影子銀行對中國經(jīng)濟的影響及其作用機理研究

羅彩 王優(yōu) 徐夢園

摘要：中國影子銀行發(fā)展迅速，經(jīng)濟占比大，研究其對于國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展的影響具有深刻的現(xiàn)實含義。影子銀行通過其對貨幣政策、物價等機制影響著國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展。選取2007年-2017年的季度數(shù)據(jù)，通過協(xié)整關系檢驗、格蘭杰因果檢驗以及脈沖響應分析，從計量的角度實證研究了影子銀行的發(fā)展對經(jīng)濟發(fā)展的影響效果。結果顯示：經(jīng)濟發(fā)展水平與影子銀行規(guī)模、CPI指數(shù)以及貨幣供應量存在長期穩(wěn)定的關系；影子銀行規(guī)模對經(jīng)濟發(fā)展具有積極正相關，對短期CPI將產(chǎn)生消極作用；建議監(jiān)管部門做好對于影子銀行的監(jiān)督與管理。

關鍵詞：影子銀行；經(jīng)濟發(fā)展；監(jiān)管建議

中圖分類號：F2文獻標識碼：Adoi：10.19311/j.cnki.16723198.2018.09.006

0引言

對于影子銀行的定義，國際仍未統(tǒng)一，在美聯(lián)儲年會上，美國太平洋投資管理公司執(zhí)行理事Paul McCulley以實業(yè)界的視角最早提出“影子銀行”的概念，指由杠桿率較高的非銀行投資通道、工具和結構組成的組合（如SPV、MMF等）。據(jù)金融穩(wěn)定委員會（FSB）的定義，影子銀行是“銀行監(jiān)管體系之外，可能引發(fā)系統(tǒng)性風險和監(jiān)管套利等問題的信用中介體系”。王浡力（2013）總結道，國際對影子銀行的定義不外乎3個標準：監(jiān)管標準、機構標準和功能標準。由于前兩個標準對影子銀行的定義并不全面，本文結合中國式影子銀行的實際情況，采取王浡力等人提出的從功能角度定義的口徑來界定影子銀行，即具有信用轉換、期限轉化與流動性轉化的信用中介。如果按照功能標準定義影子銀行，涉及商業(yè)銀行的業(yè)務，如表外業(yè)務、信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務、回購業(yè)務、貨幣市場基金業(yè)務等都屬于影子銀行業(yè)務，券商理財、對沖基金也屬于此列； 信托公司業(yè)務、小貸公司業(yè)務、融資性擔保公司的直接放貸業(yè)務、投資公司的放款業(yè)務，以及其他民間借貸類機構業(yè)務都屬于此（李建軍等，2012）。因此，本文選取的影子銀行變量就用其主要業(yè)務資產(chǎn)規(guī)模增長率來表現(xiàn)，從而分析其對宏觀經(jīng)濟的影響及其作用機理。

1研究綜述

1.1研究背景

中國影子銀行的快速發(fā)展時期始于 21 世紀初，至今已有十多年的時間。尤其自 2008 年全球金融危機后，受投資回報率及安全性等因素影響，銀行理財產(chǎn)品、信托產(chǎn)品、民間借貸等影子銀行業(yè)務呈現(xiàn)出井噴狀態(tài)（2014 劉超、馬玉潔）。統(tǒng)計顯示，大陸的影子銀行規(guī)模2015年增加30%，高達53萬億元，接近大陸經(jīng)濟規(guī)模的80%。影子銀行在我國經(jīng)濟體系中的比重日益增大，與國計民生聯(lián)系緊密，因此，對其影響的研究具有深刻的理論和現(xiàn)實意義。

1.2文獻綜述

近些年來，對于影子銀行國內(nèi)外的專家學者都有不少的研究，研究的重點主要集中在五個方面：影子銀行的界定、傳導機制、功能、風險、監(jiān)管，對這些方面的研究有助于把握影子銀行的本質，對其合理規(guī)范引導，促使其為各國的經(jīng)濟發(fā)展服務。

