解讀銀行理財(cái)大變局

文/陳新春 編輯/白琳

資管新規(guī)將通過統(tǒng)一同類資管產(chǎn)品的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)資管業(yè)務(wù)健康發(fā)展，以有效防控金融風(fēng)險(xiǎn)，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

根據(jù)十九大報(bào)告和全國金融會(huì)議的精神，《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》（以下簡稱“資管新規(guī)”）突出了三大要點(diǎn)：以服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)為目標(biāo)，以化解潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)為重點(diǎn)，以補(bǔ)齊監(jiān)管短板并統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)為使命。對于銀行理財(cái)而言，明確了資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)定義和產(chǎn)品分類，對非標(biāo)資產(chǎn)重新定義，嚴(yán)格合格投資者的資格，對第三方獨(dú)立托管的進(jìn)一步要求，提速子公司制，規(guī)范資金池以及打破剛性兌付等，均會(huì)對銀行未來的發(fā)展產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

趨勢一：告別保本理財(cái)

新規(guī)對于資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)新定義的出臺，對于當(dāng)前銀行理財(cái)市場的沖擊較大。截至2017年第三季度，保本類理財(cái)產(chǎn)品的存續(xù)規(guī)模仍然超過5萬億元，市場需求程度較高。該類產(chǎn)品的禁發(fā)，必將成為銀行理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展的重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

從2017年第三季度銀行發(fā)行的不同類型產(chǎn)品的大致比例來看，各類發(fā)行主體均以非保本理財(cái)產(chǎn)品為主，但保本類產(chǎn)品的占比仍然不低，其中農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)的保本類理財(cái)產(chǎn)品的占比更是高達(dá)32.04%。新規(guī)出臺后，保本產(chǎn)品占比更高且產(chǎn)品線較為單一的農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)，受到的沖擊必然更大，調(diào)整難度也更高。

按照資管新規(guī)的要求，保本類銀行理財(cái)產(chǎn)品的形式將不再存在，但未來很長一段時(shí)間內(nèi)，投資者仍然會(huì)對保本類投資有相當(dāng)大的需求。如何填補(bǔ)保本類理財(cái)市場的需求，思路主要有兩個(gè)方向：一是此類需求仍然由資管部門滿足，如類貨幣基金型產(chǎn)品（既能夠滿足監(jiān)管提出的凈值化管理要求，又能夠做到名義上的非保本）；二是表外轉(zhuǎn)表內(nèi)，即以類似于大額存單、結(jié)構(gòu)化存款等的其他形式產(chǎn)品加以替代，按存款管理。

趨勢二：轉(zhuǎn)向凈值型產(chǎn)品

新規(guī)對凈值化轉(zhuǎn)型的硬性規(guī)定，無疑是此次資管新規(guī)中對于銀行理財(cái)業(yè)務(wù)沖擊最大的條款。未來，90%以上的銀行理財(cái)產(chǎn)品將被迫轉(zhuǎn)型為凈值型。從目前的市場環(huán)境來看，銀行理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型的提速將引發(fā)以下幾個(gè)方面的巨變：

一是投資者的習(xí)慣。目前投資者對于銀行理財(cái)?shù)恼J(rèn)知仍然停留于保本保收益階段。從我們對市場的觀察及與行業(yè)的交流情況來看，目前市場上凈值型產(chǎn)品的接受程度較低，且大多數(shù)凈值型產(chǎn)品仍然具有保本保收益的特性。未來，即使投資者逐步接受了銀行理財(cái)非保本的特性，如何吸引投資者購買銀行理財(cái)產(chǎn)品而非其他類型較為成熟的資管產(chǎn)品（基金產(chǎn)品），也是一個(gè)巨大的問題。

二是系統(tǒng)建設(shè)。目前18家全國性銀行中，17家已發(fā)行了凈值型產(chǎn)品，在系統(tǒng)建設(shè)層面基本不存在障礙。而中小銀行中，發(fā)行凈值型產(chǎn)品的銀行極少，要在短期內(nèi)搭架系統(tǒng)，壓力相對較大。

