非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)傳染機(jī)制研究
——基于存款者全局博弈視角

任芃興 陳東平

一、引言

近年來，地下金融機(jī)構(gòu)高息攬存、民間借貸資金鏈斷裂以及非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)倒閉事件頻頻發(fā)生。中國農(nóng)村金融處于金融監(jiān)管的 “邊緣”，其中非正規(guī)金融比例較大，金融環(huán)境更是險象叢生。在各地農(nóng)村，農(nóng)民專業(yè)合作社、農(nóng)村擔(dān)保公司、咨詢公司、投資公司等變相吸儲放貸的地下金融機(jī)構(gòu)更是如 “雨后春筍”般興起，如去年河北邢臺的三地農(nóng)民專業(yè)合作社涉及地域范圍之廣、涉眾之多、涉及金額規(guī)模之大令人震驚。非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)不僅會對其儲戶資金安全造成影響，更值得關(guān)注的是其可能會對正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)營造成沖擊，從而引發(fā)非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)傳染，進(jìn)而危及整個金融體系的安全。為此，一個值得探討的問題是：是否存在非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)傳染的可能性？其中可能的機(jī)理是什么？

Diamond 和 Dybvig （2000）［1］在其具有開創(chuàng)性的文章中分析了銀行擠兌發(fā)生的機(jī)理?；诖婵钫呔哂胁煌瑫r期流動性需求的基礎(chǔ)上，銀行進(jìn)行合理的貸款安排以實現(xiàn)風(fēng)險的分擔(dān)，然而當(dāng)在時期1具有流動性需求的存款者因為某種原因突然提前取款的比例增加，這使得原本在時期2具有流動性需求的存款者擔(dān)心未來收益安全問題也爭相在時期1提取存款，從而發(fā)生銀行擠兌。其核心思路是具有不同流動性需求的兩類存款者之間博弈使得危機(jī) “自實現(xiàn)”。存款者具有不同的流動性期限可能是因為具有不同流動性需求，也可能是因為存款者具有不同的信息優(yōu)勢從而面臨不同程度的違約風(fēng)險，通常短期存款者較長期存款者與銀行間具有更不對稱的信息，從而存款者選擇短期存款合約以實現(xiàn)對銀行的監(jiān)督 （Colamiris和Kahn，1991［2］； Diamond 和 Rajan， 2001［3］）。 Diamond 和Dybvig（2000）［1］揭示了危機(jī)的發(fā)生過程， 但沒有詳細(xì)介紹危機(jī)的 “來源”， “自實現(xiàn)”危機(jī)的發(fā)生可能是銀行自身的問題所致，也可能是源自其他銀行的危機(jī)傳染。

大量關(guān)于金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)傳染機(jī)制的研究主要集中在金融機(jī)構(gòu)間存在資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系，這種關(guān)系大多通過金融市場實現(xiàn)，金融市場為流動性危機(jī)的傳染提供了通道 （包全永，2005［4］；李守偉和何建敏，2012［5］； 苗文龍， 2013［6］）。 然而現(xiàn)實中存在大量無資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系的金融機(jī)構(gòu)之間流動性危機(jī)傳染現(xiàn)象，康立等 （2013）［7］構(gòu)建了一個包括銀行和金融摩擦的兩部門DSGE模型，銀行同時向兩個獨立部門貸款，從而為兩部門的波動傳導(dǎo)發(fā)揮了橋梁作用，即當(dāng)某個部門受到?jīng)_擊，銀行遭受凈資產(chǎn)損失時，銀行也將收緊對另一個部門的信貸。類似的思路也體現(xiàn)在Golstein和 Pauzner （2004）［8］中， 即兩個相互獨立但擁有共同投資者的國家間實現(xiàn)危機(jī)傳導(dǎo)，一個國家發(fā)生危機(jī)使得投資者財富縮減從而引起其在另一個國家撤資。然而，這種 “財富縮減”傳染機(jī)制尚不足以解釋投資者撤資的原因，理性投資者是基于未來而不是基于現(xiàn)期損失做出投資決策，財富縮減引起投資者對投資前景變得更為悲觀或是一個國家的危機(jī)向投資者傳遞了另一個國家可能發(fā)生危機(jī)的信息是投資者撤資的原因，并且投資者并非單一類型的，模型需要考慮不同投資者在處理信息時的態(tài)度所存在的異質(zhì)性以及不同投資者之間的相互影響對危機(jī)傳染的作用?，F(xiàn)實中，在面對某金融機(jī)構(gòu)可能發(fā)生流動性危機(jī)時，金融機(jī)構(gòu)的存款者并不具有相同的態(tài)度，相對悲觀的存款者比相對樂觀的存款者更傾向于提前取款，在悲觀的存款者選擇取款的情況下，樂觀存款者的理性選擇也應(yīng)該是取款。因此，具有不同情緒的存款者之間的相互影響導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)的發(fā)生。如果不同的金融機(jī)構(gòu)具有相同的存款者，某金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)的發(fā)生就有可能通過存款者之間的相互影響傳染到其他金融機(jī)構(gòu)。