因為影子銀行扮演的仍然是融通資金的角色，學者們對于影子銀行的作用機制、風險研究主要集中在對信用創(chuàng)造的分析上。張磊（2012）提出影子銀行存在的規(guī)避信貸規(guī)模管制、地下金融潛行、資金鏈斷裂等亂象，降低了貨幣政策中間目標的可測性、可控性及與最終目標相關性等。同樣地，于菁（2013）影子銀行通過干擾貨幣乘數(shù)的運作機制從而削弱了貨幣政策的實施效果：自身的貨幣創(chuàng)造效用無限放大了貨幣乘數(shù)；將商業(yè)銀行的“存款”搬家，降低貨幣乘數(shù)，弱化了商業(yè)銀行的貨幣創(chuàng)造功能。李建軍、喬博、胡鳳云（2015）從影子銀行形成機理出發(fā)，將拉姆齊模型引入信貸條件，發(fā)現(xiàn)影子銀行在金融抑制的情況下能夠起到增加社會產(chǎn)出的作用。

如何對影子銀行實施監(jiān)管，一度是學術界和政府都非常關注的問題。Archarya（2009）、Vinals（2010）等學者認為應當從金融體系整體穩(wěn)定性出發(fā)，構建宏觀審慎的監(jiān)管框架。Allen and Carletti（2010）、Pozsar and Singh（2009）提出應對商業(yè)銀行的業(yè)務限定，分離高風險的業(yè)務活動，以避免風險。Pozsar Adrian Ashcraftand Boesky（2010）認為影子銀行的監(jiān)管應該同傳統(tǒng)銀行的監(jiān)管大體一致，將影子銀行體系完全置于監(jiān)管之下，同時將影子銀行的監(jiān)管納入金融安全網(wǎng)之下。

2影響機理

影子銀行對宏觀經(jīng)濟產(chǎn)生影響的過程主要通過影響貨幣供給關系、對短期物價水平的沖擊以及增加宏觀經(jīng)濟政策目的的不確定性三個方面實現(xiàn)。同時，我們也將這三個主要影響因素作為定量分析的主要目標變量。

第一，影子銀行影響貨幣供應規(guī)模。傳統(tǒng)信貸以商業(yè)銀行為中介，信貸空間受宏觀貨幣政策的影響較顯著。在央行實施緊縮性貨幣政策的情形下，如提高存款準備金率和再貼現(xiàn)率，商業(yè)銀行的貸款規(guī)模會隨之壓縮，信用創(chuàng)造機制在極大程度上受限于貨幣資產(chǎn)的數(shù)量。相比，影子銀行的信用創(chuàng)造以更加廣泛的金融資產(chǎn)為依托：在負債端銷售貨幣市場基金、資產(chǎn)支持證券等借助各類融資工具來吸納資金，在資產(chǎn)端以銀信、銀證、銀信證合作等方式將資金貸出。因為這類貸款不會在資產(chǎn)負債表上體現(xiàn)，所以監(jiān)管體制內(nèi)的貨幣供應量是被低估的，影子銀行放大了貨幣乘數(shù)，影響了社會的實際貨幣供應規(guī)模，并最終影響投資、消費、物價、國民生產(chǎn)總值等實際經(jīng)濟變量。

第二，影子銀行對于短期物價水平的沖擊。物價水平可以較為及時反映出社會流動資金的現(xiàn)狀。一方面影子銀行通過非商業(yè)銀行的信貸實現(xiàn)貨幣創(chuàng)造功能并增加了流通中的貨幣數(shù)量。另一方面，影子銀行通過資產(chǎn)證券化等產(chǎn)品提高了資產(chǎn)的流動性。鑒于影子銀行的這兩個特征，流動貨幣的增加效果將會較為及時合理的反映在物價水平上，在影子銀行規(guī)模擴大時產(chǎn)生短期強烈波動。