三是估值方式。資管新規(guī)要求采用公允價(jià)值原則進(jìn)行產(chǎn)品估值，但由于銀行理財(cái)產(chǎn)品的投資對象構(gòu)成相對復(fù)雜，部分資產(chǎn)較難計(jì)算公允價(jià)值。未來此部分資產(chǎn)沿用成本攤余法的可能性更大。另外，對于銀行理財(cái)投資的大頭——債券而言，采用市值法估值時(shí)，若債券收益率上行，價(jià)格下跌，會(huì)直接反映在凈值中，進(jìn)而拉低銀行理財(cái)收益，甚至導(dǎo)致負(fù)收益，從而導(dǎo)致投資者贖回資金以保本金。如果為應(yīng)對贖回，銀行理財(cái)拋售債券，則會(huì)進(jìn)一步惡化市場行情，形成踩踏效應(yīng)。由于銀行理財(cái)?shù)奶厥庑裕ㄕJ(rèn)為是銀行發(fā)行的，作為存款替代品，保本保收益），一旦投資者認(rèn)為銀行理財(cái)會(huì)虧損本金，會(huì)導(dǎo)致對銀行的不信任，進(jìn)而大量提取現(xiàn)金，引發(fā)擠兌風(fēng)險(xiǎn)，很容易引發(fā)金融危機(jī)。

目前，銀行向凈值型產(chǎn)品轉(zhuǎn)型的路徑一般會(huì)從封閉式凈值型產(chǎn)品入手，基本保本保收益，以逐步引導(dǎo)投資者接受此類產(chǎn)品。但隨著監(jiān)管的推進(jìn)，銀行理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型將提速，預(yù)計(jì)至2018年年初將有較多銀行推出凈值型理財(cái)產(chǎn)品。雖然由于在監(jiān)管引導(dǎo)下，投資者對于凈值型理財(cái)產(chǎn)品的接受程度會(huì)較銀行單一方面的培養(yǎng)更快，但由于理財(cái)產(chǎn)品不再保本保收益，不排除投資者在選擇公募銀行理財(cái)產(chǎn)品時(shí)會(huì)向規(guī)模更大的銀行靠攏，中小銀行理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展或面臨較大的壓力。因此在產(chǎn)品完成凈值型轉(zhuǎn)型之后，銀行聲譽(yù)建設(shè)的重要程度將進(jìn)一步提升，投資者將更偏好于聲譽(yù)更好的銀行。

在凈值化轉(zhuǎn)型初期，銀行理財(cái)產(chǎn)品為保證產(chǎn)品收益，經(jīng)營投資策略或更為保守，整體產(chǎn)品收益或有下滑表現(xiàn)。另一方面，由于部分資產(chǎn)的公允價(jià)值較難確定，如采用成本法計(jì)價(jià)，銀行仍可以為產(chǎn)品收益進(jìn)行擔(dān)保，促使銀行可能會(huì)加大此類資產(chǎn)的投資比例，間接加大偽凈值產(chǎn)品的占比，導(dǎo)致保本保收益的本質(zhì)并未發(fā)生改變。從當(dāng)前市場凈值型產(chǎn)品的形式看，封閉式、半開放式（定期開放）、全開放式(每個(gè)工作日開放)等產(chǎn)品類型均存在，可以基本對接所有類型的預(yù)期收益型產(chǎn)品。不排除銀行理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型初期，凈值型產(chǎn)品僅作為“套殼”的預(yù)期收益型產(chǎn)品存在。具體產(chǎn)品發(fā)展路徑還有待與“各類資產(chǎn)公允價(jià)值判定的具體方式”相關(guān)的補(bǔ)充文件的出臺。

