淺析美國次貸危機(jī)中的法律問題

摘要：2008年美國次貸危機(jī)橫掃全球，而資產(chǎn)證券化這一傳導(dǎo)工具促使危機(jī)的破壞規(guī)模不斷擴(kuò)大。從法律層面上而言，美國在次貸抵押貸款審查、投資銀行審查以及金融衍生品審查等諸多方面均存在缺位。為應(yīng)對危機(jī)，美國建立了以《多德·弗蘭克》法案為核心的全面、嚴(yán)格的金融監(jiān)管體系，重新審視自由放任的市場以及市場中政府應(yīng)扮演的角色。

關(guān)鍵詞：次貸危機(jī)；資產(chǎn)證券化；法律問題；應(yīng)對措施

中圖分類號：D971.2文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：2095-4379-（2016）20-0120-02

作者簡介：陳煒權(quán)（1992-），男，漢族，廣東汕頭人，中山大學(xué)2011級法學(xué)研究生，研究方向：國際經(jīng)濟(jì)法。

一、美國次貸危機(jī)背景

次貸危機(jī)是指由美國次級房屋信貸行業(yè)違約劇增、信用緊縮等問題，于2007年夏季開始引發(fā)的國際金融市場上的震蕩、恐慌和危機(jī)。美聯(lián)儲前主席格林斯潘甚至認(rèn)為這是繼30年代“大蕭條”之后，對全球經(jīng)濟(jì)影響最大的一次金融危機(jī)，其影響的深度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了1992年的歐洲金融危機(jī)和1997年的東南亞金融危機(jī)。本次次貸危機(jī)給美國造成的破壞是令人震驚的：華爾街五大頂級投行中的美林公司、雷曼兄弟、貝爾斯登先后或破產(chǎn)或被收購，僅剩的高盛和摩根士丹利也被迫從投資銀行轉(zhuǎn)型為銀行控股公司；此外，美國的第二大次級抵押貸款公司新世紀(jì)金融公司和第十大次級抵押貸款公司美國住房抵押貸款投資公司相繼破產(chǎn)，房地美、房利美兩家住房抵押貸款融資機(jī)構(gòu)損失超過140億美元，隨后由美國政府接管；在保險(xiǎn)行業(yè)，美國聯(lián)邦儲備系統(tǒng)宣布向美國國際集團(tuán)（美國最大保險(xiǎn)公司）提供850億美元緊急貸款；銀行方面，從2008年1月到11月，美國共計(jì)20家地方銀行破產(chǎn)。因美國在世界金融體系中的領(lǐng)頭羊地位，次貸危機(jī)同樣給其他國家造成巨額損失，僅2008年1月21日一天，加拿大股市暴跌4.8%，英國《金融時(shí)報(bào)》100指數(shù)下跌5.5%，法國CAC40指數(shù)跌幅達(dá)6.8%，日本日經(jīng)指數(shù)下跌3.9%，香港恒生指數(shù)最大跌幅2000點(diǎn)。根據(jù)經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織估計(jì)，本次次貸危機(jī)給世界各國的金融機(jī)構(gòu)造成的總損失約4220億美元，國際貨幣基金組織估計(jì)的損失高達(dá)9450億美元。

學(xué)界和實(shí)務(wù)界對本次金融危機(jī)的成因分析眾說紛紜，包括金融監(jiān)管、貨幣政策、國際貿(mào)易和道德風(fēng)險(xiǎn)，等等。造成次貸危機(jī)的原因紛繁復(fù)雜。這里本文擬從本次次貸危機(jī)的傳導(dǎo)性工具——資產(chǎn)證券化入手，梳理出危機(jī)傳導(dǎo)的鏈條，進(jìn)而分析在資產(chǎn)證券化過程中存在的法律問題。

