我國(guó)房地產(chǎn)證券化的障礙與解決對(duì)策

吳曉燕

[摘要]我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，正由快速發(fā)展的巔峰時(shí)期轉(zhuǎn)變到一個(gè)較為穩(wěn)定發(fā)展的階段。這樣的發(fā)展現(xiàn)狀需要房地產(chǎn)業(yè)改變其自身的整體格局。房地產(chǎn)業(yè)近年來(lái)一直是中國(guó)的支柱產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)著整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。它的發(fā)展帶動(dòng)著整個(gè)建筑行業(yè)、電器產(chǎn)業(yè)等一系列產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。但是事實(shí)上由于其自身特有的行業(yè)屬性，使得對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行投資的難度較大，無(wú)論是對(duì)其投資所需要的資金量還是其自身存在一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，都令大多數(shù)投資者望而卻步。與之相對(duì)應(yīng)的是，民間的投資者資金難以進(jìn)入房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈條。面對(duì)這樣的現(xiàn)狀，國(guó)家必須對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的投資方式進(jìn)行調(diào)整和轉(zhuǎn)型，利用房地產(chǎn)證券化投資手段，讓更多的投資者進(jìn)入這一市場(chǎng)，以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，以使得我國(guó)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展。文章對(duì)房地產(chǎn)證券化在我國(guó)的推行和發(fā)展中的障礙及障礙的解決對(duì)策進(jìn)行了簡(jiǎn)要分析。

[關(guān)鍵詞]房地產(chǎn)；證券化；對(duì)策；抵押債券

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.34.163

在我國(guó)的金融體系市場(chǎng)化不斷進(jìn)步及全球流動(dòng)性收緊的大背景下，房地產(chǎn)市場(chǎng)可能會(huì)出現(xiàn)一些顛覆性的變化。房地產(chǎn)空間市場(chǎng)的供需形勢(shì)以及未來(lái)價(jià)格的方向性，其與房地產(chǎn)資金的現(xiàn)金流和負(fù)債的現(xiàn)金流，這二者的期限是不同的。這種不同的期限使得房地產(chǎn)市場(chǎng)本身就包含了巨大的久期錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)，這一點(diǎn)是毋庸置疑的。而在信貸市場(chǎng)收緊的情況下，很多以短期資金來(lái)融通長(zhǎng)期資金的房地產(chǎn)企業(yè)將會(huì)連接到外部周期性的振源，并受其影響，被逼共振、去杠桿化，房地產(chǎn)的“去貨幣化”借此機(jī)會(huì)出現(xiàn)。各類金融機(jī)構(gòu)的實(shí)踐研究成果表明，這種形勢(shì)正是房地產(chǎn)證券化發(fā)展的絕佳時(shí)機(jī)。對(duì)于能夠改變傳統(tǒng)融資模式的房地產(chǎn)證券化而言，無(wú)論其是采取抵押貸款的形式，還是采取持有權(quán)益的形式，都能夠有效化解房地產(chǎn)行業(yè)的流動(dòng)性危機(jī)，防止其因泡沫過(guò)大而引發(fā)金融危機(jī)。房地產(chǎn)證券化在宏觀上部分化解了房地產(chǎn)去貨幣化帶來(lái)的整個(gè)貨幣體系的急劇塌縮，將會(huì)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展起到重要的推進(jìn)作用。

1 我國(guó)房地產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，正由快速發(fā)展的巔峰時(shí)期轉(zhuǎn)變到一個(gè)較為穩(wěn)定發(fā)展的階段，由經(jīng)營(yíng)的黃金時(shí)期轉(zhuǎn)變到白金時(shí)期。這樣的發(fā)展現(xiàn)狀需要房地產(chǎn)業(yè)改變其自身的整體格局。房地產(chǎn)業(yè)近年來(lái)一直是中國(guó)的支柱產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)著整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。它的發(fā)展帶動(dòng)著整個(gè)建筑行業(yè)、電器產(chǎn)業(yè)、家裝產(chǎn)業(yè)等一系列產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。但是事實(shí)上由于其自身特有的行業(yè)屬性，使得對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行投資的難度較大，無(wú)論是對(duì)其投資所需要的資金量、資金周轉(zhuǎn)周期，還是其自身存在一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，都令大多數(shù)投資者望而卻步。與之相對(duì)應(yīng)的是，民間的投資者資金難以進(jìn)入房地產(chǎn)企業(yè)的資金鏈條。

