Markov區(qū)制轉(zhuǎn)移“泰勒規(guī)則”型貨幣政策在我國(guó)的非線性特征

程建華　王沖

摘要：本文研究了“泰勒規(guī)則”型貨幣政策在我國(guó)的非線性特征，結(jié)果表明：利率對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)存在兩個(gè)區(qū)制狀態(tài)，即基于“泰勒規(guī)則”型貨幣政策對(duì)通貨膨脹的調(diào)整既存在積極的區(qū)制狀態(tài)，也存在消極的區(qū)制狀態(tài)，并且利率沒有起到調(diào)節(jié)產(chǎn)出的作用；具有馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)移的泰勒規(guī)則能更好地適用中國(guó)的實(shí)際政策規(guī)則。

關(guān)鍵詞：泰勒規(guī)則；區(qū)制狀態(tài)；資本市場(chǎng)

中圖分類號(hào)：F222；C812文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

一、引言

貨幣政策形成的非對(duì)稱性可能是多方面的。Dolado（2004）認(rèn)為導(dǎo)致貨幣政策非線性的原因可能是由于中央銀行的損失函數(shù)是非二次型的損失函數(shù)，也可能是供給曲線的非線性所致。另一種觀點(diǎn)則認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)學(xué)人主觀預(yù)期的非對(duì)稱導(dǎo)致貨幣政策的非對(duì)稱性。理性的經(jīng)濟(jì)學(xué)人在經(jīng)濟(jì)衰退期和經(jīng)濟(jì)高漲期對(duì)經(jīng)濟(jì)前景形成不同的預(yù)期，從而導(dǎo)致了貨幣政策在調(diào)控過程中的非對(duì)稱性。例如，Liu、Waggoner和Zha（2008）研究表明，理性經(jīng)濟(jì)人對(duì)貨幣政策執(zhí)政當(dāng)局的政策風(fēng)格發(fā)生變化時(shí)會(huì)做出反應(yīng)，使得其對(duì)未來的預(yù)期貼現(xiàn)發(fā)生改變，而對(duì)未來預(yù)期的改變使得貨幣政策的效果產(chǎn)生明顯的非對(duì)稱性。目前對(duì)非線性的貨幣政策估計(jì)多是利用泰勒規(guī)則作為貨幣當(dāng)局的政策規(guī)則。

早期對(duì)泰勒規(guī)則在中國(guó)的運(yùn)用主要是估計(jì)線性泰勒規(guī)則在中國(guó)適用性。對(duì)泰勒規(guī)則各種形式的估計(jì)發(fā)現(xiàn)，泰勒規(guī)則的利率變量具有很強(qiáng)的平滑性（謝平和羅雄，2002；卞志村，2006；陸軍和鐘丹，2003）。隨著利率市場(chǎng)化的逐漸加速，利率對(duì)經(jīng)濟(jì)的調(diào)控作用不斷增強(qiáng)，于是一些學(xué)者對(duì)泰勒規(guī)則在中國(guó)的運(yùn)用進(jìn)行了拓展，加入?yún)R率、資產(chǎn)價(jià)格、貨幣供應(yīng)量等變量（朱培金，2013；張慶坤，2012；郭福春和潘錫泉，2012；李瓊和王志偉，2009），以期獲得更符合中國(guó)實(shí)際情況的泰勒規(guī)則。在這些擴(kuò)展形式的泰勒規(guī)則研究中，學(xué)者對(duì)利率對(duì)匯率、貨幣供應(yīng)量以及資產(chǎn)價(jià)格等變量的調(diào)整系數(shù)的結(jié)論各不相同，但對(duì)通貨膨脹的調(diào)整反應(yīng)系數(shù)卻得到相似的結(jié)論，認(rèn)為利率能夠調(diào)整經(jīng)濟(jì)中的通貨膨脹，并且對(duì)通貨膨脹前瞻型的泰勒規(guī)則更適宜中國(guó)的政策規(guī)則。