二、美國次貸危機(jī)的傳導(dǎo)性工具——資產(chǎn)證券化

資產(chǎn)證券化，根據(jù)美國證券交易委員會的定義，是指將賣方流通性較差的資產(chǎn)出售特設(shè)交易載體或中介機(jī)構(gòu)，進(jìn)而構(gòu)造為可流通的金融產(chǎn)品以獲取資金。資產(chǎn)證券化最早興起于30年代經(jīng)濟(jì)大危機(jī)后的重建，主要是為了解決銀行流動性的問題。而本次危機(jī)中的代表性證券——房產(chǎn)按揭貸款證券（Mortgage-Backed Security，以下簡稱MBS）則興起于70年代。從80年代到次貸危機(jī)爆發(fā)之前，隨著金融業(yè)的高速發(fā)展，資產(chǎn)證券化同樣處于一個(gè)蓬勃發(fā)展的階段，先后創(chuàng)造出了多種新金融產(chǎn)品，如上述MBS本身又包括了住宅按揭證券和商業(yè)用地按揭證券兩種形式。除了MBS以外，還有資產(chǎn)支持證券（Asset-backed Securities，簡稱ABS，指房產(chǎn)以外資產(chǎn)的證券，也稱廣義ABS），ABS本身又包含主要以應(yīng)收賬款等為基礎(chǔ)資產(chǎn)的狹義ABS以及以貸款、債券等債務(wù)工具為基礎(chǔ)資產(chǎn)的債務(wù)抵押證券。

以MBS為例，具體而言，先是由購房者與銀行簽訂抵押貸款合同，約定以房產(chǎn)產(chǎn)權(quán)作為抵押物為條件，由銀行發(fā)放購房貸款予購房者，購房者分期還款付息。由于按揭貸款還款期限長，少則幾年多則二三十年，因此銀行出于資金流動性的考慮，便將這筆債權(quán)轉(zhuǎn)讓給住房抵押貸款融資公司或者投資銀行。而抵押貸款融資公司和投資銀行則將從銀行受讓的多筆不同債權(quán)放入同一個(gè)資金池中進(jìn)行資產(chǎn)證券化，并根據(jù)其風(fēng)險(xiǎn)、利息等因素，分為優(yōu)先級、中間級和股權(quán)級（資金池中產(chǎn)生的現(xiàn)金流，優(yōu)先支付給優(yōu)先級，其次是中間級，最后是股權(quán)級，而承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)則反之），從而發(fā)放給不同喜好的市場投資者。與此同時(shí)，證券發(fā)行人會讓信用評級公司給證券進(jìn)行評級，以吸引投資者；與投資者、保險(xiǎn)公司簽訂信用違約掉期，以保證發(fā)行人無法按約履行給付利息的義務(wù)時(shí)，由保險(xiǎn)公司進(jìn)行兜底。經(jīng)過一系列的加工，銀行的長期貸款以另外一種方式進(jìn)入到資本市場，流動性得以大大加強(qiáng)。

這個(gè)看似風(fēng)險(xiǎn)可控的資產(chǎn)證券化鏈條又如何成為次貸危機(jī)的傳導(dǎo)工具呢？源于購房者與銀行這一端的按揭貸款違約?；?000年以來美國房地產(chǎn)行業(yè)不斷走紅的判斷，銀行方認(rèn)為即使投資者違約也根據(jù)抵押條款可以收回高價(jià)值的房產(chǎn)，于是出臺各種按揭新模式，降低對購房者信用的審查標(biāo)準(zhǔn)來吸引投資者，最嚴(yán)重的情況是甚至連無收入的人員也可以按揭買房。但美聯(lián)儲逐漸意識到經(jīng)濟(jì)膨脹，房產(chǎn)泡沫過大，隨著04年至06年期間連續(xù)17次加息后，房產(chǎn)過熱的需求得以抑制，房價(jià)一定程度的下跌。但這也致使購房者償還房貸的壓力不斷上升，當(dāng)意識到房貸金額已超過房產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值時(shí)，便紛紛選擇違約。這引發(fā)了多米諾骨牌效應(yīng)，即發(fā)行人穩(wěn)定的現(xiàn)金流被切斷，不能按時(shí)支付給投資者利息，而大量發(fā)行人違約又導(dǎo)致保險(xiǎn)方不堪重負(fù)，保險(xiǎn)公司同樣選擇違約以避免更大損失。這種惡性循環(huán)也就廣泛地在銀行、證券和保險(xiǎn)的蔓延開來，釀成了次貸危機(jī)。