就目前形勢(shì)而言，房地產(chǎn)企業(yè)的主要融資方式來(lái)源于銀行貸款，這不但會(huì)增加銀行業(yè)承擔(dān)的貸款風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)增加房地產(chǎn)企業(yè)籌資的困難性，進(jìn)而阻礙著金融市場(chǎng)的健康運(yùn)行。房地產(chǎn)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)主要是由于我國(guó)住房抵押貸款市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)還十分單一造成的，其現(xiàn)存的投資方式缺乏多樣性。我國(guó)可以通過(guò)房地產(chǎn)投資權(quán)益證券化、抵押債券證券化、房地產(chǎn)投資信托基金等房地產(chǎn)證券化投資方式對(duì)住房抵押貸款市場(chǎng)單一的結(jié)構(gòu)進(jìn)行改變，使其形成成熟的房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)，衍生出更加多樣化的房地產(chǎn)投資方式，使房地產(chǎn)這一資產(chǎn)的持有者更加分散，從而分散房地產(chǎn)行業(yè)由于泡沫過(guò)大導(dǎo)致破滅而引發(fā)全國(guó)性的金融危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)對(duì)傳統(tǒng)房地產(chǎn)投資模式的變革。但我國(guó)的房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)建設(shè)尚處于起步階段，還存在著許多障礙。

中國(guó)人民銀行在2005年4月正式批準(zhǔn)了由中國(guó)建設(shè)銀行開(kāi)辦的住房抵押貸款證券化的業(yè)務(wù)，這一舉措讓越來(lái)越多的投資者開(kāi)始認(rèn)識(shí)到房地產(chǎn)業(yè)中存在的更多投資的可能性，房地產(chǎn)證券化開(kāi)始作為一種全新的融資手段受到了投資者的廣泛關(guān)注。而房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)在我國(guó)真正的開(kāi)端是在1992年，海南省三亞市率先推出了我國(guó)最早的房地產(chǎn)證券化融資手段——房地產(chǎn)投資券。自此以后，我國(guó)的房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)開(kāi)始逐漸興起，也產(chǎn)生了更加多種多樣的房地產(chǎn)投資工具。但由于我國(guó)的房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)目前還處于一個(gè)剛剛開(kāi)始發(fā)展的階段，體系也還十分的不成熟，使得房地產(chǎn)證券化在我國(guó)的推行和發(fā)展還面臨著種種障礙和困難。

2 我國(guó)房地產(chǎn)證券化面臨障礙的解決對(duì)策

2.1 完善相關(guān)法律法規(guī)

中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)由鼎盛時(shí)期轉(zhuǎn)入了一個(gè)過(guò)剩時(shí)期，大量的房屋處于空置狀態(tài)。房地產(chǎn)業(yè)目前已經(jīng)形成了一個(gè)巨大的經(jīng)濟(jì)泡沫，一旦泡沫破滅，便會(huì)影響整個(gè)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，甚至引發(fā)極其嚴(yán)重的金融危機(jī)。面對(duì)這樣的現(xiàn)狀，我們必須對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的投資方式進(jìn)行調(diào)整和轉(zhuǎn)型，利用房地產(chǎn)證券化投資手段，讓更多的投資者進(jìn)入這一市場(chǎng)，以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的。然而就目前房地產(chǎn)證券化投資市場(chǎng)而言，由于國(guó)家立法不完善，加之投資者對(duì)房地產(chǎn)證券化尚處于不甚了解的情況下，投資者很難將資金投入其中。因此我國(guó)必須完善對(duì)房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)的各類投資產(chǎn)品的法律法規(guī)。

關(guān)于這一點(diǎn)，我國(guó)可以借鑒國(guó)外已有的成型法律法規(guī)，并結(jié)合自身的特殊情況，對(duì)其進(jìn)行更改，使其適應(yīng)我國(guó)獨(dú)特的國(guó)情的需要。我國(guó)可以借鑒美國(guó)的分散型立法體系，由于美國(guó)的房地產(chǎn)證券化起步較早，對(duì)于很多無(wú)法提前預(yù)測(cè)的問(wèn)題，只能在問(wèn)題出現(xiàn)后迅速建立或修改其對(duì)應(yīng)的法律和相關(guān)制度，久而久之才形成了一套適用于整個(gè)房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)的完整法律體系，并沒(méi)有對(duì)房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)進(jìn)行統(tǒng)一的立法。這種較為靈活的立法方式更加適合用于應(yīng)對(duì)一個(gè)新興的未知的市場(chǎng)，能夠較快地對(duì)市場(chǎng)中出現(xiàn)的問(wèn)題作出及時(shí)的判斷和監(jiān)管。