第三，影子銀行通過一系列經(jīng)濟變量影響了宏觀經(jīng)濟政策目的的不確定性。影子銀行會給經(jīng)濟政策，尤其是貨幣政策造成明顯的時滯性和實施的有效性。擴大社會信貸規(guī)模的同時也擴大了風險敞口與加劇了金融系統(tǒng)的不穩(wěn)定性，這些都會給對未來經(jīng)濟預期帶來未知數(shù)。

3實證分析

3.1變量的選取

經(jīng)濟發(fā)展水平主要為GDP規(guī)模與增速，這里用季度GDP增長值衡量；第二產(chǎn)業(yè)是國民經(jīng)濟的主要部分，用第二產(chǎn)業(yè)的季度增加值測度其發(fā)展水平；通脹水平表現(xiàn)為CPI指數(shù)；貨幣發(fā)行量是影響經(jīng)濟投資環(huán)境的主要因素，這里用M2的季度供應量來表現(xiàn)；影子銀行的借貸期限較短，相應本文用央行短期借款（6個月）利率來表現(xiàn)影子銀行的借貸成本；由于我國委托貸款和民間借貸、信托貸款占據(jù)了影子銀行規(guī)模的 82%，這里用委托貸款和信托貸款的季度增量規(guī)模來衡量影子銀行，反映實體經(jīng)濟從影子銀行體系獲得的資金額。

為保證時效性，本文選用我國2007年至2017年以來的季度數(shù)據(jù)，從實證角度分析影子銀行對我國經(jīng)濟發(fā)展的影響，因選取GDP、貨幣供應量M2、第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值I2、影子銀行規(guī)模Sbank指標的絕對數(shù)規(guī)模過大，所以統(tǒng)一對這幾項指標數(shù)據(jù)取對數(shù)，同時消除模型的異方差現(xiàn)象。

3.2協(xié)整關系檢驗

（1）平穩(wěn)性檢驗。

ADF檢驗結果見表1，在10%的顯著性水平下，各個變量都是一階單整的。

（3）經(jīng)濟意義。

根據(jù)協(xié)整方程顯示，變量之間存在長期穩(wěn)定的均衡關系。貨幣供應量和影子銀行對我國經(jīng)濟的影響呈正相關。影子銀行對國民經(jīng)濟的影響是正向的，但長期影響可能是不太顯著的，其正向的影響主要表現(xiàn)為：影子銀行拓展了中小企業(yè)的融資渠道，從而帶動國民經(jīng)濟的增長。

CPI和利率對經(jīng)濟的影響是負向的。CPI每增加一個單位，GDP減少0.006個單位；RATE每增加一個單位，GDP下降0.029個單位。

3.3格蘭杰因果檢驗

使用格蘭杰因果檢驗來研究GDP與影子銀行規(guī)模Sbank、貨幣供應量M2、第二產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值I2之間的相互關系。

根據(jù)檢驗結果可知：GDP與影子銀行規(guī)模SBANK、CPI、貨幣供應量M2、利率RATE互為格蘭杰原因。

3.4脈沖響應分析

利用在VAR模型結構中的脈沖響應函數(shù)進一步研究各變量對銀行規(guī)模SBANK的影響。

（1）影子銀行規(guī)模對GDP，CPI，M2的沖擊效應。

影子銀行規(guī)模SBANK對GDP的影響在第1期到第6期時為正方向影響，不顯著；從第3期開始變得顯著，在第6期后為負方向影響。

影子銀行對CPI的沖擊在初始階段為正向效應，在第五期時轉為負向效應，后期逐漸接近零。其對CPI的沖擊從第二期開始顯現(xiàn)，表明影子銀行CPI的沖擊存在滯后性且效應逐漸減弱。

