國(guó)企信用債務(wù)違約問題研究

楊果

摘要：信用債券是指完全靠公司良好的信譽(yù)，不需要任何抵押品而發(fā)行的債券。我國(guó)的信用債市場(chǎng)現(xiàn)由國(guó)債、銀行和非金融機(jī)構(gòu)的金融債及證監(jiān)會(huì)的公司債組成。由于當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于下行階段，企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展困難，因此近兩年來債務(wù)違約事件頻現(xiàn)，違約范圍不斷擴(kuò)大，違約主體從民企擴(kuò)散到國(guó)企，如果不恰當(dāng)處理，這在一定程度上影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定。本文以東北特鋼債券違約事件為例，總結(jié)了現(xiàn)行債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)狀況，并提出了國(guó)企信用債違約的處置方案。

關(guān)鍵詞：債務(wù)違約；國(guó)企；方案

中圖分類號(hào)： 文獻(xiàn)識(shí)別碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2016）022-0000-01

一、我國(guó)債券市場(chǎng)剛性兌付已破，東北特鋼國(guó)企債務(wù)違約

東北特鋼是全國(guó)三大特殊鋼鐵生產(chǎn)商之一，遼寧省國(guó)資委占股46.13%，遼寧省國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司占股22.68%，央企中國(guó)東方資產(chǎn)管理公司占股16.67%，黑龍江省國(guó)資委占股14.52%，實(shí)際控制人為遼寧省國(guó)資委，屬于典型的地方性國(guó)有企業(yè)。去年全國(guó)范圍的債務(wù)違約事件頻頻發(fā)生，東而北特鋼作為東北地區(qū)特大鋼鐵企業(yè)，其債務(wù)違約事件引起了廣泛關(guān)注。

7月19日，東北特鋼公告稱其2015年度第二期非公開定向債務(wù)融資工具應(yīng)于7月18日兌付本息，截至兌付日日終，公司未能籌措足額償債資金，本期債券利息不能按期足額償付，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。在不到四個(gè)月的時(shí)間里，東北特鋼已連續(xù)七次債券違約。

二、我國(guó)債券信用風(fēng)險(xiǎn)將繼續(xù)釋放

在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)增速放緩，企業(yè)利潤(rùn)大幅下滑，資產(chǎn)負(fù)債率又較高，且發(fā)行人的短期債務(wù)比例較大，加之債券到期又迎來高峰期，諸多因素的綜合考慮之下，我們可以預(yù)測(cè)今年下半年我國(guó)債券市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)繼續(xù)釋放，可以推斷，即使在總體信貸政策平穩(wěn)的背景下，隨著產(chǎn)能過剩的行業(yè)逐漸出清，債務(wù)違約率也必將進(jìn)一步上升，而實(shí)際的違約水平將依賴于銀行的信貸政策和政府的債務(wù)處置態(tài)度和方式。

更為糟糕的是，債券市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)的集中暴露又會(huì)進(jìn)一步降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好，引發(fā)市場(chǎng)恐慌情緒，這又會(huì)使得企業(yè)信用債券的發(fā)行成本提升，增加企業(yè)的財(cái)務(wù)成本進(jìn)而影響企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)。另一方面，一旦這些因素影響到短期融資等債務(wù)融資工具的滾動(dòng)發(fā)行，則會(huì)造成流動(dòng)性緊張，降低相關(guān)行業(yè)企業(yè)的再融資能力，則這些企業(yè)的資金鏈就有可能斷裂，企業(yè)就可能大面積破產(chǎn)。

三、國(guó)企債務(wù)違約處置或有方案

債務(wù)問題非常棘手，一些稍微大一點(diǎn)的國(guó)企債務(wù)問題很難解決。我們政府說要關(guān)停一部分僵尸企業(yè)，那怎么處理這些債務(wù)問題？經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下如何處置債務(wù)違約，已經(jīng)成為迫在眉睫。本文總結(jié)了一些可能的處置方案，如下：