除了分散型立法體系之外，我國(guó)也可以借鑒日本的經(jīng)驗(yàn)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)行統(tǒng)一的立法。由于我國(guó)房地產(chǎn)證券化起步較晚，落后于許多發(fā)達(dá)國(guó)家，但也正是由于這一點(diǎn)，使得我國(guó)可以將其他國(guó)家的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)作為借鑒，以其已經(jīng)成型的法律體系，結(jié)合我國(guó)的國(guó)情和發(fā)展模式，制定一個(gè)統(tǒng)一的立法。統(tǒng)一的立法更便于我國(guó)對(duì)房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)進(jìn)行全面的監(jiān)管，從而推動(dòng)我國(guó)房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)的建設(shè)。

2.2 完善自身管理體系

現(xiàn)今，擁有并成功運(yùn)營(yíng)商業(yè)地產(chǎn)比過(guò)去任何時(shí)候都更加有難度，不論地產(chǎn)是公寓、寫(xiě)字樓、零售地產(chǎn)還是其他類型。一個(gè)有力的運(yùn)營(yíng)管理體系對(duì)于任何公司企業(yè)的成功都是十分必要的。由于我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)已進(jìn)入過(guò)剩時(shí)期，各個(gè)公司間的競(jìng)爭(zhēng)將會(huì)更加激烈。但是營(yíng)運(yùn)良好的房地產(chǎn)機(jī)構(gòu)通常可以以更低的成本經(jīng)營(yíng)并擁有良好的議價(jià)能力。這樣的機(jī)構(gòu)更有可能獲得明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。盡管私營(yíng)公司也能夠建立穩(wěn)固的管理體系并激勵(lì)員工和管理層，但公開(kāi)上市公司因股份的流動(dòng)性使得其更易達(dá)到這些目標(biāo)。股票期權(quán)和股票紅利或購(gòu)買(mǎi)計(jì)劃更加靈活，其提供的流動(dòng)性對(duì)于員工是十分有效的激勵(lì)工具，不論是最新招聘的員工還是最高的管理層。

當(dāng)管理層尋求在競(jìng)爭(zhēng)中領(lǐng)先時(shí)，嚴(yán)格的決策程序、適當(dāng)?shù)呢?cái)務(wù)控制及敏銳的判斷都變得越來(lái)越重要。許多上市公司在其運(yùn)營(yíng)過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，施加于其自身的公司治理要求，盡管時(shí)常令員工感到厭煩且治理過(guò)程代價(jià)高昂，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度來(lái)看它的確可以使管理體系變得更強(qiáng)，更加緊密和團(tuán)結(jié)。這些要求包括擁有獨(dú)立外部董事的董事會(huì)，商業(yè)計(jì)劃和項(xiàng)目必須經(jīng)過(guò)其討論和批準(zhǔn)，需符合股東利益的資本配置、成本控制、補(bǔ)償項(xiàng)目及其他股東關(guān)心的事宜。除此之外，還需要實(shí)施有力的財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)的控制。因而，強(qiáng)化的管理體系和財(cái)務(wù)紀(jì)律使得房地產(chǎn)證券化投資產(chǎn)品成為更加有效的房地產(chǎn)所有者和管理者。由此，相對(duì)于更小的、未能很好地進(jìn)行資本化和財(cái)務(wù)紀(jì)律不太嚴(yán)格的房地產(chǎn)所有者，這類公司或企業(yè)能夠提高自身的市場(chǎng)份額。不僅如此，完善自身的管理體系也更便于管理者對(duì)其進(jìn)行監(jiān)管，明確自身風(fēng)險(xiǎn)。投資者也更加愿意將資金投入到管理體系較為完善的房地產(chǎn)證券化投資產(chǎn)品中去。這無(wú)疑將會(huì)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)證券化發(fā)展起到一定的推動(dòng)作用。

