我國(guó)上市公司股利政策的選擇

劉哲妍

公司管理層在制定本企業(yè)的股利政策時(shí)，需要綜合考慮企業(yè)內(nèi)外的各種因素。企業(yè)的發(fā)展一般分為四個(gè)時(shí)期：初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期、成熟期和衰退期。企業(yè)在制定股利分配政策時(shí)，首先要應(yīng)該判斷企業(yè)所處的時(shí)期，選擇符合企業(yè)所處發(fā)展期的股利政策同時(shí)兼顧企業(yè)自身的特點(diǎn)，對(duì)不同的股利政策進(jìn)行比較，最終選擇符合本公司特點(diǎn)與需要的股利政策。

一、處于初創(chuàng)期公司的股利政策

初創(chuàng)期的企業(yè)適用低正常加額外股利的股利政策。低正常加額外股利政策是指企業(yè)在一般情況下只支付金額較低的固定股利，根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況在盈余比較充足的年份再向股東發(fā)放額外股利。企業(yè)處于初創(chuàng)期時(shí)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)很高且市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品的需要較小甚至不能確定，很難獲得與投入的總投資相應(yīng)的報(bào)酬。處于初創(chuàng)期的企業(yè)也無法對(duì)市場(chǎng)需求進(jìn)行精準(zhǔn)判斷，對(duì)經(jīng)營(yíng)收益做出預(yù)測(cè)，因而經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)高且盈余不穩(wěn)定同時(shí)外部融資難度很大。在這個(gè)階段，企業(yè)面臨很高的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，為了使企業(yè)的整體風(fēng)險(xiǎn)降低，此時(shí)要求財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很低。但企業(yè)又需要大量資金的投入且很難獲得外部融資，所以處于初創(chuàng)期的企業(yè)大多是利用企業(yè)內(nèi)部的留存收益來進(jìn)行融資，此時(shí)采用低正常加額外股利的股利政策比較符合初創(chuàng)期企業(yè)的特征，可以將利潤(rùn)留存于本企業(yè)中，使得企業(yè)能利用內(nèi)部資金讓企業(yè)能快速發(fā)展。推行低正常股利加額外股利的股利政策考慮到企業(yè)與投資者雙方的利益，站在企業(yè)的角度上看，低正常股利可使企業(yè)在經(jīng)營(yíng)收益不佳或者投資需要極多資金的年份也能兌現(xiàn)股利，使得股東不會(huì)有股利跌落感，不會(huì)破壞公司的公眾形象；在經(jīng)營(yíng)收益頗豐的年度，可以向股東分配格外的適度的股利，可以增強(qiáng)公眾對(duì)公司的信心并能穩(wěn)定股票的價(jià)格。站在投資者的角度上，使得投資者在有固定收入的條件下還能取得額外股利的希望。企業(yè)于股東都對(duì)低正常加額外股利的股利政策表示滿意。例如，在天原集團(tuán)（002386）在2010年關(guān)于公司股利分配策的議案中決定：天原公司以現(xiàn)金股利分配為主，輔以股票股利分配股利；公司按照當(dāng)年實(shí)現(xiàn)的可供分配利潤(rùn)不低于 10%（含 10%）發(fā)放現(xiàn)金股利；根據(jù)公司戰(zhàn)略計(jì)劃和下一個(gè)會(huì)計(jì)年度的資金決定是否繼續(xù)發(fā)放現(xiàn)金股利和股票股利；公司可以進(jìn)行中期現(xiàn)金分紅。

