企業(yè)資金管理中的利率風(fēng)險(xiǎn)分析

尚曉賀+張群

【摘要】與金融企業(yè)相比，非金融企業(yè)在資金管理中面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型主要有基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)、重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)和期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)，其中企業(yè)融資過(guò)程中面臨的基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)是非金融企業(yè)最主要的利率風(fēng)險(xiǎn)，在我國(guó)深化利率市場(chǎng)化改革的背景下，企業(yè)應(yīng)該重視利率風(fēng)險(xiǎn)管理。

【關(guān)鍵詞】企業(yè)資金管理 利率風(fēng)險(xiǎn) 融資

一、利率風(fēng)險(xiǎn)概述

利率風(fēng)險(xiǎn)是指經(jīng)濟(jì)主體因市場(chǎng)利率水平的不利變動(dòng)而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險(xiǎn)。利率波動(dòng)對(duì)不同類(lèi)型企業(yè)產(chǎn)生的影響可能不同，但是幾乎每家企業(yè)都會(huì)受到利率波動(dòng)的影響。由于利率是金融機(jī)構(gòu)特別是商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)收益的最重要變量，因此在理論和實(shí)踐上，對(duì)利率的風(fēng)險(xiǎn)分析多聚焦在商業(yè)銀行。按照巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)的劃分，利率風(fēng)險(xiǎn)分為重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、基差風(fēng)險(xiǎn)（又稱(chēng)基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)）、收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)和期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于資產(chǎn)、負(fù)債和表外業(yè)務(wù)到期期限（就固定利率而言）或重新定價(jià)期限（就浮動(dòng)利率而言）的不匹配?；铒L(fēng)險(xiǎn)來(lái)源于，當(dāng)其他重新定價(jià)條件相同時(shí)，銀行的資產(chǎn)和負(fù)債因?yàn)樗罁?jù)的基準(zhǔn)利率變動(dòng)幅度不同，使得收益利率和成本利率的調(diào)節(jié)機(jī)制不能完全匹配。收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)是由于收益曲線的意外位移或斜率的突然變化而對(duì)凈利差收入和資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值造成的不利影響。期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)在國(guó)內(nèi)也稱(chēng)之為選擇性風(fēng)險(xiǎn)，它是指利率變化時(shí)，銀行客戶行使隱含在銀行資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)業(yè)務(wù)中的期權(quán)給銀行造成損失的可能性，即在客戶提前歸還貸款本息和提前支取存款的潛在選擇中產(chǎn)生的利率風(fēng)險(xiǎn)。

二、非金融企業(yè)利率風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型

非金融企業(yè)不同于金融機(jī)構(gòu)，面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型不同。上述四種風(fēng)險(xiǎn)在一定程度上存在于企業(yè)資金管理的利率風(fēng)險(xiǎn)中，其中，非金融企業(yè)面臨的主要利率風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型是基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)和重新定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

首先，企業(yè)在融資過(guò)程中面臨市場(chǎng)利率的基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)企業(yè)還主要是以間接融資為主、直接融資為輔。根據(jù)央行公布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我國(guó)的直接融資比重呈上升趨勢(shì)，但直接融資比重仍然較低，未改變以間接融資為主的融資模式和融資結(jié)構(gòu)。從存量法看，2008～2016年，我國(guó)直接融資存量比重從31.52%上升至39.2%，其中，銀行貸款余額和企業(yè)債券融資額保持穩(wěn)步增長(zhǎng)，銀行貸款年增長(zhǎng)率穩(wěn)定在13%～15%，企業(yè)債券年增長(zhǎng)率穩(wěn)定在22%～24%。從增量法看，2008～2016年，我國(guó)直接融資增量比重從15.28%上升至26.37%。2016年，我國(guó)債券市場(chǎng)出現(xiàn)利率下行并保持歷史相對(duì)低位的利好時(shí)期，短期和長(zhǎng)期企業(yè)債券利率都一度降到3.0%以下，企業(yè)融資成本相對(duì)極低。但年底受債市降杠桿、貨幣政策收緊和美債利率走高等多種利空因素影響，債券市場(chǎng)利率急速上行，債券融資環(huán)境扭轉(zhuǎn)。10年期國(guó)債收益率、3年期AAA級(jí)中期票據(jù)收益率和3個(gè)月同業(yè)拆借利率分別從2016年10月的2.69%、2.93%和2.81%上升到2017年6月的3.57%、4.67%和4.50%，上升幅度達(dá)0.88%、1.74%和1.69%。債券市場(chǎng)出現(xiàn)違約潮和取消發(fā)債潮，其中違約涉及400多億元債務(wù)，239家公司自2017年2季度以來(lái)共取消發(fā)債達(dá)2290億元。受債市收緊影響，企業(yè)轉(zhuǎn)向信貸市場(chǎng)。雖然銀行貸款基準(zhǔn)利率未上調(diào)，但由于央行加大銀行MPA（宏觀審慎評(píng)估體系）考核，銀行信貸額度全面收緊，優(yōu)惠利率逐漸取消，實(shí)際貸款利率走高。市場(chǎng)基準(zhǔn)利率直接影響企業(yè)的外部融資成本。企業(yè)外部融資方式均參照一定的市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，如企業(yè)債券和中期票據(jù)分別參照國(guó)債收益率和中債中短期票據(jù)利率，而銀行貸款參照央行基準(zhǔn)貸款利率。若市場(chǎng)利率上升，企業(yè)債券發(fā)行成本也將上升，以浮動(dòng)利率計(jì)息的銀行貸款的利息成本也將直接增加，企業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用增加。