2.3 鼓勵(lì)二級(jí)市場(chǎng)建設(shè)

目前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)十分單一，只存在房地產(chǎn)抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)，幾乎不存在已經(jīng)成型的房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)。國(guó)家應(yīng)當(dāng)推行一些鼓勵(lì)二級(jí)市場(chǎng)建設(shè)的政策，以加快我國(guó)房地產(chǎn)證券化的進(jìn)程。房地產(chǎn)抵押貸款一級(jí)市場(chǎng)解決了消費(fèi)者的資金需求問(wèn)題，而二級(jí)市場(chǎng)，也就是房地產(chǎn)抵押貸款證券市場(chǎng)，解決了銀行的短期負(fù)債和長(zhǎng)期信貸的矛盾問(wèn)題，降低了銀行由于向房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)放貸款引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。這兩級(jí)房地產(chǎn)抵押貸款市場(chǎng)分別解決了購(gòu)房者的需求問(wèn)題和銀行的貸款風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，國(guó)家應(yīng)當(dāng)加速我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的建立，使一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)真正地結(jié)合起來(lái)，促進(jìn)我國(guó)房地產(chǎn)證券化的發(fā)展。

要加快我國(guó)房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的建立，國(guó)家可以對(duì)已將自身所擁有的地產(chǎn)實(shí)行房地產(chǎn)證券化投資的房地產(chǎn)企業(yè)實(shí)施優(yōu)惠政策，例如對(duì)該企業(yè)實(shí)行專項(xiàng)減免稅等優(yōu)惠政策。也可以設(shè)立專項(xiàng)獎(jiǎng)金，用以鼓勵(lì)房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者或其他金融從業(yè)人員開(kāi)發(fā)更加多樣化的房地產(chǎn)抵押貸款投資產(chǎn)品，以滿足投資者的不同需求，促進(jìn)房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展和建設(shè)。

2.4 實(shí)行鼓勵(lì)投資政策

如果完善相關(guān)法律法規(guī)及自身管理體系還不足以使投資者心動(dòng)，國(guó)家便應(yīng)當(dāng)考慮推行鼓勵(lì)投資的政策。面對(duì)我國(guó)當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)狀，國(guó)家應(yīng)該認(rèn)清事實(shí)，只有推行房地產(chǎn)證券化進(jìn)程，鼓勵(lì)投資者將資金投入其中，才能實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型，降低風(fēng)險(xiǎn)，從而避免因房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的金融危機(jī)。

在鼓勵(lì)投資政策方面，我國(guó)可以模仿美國(guó)已有的政策，免除房地產(chǎn)投資者信托營(yíng)運(yùn)利潤(rùn)的所得稅，使房地產(chǎn)投資信托對(duì)于投資者分配應(yīng)稅收入達(dá)到90%的程度。這樣就大大地增加了投資者獲得的利潤(rùn)，且不會(huì)增加其他的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于利益導(dǎo)向型的投資者來(lái)說(shuō)，沒(méi)有增加風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上獲得了更多收益，這類的投資者必然會(huì)樂(lè)于將資金投入房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)。除了增加利益的誘惑，國(guó)家的政策支持也會(huì)給投資者更多的投資信心，在收益率相同的情況下，投資者會(huì)傾向于將資金投入到國(guó)家政策支持的投資項(xiàng)目中去。充分調(diào)動(dòng)投資者的積極性，才能帶動(dòng)房地產(chǎn)證券化行業(yè)的發(fā)展。除此之外，也可以學(xué)習(xí)澳大利亞的政策，政府強(qiáng)制性要求所有澳大利亞人支付9%的收入用于該國(guó)超級(jí)年金計(jì)劃，并將其中的約10%養(yǎng)老金資產(chǎn)數(shù)量的金額投入到房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)投資中去。我國(guó)可以根據(jù)我國(guó)的國(guó)情，在借鑒澳大利亞已有政策的基礎(chǔ)上對(duì)其進(jìn)行改變，使其適應(yīng)我國(guó)的房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)建設(shè)需要。

2.5 完善房地產(chǎn)證券化配套服務(wù)