二、處于成長(zhǎng)期公司的股利政策

處于成長(zhǎng)期的企業(yè)較為適合采用剩余股利政策。剩余股利政策是指企業(yè)在擁有良好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，根據(jù)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)預(yù)測(cè)需要投入的資金，首先從盈余中留存再將剩余的盈余予以分配。處于成長(zhǎng)期企業(yè)的特征是：企業(yè)銷售增長(zhǎng)迅速，盈利能力增強(qiáng)，利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)，需要進(jìn)行規(guī)模擴(kuò)張便搶占市場(chǎng)。此時(shí)企業(yè)還面臨的較多的投資機(jī)會(huì)，一旦獲取充足的資金就能讓企業(yè)發(fā)展迅速。盡管企業(yè)盈利能力增強(qiáng)，高銷售增長(zhǎng)率使大量資金流入企業(yè)，但成長(zhǎng)期企業(yè)同樣需要大量的資本性支出的投入以及高額的銷售費(fèi)用，這樣使得企業(yè)的現(xiàn)金留存不一定多。此階段企業(yè)需要最低成本獲取足夠多的資金來源，但又因?yàn)槌砷L(zhǎng)階段企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大， 從外部較難籌集到資金。最有效的措施便是大量利用留存利潤(rùn)，進(jìn)行內(nèi)部籌資。企業(yè)應(yīng)該避免新的舉債以及較高的股利分配，因?yàn)榕e債成本相對(duì)較高。成長(zhǎng)型企業(yè)在獲得大量利潤(rùn)的情況下，提高利潤(rùn)留存比例，降低股票利息率，減少了企業(yè)利潤(rùn)外流，將節(jié)約下來的現(xiàn)金用來滿足投資和經(jīng)營(yíng)支出需要，以優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)的高速發(fā)展。成長(zhǎng)期企業(yè)股票價(jià)格的依據(jù)是由投資者對(duì)企業(yè)發(fā)展的預(yù)期以及成長(zhǎng)股的市場(chǎng)供求形成的。投資者預(yù)見企業(yè)在將來?yè)碛芯薮蟮陌l(fā)展能力與獲利能力，預(yù)期企業(yè)股票收益率降低，說明該企業(yè)的股票價(jià)格在未來有上漲的可能性，因此預(yù)期股票投資價(jià)值大。良好的預(yù)期投資價(jià)值使該股票供求關(guān)系發(fā)生變化從而抬高股票價(jià)格。綜上所述，處于成長(zhǎng)期的企業(yè)雖實(shí)行剩余股利政策，但因?yàn)楣上⑴c股價(jià)之間的關(guān)系被削弱，低股息不會(huì)降低使股票價(jià)格。此時(shí)股價(jià)不再直接由股利決定了，相反，因?yàn)楣疚磥頋撛诰薮蟮陌l(fā)展能力與獲利能力，只會(huì)導(dǎo)致企業(yè)股票市場(chǎng)價(jià)格的升高。處于成長(zhǎng)期的企業(yè)在分配股利時(shí)應(yīng)該盡量采用股票股利分配政策，因?yàn)楣善惫衫粫?huì)使現(xiàn)金流出企業(yè)，反而股票股利形成的股本金仍屬企業(yè)自有資金可供企業(yè)可以繼續(xù)支配。例如，長(zhǎng)虹集團(tuán)在1998年到2006年處于快速成長(zhǎng)的階段再加上1998年左右電視機(jī)家電市場(chǎng)的激烈的競(jìng)爭(zhēng)，長(zhǎng)虹集團(tuán)在1998年當(dāng)年及之后的八年里，未進(jìn)行任何股利分配，反而于1999年進(jìn)行增資配股，這樣做的主要目的是獲取追加投資。

