民間金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)合的有效性研究

伍雯+楊勇

[摘 要]文章探討了我國(guó)民間金融與實(shí)體經(jīng)濟(jì)結(jié)合的有效性，以及民間融資規(guī)模對(duì)產(chǎn)出缺口的實(shí)際影響。從理論上構(gòu)建了一個(gè)修正的總需求模型，同時(shí)基于我國(guó)26個(gè)省市的截面數(shù)據(jù)，通過(guò)面板廣義矩估計(jì)分析得出我國(guó)民間融資規(guī)模的增長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)出增速加快。

[關(guān)鍵詞]民間金融；民間融資規(guī)模；產(chǎn)出增速

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.33.043

1 引 言

隨著我國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、金融脫媒和金融去平臺(tái)化，民間金融逐漸在企業(yè)融資、個(gè)人借貸等多個(gè)金融領(lǐng)域發(fā)展壯大。本文采用我國(guó)26個(gè)省市的面板數(shù)據(jù)，分析我國(guó)民間融資規(guī)模量的大小對(duì)GDP增長(zhǎng)指數(shù)的影響。本文選用經(jīng)濟(jì)增速指標(biāo)作為分析對(duì)象，探究民間融資規(guī)模對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速的內(nèi)生推動(dòng)。由于我國(guó)可供觀測(cè)的民間融資規(guī)模數(shù)據(jù)的時(shí)間較短，本文采用各省季度數(shù)據(jù)對(duì)理論模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。

2 理論模型

Richard Clarida（1999）從一個(gè)包含貨幣的DSGE宏觀模型出發(fā)，通過(guò)最優(yōu)化推導(dǎo)出影響社會(huì)總產(chǎn)出的IS曲線：

模型當(dāng)中加入了預(yù)期項(xiàng)，這意味著當(dāng)期的經(jīng)濟(jì)行為不僅受到當(dāng)期經(jīng)濟(jì)變量的影響，同時(shí)也受到未來(lái)預(yù)期經(jīng)濟(jì)變量的影響。gt是預(yù)期政府購(gòu)買變化量相對(duì)于預(yù)期潛在產(chǎn)出變化量的函數(shù)，代表需求沖擊。xt代表產(chǎn)出缺口，即當(dāng)期的實(shí)際產(chǎn)出減去自然水平下的產(chǎn)出的結(jié)果。Rt代表短期名義利率，在該模型中，貨幣和短期名義價(jià)格是不變的，貨幣政策在短期內(nèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)具有影響力。πt代表通貨膨脹率，Etπt+1指當(dāng)期對(duì)下一期通貨膨脹率的預(yù)期；同理，Etxt+1代表產(chǎn)出缺口預(yù)期，模型認(rèn)為，通脹預(yù)期和產(chǎn)出預(yù)期是存在的。Rt-Etπt+1代表當(dāng)期實(shí)際利率，理論上φ為負(fù)，即當(dāng)期實(shí)際利率越高，當(dāng)期消費(fèi)越低，它反映了實(shí)際利率和消費(fèi)的替代關(guān)系。

式（1）是一種簡(jiǎn)單的新凱恩斯模型，并不能較好地模擬中國(guó)經(jīng)濟(jì)。文章從分析民間融資規(guī)模出發(fā)，認(rèn)為民間融資規(guī)模將會(huì)對(duì)投資產(chǎn)生影響，進(jìn)而影響產(chǎn)出。我國(guó)民間金融的主要表現(xiàn)形式為資金富余方與資金需求方直接融資，或者繞過(guò)銀行、證券公司所形成的正規(guī)資本市場(chǎng)，通過(guò)民間借貸平臺(tái)完成資金融通。決定民間金融發(fā)展的重要因素是經(jīng)濟(jì)因素，民間金融能有效緩解經(jīng)濟(jì)中信息不對(duì)稱問(wèn)題，投資者通過(guò)民間借貸平臺(tái)放貸時(shí)，能夠更加清楚資金的最終去向，也對(duì)最終借款者的經(jīng)營(yíng)能力和還款能力有更全面清晰的判斷。民間金融在我國(guó)快速發(fā)展的原因除解決信息不對(duì)稱之外，還包括其成本低、收益高的特征。社會(huì)富余資金通過(guò)民間金融的各類渠道流向生產(chǎn)部門，其本質(zhì)是使資金供給者的金融資本流進(jìn)行擴(kuò)大再生產(chǎn)，促進(jìn)國(guó)民生產(chǎn)總值的增加。因此，在式（1）的基礎(chǔ)上引入變量民金融資規(guī)模，分析其對(duì)我國(guó)GDP的影響，式（1）被修改為：