三、次貸危機(jī)中金融監(jiān)管存在的法律問題

（一）次級抵押貸款審查缺位

美國發(fā)放的住房抵押貸款一般分為三類：優(yōu)質(zhì)抵押貸款、次優(yōu)抵押貸款以及次級抵押貸款，次級抵押貸款提供的對象主要是還款能力較差的購房者。根據(jù)巴塞爾委員會1997年發(fā)布并于2006年修改的《有效銀行監(jiān)管核心原則》，其中第7條原則要求銀行需建立綜合的風(fēng)險(xiǎn)控制程序，第8條至第16條又規(guī)定要求銀行對信用起審慎監(jiān)管的義務(wù)。反觀美國，基于對高房價(jià)的迷信，美國對次貸申請人的審查是非常不到位的：不斷降低審查標(biāo)準(zhǔn)，致使無收入者同樣獲得了抵押貸款，這也被稱之為“忍者貸款”，一旦還貸壓力增大這類購房者往往選擇違約；按揭貸款充斥著虛假申請材料，以騙取貸款，而不少銀行對此睜一只眼閉一只眼，據(jù)統(tǒng)計(jì)，住房抵押貸款欺詐案件從01年的4996件飆升至05年的25989件。

（二）投資銀行審查缺位

本次次貸危機(jī)中投資銀行損失慘重，華爾街前五大投行無一幸免。究其原因，是現(xiàn)行規(guī)定對投行類型及業(yè)務(wù)領(lǐng)域的監(jiān)管存在盲區(qū)。自1999年美國國會廢除《格拉斯·斯蒂格爾法》，意味著從30年代經(jīng)濟(jì)大危機(jī)以來奉行的金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營原則被廢除，允許混業(yè)經(jīng)營，這樣投資銀行就可以名正言順地經(jīng)營銀行的業(yè)務(wù)。但遺憾的是，根據(jù)2004年的《巴塞爾新資本協(xié)議》和美國相關(guān)法律法規(guī)卻未能及時(shí)對投資銀行進(jìn)行有效規(guī)制。例如《巴塞爾新資本協(xié)議》規(guī)定僅銀行集團(tuán)或金融控股公司下的投資銀行業(yè)務(wù)才受本協(xié)議拘束，而美國的法律法規(guī)仍然是采取分業(yè)經(jīng)營機(jī)構(gòu)監(jiān)管的模式。這樣導(dǎo)致的結(jié)果是，美聯(lián)儲對投資銀行的銀行業(yè)務(wù)（例如在資金池運(yùn)作中的借短債放長貸行為）缺乏監(jiān)管，投資銀行創(chuàng)造出大量新金融衍生品未納入法律的風(fēng)險(xiǎn)評估范圍內(nèi)，這為金融危機(jī)的爆發(fā)埋下了巨大隱患。

（三）對金融衍生品審查缺位

根據(jù)《巴塞爾新資本協(xié)議》對資產(chǎn)證券化的規(guī)定，要求資本充足率滿足其規(guī)定的最低標(biāo)準(zhǔn)、對資產(chǎn)證券化進(jìn)行特別審查以及風(fēng)險(xiǎn)披露須滿足市場規(guī)則，但這三項(xiàng)要求是針對資產(chǎn)初次證券化的，由于再證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)是以債券為代表的債務(wù)工具，并且設(shè)計(jì)過程中運(yùn)用大量數(shù)理模型，非常復(fù)雜，對再證券化采取同樣的審查標(biāo)準(zhǔn)，結(jié)果只能是忽視再證券化過程中風(fēng)險(xiǎn)成倍數(shù)的增長。

信用違約掉期也是本次次貸危機(jī)的重磅炸彈之一。其目的是用于轉(zhuǎn)移投資風(fēng)險(xiǎn)，一旦發(fā)行人無法還付利息予投資者，則由保險(xiǎn)公司代為承擔(dān)。但存在的問題是，一方面，雖然保險(xiǎn)公司受政府嚴(yán)格監(jiān)管，但信用違約掉期卻是脫離于監(jiān)管之外的，作為債券交易的一個(gè)附屬產(chǎn)品，它是雙方私下締結(jié)的合同。于是它不斷演化為投機(jī)者的工具，即投機(jī)者判斷哪個(gè)債券可能違約從而買其信用違約掉期產(chǎn)品。據(jù)統(tǒng)計(jì)，僅在2007年一年，便有大量對沖基金成為交易方，信用違約掉期的總額便從34萬億美元竄升至62萬億美元。另一方面，保險(xiǎn)公司并沒有足夠的儲備資本來償付這一系列保單，危機(jī)爆發(fā)之后美聯(lián)儲向美國國際公司注資可見一斑。

