股權(quán)眾籌的法律界限分析

彭優(yōu)++溫馨

作者簡介：彭優(yōu)（1994-），女，四川省樂山市，西華大學(xué)人文學(xué)院2012級本科生。

溫馨（1992-），女，四川省樂山市，西華大學(xué)人文學(xué)院2012級本科生。

摘要：股權(quán)眾籌存在與非法集資類犯罪的法律界限模糊的問題。本文總結(jié)了中國股權(quán)眾籌的發(fā)展?fàn)顩r，分析其法律風(fēng)險與法律界限，從合法化與合格投資者兩方面提出了規(guī)避非法集資風(fēng)險的建議。

關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌；非法集資；法律界限

引言

股權(quán)眾籌是“融資者通過股權(quán)眾籌融資互聯(lián)網(wǎng)平臺以非公開發(fā)行方式進(jìn)行的股權(quán)融資活動”。從本質(zhì)上來講，股權(quán)眾籌屬于風(fēng)險投資。但是，它又缺乏明確的行業(yè)規(guī)范以及監(jiān)管制度來賦予其“合法化”的身份，因此極易與非法集資混淆。如何區(qū)分股權(quán)眾籌與非法集資的法律界限并規(guī)避這一風(fēng)險？這無疑于是我國股權(quán)眾籌行業(yè)未來發(fā)展必須慎重考慮的問題之一。

一、中國股權(quán)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀

美國的Kickstarter是第一家綜合性眾籌平臺，此后，眾籌在世界范圍快速發(fā)展。2014年，股權(quán)眾籌開始井噴式增長。根據(jù)清科集團(tuán)發(fā)布的《2014年中國眾籌模式上半年運行統(tǒng)計分析報告》統(tǒng)計，2014年上半年，中國股權(quán)類眾籌事件430起，募集金額1.56億元。2015年，互聯(lián)網(wǎng)電商巨頭開始試水，如阿里巴巴的“淘寶眾籌”，京東的眾籌板塊相繼上線。

目前，國內(nèi)幾大股權(quán)眾籌平臺如天使匯，大家投，京東眾籌等，多采用“領(lǐng)投+跟投”模式，由領(lǐng)投人負(fù)責(zé)前期調(diào)查，對創(chuàng)業(yè)項目進(jìn)行領(lǐng)投。這一過程可理解為領(lǐng)投人在自己投資項目的同時又為創(chuàng)業(yè)者及普通投資者提供了融資中介服務(wù)①。隨后，眾籌平臺在線上吸引普通投資者“跟投”。若在規(guī)定時期內(nèi)達(dá)到項目預(yù)期融資額后，即停止認(rèn)繳。

二、股權(quán)眾籌的非法集資風(fēng)險

股權(quán)眾籌作為互聯(lián)網(wǎng)金融的新產(chǎn)物，全網(wǎng)絡(luò)化的融資流程并不符合傳統(tǒng)證券融資的法律法規(guī)，因此股權(quán)眾籌在發(fā)展過程存在的問題之一，就是現(xiàn)有法律的多重限制，導(dǎo)致其極易觸碰非法集資的法律紅線。

中國股權(quán)眾籌的非法集資風(fēng)險主要來源于《證券法》第十條對于證券發(fā)行條件的限制，以及《公司法》中關(guān)于設(shè)立公司的股東人數(shù)的限制。從條文上看，股權(quán)眾籌在性質(zhì)上易涉嫌非法公開發(fā)行。另一方面，非法集資有“非法性、公開性、利誘性、社會性”四個特征。從特征上看，股權(quán)眾籌很容易滿足“非法集資”的特點，產(chǎn)生混淆。故要判斷股權(quán)眾籌是否涉嫌非法集資則取決于二者的法律界限。

1、不特定對象的認(rèn)定

眾籌平臺依托于互聯(lián)網(wǎng)，毫無疑問的面向不特定對象。在我國向不特定對象發(fā)行證券需經(jīng)證監(jiān)會批準(zhǔn)，這不符合初創(chuàng)企業(yè)的需求。因而區(qū)分股權(quán)眾籌與非法集資的界限，便是發(fā)行對象“特定”與“不特定”的認(rèn)定。不特定對象的判斷不能僅依據(jù)某一事前的標(biāo)準(zhǔn)，還應(yīng)考慮立法背景以及目的，既將交易對象范圍特定化的方法是否符合公開性的立法目的②。比如在美國《D條例》構(gòu)建的非排他性安全港制度中，面向獲許投資者進(jìn)行的發(fā)行沒有人數(shù)限制，在一定范圍內(nèi)對獲許投資者進(jìn)行募集資金的行為可以得到豁免。因此，在界定股權(quán)眾籌的發(fā)行對象是否特定時，應(yīng)考量股權(quán)眾籌與非法集資的立法背景的差異。非法集資的立法目的是保護(hù)投資者，但股權(quán)眾籌的高風(fēng)險使具備較強抗風(fēng)險能力的投資者也可能遭遇投資失敗。為保護(hù)投資者，通過對投資者的高要求限定發(fā)行對象的范圍，這并不違背非法集資的立法目的。投資者的身份和資質(zhì)是界定非法集資公開性的最為重要的標(biāo)準(zhǔn)。