（一）實(shí)施金融債務(wù)重組

針對(duì)東北特鋼債務(wù)違約事件，相關(guān)人員提出的具體的脫困方案就有金融債務(wù)實(shí)施重組。具體為對(duì)金融債務(wù)按照70%的比例轉(zhuǎn)為股權(quán)，30%保留。債轉(zhuǎn)股完成后，原債權(quán)人可通過東北特鋼整體上市或者資產(chǎn)注入上市公司后在資本市場(chǎng)退出。但債權(quán)方一般比較反對(duì)此種處置方式，因?yàn)閭D(zhuǎn)股之后，債權(quán)人成為債務(wù)人企業(yè)的股東，如果債務(wù)人企業(yè)整改之后仍然經(jīng)營(yíng)太差，變?yōu)楣蓶|后的原債權(quán)人的權(quán)益將會(huì)仍然難以得到保障。今年“5月30日，東北特鋼發(fā)布對(duì)第二次持有人會(huì)議議案的答復(fù)時(shí)，曾承諾對(duì)2015年所發(fā)行的三期短期融資券以及2013年第二期中期票據(jù)，“不進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，不逃廢債務(wù)”。但7月中旬，東北特鋼大股東遼寧省國(guó)資委仍單方面拋出了債轉(zhuǎn)股方案，此舉被投資者質(zhì)疑為逃廢債。當(dāng)然，惡意逃廢債的行為絕對(duì)是不應(yīng)該的，因?yàn)檫@會(huì)嚴(yán)重影響到遼寧省政府及遼寧地區(qū)企業(yè)的信用，甚至引發(fā)更大范圍的信用危機(jī)，投資者“用腳投票”，導(dǎo)致后續(xù)融資不暢，加劇區(qū)域金融風(fēng)險(xiǎn)。

（二）政府應(yīng)積極介入，組建地方資產(chǎn)管理公司，引導(dǎo)國(guó)有企業(yè)債務(wù)重組，防止引發(fā)大規(guī)模債務(wù)危機(jī)

針對(duì)東北特鋼債務(wù)違約事件，遼寧省政府、黑龍江省政府和東方資產(chǎn)聯(lián)合成立一個(gè)地方資產(chǎn)管理公司，逐步收購(gòu)東北特鋼不良債務(wù)，后期亦可作為剝離其他可能的違約債務(wù)的平臺(tái)。這在本質(zhì)上是由地方政府兜底，鑒于東北地區(qū)目前的經(jīng)濟(jì)狀況及政府的財(cái)政狀況，這種可能性相對(duì)較小。但目前東北特鋼連環(huán)違約后企業(yè)及當(dāng)?shù)卣南麡O作為，導(dǎo)致遼寧省政府及企業(yè)的信用坍塌，可能會(huì)影響政治穩(wěn)定。國(guó)企失信，是對(duì)地方政府以及當(dāng)?shù)亟鹑诎踩畲蟮钠茐摹?/p>

（三）要求主承銷銀行先行解決兌付，成為東北特鋼的債權(quán)人—即由主承銀行代付或代償，再由主承銷銀行向東北特鋼追索債券

作為長(zhǎng)期盈利能力可持續(xù)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)的特大型地方國(guó)有企業(yè)，主承銷銀行可以考慮接受此舉。畢竟東北特鋼的債務(wù)是國(guó)有企業(yè)和國(guó)有金融機(jī)構(gòu)間的債務(wù)，在低層次上是欠債者和債權(quán)人的糾紛，但在高一級(jí)別的層次上就是左手和右手之間的關(guān)系。

（四）提起破產(chǎn)訴訟

由于東北特鋼近期擬推出的債務(wù)脫困方案可操作性差，部分投資人提出對(duì)東北特鋼提請(qǐng)破產(chǎn)訴訟。這當(dāng)然是最壞的做法，對(duì)投資人和債務(wù)人企業(yè)來說都是不利的，是雙輸?shù)木置妗Ｒ坏┢飘a(chǎn)清算，投資人得到的補(bǔ)償也是有限的，而東北特鋼作為東北地區(qū)的大型企業(yè)，破產(chǎn)后大規(guī)模員工如何處置，對(duì)遼寧省的經(jīng)濟(jì)及政府財(cái)政收入的影響都是很大的，也會(huì)形成一個(gè)不好的示范效應(yīng)。

綜上所述，我們下半年債市違約風(fēng)險(xiǎn)或進(jìn)一步上升，但當(dāng)前我國(guó)債券市場(chǎng)具備處理和消化違約風(fēng)險(xiǎn)的條件和能力。具體來說，我們要遵從以下原則：一對(duì)于產(chǎn)能過剩嚴(yán)重的僵尸企業(yè)等，指導(dǎo)其按照市場(chǎng)化和法制化原則處理到期債務(wù)，有序打破剛性兌付，同時(shí)，要著力完善市場(chǎng)化的信用風(fēng)險(xiǎn)約束和違約處置機(jī)制；二應(yīng)加快建立和完善債券投資人保護(hù)機(jī)制，構(gòu)建多元化的風(fēng)險(xiǎn)分散和分擔(dān)渠道以及加快完善監(jiān)管制度等，保護(hù)投資者的權(quán)益；三是要加快債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)處置和資產(chǎn)證券化發(fā)展，并推動(dòng)信用違約互換（CDS）的加快出臺(tái)。

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作者簡(jiǎn)介：楊 果（1990-），女，河南南陽(yáng)人，研究方向：國(guó)民經(jīng)濟(jì)管理。