四、美國在金融監(jiān)管方面的應(yīng)對措施

為應(yīng)對次貸危機(jī)，在金融監(jiān)管法律層面上，美國最主要的是頒布了并實(shí)施了《多德·佛蘭克》法案，建立起了自30年代經(jīng)濟(jì)大危機(jī)以來最為全面、嚴(yán)厲的金融監(jiān)管體系。根據(jù)法案，具體實(shí)行了包括但不限于以下措施：

設(shè)立金融消費(fèi)者保護(hù)局，負(fù)責(zé)監(jiān)管金融產(chǎn)品和服務(wù)，確保消費(fèi)者能及時(shí)有效地得到關(guān)于金融產(chǎn)品和服務(wù)的準(zhǔn)確信息。2013年該局出臺住房按揭新標(biāo)準(zhǔn)，禁止高風(fēng)險(xiǎn)借貸如浮動抵押等，同時(shí)必須提供就業(yè)、收入、債務(wù)、信用等全面信息，審查購房者債務(wù)收入比，必須以長期利率而非“引誘利率”來審核購房者的償還能力。

美國設(shè)立了金融穩(wěn)定監(jiān)管理事會，負(fù)責(zé)把控美國金融業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。它由美國財(cái)政部部長任主席，其他成員包括美聯(lián)儲主席、證券交易委員會主席、期監(jiān)會主席、聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司、貨幣監(jiān)理署署長、聯(lián)邦住房金融局局長、金融消費(fèi)者保護(hù)局局長、國家信用合作社主席以及一名經(jīng)總統(tǒng)提名參議院通過的保險(xiǎn)專家會員共九人，基本囊括了金融業(yè)的所有主要相關(guān)部門，并且下設(shè)金融研究辦公室作為其執(zhí)行機(jī)構(gòu)。擴(kuò)大美聯(lián)儲監(jiān)管范圍，除銀行外還包括對投資銀行、對沖基金等可能造成金融風(fēng)險(xiǎn)的商業(yè)機(jī)構(gòu)也擁有監(jiān)管權(quán)力。但與此同時(shí)美國國會也加強(qiáng)了對美聯(lián)儲自身的監(jiān)督，美聯(lián)儲向銀行發(fā)放的緊急貸款、低息貸款將由美國國會的相應(yīng)問責(zé)機(jī)構(gòu)審計(jì)。

在杠桿率和資本要求方面，美國頒布了“柯林斯修正案”，要求非銀行金融機(jī)構(gòu)的最低杠桿和風(fēng)險(xiǎn)資本不得低于商業(yè)銀行“一般適用的杠桿資本”以及“一般適用的風(fēng)險(xiǎn)資本”兩個(gè)要求，同時(shí)在數(shù)額上不得低于對承保存款機(jī)構(gòu)自頒布之日起生效的以上要求。

規(guī)定了沃克爾法則，限制銀行自營交易，具體表現(xiàn)為只允許銀行從事私募股權(quán)和對沖基金的投資，并且投資額不得超過自身一級資本的3%；限制金融機(jī)構(gòu)衍生品交易，必須將風(fēng)險(xiǎn)較大的能源掉期、金屬掉期分拆到子公司，只能保留利率掉期、外匯掉期等業(yè)務(wù)。

建立新的破產(chǎn)機(jī)制，要求金融機(jī)構(gòu)預(yù)先準(zhǔn)備充足的風(fēng)險(xiǎn)撥備。

五、結(jié)語

本次美國次貸危機(jī)，究其本質(zhì)，仍是人性中私欲的膨脹，即對利潤的狂熱追求導(dǎo)致忽視了相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)和市場規(guī)律。政府應(yīng)當(dāng)充當(dāng)市場發(fā)展的理性者，以法律規(guī)范對金融市場進(jìn)行預(yù)防則猶為重要。

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