奧維通信收購標(biāo)的盈利謎團(tuán)

王亮

雪鯉魚移動游戲收入2015年同比下降近1/3，而總體毛利率則下降30個百分點；2015年前五大客戶中突然出現(xiàn)了關(guān)聯(lián)方的身影，且其應(yīng)收賬款增幅遠(yuǎn)超營業(yè)收入，雪鯉魚盈利的持續(xù)性存疑。

5月24日，奧維通信（002231.SZ）發(fā)布收購草案修訂稿，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買程雪平、俞思敏、諸一楠合計持有的上海雪鯉魚計算機(jī)科技有限公司（下稱“雪鯉魚”）100% 的股權(quán)，并擬募集不超過9.14億元配套資金，扣除發(fā)行費用后用于支付購買交易標(biāo)的部分現(xiàn)金對價及補充流動資金。

截至評估基準(zhǔn)日2015年12月31日，雪鯉魚100%的股權(quán)評估值為19.15億元，經(jīng)審計的歸屬于母公司所有者權(quán)益賬面值1.53億元，評估增值率為1154.73%（雪鯉魚在評估基準(zhǔn)日后進(jìn)行了現(xiàn)金分紅導(dǎo)致其凈資產(chǎn)降低，增值率由分紅前的1154.73%上升至1766.11%）；經(jīng)協(xié)商，交易各方確定雪鯉魚100%的股權(quán)交易價格定為18.60億元。

奧維通信表示，雪鯉魚具有較強的盈利能力……交易完成后，公司盈利能力明顯提升。不過，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，2015年，雪鯉魚主營業(yè)務(wù)之一的移動游戲收入同比下降32.15%至8402.39萬元，而易接業(yè)務(wù)毛利率則下降9.4個百分點。

另外，雪鯉魚2015年前五大客戶中突然出現(xiàn)了關(guān)聯(lián)方的身影，貢獻(xiàn)收入達(dá)2000多萬元，且其應(yīng)收賬款增幅遠(yuǎn)超營業(yè)收入。

除此之外，2015年5月10日，奧維通信曾與雪鯉魚股東程雪平、俞思敏、諸一楠簽署《業(yè)績補償及業(yè)績獎勵協(xié)議》，2015年雪鯉魚實現(xiàn)扣非后凈利潤為8802萬元，較業(yè)績承諾金額少2198萬元。雪鯉魚盈利能力持續(xù)性存疑。

收購標(biāo)的業(yè)績持續(xù)性存疑

雪鯉魚主營業(yè)務(wù)為移動游戲的研發(fā)和運營，以及移動游戲渠道接入平臺的運營，目前研發(fā)和運營的主要為移動單機(jī)游戲，而運營商計費通道是休閑單機(jī)游戲收入最重要的來源。

2015年以來，各電信運營商逐步加強了對旗下計費代碼的管理把控力度，收窄計費通道并且加強對短代支付的監(jiān)控以降低投訴率，以使其用戶投訴總量及比例維持在標(biāo)準(zhǔn)要求水平之下。

2015年，雪鯉魚移動游戲收入為8402.39萬元，較2014年下降了32.15%，占營業(yè)收入的比重由2014年的97.91%降至35.29%。

奧維通信提示投資者關(guān)注，如果電信運營商限制計費通道業(yè)務(wù)，將導(dǎo)致雪鯉魚支付業(yè)務(wù)只能通過第三方支付渠道開展，雪鯉魚支付業(yè)務(wù)的盈利水平存在降低的風(fēng)險。

2015年，雪鯉魚營業(yè)收入、歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為2.38億元和9652.50萬元，分別較上一年增長88.26%和29.09%。

此外，《證券市場周刊》記者發(fā)現(xiàn)，雪鯉魚2015年第二大客戶為上海魚智網(wǎng)絡(luò)科技有限公司（下稱“上海魚智”），金額為2642.71萬元，占雪鯉魚當(dāng)期營業(yè)收入的11.10%。