在式（2）中，變量INFt-1代表滯后一期，即上一期的民間融資規(guī)模。考慮到我國(guó)金融市場(chǎng)的時(shí)滯問(wèn)題，修正的模型中民間金融的規(guī)模對(duì)產(chǎn)出的影響存在時(shí)間間隔，因此模型設(shè)定為上一季度的民間融資規(guī)模將對(duì)當(dāng)期產(chǎn)出增長(zhǎng)率產(chǎn)生影響。參數(shù)θ理論上為正。干擾項(xiàng)εt是服從i.i.d.的，均值均為0，方差為σ2ε的同方差正態(tài)分布。

3 實(shí)證檢驗(yàn)

3.1 數(shù)據(jù)來(lái)源與指標(biāo)設(shè)計(jì)

本文從社會(huì)融資總規(guī)模中除去銀行融資、境外融資、委托貸款、證券融資等主要的融資方式的融資規(guī)模，將剩下的融資規(guī)模視為被民間融資填補(bǔ)。本文根據(jù)人民銀行公布的以上數(shù)據(jù)，選取我國(guó)26個(gè)省市（京、津、冀、滬、渝、豫、云、遼、黑、皖、魯、蘇、浙、贛、鄂、湘、桂、晉、蒙、陜、吉、閩、貴、粵、川、瓊）的截面季度數(shù)據(jù)，用各地區(qū)季度社會(huì)融資規(guī)模減去人民幣貸款、外幣貸款、委托貸款、信托貸款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票、企業(yè)債券及股票融資規(guī)模后，得到各地季度民間金融融資規(guī)模。

本文先將實(shí)際季度GDP值進(jìn)行季節(jié)調(diào)整，采用Eviews軟件中X-11季節(jié)調(diào)整方法，然后采用Eviews軟件中HP濾波的方法來(lái)估算實(shí)際季度GDP的潛在產(chǎn)出、產(chǎn)出缺口。

我國(guó)銀行存款利率受央行調(diào)控程度較高，現(xiàn)階段市場(chǎng)化程度較低。國(guó)內(nèi)學(xué)者一般采用上海銀行間同業(yè)拆借利率（SHIBOR）來(lái)模擬市場(chǎng)利率。本文采用隔夜SHIBOR利率，通過(guò)計(jì)算各個(gè)季度內(nèi)的天數(shù)加權(quán)平均，獲得各季度SHIOR日均值，進(jìn)而將之模擬模型中的利率Ri，t。同時(shí)，本文用xt+1代替Etxt+1，用πt+1代替Etπt+1來(lái)處理模型中的預(yù)期項(xiàng)。

3.2 模型估計(jì)

本文采用面板廣義矩估計(jì)（GMM Panel Data）對(duì)式（3）的參數(shù)進(jìn)行估計(jì)。若采用時(shí)間序列數(shù)據(jù)，必然面臨樣本量過(guò)小導(dǎo)致估計(jì)結(jié)果錯(cuò)誤。面板GMM能夠通過(guò)采用解釋變量的滯后項(xiàng)作為工具變量解決模型的內(nèi)生性問(wèn)題。本文采用滯后一階的民間融資規(guī)模和預(yù)期產(chǎn)出增長(zhǎng)率為工具變量。