在消除多層嵌套和通道上，資管新規(guī)要求，“資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品（公募證券投資基金除外）”。這與年初的提法比較，資管產(chǎn)品嵌套的要求有所放寬，允許單層嵌套，符合基本原則中提到的對金融創(chuàng)新堅(jiān)持趨利避害的原則，也顯露出監(jiān)管對于規(guī)范的委外模式的認(rèn)可。隨著產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，中小銀行對于委外的需求將會(huì)只增不減，委外規(guī)模將繼續(xù)放大。而對于FOF類產(chǎn)品而言，公募FOF處于監(jiān)管允許范圍內(nèi)，而私募FOF的發(fā)展則前景堪憂。

在組織實(shí)施和過渡期安排方面，資管新規(guī)的過渡期較長，給予了機(jī)構(gòu)相當(dāng)?shù)臏?zhǔn)備時(shí)間。就銀行理財(cái)行業(yè)而言，大部分機(jī)構(gòu)沒有發(fā)行凈值型產(chǎn)品，如果不能接續(xù)新發(fā)產(chǎn)品，恐造成較大危機(jī)。

趨勢三：產(chǎn)品分類重構(gòu)

此次新規(guī)對于資管產(chǎn)品從兩個(gè)維度進(jìn)行了分類：（1）按照募集方式的不同，資產(chǎn)管理產(chǎn)品可分為公募產(chǎn)品和私募產(chǎn)品；（2）按照投資性質(zhì)的不同，資產(chǎn)管理產(chǎn)品可分為固定收益類產(chǎn)品、權(quán)益類產(chǎn)品、商品及金融衍生品類產(chǎn)品和混合類產(chǎn)品。

公募及私募的分類方式在2017年年初的討論中已有提及，但按投資性質(zhì)分類的方式卻是首次提及。從整個(gè)文件的內(nèi)容來看，對資管產(chǎn)品進(jìn)行分類是打破行業(yè)壁壘、設(shè)置統(tǒng)一監(jiān)管的基礎(chǔ)。未來資管政策的制定可能均將根據(jù)不同的產(chǎn)品類型進(jìn)行分類。

根據(jù)資管新規(guī)所給出的分類標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)階段銀行理財(cái)?shù)墓籍a(chǎn)品以固定收益類產(chǎn)品為主（投資于債權(quán)類資產(chǎn)的比例不低于80%），如發(fā)行權(quán)益類產(chǎn)品和其他產(chǎn)品，須經(jīng)銀行業(yè)監(jiān)管部門批準(zhǔn)，但用于支持市場化、法治化債轉(zhuǎn)股的產(chǎn)品除外。

對于FOF及MOM等涉及中間投資標(biāo)的的投資方式，在產(chǎn)品分類時(shí)必然會(huì)穿透至底層資產(chǎn)，并根據(jù)底層資產(chǎn)的性質(zhì)來對此類產(chǎn)品進(jìn)行分類，如債權(quán)類資產(chǎn)如果超過80%，就屬于固定收益類。

按照資管新規(guī)的要求，產(chǎn)品類型在確認(rèn)后不能隨意更改，如要調(diào)整需進(jìn)行以下兩步操作：（1）先行取得投資者的同意；（2）履行登記備案等法律法規(guī)以及金融監(jiān)督管理部門規(guī)定的程序。這樣的規(guī)定使得投資策略大幅調(diào)整的難度及成本明顯增長，部分短期機(jī)會(huì)較難把握，調(diào)整成本增加，市場套利機(jī)會(huì)會(huì)有所收窄。

趨勢四：限制“非標(biāo)”

此次資管新規(guī)對于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)進(jìn)行了重新定義：“標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)是指在銀行間市場、證券交易所市場等國務(wù)院和金融監(jiān)督管理部門批準(zhǔn)的交易市場交易的具有合理公允價(jià)值和較高流動(dòng)性的債權(quán)性資產(chǎn)，具體認(rèn)定規(guī)則由人民銀行會(huì)同金融監(jiān)督管理部門另行制定。其他債權(quán)類資產(chǎn)均為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)?！?/p>