工商資料顯示，上海魚智成立于2014年7月7日，乃雪鯉魚實際控制人程雪平創(chuàng)立的企業(yè)，2015年3月9日，程雪平將其持有的該公司20%的股權(quán)全部轉(zhuǎn)讓給自然人蔣祺文。

雪鯉魚解釋稱，2015年度，關(guān)聯(lián)方上海魚智主要是作為第三方計費通道，為雪鯉魚提供電信運營商短代結(jié)算服務(wù)。

《審計報告》顯示，2015年，雪鯉魚應(yīng)收賬款賬面余額為5003.21萬元，同比增長近20倍，占營業(yè)收入的比重由2014年的1.97%升至21.01%。

《證券市場周刊》記者還發(fā)現(xiàn)，雪鯉魚2015年毛利率較2014年下滑了30多個百分點，2014年、2015年分別為89.79%和55.07%。其中，2015年，雪鯉魚移動游戲毛利率為92.29%，較2014年上升2.26%；易接業(yè)務(wù)毛利率為34.48%，較2014年下降9.4%。

易接業(yè)務(wù)在雪鯉魚營業(yè)收入中的占比由2014年的0.52%上升至2015年的64.39%，收入為1.53億元。草案修訂稿表示，“雪鯉魚的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)及盈利模式均發(fā)生了重大變化?！?/p>

雪鯉魚的主要成本為信息服務(wù)費（分成支出）、人工成本、折舊等。2015年，信息服務(wù)費（分成支出）為1.05億元，占營業(yè)成本的比例為97.99%，較上一年增長914.91%。

據(jù)了解，研發(fā)商或渠道商使用易接平臺的支付系統(tǒng)，需根據(jù)其與易接的支付服務(wù)協(xié)議，按照單機(jī)游戲或網(wǎng)絡(luò)游戲總收入的一定比例向易接支付費用，形成易接平臺收費的易接支付業(yè)務(wù)。由于易接業(yè)務(wù)收入主要為游戲開發(fā)商提供之游戲內(nèi)容對應(yīng)的運營收入，雪鯉魚在從運營商處取得相應(yīng)收入后需向游戲開發(fā)商結(jié)算成本支出。

新三板掛牌公司安趣股份（835804.OC）主要經(jīng)營移動游戲分發(fā)業(yè)務(wù)、游戲聯(lián)營業(yè)務(wù)及網(wǎng)絡(luò)信息服務(wù)，其營業(yè)成本也近乎全部為分發(fā)游戲成本，但安趣股份游戲分發(fā)業(yè)務(wù)毛利率遠(yuǎn)低于雪鯉魚。

2015年，雪鯉魚易接游戲分發(fā)業(yè)務(wù)收入為1948萬元，毛利率為61.54%，而2014年、2015年安趣股份游戲分發(fā)業(yè)務(wù)毛利率分別為31.23%和11.90%。

安趣股份在2015年年報中表示，中國移動游戲資源平臺寡頭壟斷態(tài)勢明顯，“公司在未來如果進(jìn)行更多的業(yè)務(wù)推廣費投入，或提高供應(yīng)商分成比例，公司面臨毛利率水平和盈利能力大幅下降的風(fēng)險。同時，如果游戲資源平臺及游戲開發(fā)商降低對公司的分成比例，公司的毛利率水平和盈利能力也將出現(xiàn)大幅下降的風(fēng)險?！?/p>

根據(jù)此前收購預(yù)案披露的信息，2015年5月10日，奧維通信與雪鯉魚股東方程雪平、俞思敏、諸一楠曾簽署一份《業(yè)績補償及業(yè)績獎勵協(xié)議》。該協(xié)議約定，業(yè)績補償義務(wù)人承諾，2015-2017年，雪鯉魚經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤分別不低于1.1億元、1.43億元和1.86億元。

