金融脆弱性對實體經(jīng)濟的影響

孫青青　蔣彥慶

摘要：金融體系的健全對實體經(jīng)濟增長有著至關(guān)重要的作用，文章通過計量經(jīng)濟學(xué)的分析方法，對GDP做多元回歸，發(fā)現(xiàn)對GDP增長貢獻(xiàn)程度較大的分別是民間投資、財政支出、FDI和民間消費，再分別對受金融體系影響的民間投資和民間消費做多元回歸，發(fā)現(xiàn)金融脆弱性對其產(chǎn)生了一定的限制作用，由此來解釋金融脆弱性對我國實體經(jīng)濟的影響，再為我國金融體制改革提出相關(guān)政策意見。

關(guān)鍵詞：金融脆弱性； 實體經(jīng)濟 ；多元回歸

一、引言

2017年以來全球經(jīng)濟表現(xiàn)出向好態(tài)勢，其中中國經(jīng)濟表現(xiàn)尤為亮眼，即在提高經(jīng)濟增長質(zhì)量和效益的同時，維持了經(jīng)濟較快增長，金融改革也取得了長足的進步，但是我國金融體系依然存在著嚴(yán)重的風(fēng)險和問題。金融體制中一直存在著金融脆弱性問題，其中金融脆弱性究竟是通過怎樣的機制對我國實體經(jīng)濟產(chǎn)生了影響，并沒有過多的文獻(xiàn)研究。而只有清楚金融脆弱性對實體經(jīng)濟硬性的傳導(dǎo)機制，方能制定與之適應(yīng)的政策，確保我國經(jīng)濟穩(wěn)步增長。

二、金融脆弱性對實體經(jīng)濟影響的實證分析

（一）影響實體經(jīng)濟增長的因素分析

對實體經(jīng)濟增長的影響因素做多元回歸，用國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）分別對財政支出（GOVERMENT）、全社會固定資產(chǎn)投資（INVEST）、財政支出（GOVERMENT）、實際利用外商直接投資金額表示外國直接投資（FDI）、社會消費品零售總額（CONSUMER）做多元回歸。對數(shù)據(jù)采用對數(shù)模型可以更好的反應(yīng)變量之間的關(guān)系。經(jīng)過單位根檢驗發(fā)現(xiàn)，所有變量都是一階單整，通過協(xié)整檢驗發(fā)現(xiàn)殘差項是平穩(wěn)的，因此模型具有經(jīng)濟意義，回歸結(jié)果如下所示

LNGDP=1.33+0.21LNFDI+0.11LNC

ON+0.23LNGOV+0.32LNIN+0.019LNXP

T值（1.51）（2.71） （1.17） （4.34） （3.74） （1.61）

R2=0.99 adjusted R2=0.99

F=4679.76

從上式可以看出，我國考財政支出和民間投資拉動型的經(jīng)濟增長模式?jīng)]有發(fā)生顯著的變化，其中民間消費對經(jīng)濟的增長也具有一定的促進作用，而凈出口也不像出口部門那樣對GDP的貢獻(xiàn)那么大。其中受金融脆弱性影響的主要為民間消費和民間投資，后面分別對其做多元回歸。

（二）影響民間投資增長的因素分析

對民間投資的影響因素做多元回歸，用全社會固定資產(chǎn)投資表示投資總額（INVEST），用實際利用外商直接投資金額表示外國直接投資（FDI），用金融機構(gòu)運用各項貸款表示銀行的作用（LOAN），用股票籌資額表示股權(quán)融資的作用（STOFIN），采用對數(shù)模型，且通過單位根和協(xié)整檢驗，回歸結(jié)果如下所示

LNINVEST=-10.40+0.93LNLOAN +0.05LNSTOFIN+0.64LNFDI

T值（-4.35） （7.64） （1.13） （2.67）

R2=0.99 adjusted R2=0.99

F=1054.59

從上式可以看出，推動我國民間投資增長的主要是銀行貸款和外國直接投資，其中銀行主導(dǎo)的融資地位非常明顯而股權(quán)融資額對民間投資的作用非常有限。其中銀行貸款受到了金融脆弱性的制約，很多文獻(xiàn)在考慮金融脆弱性指標(biāo)時，都將銀行貸存比納入其中。我國銀行金融系統(tǒng)中存在著一定的流動性錯配問題，其中銀行貸存比，即銀行資產(chǎn)負(fù)債表中的貸款資產(chǎn)占存款負(fù)債的比例，是反應(yīng)銀行流動性錯配的重要性指標(biāo)，自2015年10月1日起，《商業(yè)銀行法》取消了75%這一貸存比紅線作為銀行監(jiān)管的主要風(fēng)險指標(biāo)，但是人們一直將貸存比作為參考性指標(biāo)。

我國銀行貸存比在2003年之前一直超過75%的紅線，在2005～2015年期間，貸存比有所下降，但仍然接近68%左右，并保持著較高位水平。這充分說明了，依據(jù)貸存比指標(biāo)的流動性錯配問題一直沒有得到解決，銀行承受的突發(fā)性擠兌能力沒有的得到顯著提升。金融脆弱性這一現(xiàn)象依然存在，并影響著實體經(jīng)濟的發(fā)展。