影子銀行規(guī)模對M2的沖擊初始階段并不顯著，在第3期時為正向效應，隨后對M2的沖擊效應接近0，沖擊作用不顯著。

（2）GDP、M2、CPI對影子銀行規(guī)模沖擊效應。

GDP對于影子銀行規(guī)模的影響起初階段為正向影響，影響程度隨著時間的推移不斷減弱。

M2對影子銀行的規(guī)模影響的沖擊為正向效應，隨后效應逐漸減弱。表明貨幣供應量的增加在一定程度上促進了影子銀行的發(fā)展。

CPI對影子銀行的沖擊效在初始階段不顯著，后為弱負向效應，最終為弱正向效應，影響比較微弱，表明 CPI的變化并不是引起影子銀行規(guī)模的直接因素。

3.5得出結論

通過協(xié)整分析、格蘭杰因果檢驗、脈沖響應分析等，得到以下結論：

（1）影子銀行的信用創(chuàng)造機制使自身規(guī)模擴大并在一定程度上引起貨幣供應量的增加；影子銀行對短期物價水平會產(chǎn)生擾動，但長期影響不顯著。

（2）影子銀行對我國的宏觀經(jīng)濟具有正向影響。影子銀行規(guī)模每增加1個單位，國內(nèi)生產(chǎn)總值增加0.0124個單位，影子銀行規(guī)模的擴大對國民經(jīng)濟有一定的促進作用。

4監(jiān)管建議

我國的影子銀行是金融抑制環(huán)境下一種自發(fā)創(chuàng)新行為，渠道廣泛、內(nèi)容豐富，它的產(chǎn)生能夠滿足現(xiàn)有金融體系難以覆蓋的融資需求，推動金融改革與創(chuàng)新的進程，對經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮著積極的正向作用，但也不能忽視其風險和對經(jīng)濟發(fā)展的負面作用，因此，本文對我國影子銀行的監(jiān)管提出以下建議：

（1）避免對影子銀行的片面化認識，加強規(guī)范引導。擔心影子銀行將對傳統(tǒng)金融體系造成沖擊或是引發(fā)其系統(tǒng)性金融風險是保守和滯后的發(fā)展觀念。我國的影子銀行水平低于發(fā)達國家水平且更多依附于商業(yè)銀行體系，即使存在風險苗頭，政府也能及時有效遏制。本文認為監(jiān)管機構應對影子銀行加強規(guī)范和引導，支持其業(yè)務健康發(fā)展，嚴格管控資金在該體系內(nèi)的空轉亂象，使資金高效服務于實體經(jīng)濟。

（2）擴大監(jiān)管范圍，深化金融改革。逐漸將商業(yè)銀行表外業(yè)務與其它非銀行金融機構或準金融機構業(yè)務納入監(jiān)管視野，解決影子銀行監(jiān)管缺位問題。管控商業(yè)銀行創(chuàng)新表外業(yè)務鏈的長度和業(yè)務規(guī)模，建立實體銀行與影子銀行資金流通的“防火墻”，防止風險交叉?zhèn)魅?；在分業(yè)監(jiān)管模式下，加強監(jiān)管部門之間的合作避免監(jiān)管領域的重疊和留白，減少監(jiān)管套利。

（3）完善金融法律法規(guī)和信息披露制度。立法部門應完善影子銀行體系的法律法規(guī)，尤其是彌補以民間借貸為典型代表的民間金融監(jiān)管空白。民間借貸市場作為正規(guī)金融的補充，在政策緊縮，銀行信貸額度受限的影響下，成為小微企業(yè)和“三農(nóng)”填補資金缺口的主要渠道。但近年來民間借貸惡性事件屢見不鮮，需要監(jiān)管部門加強制定規(guī)范民間借貸的法律法規(guī)，將其納入監(jiān)管范疇，建立規(guī)范的信息披露制度，界定非法集資的范疇、借貸主體的權責和義務，披露資金的利息成本和投向，促使民間借貸規(guī)范化和“陽光化”，減少民間借貸的“灰色地帶”。

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