以上研究泰勒規(guī)則在中國(guó)的運(yùn)用多是從線性方面考慮，但當(dāng)價(jià)格調(diào)整菲利普斯曲線和總需求曲線在實(shí)際經(jīng)濟(jì)中呈現(xiàn)非線性時(shí)，貨幣政策也具有非線性，如果繼續(xù)使用線性的泰勒規(guī)則進(jìn)行調(diào)控通貨膨脹和產(chǎn)出就容易使央行的損失函數(shù)變得更大，此時(shí)非線性的泰勒規(guī)則型貨幣政策就比較適宜（Sznajderska，2014）。

我國(guó)學(xué)者對(duì)泰勒規(guī)則的非線性也進(jìn)行了諸多方面的研究（鄭挺國(guó)和劉金全，2010； 歐陽志剛，2009；劉金全和張小宇，2012；中國(guó)人民銀行營(yíng)業(yè)管理部課題組，2009；徐亞平，2009；張小宇，2013），這些研究認(rèn)為：（1）貨幣政策的影響既會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)出的非對(duì)稱性，同時(shí)對(duì)通貨膨脹的調(diào)節(jié)也存在非對(duì)稱性。（2）貨幣政策對(duì)產(chǎn)出和通貨膨脹的影響存在一個(gè)明顯的門限效應(yīng)。當(dāng)通貨膨脹超過門限閥值，貨幣政策就應(yīng)該以通貨膨脹為主要調(diào)控目標(biāo)，低于門限閥值時(shí)則應(yīng)該以提高產(chǎn)出為主要調(diào)節(jié)目標(biāo)。

目前對(duì)泰勒規(guī)則的非線性的估計(jì)多是從平滑轉(zhuǎn)換模型（中國(guó)人民銀行營(yíng)業(yè)管理部課題組，2009；劉曦，2012）或者門限自回歸模型（張小宇，2013；歐陽志剛，2009）等進(jìn)行相關(guān)方面的研究，而平滑轉(zhuǎn)換模型與門限自回歸模型在估計(jì)時(shí)設(shè)定轉(zhuǎn)換機(jī)制是內(nèi)生的，需要事前設(shè)定某一些特征作為轉(zhuǎn)換變量。由于具有馬爾可夫轉(zhuǎn)換機(jī)制的區(qū)制變化在區(qū)制轉(zhuǎn)變過程中為外生變化，能夠更好地描述政策規(guī)則本身所具有的特征（卞志村，2014），故本文在以前學(xué)者研究非線性“泰勒規(guī)則”基礎(chǔ)之上，利用馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)移來描述泰勒規(guī)則在我國(guó)的非線性特征。

二、我國(guó)貨幣政策非對(duì)稱調(diào)整的分析

（一）具有利率平滑泰勒規(guī)則的貨幣政策非線性模型設(shè)定

“泰勒規(guī)則”由Taylor于1993年提出。在以利率作為貨幣政策操作工具的各國(guó)中央銀行中，雖然都沒有刻意去遵循“泰勒規(guī)則”的形式，但是Taylor的研究認(rèn)為這些央行在無意中都遵循著這樣一種規(guī)則形式：獲得在目標(biāo)利率水平下的通貨膨脹穩(wěn)定和充分就業(yè)水平下的產(chǎn)出穩(wěn)定，即當(dāng)通貨膨脹與產(chǎn)出正相關(guān)時(shí)，它們沒有必要進(jìn)行過多的調(diào)整，但如果通貨膨脹高于既定目標(biāo)并且產(chǎn)出高于其在充分就業(yè)下的水平，貨幣政策將以提高利率為手段。經(jīng)典的泰勒規(guī)則形式為：

rt=r0+α（yt-yf）+β（π-πT），α，β>0（1）

其中，r表示經(jīng)濟(jì)中的實(shí)際利率，yt是實(shí)際產(chǎn)出，yf是充分就業(yè)下的產(chǎn)出，π為實(shí)際通貨膨脹，πT為貨幣政策的通貨膨脹目標(biāo)。在α，β>0情況下，利率對(duì)產(chǎn)出和通貨膨脹偏離穩(wěn)態(tài)水平進(jìn)行修正。