上文所提到的獲許投資者是美國《證券法》的重要概念，相似的還有《證券交易法》中的“合格投資者”、《投資購買法》中的“合格購買人”等概念，但具體設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)還未取得共識。美國1933年《證券法》第2條通過列舉式列舉了獲許投資者的類型，規(guī)則501在此基礎(chǔ)上又增加了另外的七類獲許投資者，這些列舉式規(guī)定考慮了投資主體、投資者的特殊關(guān)系及收入水平等，符合列舉范圍的投資者被認(rèn)為具有風(fēng)險承受能力，并能夠掌握一定的交易信息，足以進(jìn)行理性的投資決策的投資主體③?？偨Y(jié)國內(nèi)外相關(guān)規(guī)定，對投資者身份和資格的限制不外乎四個標(biāo)準(zhǔn)：（1）投資者主體形式，單位投資主體和自然人投資主體的合格投資者標(biāo)準(zhǔn)不能等同；（2）投資者財富狀況，投資者擁有的資產(chǎn)決定了投資者是否具備風(fēng)險承擔(dān)能力；（3）特殊關(guān)系，包括職務(wù)關(guān)系和親友關(guān)系，以此可推定投資者能否掌握一定的交易信息；（4）投資經(jīng)驗。

2、特定對象累計兩百人標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定

股權(quán)眾籌即使面對的發(fā)行對象特定，其累計人數(shù)也不能超過二百人。公司法規(guī)定，有限責(zé)任公司的股東人數(shù)不得超過五十人，股份有限公司的發(fā)起人數(shù)不得超過二百人。但是以股權(quán)眾籌形式籌建的人公司不同于普通籌資籌建的公司，該種公司形式的股東是領(lǐng)投人與跟投人組成的一個聯(lián)合投資體。在這個投資體中，跟投人只需投資一小筆資金便可利用領(lǐng)投人的投資經(jīng)驗來管理聯(lián)合投資體的投資活動，并以自己投資資金所占份額為限承擔(dān)責(zé)任。對于初創(chuàng)企業(yè)而言，不需要面對眾多的股權(quán)眾籌投資人，只需要跟領(lǐng)投人保持密切溝通。目前，我國暫無相關(guān)法律法規(guī)限制跟投人的數(shù)量，只籠統(tǒng)的規(guī)定總的發(fā)起人人數(shù)不超過二百人。這個聯(lián)合投資體突破了公募與私募之間的界限，以“1+n”的形式帶動多個跟投人參與到投資活動中，那么僅僅以二百人這一標(biāo)準(zhǔn)來限定是不足夠的。

三、應(yīng)對非法集資風(fēng)險的對策建議

非法集資類犯罪針對的是非法吸收投資者財物的融資行為，而對于股權(quán)眾籌不應(yīng)限制其長期發(fā)展。對此彭冰教授認(rèn)為，《刑法》中對于非法集資活動化的“非法吸收公眾存款罪”、“集資詐騙罪”等多個罪名未能為民間金融的合法化預(yù)留空間。除以非法占有為目的的集資詐騙活動外，對于存在合理需求的集資活動不應(yīng)一味禁止④。

就此問題，一方面應(yīng)以明確的法律來確認(rèn)股權(quán)眾籌合法化的身份。這個合法化的身份將成為股權(quán)眾籌規(guī)避非法集資風(fēng)險的重要保障。以美國JOBS法案為例，其中第二章規(guī)定了眾籌融資，允許企業(yè)公開發(fā)行一定額度的證券并豁免證券發(fā)行注冊要求。它以“豁免”制度帶給股權(quán)眾籌合法操作的可能，在保護(hù)投資者的基礎(chǔ)上減輕初創(chuàng)企業(yè)和中小企業(yè)的融資成本。中國股權(quán)眾籌監(jiān)管可參照此范本，結(jié)合中國互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展背景，創(chuàng)設(shè)符合中國國情的股權(quán)眾籌制度，從公開發(fā)行與私募發(fā)行之間單列出來作為單獨的一種融資方式和投資活動。另一方面，建立適合股權(quán)眾籌的“合格投資者”制度。事實上，任何一項投資活動都無法完全規(guī)避風(fēng)險。由于股權(quán)眾籌的面向廣，在籌資過程中極易吸收大批投資者加入。為適度保護(hù)普通投資者，股權(quán)眾籌應(yīng)建立“合格投資者”制度，對投資者的財富狀況、投資經(jīng)驗，特殊關(guān)系等方面做出限制，降低普通投資者非理性投資的風(fēng)險。但是，具體限制條件應(yīng)當(dāng)謹(jǐn)慎參考中國金融投資的現(xiàn)實情況，過高會打擊投資者的積極性，過低不能起到保護(hù)投資者的立法目的。對于領(lǐng)投人，不僅要符合合格投資者的條件，還應(yīng)滿足作為領(lǐng)投人對投資專業(yè)化程度的要求，承擔(dān)領(lǐng)投的責(zé)任和義務(wù)，保證其判斷和領(lǐng)投行為的獨立性。（作者單位：西華大學(xué)人文學(xué)院）

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