣av一区二区av| 夫妻午夜视频| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 一级片'在线观看视频| 精品国产乱码久久久久久男人| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| av网站在线播放免费| 满18在线观看网站| 精品国产一区二区三区四区第35| 亚洲精品久久午夜乱码| 久久99一区二区三区| 精品人妻在线不人妻| 亚洲国产成人一精品久久久| 亚洲精品av麻豆狂野| 亚洲av成人精品一二三区| 日韩av不卡免费在线播放| 中文字幕人妻丝袜一区二区 | 国产高清不卡午夜福利| 精品亚洲成国产av| 免费日韩欧美在线观看| 久久这里只有精品19| 日本wwww免费看| 欧美日韩精品网址| 少妇的逼水好多| 视频在线观看一区二区三区| 美女午夜性视频免费| h视频一区二区三区| 国产 精品1| 国产精品免费大片| 天堂中文最新版在线下载| 欧美97在线视频| 国产黄色视频一区二区在线观看| 搡老乐熟女国产| 五月伊人婷婷丁香| 国产高清不卡午夜福利| 久久久国产欧美日韩av| 99久国产av精品国产电影| 亚洲精品国产色婷婷电影| av网站免费在线观看视频| a级片在线免费高清观看视频| 97精品久久久久久久久久精品| 丰满迷人的少妇在线观看| 如日韩欧美国产精品一区二区三区| 亚洲精品一二三| 亚洲男人天堂网一区| 99久久人妻综合| 久久 成人 亚洲| 性少妇av在线| 日韩av在线免费看完整版不卡| 亚洲,欧美精品.| 亚洲第一av免费看| 18禁动态无遮挡网站| 国产片特级美女逼逼视频| 久久久久久久久免费视频了| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 亚洲av中文av极速乱| videosex国产| 一级爰片在线观看| 妹子高潮喷水视频| 一二三四在线观看免费中文在| 久久 成人 亚洲| 2018国产大陆天天弄谢| 欧美日韩视频精品一区| 久久国产精品大桥未久av| 人人妻人人爽人人添夜夜欢视频| 亚洲伊人色综图| 999久久久国产精品视频| 女性被躁到高潮视频| xxxhd国产人妻xxx| 国产亚洲最大av| 七月丁香在线播放| 五月伊人婷婷丁香| 久久99精品国语久久久| 精品国产露脸久久av麻豆| 国产免费又黄又爽又色| 美女视频免费永久观看网站| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 在线观看美女被高潮喷水网站| 久久这里只有精品19| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 人妻一区二区av| 麻豆乱淫一区二区| 毛片一级片免费看久久久久| 国产精品一区二区在线不卡| 少妇人妻久久综合中文| 免费观看在线日韩| 亚洲精品美女久久av网站| h视频一区二区三区| 日日啪夜夜爽| 秋霞在线观看毛片| 亚洲欧美一区二区三区久久| 久久影院123| 日韩av免费高清视频| 精品一区二区免费观看| 最新的欧美精品一区二区| 亚洲av欧美aⅴ国产| 免费高清在线观看日韩| kizo精华| 精品一区二区三卡| 晚上一个人看的免费电影| 亚洲国产最新在线播放| 黄色怎么调成土黄色| 美女主播在线视频| 边亲边吃奶的免费视频| 美女高潮到喷水免费观看| 在线精品无人区一区二区三| 少妇精品久久久久久久| 99久久人妻综合| 9热在线视频观看99| 在线观看免费高清a一片| 免费av中文字幕在线| 日韩中文字幕视频在线看片| 日本色播在线视频| 国产精品 国内视频| 亚洲精品在线美女| a 毛片基地| 久久韩国三级中文字幕| 青青草视频在线视频观看| 欧美另类一区| 亚洲综合色网址| 一级毛片 在线播放| 中国三级夫妇交换| 精品一区二区三区四区五区乱码 | 午夜福利一区二区在线看| 黑人巨大精品欧美一区二区蜜桃| 建设人人有责人人尽责人人享有的| 婷婷色综合www| 亚洲精品久久午夜乱码| 777米奇影视久久| 亚洲精品aⅴ在线观看| 久久人妻熟女aⅴ| 国产av码专区亚洲av| 亚洲欧美一区二区三区黑人 | 国产97色在线日韩免费| 香蕉国产在线看| 亚洲色图 男人天堂 中文字幕| 1024视频免费在线观看| 男女免费视频国产| 满18在线观看网站| 亚洲人成77777在线视频| 国产成人精品在线电影| 亚洲欧美成人精品一区二区| av视频免费观看在线观看| 