（三）影響民間消費增長的因素分析

對影響民間消費增長的因素做多元回歸分析，用社會消費品零售總額表示民間消費（CONSUMER），用國內(nèi)生產(chǎn)總值表示國內(nèi)經(jīng)濟增長（GDP），用商品房平均銷售價格表示房地產(chǎn)市場（HOUSE），用股票市價總值表示股票市場（STOCK），采用對數(shù)模型，且通過單位根和協(xié)整檢驗，如下所示

LNINVEST=-1.43+1.00 LNGDP+ 0.06 LNHOUSE+-0.01 LNSTOCK

T值（-3.17） （3.85） （0.13） （-0.21）

R2=0.99 adjusted R2=0.99

F=598.86

房地產(chǎn)價格對民間消費的解釋力度比GDP大，說明我國民間消費主要受收入效應(yīng)影響，而不是受金融體系制約的財富效應(yīng)影響。發(fā)現(xiàn)，股票價格的上升對民間消費有著抑制作用，這說明民間的資金轉(zhuǎn)入了無效的股票市場。

我國的股票市值和股票交易額分別占GDP的比重逐年遞增，截至2015年，占GDP的比重都為77%，而根據(jù)民間消費的回歸模型，股票價格的上升反而會抑制民間消費，說明消費者的資金并沒有得到有效的配置，股票市場在某種程度上抑制了我國消費增長。

三、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

由上述分析可知，在民間投資中，我國的企業(yè)主要依靠銀行信貸融資，然而持高不下的銀行貸存比又直接制約了企業(yè)的融資能力，而現(xiàn)階段我國經(jīng)濟主要靠財政支出和民間投資拉動的增長模式并沒有發(fā)生變化，這有可能是非正規(guī)的金融渠道，也包括企業(yè)利用自己內(nèi)部資金來滿足經(jīng)營需要，或者是外國直接投資和財政支出在發(fā)揮作用。而財政支出不可能一直維持下去，外國直接投資也可能會轉(zhuǎn)向第三國，非正規(guī)的融資渠道也無法讓讓企業(yè)實現(xiàn)質(zhì)的飛躍。故而必須解決我國銀行脆弱性問題，讓其企業(yè)從中正規(guī)渠道融資，才可以真正的發(fā)揮企業(yè)對經(jīng)濟增長的促進作用。

其中，限制民間消費的主要是收入效應(yīng)的影響，而更加主要的確是金脆弱性的影響，相關(guān)的社會制度如養(yǎng)老金、失業(yè)保險、教育和住房保險等等都不夠完善，讓消費者因為擔(dān)心未來而不斷儲蓄，同時這抑制了經(jīng)濟的增長，從而產(chǎn)生一種惡性循環(huán)。發(fā)現(xiàn)，股票市場不僅沒有有效的刺激民間消費，為消費者提供分散市場風(fēng)險和積累財富的作用，反而成為了劣質(zhì)企業(yè)的“提款機”，說明金融體制的不完善抑制了資本市場的發(fā)展。

（二）政策建議

金融脆弱性是金融發(fā)展的內(nèi)生屬性，無法完全消除，故而基于上述分析，提出以下四點建議，有效的減輕金融脆弱性對我國實體經(jīng)濟的影響程度。

1. 亟需解決銀行不良貸款問題，完善相關(guān)的法律法規(guī)，降低金融雙方融資的風(fēng)險，否則一旦一家銀行出現(xiàn)大量的不良貸款，就會迅速的通過金融脆弱性去傳導(dǎo)給與之有關(guān)系的其它金融機構(gòu)。政府適當(dāng)發(fā)行國債，讓資金更多的流入銀行，促進銀行信貸能力的提高，同時也要對銀行加強監(jiān)管，防止道德風(fēng)險而引起的價格競爭。

2. 加強公司治理，加大企業(yè)IPO的審查力度，完善資本市場的融資功能，防止股票市場成為劣質(zhì)企業(yè)的“提款機”。

3. 重視社會保障制度如養(yǎng)老金、失業(yè)基金、教育基金、住房基金的完善，讓消費者的資金有效的投入資本市場而不是一味的儲蓄，從而促進經(jīng)濟增長，建立一個成熟而健全的資本市場。

4. 面對金融脆弱性，既然無法避免，為了防止其對實體經(jīng)濟產(chǎn)生更大的影響，可以通過其方面來刺激實體經(jīng)濟增長，比如通過擴大內(nèi)需等來刺激人們消費，給實體經(jīng)濟的增長注入新的活力。或者在政策上扶持那些容易受到金融脆弱性影響的小型企業(yè)，發(fā)展高科技術(shù)產(chǎn)業(yè)，強化自身實力，從而減少金融脆弱性對我國實體經(jīng)濟的影響。

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（作者單位：上海外國語大學(xué)）