經(jīng)典的泰勒規(guī)則在設(shè)定貨幣政策時(shí)，將產(chǎn)出缺口和通貨膨脹調(diào)節(jié)參數(shù)α，β假定為不變，這將遇到“盧卡斯批判”問題，因?yàn)樵谡咭?guī)則實(shí)行的過程中參數(shù)并不一定是保持穩(wěn)定的。設(shè)定利率型的泰勒規(guī)則時(shí)引入變化參數(shù)就能避免“盧卡斯批判”問題，而具有區(qū)制轉(zhuǎn)移特征的馬爾可夫轉(zhuǎn)移矩陣的引入能夠比較好地捕捉到參數(shù)的變化情況和狀態(tài)之間跳躍特征。在泰勒規(guī)則中引入?yún)^(qū)制間的轉(zhuǎn)移特征就形成了具有馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)移形式的泰勒規(guī)則。然而，由于中央銀行的當(dāng)前決定與前期利率相關(guān)，為了平滑利率，一些研究對(duì)泰勒規(guī)則進(jìn)行了修改以便包含前期利率。通過規(guī)則的簡(jiǎn)單變形，同時(shí)把區(qū)制轉(zhuǎn)移的特征引入政策調(diào)節(jié)參數(shù)中，就形成了本文研究的具有區(qū)制轉(zhuǎn)移和持續(xù)性的當(dāng)期型泰勒規(guī)則，形式如下：

對(duì)具有區(qū)制轉(zhuǎn)移性質(zhì)的馬爾可夫回歸模型，利用極大似然估計(jì)法來估計(jì)狀態(tài)轉(zhuǎn)移概率矩陣及其狀態(tài)轉(zhuǎn)移參數(shù)。

（二）我國(guó)的實(shí)證分析與檢驗(yàn)

為了分析我國(guó)貨幣政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響，本文選取1996年一季度到2014年二季度的數(shù)據(jù)作為研究樣本。用CPI的季度數(shù)據(jù)作為通貨膨脹的代理變量。產(chǎn)出選取國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的季度GDP，潛在產(chǎn)出以1995為基期、剔除價(jià)格因素的實(shí)際GDP經(jīng)過季節(jié)調(diào)整、再利用HP濾波方法得到。利用實(shí)際總產(chǎn)出減去潛在產(chǎn)出最后得到我國(guó)產(chǎn)出缺口偏離穩(wěn)態(tài)的百分比。由于我國(guó)的同業(yè)拆借市場(chǎng)利率比較早實(shí)行了市場(chǎng)化，因此本文利率變量選取7天期銀行間拆借市場(chǎng)加權(quán)利率。

從表1中檢驗(yàn)結(jié)果來看，利率、產(chǎn)出缺口以及通貨膨脹代理變量均為平穩(wěn)變量。

本文把利率型貨幣政策對(duì)產(chǎn)出缺口和通貨膨脹調(diào)整的非對(duì)稱性分為兩種區(qū)制狀態(tài)st=1和st=2，利用Matlab軟件和馬爾可夫區(qū)制轉(zhuǎn)移工具包對(duì)原有的程序進(jìn)行了一系列修改，估計(jì)了貨幣政策方程（2），得到如表2所示的各個(gè)區(qū)制狀態(tài)的參數(shù)。

根據(jù)表2得到的估計(jì)參數(shù)值，在兩區(qū)制狀態(tài)的劃分下，π（s1）=0932，π（s2）=271，在5%的顯著性水平下都比較顯著，這說明利率型貨幣政策對(duì)通貨膨脹的調(diào)節(jié)作用確實(shí)呈現(xiàn)一定的非線性，具有很明顯的兩區(qū)制狀態(tài)。對(duì)產(chǎn)出缺口的調(diào)整系數(shù)中，在區(qū)制狀態(tài)st=1時(shí)，φy（s1）=0336，p值為036，在5%顯著性水平下并不顯著，因此不能拒絕原假設(shè)即：φy（s1）=0；在區(qū)制狀態(tài)st=2時(shí)，φy（s2）=3757，此時(shí)在5%顯著性水平下通過顯著性檢驗(yàn)，但狀態(tài)st=2的持續(xù)概率p22=0，說明區(qū)制狀態(tài)2自身持續(xù)的可能性極小，可以認(rèn)為不存在狀態(tài)2，從而φy（s2）的估計(jì)值也就失去了原有的意義，這樣也就間接說明利率對(duì)產(chǎn)出缺口的調(diào)節(jié)參數(shù)可能為0。由于在同時(shí)設(shè)定利率對(duì)通貨膨脹和產(chǎn)出缺口的系數(shù)都發(fā)生變化的情況下，模型估計(jì)不精確，本文采用參數(shù)約束的形式，將區(qū)制狀態(tài)2下利率對(duì)產(chǎn)出缺口的調(diào)節(jié)參數(shù)設(shè)為一固定值，于是貨幣政策方程（2）式就變?yōu)椋?/p>