在式（3）中，t為2014年1季度到2015年2季度每個(gè)城市的時(shí)間序列數(shù)據(jù)。本文采用Eviews對(duì)面板GMM模型進(jìn)行估計(jì)，由于本文的數(shù)據(jù)可供觀測(cè)的季度數(shù)量較少，是典型的“寬而短”的截面數(shù)據(jù)。本文在模型估計(jì)時(shí)通過(guò)Panel Workfile 進(jìn)行分析。實(shí)際利率與產(chǎn)出數(shù)據(jù)在獲取時(shí)已經(jīng)經(jīng)過(guò)了取對(duì)數(shù)后差分，對(duì)民間融資規(guī)模數(shù)據(jù)取對(duì)數(shù)滿足其平穩(wěn)要求。

模型參數(shù)表中估計(jì)顯示，自變量實(shí)際利率和預(yù)期產(chǎn)出對(duì)產(chǎn)出增速分別存在顯著的負(fù)向影響和顯著的正向影響。實(shí)際利率每增加1個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)出增速降低0.71個(gè)百分點(diǎn)。預(yù)期產(chǎn)出每增加1個(gè)百分點(diǎn)，實(shí)際產(chǎn)出增速增加1.03個(gè)百分點(diǎn)。模型中的民間融資規(guī)模對(duì)實(shí)際產(chǎn)出增速存在顯著的0.14的影響。

4 研究結(jié)論

通過(guò)我國(guó)26個(gè)主要省市的截面季度數(shù)據(jù)和GMM Panel Data 模型估計(jì)發(fā)現(xiàn)，在修正的產(chǎn)出模型中，經(jīng)濟(jì)體中的實(shí)際利率對(duì)當(dāng)期產(chǎn)出具有削弱作用，市場(chǎng)實(shí)際利率越高產(chǎn)出越低。預(yù)期的季度產(chǎn)出規(guī)模對(duì)當(dāng)期實(shí)際產(chǎn)出具有正向促進(jìn)作用。實(shí)證分析的以上結(jié)果都符合新凱恩斯宏觀模型中IS曲線的參數(shù)設(shè)定。本文同時(shí)得出，滯后一期的民間融資規(guī)模對(duì)當(dāng)期實(shí)際產(chǎn)出缺口具有14.3%的正向推動(dòng)作用。

實(shí)證研究顯示，我國(guó)民間融資對(duì)實(shí)際經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有顯著的積極作用。決策部門應(yīng)出臺(tái)相關(guān)政策，放寬民間金融準(zhǔn)入，充分發(fā)揮民間資本對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持作用，同時(shí)也規(guī)范民間金融的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]郭麗紅，朱柯達(dá).民間金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響研究[J].區(qū)域金融研究，2015（3）.

[2]謝平，羅雄.泰勒規(guī)則及其在中國(guó)貨幣政策中的檢驗(yàn)[J].經(jīng)濟(jì)研究，2002（3）.

[摘 要]信用證性質(zhì)的不確定性導(dǎo)致了各國(guó)法律選擇方法的不同以及法律適用的混亂。也許在商業(yè)活動(dòng)中，不明確其性質(zhì)并不妨礙其適用。但是一旦涉及司法程序，定性就是首要解決的問(wèn)題。以開證人與受益人之間的法律關(guān)系為視角來(lái)研究信用證的法律性質(zhì)，是具有說(shuō)服力的切入點(diǎn)。

[關(guān)鍵詞]信用證；單方法律行為；受益人

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.33.037

1 研究信用證法律性質(zhì)的意義

由于信用證的性質(zhì)難以確定，一些學(xué)者主張信用證是一種特殊、獨(dú)立的法律制度。“正如匯票等系獨(dú)特的契約，都曉得其對(duì)于受益人負(fù)有獨(dú)立的債務(wù)，而接受信用證的受益人也都知道其對(duì)銀行享有與普通契約不同的權(quán)利?！盵1]《美國(guó)統(tǒng)一商法典》第五編對(duì)信用證的專門規(guī)定就是試圖建立一種獨(dú)立的理論框架。商業(yè)實(shí)踐在某種程度上總是先于法律的。