三、處于成熟期公司的股利政策

處于成熟期的企業(yè)適合采用固定的股利政策。固定的股利政策是指企業(yè)每年分配股利固定保持在相對(duì)穩(wěn)定的水平上，并在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)不變。處于成熟期階段的企業(yè)具有下列特征：企業(yè)在當(dāng)前行業(yè)的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)比較豐富且產(chǎn)品在當(dāng)前市場(chǎng)上保持領(lǐng)先的市場(chǎng)占有率；企業(yè)有著良好的獲利能力并能保證相對(duì)穩(wěn)定的股利發(fā)放額。在此階段的企業(yè)流動(dòng)資金是不斷增加的，償債能力和變現(xiàn)能力也逐漸增強(qiáng)，資產(chǎn)的流動(dòng)較為迅速并擁有寬裕的營(yíng)運(yùn)資金和充足的留存收益。在企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)較低的情況下，公司可以通過現(xiàn)金股利的發(fā)放減少股東權(quán)益資本、增加負(fù)債比例，改變資本結(jié)構(gòu)，降低平均資本成本，以提高公司價(jià)值。同時(shí)，企業(yè)需要融資時(shí)，擁有較多的外部融資渠道且籌資成本較低，公司能承擔(dān)較高的現(xiàn)金股利。處于成熟期的階段企業(yè)，由于產(chǎn)品比較成熟，企業(yè)需要調(diào)整經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)來尋求新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)以保證企業(yè)不會(huì)逐漸走向衰落，企業(yè)必須開發(fā)出新的產(chǎn)品或提供新的服務(wù)，這時(shí)企業(yè)必須對(duì)研發(fā)投入一定量的資金。企業(yè)可以從利潤(rùn)中留出一部分資金用于股利的分配，剩下的利潤(rùn)可以投入新產(chǎn)品、新服務(wù)的研發(fā)；成熟階段的企業(yè)還有更多的潛在的投資機(jī)會(huì)使得企業(yè)在未來時(shí)期能獲得豐厚的收益，但這些投資機(jī)會(huì)需要資金的大量投入。固定的股利政策，能使企業(yè)對(duì)內(nèi)部留存收益有數(shù)，有利于公司對(duì)未來發(fā)展有計(jì)劃的進(jìn)行安排。固定的股利政策還能向市場(chǎng)傳遞出企業(yè)健康發(fā)展的信息，同時(shí)還有利于投資者安排股利的收入和支出。

四、處于衰退期公司的股利政策

企業(yè)處于衰退期采用剩余股利政策并同時(shí)提高股利支付率。因?yàn)槭袌?chǎng)中產(chǎn)品的激烈競(jìng)爭(zhēng)與跟新?lián)Q代，市場(chǎng)對(duì)該企業(yè)產(chǎn)品的需求是逐漸降低的，企業(yè)創(chuàng)造正現(xiàn)金流量的能力不能一直保持。企業(yè)處于衰退期的特征如下：因?yàn)楫a(chǎn)品的老化，產(chǎn)品的市場(chǎng)需求持續(xù)下降，價(jià)格下降，利潤(rùn)大幅度降低，此時(shí)企業(yè)已經(jīng)處于低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的階段。但企業(yè)在一段時(shí)間一般仍然能產(chǎn)生一定的現(xiàn)金流量，企業(yè)此時(shí)通常不會(huì)再擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，對(duì)資金的需求量也是大量的減少。這時(shí)向股東分配高股利，不僅是對(duì)股東現(xiàn)有時(shí)期投資的補(bǔ)償，而且也是對(duì)股東在初創(chuàng)期與成長(zhǎng)期投資的補(bǔ)償。通常處于衰退期的企業(yè)稅負(fù)較高，負(fù)債具有抵稅的效果，企業(yè)可通過增加負(fù)債來增加稅值利益。負(fù)債經(jīng)營(yíng)的潛能應(yīng)用于產(chǎn)生現(xiàn)金流，而產(chǎn)生的現(xiàn)金流量要盡快支付給投資者。但是企業(yè)此時(shí)的高額回報(bào)要控制在相對(duì)的程度，最高限額為企業(yè)未來發(fā)展所需的資金。

綜上所述，公司在制定股利政策的時(shí)要因時(shí)因地制宜，根據(jù)自己公司所處的發(fā)展階段和其他情況來選擇和制定適合自己的股利政策。（作者單位：湘潭大學(xué)）