Rt=（1-ρ）（φπ（st）πt+φyyt）+ρRt-1+zM，t（4）

從表3的各參數(shù)估計(jì)值的標(biāo)準(zhǔn)誤來看，經(jīng)過約束后，利率對(duì)產(chǎn)出缺口的調(diào)整系數(shù)不隨區(qū)制狀態(tài)變化時(shí)的各系數(shù)的估計(jì)標(biāo)準(zhǔn)誤都比估計(jì)（2）式中的標(biāo)準(zhǔn)誤有所降低，說明（4）式更適合我國(guó)利率型貨幣政策規(guī)則。而從利率對(duì)產(chǎn)出的調(diào)整系數(shù)來看，φy=-002的p值為095，在5%顯著性水平下沒有通過顯著性檢驗(yàn)，不能拒絕原假設(shè)：φy=0，因此可以認(rèn)為我國(guó)利率型貨幣政策并沒有起到調(diào)節(jié)產(chǎn)出缺口的目的，違背了傳統(tǒng)的泰勒規(guī)則，這與國(guó)內(nèi)一些學(xué)者估計(jì)的泰勒規(guī)則型貨幣政策對(duì)產(chǎn)出缺口的反應(yīng)不同（鄭挺國(guó)和劉金全，2010；張小宇，2013），但與卞志村（2007）的研究結(jié)論基本一致，即泰勒規(guī)則型的貨幣政策在中國(guó)更加符合名義利率以通脹為調(diào)節(jié)目標(biāo)的貨幣政策。

從估計(jì)的利率平滑的貨幣政策參數(shù)可以看到，利率對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)在兩個(gè)區(qū)制狀態(tài)下調(diào)整系數(shù)具有明顯的不同，并且在5%顯著性水平下都顯著。區(qū)制1利率對(duì)通貨膨脹的調(diào)整系數(shù)估計(jì)值為0638小于1，說明利率對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)是不足的，導(dǎo)致實(shí)際利率下降，實(shí)際利率的下降刺激需求，使得需求繼續(xù)增加，進(jìn)而加劇通貨膨脹的上升，沒有起到抑制通貨膨脹上升的目的。故此區(qū)制狀態(tài)被稱為消極的貨幣政策區(qū)制。在區(qū)制1消極的貨幣政策區(qū)間，平均持續(xù)期為2415個(gè)季度，比較短暫，同時(shí)自身持續(xù)的概率僅為0593，比較容易滑向區(qū)制2。區(qū)制2利率對(duì)通貨膨脹的調(diào)整系數(shù)估計(jì)值為1119，大于1，利率上升的幅度要大于通貨膨脹的上升幅度，實(shí)際利率因此也是上升的，這樣就可抑制需求進(jìn)而抑制了價(jià)格的繼續(xù)上漲，因此為積極的貨幣政策區(qū)制狀態(tài)，并且平均持續(xù)期為6570個(gè)季度，自身維持的概率達(dá)到09301，自身持續(xù)的概率比較穩(wěn)定，不易走向消極的貨幣政策區(qū)制。從圖2貨幣政策劃分區(qū)制狀態(tài)的平滑概率分布也可以看出，整個(gè)樣本區(qū)間我國(guó)的利率型貨幣政策在大多數(shù)時(shí)期是起到積極作用的。

在設(shè)定貨幣政策不存在非線性情況下，謝平和羅雄（2002）、陸軍和鐘丹（2003）等人研究表明，我國(guó)名義利率對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)是不足的，以利率為調(diào)節(jié)目標(biāo)的貨幣政策并沒有起到抑制通貨膨脹的目的，而在本文設(shè)定的具有區(qū)制狀態(tài)轉(zhuǎn)移的情況下，既捕捉到了名義利率對(duì)通貨膨脹的消極反應(yīng)區(qū)制，同時(shí)也驗(yàn)證了名義利率對(duì)通貨膨脹存在積極的反應(yīng)區(qū)間，并且積極的貨幣政策區(qū)制更加持久穩(wěn)定。