其次，企業(yè)帶息資產(chǎn)負(fù)債在規(guī)模和期限上的不匹配形成的資金缺口面臨再定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。從企業(yè)層面看，企業(yè)帶息資產(chǎn)（金融資產(chǎn)）與帶息負(fù)債規(guī)模的缺口，面臨市場(chǎng)利率上行可能導(dǎo)致的凈利息支出增加或凈利息收入下降。具體，又可分為，由流動(dòng)性金融資產(chǎn)與帶息流動(dòng)性負(fù)債的規(guī)模之差形成的企業(yè)短期內(nèi)資金缺口，由企業(yè)非流動(dòng)金融資產(chǎn)與帶息非流動(dòng)負(fù)債的規(guī)模之差形成的企業(yè)長(zhǎng)期內(nèi)資金缺口。如果上述兩種負(fù)債都大于資產(chǎn)，則企業(yè)的凈利息收入會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)利率上行而導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本（利息支出）上升，從而削企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)有能力。另外，當(dāng)企業(yè)的流動(dòng)性閑置資金規(guī)模較大時(shí)，因市場(chǎng)利率上升會(huì)導(dǎo)致企業(yè)資金管理的機(jī)會(huì)成本增加。

再次，企業(yè)所有計(jì)息資產(chǎn)和計(jì)息負(fù)債的內(nèi)在價(jià)值評(píng)估和現(xiàn)金流預(yù)測(cè)面臨收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)，主要集中在企業(yè)債券久期分析、債券投資及套期保值方面。收益曲線的形狀和斜率可以用來(lái)預(yù)測(cè)市場(chǎng)利率的走勢(shì)，但是如果只依賴(lài)于收益曲線和以往的經(jīng)驗(yàn)對(duì)利率未來(lái)走勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)，從而制定投資和戰(zhàn)略決策，無(wú)疑要承擔(dān)比較大的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)?，收益率曲線斜率并不完全按照正向收益（期限延長(zhǎng)，收益率越高）的方向變動(dòng)，這是收益曲線風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源。收益曲線的斜率會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)周期的不同階段而發(fā)生變化，因而使收益曲線呈現(xiàn)出不同的形狀，導(dǎo)致期限不同的債券收益率之間的差幅發(fā)生變化。相比金融機(jī)構(gòu)，非金融企業(yè)面臨的收益率曲線風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。

另外，非金融企業(yè)與銀行等金融單位產(chǎn)生的提前還貸或提前支取存款，與相關(guān)企業(yè)產(chǎn)生的票據(jù)轉(zhuǎn)讓和貼現(xiàn)會(huì)給公司的資金管理帶來(lái)一定的利率風(fēng)險(xiǎn)損失，相當(dāng)于商業(yè)銀行利率風(fēng)險(xiǎn)中的期權(quán)風(fēng)險(xiǎn)。

三、結(jié)論和建議

利率市場(chǎng)化下，企業(yè)面臨的資金環(huán)境復(fù)雜多變，利率風(fēng)險(xiǎn)明顯增加。當(dāng)前，我國(guó)金融市場(chǎng)處于去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)和強(qiáng)監(jiān)管的政策周期，受美聯(lián)儲(chǔ)加息和縮減資產(chǎn)負(fù)債表影響，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率上行壓力仍然存在。在市場(chǎng)利率波動(dòng)加快、資金環(huán)境趨緊和金融創(chuàng)新不斷發(fā)展的背景下，企業(yè)應(yīng)密切跟蹤市場(chǎng)利率形勢(shì)，合理安排債券和銀行貸款的期限和結(jié)構(gòu)，把握融資時(shí)點(diǎn)，同時(shí)加強(qiáng)企業(yè)備付金管理和利率風(fēng)險(xiǎn)管理。

參考文獻(xiàn)

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作者簡(jiǎn)介：尚曉賀（1986-），男，漢族，河南安陽(yáng)人，國(guó)網(wǎng)能源研究院研究員，研究方向：公司金融；張群（1987-），男，漢族，北京人，國(guó)家電網(wǎng)海外投資有限公司中級(jí)經(jīng)濟(jì)師，研究方向：企業(yè)財(cái)務(wù)。endprint