由于我國(guó)的房地產(chǎn)證券化尚處于起步階段，各種配套服務(wù)系統(tǒng)的建設(shè)也不夠完善。房地產(chǎn)證券化進(jìn)程涉及房地產(chǎn)買(mǎi)賣(mài)、價(jià)格評(píng)估以及房地產(chǎn)證券化產(chǎn)品的銷(xiāo)售等方方面面，具體的包括房地產(chǎn)基本資產(chǎn)的買(mǎi)賣(mài)手續(xù)的代理、評(píng)估房地產(chǎn)價(jià)格、對(duì)房屋進(jìn)行工程造價(jià)咨詢及房地產(chǎn)商的資信調(diào)查、調(diào)查工程項(xiàng)目監(jiān)理費(fèi)用以及房地產(chǎn)證券的信用評(píng)級(jí)、擔(dān)保、保險(xiǎn)、承銷(xiāo)、委托買(mǎi)賣(mài)代理等服務(wù)項(xiàng)目。目前我國(guó)在這方面的配套設(shè)施建設(shè)還都不完善，也缺乏相關(guān)的從業(yè)人員，使得許多投資者即使想將資金投入房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)也不知道究竟應(yīng)該通過(guò)什么樣的途徑來(lái)實(shí)現(xiàn)。國(guó)家可以建立專門(mén)的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，對(duì)于相關(guān)從業(yè)人員進(jìn)行培訓(xùn)，使其具備更加專業(yè)的房地產(chǎn)證券化配套服務(wù)專業(yè)知識(shí)。此外，還需加緊對(duì)目前不規(guī)范的房地產(chǎn)抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)的清理和整頓，制定相關(guān)體系的管理規(guī)章制度，以便使相關(guān)從業(yè)人員做到有法可依，增強(qiáng)投資者對(duì)房地產(chǎn)證券化投資機(jī)構(gòu)的信任程度，促進(jìn)我國(guó)房地產(chǎn)證券化的發(fā)展和進(jìn)步。

房地產(chǎn)證券化是關(guān)乎我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的一項(xiàng)重要的工程，在其推行和發(fā)展的過(guò)程中，需要我國(guó)的政策和資金等方面的大力支持。房地產(chǎn)業(yè)關(guān)乎著我國(guó)的民生，是至關(guān)重要的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)。只有穩(wěn)定房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展，避免由于房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫破滅而引發(fā)的金融危機(jī)，才是穩(wěn)定我國(guó)經(jīng)濟(jì)的根本方法。在這一進(jìn)程中我們需要對(duì)相關(guān)法律法規(guī)及稅收制度和房地產(chǎn)證券化整體體系監(jiān)管等各個(gè)方面進(jìn)行完善，才能確保我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。只有推動(dòng)房地產(chǎn)證券化市場(chǎng)建設(shè)工程的健康發(fā)展，才能促進(jìn)我國(guó)金融體系的建設(shè)和深化改革，使國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)、健康地發(fā)展。

3 結(jié) 論

通過(guò)上述分析我們可以更具體地了解房地產(chǎn)證券化的相關(guān)情況。在我國(guó)，要促進(jìn)房地產(chǎn)證券化的快速發(fā)展，必須營(yíng)造良好的環(huán)境，要在一批已經(jīng)建立現(xiàn)代企業(yè)制度的企業(yè)里推行先進(jìn)房地產(chǎn)證券化理論和方法并且加以應(yīng)用。企業(yè)在實(shí)施房地產(chǎn)證券化的理論和方法時(shí)，應(yīng)該與我國(guó)的國(guó)情相符合，并融合我國(guó)傳統(tǒng)文化的精髓。另外，管理者應(yīng)努力提高自身素質(zhì)，腳踏實(shí)地地工作，這會(huì)大大提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和經(jīng)濟(jì)效益，促進(jìn)整個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的和諧發(fā)展。雖然就目前來(lái)看，房地產(chǎn)證券化在自主創(chuàng)業(yè)中的受重視與推廣程度受到種種因素的影響，但我們相信通過(guò)采取積極的態(tài)度、學(xué)校與學(xué)生的共同努力，房地產(chǎn)證券化將成為我國(guó)大學(xué)生在將來(lái)工作時(shí)必然考慮的內(nèi)在因素，房地產(chǎn)證券化本身也將得到完善，從而為我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展做出越來(lái)越大的貢獻(xiàn)。

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