資管新規(guī)出臺前，不同監(jiān)管體系下對于“非標(biāo)”的定義有明顯的差異，為監(jiān)管套利提供了便利；而資管新規(guī)出臺后，各類非標(biāo)資產(chǎn)將沿用統(tǒng)一的非標(biāo)定義，也就避免了監(jiān)管套利的可能性。不過中證報(bào)價(jià)、銀登中心、北金所、中信登、票交所等資產(chǎn)，是否屬于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)，在資管新規(guī)中并未加以明確。從監(jiān)管意見的表述看，具體資產(chǎn)的認(rèn)定規(guī)則需要做進(jìn)一步的討論，未來將出臺更為細(xì)致的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。

資管新規(guī)雖對“非標(biāo)”的定義進(jìn)行了統(tǒng)一，但并未對具體產(chǎn)品的“非標(biāo)”投資比例進(jìn)行限制，也就是說不同機(jī)構(gòu)發(fā)行產(chǎn)品的比例可以不同。這是否會(huì)形成套利機(jī)會(huì)，有待后續(xù)文件的進(jìn)一步說明。從銀行理財(cái)層面來看，已有的“非標(biāo)”投資比例限定相對成熟且穩(wěn)定，因此筆者預(yù)計(jì)，“理財(cái)產(chǎn)品投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)的余額在任何時(shí)點(diǎn)均不得超過理財(cái)產(chǎn)品余額的35%或者商業(yè)銀行上一年度審計(jì)報(bào)告披露總資產(chǎn)的4%”的投資比例限制，仍將沿用。

資管新規(guī)還要求：“為降低期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)強(qiáng)化資產(chǎn)管理產(chǎn)品久期管理，封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品最短期限不得低于90天。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)資產(chǎn)管理產(chǎn)品的期限設(shè)定不同的管理費(fèi)率，產(chǎn)品期限越長，年化管理費(fèi)率越低。資產(chǎn)管理產(chǎn)品直接或者間接投資于非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的，非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)的終止日不得晚于封閉式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的到期日或者開放式資產(chǎn)管理產(chǎn)品的最近一次開放日?！备鶕?jù)這一要求，開放式產(chǎn)品規(guī)避期限錯(cuò)配的方法不再可行，銀行投資“非標(biāo)”資產(chǎn)的難度大幅上升。隨著監(jiān)管對于期限錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)管理的日益趨嚴(yán)，預(yù)期收益型產(chǎn)品的期限將明顯增長。在當(dāng)前投資者對于理財(cái)產(chǎn)品流動(dòng)性愈加看重的時(shí)候，流動(dòng)性較差的理財(cái)產(chǎn)品顯然不符合投資者的需求。但從銀行資產(chǎn)配置目前的比例看，“非標(biāo)”資產(chǎn)配置仍然是理財(cái)產(chǎn)品的重要配置方向。在此情況下，如何增強(qiáng)產(chǎn)品流動(dòng)性成為了銀行關(guān)注的重點(diǎn)。此前不溫不火的理財(cái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)讓（行內(nèi)）有可能重新受到銀行的重視。

新規(guī)后銀行高凈值客戶標(biāo)準(zhǔn)變化情況

趨勢五：高凈值客戶標(biāo)準(zhǔn)改變

資管新規(guī)對于合格投資者的要求趨于嚴(yán)格，但在投資門檻設(shè)置上，根據(jù)產(chǎn)品類型的不同，又有較大差異。其中，投資于單只固定收益類產(chǎn)品的金額僅為30萬元，只有權(quán)益類產(chǎn)品、商品及金融衍生品類產(chǎn)品的金額仍為100萬元。資管新規(guī)出臺后，目前銀行高凈值客戶的標(biāo)準(zhǔn)或可能出現(xiàn)改變，整體條件將趨于嚴(yán)格（見附表）。