三上悠亚av全集在线观看| 天堂俺去俺来也www色官网| 一区二区三区乱码不卡18| 我的亚洲天堂| 国产综合精华液| 天堂8中文在线网| 亚洲精品国产色婷婷电影| 成人国产av品久久久| 久热这里只有精品99| 婷婷色av中文字幕| 久久久久精品性色| 婷婷色综合www| av电影中文网址| 欧美日韩国产mv在线观看视频| 毛片一级片免费看久久久久| 亚洲色图综合在线观看| 亚洲色图综合在线观看| 亚洲精品av麻豆狂野| 久久综合国产亚洲精品| 黄片播放在线免费| 亚洲国产精品一区三区| 久久久久人妻精品一区果冻| 在线观看国产h片| 丰满迷人的少妇在线观看| 国产成人精品婷婷| 免费久久久久久久精品成人欧美视频| 欧美另类一区| av在线播放精品| 久久精品国产综合久久久| 嫩草影院入口| 美女主播在线视频| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 国产又爽黄色视频| 国产爽快片一区二区三区| 日韩 亚洲 欧美在线| 最近2019中文字幕mv第一页| av不卡在线播放| 丰满少妇做爰视频| 国产免费一区二区三区四区乱码| 91精品国产国语对白视频| 欧美少妇被猛烈插入视频| 久久久久国产一级毛片高清牌| 视频在线观看一区二区三区| 90打野战视频偷拍视频| 亚洲经典国产精华液单| 在线看a的网站| 国产一区二区三区av在线| 中文欧美无线码| 久久久精品国产亚洲av高清涩受| 波多野结衣一区麻豆| 久久久久久久久久久久大奶| 男的添女的下面高潮视频| 午夜日本视频在线| 欧美精品一区二区免费开放| 国产成人91sexporn| 久久热在线av| 丰满饥渴人妻一区二区三| 看免费成人av毛片| 91aial.com中文字幕在线观看| 日韩成人av中文字幕在线观看| 美女国产高潮福利片在线看| 亚洲精品日本国产第一区| 日韩中字成人| 久久这里只有精品19| 国产精品人妻久久久影院| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久 | 久久人人爽av亚洲精品天堂| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 国产精品久久久久久精品电影小说| 妹子高潮喷水视频| 乱人伦中国视频| 秋霞伦理黄片| 精品少妇黑人巨大在线播放| 亚洲欧美精品自产自拍| 黄频高清免费视频| 久久久久久久久久久久大奶| 又大又黄又爽视频免费| 国产男人的电影天堂91| 精品一区在线观看国产| 啦啦啦在线免费观看视频4| 色婷婷久久久亚洲欧美| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 在线观看免费视频网站a站| 精品一区二区三卡| 国产成人一区二区在线| 岛国毛片在线播放| 狠狠婷婷综合久久久久久88av| 免费高清在线观看视频在线观看| 哪个播放器可以免费观看大片| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 日韩av免费高清视频| 亚洲精品av麻豆狂野| 国产亚洲最大av| 国产精品久久久久久精品电影小说| 久久 成人 亚洲| 久久久久久久久免费视频了| 国产精品二区激情视频| 熟女av电影| 永久网站在线| 免费在线观看黄色视频的| 亚洲综合色网址| 制服人妻中文乱码| 国产在视频线精品| 国产一级毛片在线| 国产淫语在线视频| 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 久久精品国产亚洲av高清一级| 日本色播在线视频| www.精华液| videossex国产| 国产精品一二三区在线看| 丰满饥渴人妻一区二区三| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 亚洲第一av免费看| 久久久a久久爽久久v久久| 亚洲男人天堂网一区| 亚洲av欧美aⅴ国产| 又大又黄又爽视频免费| 日韩av免费高清视频| 嫩草影院入口| 亚洲五月色婷婷综合| 伊人久久国产一区二区| 欧美黄色片欧美黄色片| 国产福利在线免费观看视频| 久久精品国产自在天天线| 多毛熟女@视频| 午夜日韩欧美国产| 成人二区视频| 深夜精品福利| 亚洲精品自拍成人| 国产97色在线日韩免费| 国精品久久久久久国模美| 在线 av 中文字幕| 国产乱人偷精品视频| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 