2015年6月，奧維通信發(fā)布的《上海雪鯉魚計算機(jī)科技有限公司2015年度盈利預(yù)測審核報告》顯示，2015年預(yù)計雪鯉魚營業(yè)總收入和歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為3.13億元和1.12億元。

實際上，2015年雪鯉魚營業(yè)總收入、歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為2.38億元和9652.50萬元（扣非后為8801.80萬元），分別較預(yù)測值少7505萬元和1542萬元，扣非后凈利潤更是較上述業(yè)績承諾少了2198.2萬元。

在此次草案中，業(yè)績承諾方再度承諾：雪鯉魚2016-2018年實現(xiàn)的實際凈利潤分別不低于1.43億元、1.86億元、2.23億元。

而且，倘若上述交易完成，奧維通信資產(chǎn)表中將新增18.41億元的商譽。奧維通信也表示，若雪鯉魚未來不能較好地實現(xiàn)預(yù)期收益，則商譽將存在減值風(fēng)險。2015年，奧維通信歸屬母公司股東凈利潤僅為886.45萬元。

在2015年5月公布的預(yù)案中，雪鯉魚100%的股權(quán)估值為15.90億元，交易價格為15.40億元，分別較此次草案披露的金額少了3.25億元和3.20億元。奧維通信表示，主要原因為雪鯉魚基本面發(fā)生了較大改善，盈利預(yù)測增幅較大等。

奧維通信業(yè)績調(diào)節(jié)術(shù)

奧維通信主要從事微波射頻產(chǎn)品及無線通信網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化覆蓋系統(tǒng)的開發(fā)、生產(chǎn)、銷售并提供相應(yīng)服務(wù)，是國內(nèi)移動通信運營商無線網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化覆蓋設(shè)備專業(yè)供應(yīng)商和服務(wù)商。

近幾年，奧維通信業(yè)績并不理想，若不是依靠壓縮費用，奧維通信或?qū)⒃缫裇T了。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，2013年，奧維通信營業(yè)收入、歸屬母公司股東的凈利潤分別為3.41億元和-4809.44萬元，分別較上一年下滑了14.29%和194.47%。

2014年，奧維通信營業(yè)收入為4.38億元，較上一年增長9753.88萬元，增幅為28.61%；歸屬母公司股東的凈利潤為781.81萬元，同比增長了116.26%。完美規(guī)避了ST。

奧維通信2014年營業(yè)收入高增長主要是依靠應(yīng)收賬款。2014年末，奧維通信應(yīng)收賬款余額為4.44億元，較上一年增長了8681.12萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例達(dá)101.18%。

然而，在營業(yè)收入大幅增長之際，奧維通信2014年的各種費用竟大幅下降。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示：2014年，奧維通信的銷售費用、管理費用分別為2481.07萬元和6941.40萬元，分別較上一年減少773.13萬元、3094.57萬元，降幅分別為23.76%和30.84%；

2014年，奧維通信研發(fā)費用為1686.82萬元，較2013年減少了1524.85萬元，降幅為47.48%，占營業(yè)收入比例由2013年的9.42%降至3.85%。

除此之外，2014年，奧維通信營業(yè)外收入為1627.92萬元，同比增長了72.09%。其中，政府補助831.55萬元、固定資產(chǎn)處置利得415.45萬元、債務(wù)重組利得346.51萬元。

2015年，奧維通信的營業(yè)收入、歸屬于母公司股東的凈利潤分別為3.90億元和886.45萬元，分別同比增長了-11.10%和13.38%。

奧維通信2015年實現(xiàn)凈利潤則是主要得益于管理費用的大幅下降。2015年，奧維通信管理費用為5462.30萬元，較2014年減少了1479.10萬元，降幅為21.31%。

另外，2015年，奧維通信的政府補助為661.23萬元，占當(dāng)期凈利潤472.88萬元的比例為139.83%。

Wind資訊數(shù)據(jù)還顯示，奧維通信員工人數(shù)已經(jīng)連續(xù)四年減少，2011-2015年，分別為1155人、1140人、914人、532人和434人。