（三）與線性泰勒規(guī)則的比較

諸多研究文獻(xiàn)（鄭挺國(guó)和王霞，2011；陸軍和鐘丹，2003；中國(guó)人民銀行營(yíng)業(yè)管理課題組，2009）在對(duì)中國(guó)泰勒規(guī)則進(jìn)行線性檢驗(yàn)時(shí)都發(fā)現(xiàn)，對(duì)通貨膨脹前瞻性泰勒規(guī)則能夠更好地描述中國(guó)的政策規(guī)則。為了比較在無區(qū)制轉(zhuǎn)移情況下泰勒規(guī)則的應(yīng)用，本文還同時(shí)估計(jì)了前瞻性泰勒規(guī)則以及當(dāng)期型規(guī)則的系數(shù)（詳見表4），具體估計(jì)方程如下：

前瞻性：Rt=（1-ρ）（φππt+1+φyyt）+ρRt-1+zM，t

當(dāng)期型：Rt=（1-ρ）（φππt+φyyt）+ρRt-1+zM，t

表4的系數(shù)顯示：無論是前瞻型還是當(dāng)期型泰勒規(guī)則，利率對(duì)產(chǎn)出缺口的反應(yīng)系數(shù)的p值均不能拒絕系數(shù)為0的原假設(shè)；在兩種線性規(guī)則的設(shè)定中，利率對(duì)通貨膨脹的反應(yīng)系數(shù)都大于1，表明利率型貨幣制政策對(duì)通貨膨脹都起到抑制作用。

三、結(jié)論

本文研究了泰勒規(guī)則型貨幣政策的非線性特征，驗(yàn)證了我國(guó)的利率型貨幣政策對(duì)通貨膨脹的調(diào)整存在明顯的兩區(qū)制狀態(tài)——積極區(qū)制和消極區(qū)制，其中，積極區(qū)制利率的調(diào)節(jié)幅度要大于通貨膨脹的上升幅度，使得實(shí)際利率下降，總需求減少，進(jìn)而起到抑制通貨膨脹的目的；而消極區(qū)制名義利率的調(diào)節(jié)幅度要小于通貨膨脹的上升幅度，實(shí)際利率此時(shí)是下降的，不能起到抑制通貨膨脹的目的。具體結(jié)論如下：（1）樣本區(qū)間內(nèi)大多數(shù)區(qū)間數(shù)處于積極區(qū)制狀態(tài)下，并且積極區(qū)制下的平滑概率更加穩(wěn)健，不宜走向消極區(qū)制，持續(xù)期也大于消極區(qū)制，而消極區(qū)制卻比較容易滑向積極區(qū)制狀態(tài)；（2）盡管利率對(duì)通貨膨脹的調(diào)節(jié)在樣本區(qū)間的多數(shù)時(shí)期是積極的，但調(diào)節(jié)的作用有限；（3）具有區(qū)制轉(zhuǎn)移特征的泰勒規(guī)則中殘差項(xiàng)不包含未被提取的信息，相較其他兩種規(guī)則更能描述我國(guó)的利率規(guī)則；（4）利率沒有起到調(diào)節(jié)產(chǎn)出的作用，原因可能是我國(guó)資本市場(chǎng)和商品市場(chǎng)間的傳導(dǎo)機(jī)制的缺陷，即銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)的利率只是反映資本市場(chǎng)資金的供求狀況，而商品市場(chǎng)間的利率管制行為使得同業(yè)拆借市場(chǎng)的利率并沒有傳導(dǎo)到商品市場(chǎng)中。

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Abstract：The paper studies the nonlinear characteristic of “Taylor rule” type monetary policy in China. Results verify that the reaction of interest rate to inflation has two regime states： positive and negative， and interest rates does not play the role of regulating the output； Taylor rule with Markov regime switching can better apply the actual policy rules of China.

Key words：Taylor rule； regime state； capital markets

（責(zé)任編輯：張曦）