日韩人妻精品一区2区三区| 国产又色又爽无遮挡免| 欧美xxⅹ黑人| 99re6热这里在线精品视频| 波野结衣二区三区在线| 精品人妻熟女毛片av久久网站| 看免费成人av毛片| 交换朋友夫妻互换小说| 久久精品国产自在天天线| 一区二区av电影网| 一级毛片电影观看| 在线观看美女被高潮喷水网站| 色播在线永久视频| 男人爽女人下面视频在线观看| 美女视频免费永久观看网站| 国产成人精品一,二区| 国产精品不卡视频一区二区| 中文字幕色久视频| 爱豆传媒免费全集在线观看| 在线观看国产h片| 天天躁日日躁夜夜躁夜夜| 韩国av在线不卡| 十八禁高潮呻吟视频| 国产探花极品一区二区| 欧美精品一区二区大全| 国产成人91sexporn| www.熟女人妻精品国产| 精品久久久精品久久久| 一边摸一边做爽爽视频免费| av线在线观看网站| 不卡视频在线观看欧美| 一级片免费观看大全| 十分钟在线观看高清视频www| 午夜免费鲁丝| 国产精品国产三级国产专区5o| 国产日韩欧美在线精品| 久久鲁丝午夜福利片| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看 | videos熟女内射| 一本一本久久a久久精品综合妖精 国产伦在线观看视频一区 | 制服丝袜香蕉在线| 精品国产乱码久久久久久小说| 国产日韩一区二区三区精品不卡| 国产精品嫩草影院av在线观看| 久久久国产欧美日韩av| 亚洲av中文av极速乱| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 美女福利国产在线| 日韩一区二区三区影片| 赤兔流量卡办理| 国产精品 国内视频| 各种免费的搞黄视频| 日本爱情动作片www.在线观看| 九色亚洲精品在线播放| 美女中出高潮动态图| 欧美激情高清一区二区三区 | 免费大片黄手机在线观看| 街头女战士在线观看网站| 男女国产视频网站| 老司机亚洲免费影院| 国产一区有黄有色的免费视频| 90打野战视频偷拍视频| 国产熟女午夜一区二区三区| 欧美中文综合在线视频| av女优亚洲男人天堂| 国产精品久久久av美女十八| 亚洲经典国产精华液单| 亚洲av成人精品一二三区| 久久99热这里只频精品6学生| 99热全是精品| 考比视频在线观看| 亚洲精品aⅴ在线观看| 国产97色在线日韩免费| 精品国产国语对白av| 亚洲精品中文字幕在线视频| 午夜免费男女啪啪视频观看| 男人操女人黄网站| 日日摸夜夜添夜夜爱| 久久久久久人人人人人| 欧美+日韩+精品| 欧美日韩成人在线一区二区| 青春草亚洲视频在线观看| 老司机影院成人| 一区二区日韩欧美中文字幕| 男女下面插进去视频免费观看| 各种免费的搞黄视频| 美国免费a级毛片| 一级爰片在线观看| 国产有黄有色有爽视频| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 亚洲国产看品久久| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 欧美中文综合在线视频| 最近的中文字幕免费完整| 久热这里只有精品99| 伊人亚洲综合成人网| 男女国产视频网站| 超碰97精品在线观看| 在线精品无人区一区二区三| 69精品国产乱码久久久| 可以免费在线观看a视频的电影网站 | 最新的欧美精品一区二区| 欧美日本中文国产一区发布| 男女午夜视频在线观看| 春色校园在线视频观看| 搡女人真爽免费视频火全软件| 女人被躁到高潮嗷嗷叫费观| 婷婷成人精品国产| 日本黄色日本黄色录像| 免费人妻精品一区二区三区视频| 国产精品一区二区在线不卡| 中文乱码字字幕精品一区二区三区| 日日撸夜夜添| 精品卡一卡二卡四卡免费| 高清在线视频一区二区三区| 黄频高清免费视频| 777米奇影视久久| 亚洲精品日本国产第一区| 男人添女人高潮全过程视频| 精品福利永久在线观看| 97在线视频观看| 少妇熟女欧美另类| 久久亚洲国产成人精品v| 国产极品天堂在线| 黑人欧美特级aaaaaa片| 免费黄网站久久成人精品| 午夜福利在线免费观看网站| 性少妇av在线| 久久国内精品自在自线图片| 国产xxxxx性猛交| 2022亚洲国产成人精品| 精品少妇久久久久久888优播| 亚洲国产成人一精品久久久| 老司机影院毛片| 亚洲欧美成人综合另类久久久| 亚洲精品av麻豆狂野| 自线自在国产av| 亚洲第一区二区三区不卡| 大片电影免费在线观看免费| 国产精品99久久99久久久不卡 | 毛片一级片免费看久久久久| 涩涩av久久男人的天堂| 午夜福利网站1000一区二区三区| 多毛熟女@视频| 婷婷成人精品国产| 熟女电影av网| 激情五月婷婷亚洲| 亚洲美女搞黄在线观看| 永久免费av网站大全| 啦啦啦在线免费观看视频4| 久久久欧美国产精品| 最新中文字幕久久久久| 99久久精品国产国产毛片| 少妇的逼水好多| 精品午夜福利在线看| www.