將信用證作為一種獨(dú)立的法律制度，存在以下問(wèn)題。

第一，缺乏法律依據(jù)。一項(xiàng)獨(dú)立的法律制度必然是有相應(yīng)的法律作為支持的。比如，票據(jù)作為一項(xiàng)獨(dú)立的法律制度，大多數(shù)國(guó)家都制定了相應(yīng)的票據(jù)法。而對(duì)于信用證制度而言，鮮有國(guó)家對(duì)其專門做出規(guī)定?！睹绹?guó)統(tǒng)一商法典》雖然設(shè)專章規(guī)定了信用證，但嚴(yán)格來(lái)講，統(tǒng)一商法典并不是一部具有國(guó)家強(qiáng)制力的法律，它只是美國(guó)兩個(gè)民間法律研究機(jī)構(gòu)制定的“示范法”，供美國(guó)各州采用。[2]UCP作為國(guó)際慣例（ICC的地位），只適用于明確規(guī)定適用該慣例的信用證，當(dāng)事人也可以明文排除或者修改UCP的適用。雖然UCP在各國(guó)的法律地位不同，在司法實(shí)踐中其地位也在不斷上升，甚至在英國(guó)法院的判決中至少在UCP規(guī)定的范圍內(nèi)已經(jīng)取得了“準(zhǔn)商法”的地位。[3]但是至少目前而言，其能否自動(dòng)適用仍存在問(wèn)題，不能當(dāng)然地成為信用證適用的法律依據(jù)。因此，如果將信用證作為一種獨(dú)立的法律制度，如何適用法律就會(huì)成為很大的問(wèn)題。

第二，并沒有解決其法律性質(zhì)的問(wèn)題。學(xué)界對(duì)信用證的性質(zhì)一直以來(lái)爭(zhēng)論不休，對(duì)于信用證的不同定性必然會(huì)導(dǎo)致不同的法律適用。但是繞來(lái)繞去卻得出“信用證就是信用證”的結(jié)論。那么信用到底是什么？又回到了起點(diǎn)。筆者認(rèn)為，學(xué)者不應(yīng)當(dāng)充當(dāng)立法者的角色，對(duì)一項(xiàng)法律制度找不到現(xiàn)有法律規(guī)范來(lái)解釋的時(shí)候，就盲目地認(rèn)為它是獨(dú)立的，特殊的。相反，應(yīng)當(dāng)盡量將其納入某一法律體系中去才能解決該法律制度所欲調(diào)整的社會(huì)關(guān)系。信用證法律關(guān)系的理論包括以下內(nèi)容。

1.1 開證行與受益人之間是否存在對(duì)價(jià)

提及信用證的法律關(guān)系，幾乎不可避免地提到信用證與合同的關(guān)系，進(jìn)而就會(huì)涉及對(duì)價(jià)的問(wèn)題。在英美合同法中，當(dāng)事人通過(guò)要約與承諾達(dá)成的“合意”并不一定能使合同具有強(qiáng)制執(zhí)行力。決定合同有效的因素除了“合意”，還要有“對(duì)價(jià)”。一項(xiàng)無(wú)對(duì)價(jià)的約定不產(chǎn)生任何法律上的權(quán)利義務(wù)，其履行僅僅取決于做出約定的人的仁慈和善意。[4]

有學(xué)者認(rèn)為，開證行與受益人之間的是買賣合同關(guān)系，其對(duì)價(jià)是信用證項(xiàng)下的單據(jù)。[5]這里將信用證的內(nèi)容視為單據(jù)交易。信用證下經(jīng)常涉及的單據(jù)主要有：匯票、發(fā)票、運(yùn)輸單據(jù)、保險(xiǎn)單據(jù)、原產(chǎn)地證明、裝箱單、檢驗(yàn)證書等。其中大部分若離開了信用證的規(guī)定并不具有交換價(jià)值，并不能作為開證行付款的等價(jià)補(bǔ)償。因此單據(jù)不是有效的對(duì)價(jià)。信用的核心內(nèi)容是相符交單，當(dāng)開證行確定的單據(jù)提示相符時(shí)，就必須予以付款，這里的意思是“憑單付款”，[6]而不是“單據(jù)交易”。相符交單是受益人的權(quán)利而不是義務(wù)。