趨勢六：銀行“資管子公司”加速

在公司治理與風(fēng)險(xiǎn)隔離上，資管新規(guī)規(guī)定，“主營業(yè)務(wù)不包括資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)設(shè)立具有獨(dú)立法人地位的資產(chǎn)管理子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，暫不具備條件的可以設(shè)立專門的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)經(jīng)營部門開展業(yè)務(wù)”。該規(guī)定將加速大型銀行資產(chǎn)管理子公司的落地。從部分銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的發(fā)展程度看，其中發(fā)展較快的銀行已具備了設(shè)置資產(chǎn)管理子公司的能力，但考慮到資源共享、統(tǒng)籌管理等因素，并未持續(xù)推進(jìn)。此次資管新規(guī)的出臺，將極大地促進(jìn)部分銀行資產(chǎn)管理子公司的落地。同時(shí)，對于中小銀行而言，監(jiān)管層考慮了此類銀行所處的發(fā)展階段，并未強(qiáng)制要求設(shè)立資管子公司，因此對于中小銀行的影響還有待觀察。

在第三方獨(dú)立托管上，資管新規(guī)規(guī)定，“過渡期后，具有證券投資基金托管業(yè)務(wù)資質(zhì)的商業(yè)銀行應(yīng)當(dāng)設(shè)立具有獨(dú)立法人地位的子公司開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，該商業(yè)銀行可以托管子公司發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但應(yīng)當(dāng)實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性的獨(dú)立托管”。據(jù)此，資管業(yè)務(wù)處于第一梯隊(duì)銀行的“資管子公司”制改革已成必然。如不改革，相當(dāng)于將利潤可觀的托管費(fèi)拱手相讓。對于中小銀行而言，此條例的影響不大，因目前中小銀行大多也是尋找大型銀行進(jìn)行資金托管。

趨勢七：信息披露和透明度提升

目前，銀行理財(cái)在信息披露上面臨的最大障礙是產(chǎn)品尚未標(biāo)準(zhǔn)化。未標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品形式無疑會(huì)大幅提升信息披露規(guī)范性的難度。

資管新規(guī)對資管產(chǎn)品的披露形式、披露渠道、披露頻率、風(fēng)險(xiǎn)提示等方面均做出了要求。事實(shí)上，相關(guān)披露要求與目前大多數(shù)銀行披露的內(nèi)容并沒有太大的差異。真正增強(qiáng)或者提升信息披露規(guī)范性的措施是資管新規(guī)對于理財(cái)產(chǎn)品凈值化的強(qiáng)硬要求。這將促使銀行理財(cái)產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化程度的提高，有利于監(jiān)管層制定統(tǒng)一的信息披露規(guī)范條例。

此外，根據(jù)資管新規(guī)，各類資管產(chǎn)品需統(tǒng)一向央行報(bào)送，且報(bào)送形式、內(nèi)容將趨于統(tǒng)一。對于產(chǎn)品類型不夠標(biāo)準(zhǔn)的銀行理財(cái)業(yè)務(wù)，有利于從監(jiān)管角度挖掘相對統(tǒng)一的信息披露維度。這能幫助銀行發(fā)掘相對標(biāo)準(zhǔn)化的信息披露模式，增強(qiáng)銀行理財(cái)產(chǎn)品的信息披露建設(shè)。

整體來看，由于全國性銀行在理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展程度上的步伐更快，因此受資管新規(guī)的沖擊較區(qū)域性銀行要小，再考慮到新規(guī)給予了銀行充分的過渡期，大型銀行的轉(zhuǎn)型調(diào)整難度或相對較小。區(qū)域性銀行在理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展程度上進(jìn)度偏慢，因此受資管新規(guī)的沖擊較全國性銀行要大，引起的陣痛更強(qiáng)，即便是有充分的過渡期，調(diào)整的難度仍然較高。

資管新規(guī)堅(jiān)持問題導(dǎo)向，從彌補(bǔ)監(jiān)管短板、提高監(jiān)管的有效性入手，在充分把握各類金融機(jī)構(gòu)資管業(yè)務(wù)開展情況和監(jiān)管實(shí)踐的基礎(chǔ)上，力求通過統(tǒng)一同類資管產(chǎn)品的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)資管業(yè)務(wù)的健康發(fā)展。這對有效防控金融風(fēng)險(xiǎn)，更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)大有裨益。