自偷自拍.com| 电影成人av| av国产精品久久久久影院| 国产亚洲av片在线观看秒播厂| 亚洲av欧美aⅴ国产| 观看美女的网站| 亚洲少妇的诱惑av| 婷婷色麻豆天堂久久| 中文字幕av电影在线播放| 久久久a久久爽久久v久久| 午夜福利网站1000一区二区三区| 黄片播放在线免费| 18禁观看日本| 男女下面插进去视频免费观看| 色视频在线一区二区三区| 午夜福利视频在线观看免费| 亚洲av日韩在线播放| 久久久久久久精品精品| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 一区二区三区精品91| 热re99久久国产66热| 人妻 亚洲 视频| 色婷婷av一区二区三区视频| 国产黄色视频一区二区在线观看| av有码第一页| www.熟女人妻精品国产| 韩国精品一区二区三区| 久久久亚洲精品成人影院| 久久 成人 亚洲| 考比视频在线观看| 亚洲av.av天堂| 亚洲精品一区蜜桃| 七月丁香在线播放| 精品亚洲成a人片在线观看| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 精品人妻一区二区三区麻豆| 桃花免费在线播放| 国产xxxxx性猛交| 国产亚洲午夜精品一区二区久久| 成人午夜精彩视频在线观看| 国产男女内射视频| 久久毛片免费看一区二区三区| 制服人妻中文乱码| 国产精品国产av在线观看| 91久久精品国产一区二区三区| 亚洲精品一二三| 亚洲国产精品一区三区| 午夜福利,免费看| 黄色怎么调成土黄色| 欧美激情 高清一区二区三区| 国产精品人妻久久久影院| 精品少妇一区二区三区视频日本电影 | a 毛片基地| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 在线天堂最新版资源| 美女国产视频在线观看| 国产精品久久久久成人av| 丝袜喷水一区| 制服丝袜香蕉在线| 国产片内射在线| 妹子高潮喷水视频| 五月开心婷婷网| 最近最新中文字幕免费大全7| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 亚洲图色成人| 成年美女黄网站色视频大全免费| 国产男人的电影天堂91| 五月天丁香电影| 18+在线观看网站| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 亚洲情色 制服丝袜| 美女视频免费永久观看网站| 精品国产一区二区三区久久久樱花| 日韩av免费高清视频| 黄色 视频免费看| 男女免费视频国产| 青春草亚洲视频在线观看| 在线亚洲精品国产二区图片欧美| 亚洲中文av在线| 日韩不卡一区二区三区视频在线| 热re99久久国产66热| 国产精品久久久av美女十八| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 久久青草综合色| 新久久久久国产一级毛片| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 热99国产精品久久久久久7| 熟女电影av网| 一级毛片我不卡| 伦理电影大哥的女人| 亚洲精品久久午夜乱码| 欧美黄色片欧美黄色片| 中文字幕最新亚洲高清| 国产精品国产av在线观看| 一级毛片电影观看| 久久久精品免费免费高清| 久久久国产一区二区| 巨乳人妻的诱惑在线观看| 日韩大片免费观看网站| 十八禁高潮呻吟视频| 亚洲伊人久久精品综合| 成年av动漫网址| 久久久久精品久久久久真实原创| 18禁观看日本| 欧美bdsm另类| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 日韩中字成人| 国产精品蜜桃在线观看| 成人手机av| 黄色怎么调成土黄色| 欧美+日韩+精品| 看免费av毛片| av有码第一页| 男男h啪啪无遮挡| 波野结衣二区三区在线| av卡一久久| 日韩熟女老妇一区二区性免费视频| 国产1区2区3区精品|