對(duì)價(jià)必須存在于合同的雙方，即約定必須具有相互的約束力。如果在一項(xiàng)約定中一方可以完全根據(jù)自己的意愿隨時(shí)撤銷或者不履行約定，則該協(xié)議缺乏對(duì)價(jià)的相互性，不具有有效的對(duì)價(jià)。[4]如前所述，開證行開立信用證后，受益人并沒有提交相符單據(jù)的義務(wù)，可按照自己的意愿選擇是否履行，因此開證行與受益人之間并不存在有效的對(duì)價(jià)，也不能構(gòu)成有效的合同。

1.2 開證申請(qǐng)人不是信用證的一方當(dāng)事人

一般認(rèn)為，信用證至少涉及三方當(dāng)事人，開證申請(qǐng)人、開證行和受益人。但筆者認(rèn)為，開證申請(qǐng)人和開證行之間是受開證申請(qǐng)書的約束，開證行根據(jù)開證申請(qǐng)書項(xiàng)下的義務(wù)開立信用證，而信用證本身不約束開證申請(qǐng)人，其在開證行向其提供符合信用證的要求的單據(jù)時(shí)向開證行支付信用證金額以及其他相關(guān)費(fèi)用的義務(wù)，看似像信用證“憑單付款”義務(wù)，實(shí)際上是另一合同的付款義務(wù)。

開證申請(qǐng)書是一種委托合同。開證行受開證申請(qǐng)人的委托，開立信用證并在確保單據(jù)相符的情況下向受益人付款，開證申請(qǐng)人須支付開證的手續(xù)費(fèi)（其性質(zhì)為代理費(fèi)）。這是一種委托代理關(guān)系。

由此，主張信用證是開證申請(qǐng)人和開證行之間訂立的利他合同（利他合同說(shuō)）以及信用證是開證申請(qǐng)人委托開證行向受益人付款的合同（代理說(shuō)）、信用證是開證申請(qǐng)人對(duì)開證行作出的要求和授權(quán)，以開證行的計(jì)算向受益人的給付（依據(jù)德國(guó)民法典的指示證券說(shuō)），以及主張信用證是開證人與開證人之間約定的債務(wù)不完全轉(zhuǎn)移（依據(jù)法國(guó)民法典第1275條的債務(wù)轉(zhuǎn)移說(shuō)），信用證是開證申請(qǐng)人與開證行之間訂立的加工承攬合同，并基于代理關(guān)系向受益人付款的代理關(guān)系（根據(jù)德國(guó)民法典第631條和第675條）。都把開證申請(qǐng)人當(dāng)作信用證的當(dāng)事人，混淆了開證申請(qǐng)書和信用證本身的關(guān)系，忽略了開證行和受益人之間的關(guān)系才是信用證法律關(guān)系的核心。

1.3 從信用證開立之日起，開證行即有不可撤銷的付款責(zé)任

根據(jù)UCP600的規(guī)定，信用證都是不可撤銷的。信用證開立之日起成立，信用證的成立不需要受益人的意思表示。

有學(xué)者根據(jù)德國(guó)民法典中的“抽象債務(wù)允諾”來(lái)解釋開證行與收益人之間的關(guān)系。德國(guó)民法典第780條規(guī)定：“為使以通過(guò)合同而獨(dú)立成立債務(wù)的方式約定給付的合同（債務(wù)約定）有效，如果沒有規(guī)定其他形式，需采用書面形式。”因此，債務(wù)允諾是單方負(fù)擔(dān)義務(wù)的抽象合同。[7]債務(wù)允諾是獨(dú)立的約因，足以創(chuàng)設(shè)一項(xiàng)義務(wù)。該約束力自不可撤銷信用證向賣方發(fā)出即告成立。[8]表面上看這樣解釋開證行與受益人的關(guān)系是合理的，但是既然“抽象債務(wù)允諾”依然是一種合同關(guān)系，那么為什么這一合同能夠僅以一方當(dāng)事人的表示就能成立？世界各國(guó)都強(qiáng)調(diào)合同的成立必須是以雙方意思表示（“合意”）為前提，即使僅是為對(duì)方當(dāng)事人設(shè)定權(quán)利的合同，也必須要對(duì)方當(dāng)事人同意。