貸款 （存款）之間的聯(lián)系與金融危機(jī)之間的關(guān)系已有研究進(jìn)行了討論 （Shleifer和Vishny，2010［9］；Thakor， 2012［10］）。 然而， 如何提供更為信服的傳導(dǎo)機(jī)制研究仍然值得討論，全局博弈已被用于金融危機(jī)發(fā)生機(jī)理的研究，主要探討投資者或是貸款人之間如何通過博弈導(dǎo)致某個組織發(fā)生金融危機(jī)。全局博弈由Carssion 和Damme （1993）［11］提出， 并經(jīng)Morris和Shin（2001）［12］、 Frankel 等 （2002）［13］、 Morris 和 Shin（2004）［14］、 Bruche （2011）［15］和 Oh （2012）［16］等加以完善和運(yùn)用，全局博弈的優(yōu)勢在于可以避免以往博弈中的多重均衡現(xiàn)象，博弈存在唯一均衡解，便于比較靜態(tài)分析。Oh（2013）［17］將全局博弈運(yùn)用于亞洲金融危機(jī)期間韓國企業(yè)之間的流動性危機(jī)傳染研究，構(gòu)建了兩類共同貸款人情緒識別基礎(chǔ)上的博弈模型，揭示了兩個獨立企業(yè)之間的流動性危機(jī)傳染過程，這對于研究金融機(jī)構(gòu)之間流動性危機(jī)傳染提供了借鑒。不過Oh（2013）［17］仍存在不足之處，一是其模型假設(shè)貸款人的情緒在危機(jī)傳染過程中保持不變，即情緒不受財富變化的影響，這顯然與現(xiàn)實不符，實際上，貸款人因為某企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)發(fā)生危機(jī)易導(dǎo)致情緒更加悲觀，這種情緒的改變可能會放大危機(jī)對其他機(jī)構(gòu)的傳染程度；二是 Oh（2013）［17］的研究對象是90年代韓國金融危機(jī)這一敏感時期的企業(yè)，這一特殊時期企業(yè)間雖然不具有業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)，但其研究未能排除宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、居民購買能力等共同影響因素導(dǎo)致的企業(yè)間流動性危機(jī)傳染，這也使得其研究結(jié)論值得商榷。

針對以上問題，本研究在研究視角和模型構(gòu)建方面具有以下創(chuàng)新，首先，本文基于中國農(nóng)村特殊的二元金融結(jié)構(gòu)和農(nóng)戶在抵抗金融風(fēng)險能力上所具有的顯著異質(zhì)性，嘗試運(yùn)用全局博弈方法解釋非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)與正規(guī)金融之間流動性危機(jī)的傳染機(jī)理；其次，本文構(gòu)建考慮財富變化對存款者情緒影響的金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)傳染模型；最后，本文選取宏觀經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境穩(wěn)定時期的江蘇省農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)擠兌案例對模型的適用性予以驗證，這消除了金融機(jī)構(gòu)之間通過宏觀變量影響實現(xiàn)危機(jī)的傳染的疑慮。

二、流動性危機(jī)傳染的存款者全局博弈模型構(gòu)建

假設(shè)在區(qū)域金融市場上存在兩家金融機(jī)構(gòu)，分別為正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)。并且假設(shè)正規(guī)金融機(jī)構(gòu)存款利息和存款風(fēng)險均低于非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)，馬科維茨投資組合理論表明在風(fēng)險與收益成正比的情況下，為實現(xiàn)效用最大化投資者會采用分散化投資策略。假設(shè)市場中有兩類存款者，分別為 “樂觀者”和 “悲觀者”，“樂觀者”較 “悲觀者”在財力和信息方面均具有優(yōu)勢?！皹酚^者”將低估未來風(fēng)險，從而其經(jīng)風(fēng)險調(diào)整的貼現(xiàn)率較低，貼現(xiàn)因子較高；“悲觀者”高估未來風(fēng)險，其經(jīng)風(fēng)險調(diào)整的貼現(xiàn)率較高，貼現(xiàn)因子較低；也就是 “樂觀者”較 “悲觀者”認(rèn)為未來收益的現(xiàn)值更高。并且假定存款者的態(tài)度對所有金融機(jī)構(gòu)都具有一致性。 “樂觀者”和 “悲觀者”在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)均有一定數(shù)量的存款?！皹酚^者”和 “悲觀者”兩個群體均含有大量同質(zhì)的存款者，每個群體內(nèi)部行動具有一致性。

“樂觀者”和 “悲觀者”從存款到期到?jīng)Q策時點的貼現(xiàn)因子分別為δo和δp，δo＞δp，貼現(xiàn)因子大小反映樂觀或悲觀的程度?！皹酚^者”在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的存款分別為Lfo和Linfo， “悲觀者”在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的存款分別為Lfp和Linfp，并且假定兩類存款者均將大部分存款存在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)，即Lfo＞Linfo，Lfp＞Linfp。“樂觀者” 因為其財力、信息優(yōu)勢，不會輕易改變其樂觀程度，也就是δo大小不變，且δo是公知的；但是悲觀者因為財力、信息弱勢，其一旦發(fā)生危機(jī)將變得更為悲觀，即δp變??；如果危機(jī)未發(fā)生，“悲觀者”將變得更為樂觀，即δp變大；然而δo始終大于δp。 “悲觀者” 的貼現(xiàn)因子δp服從簡單的二值離散分布，δp為δp和的概率分別為p和1-p， 其中δp＜＜δo。 如果開始即 “悲觀者”已極度悲觀，如果發(fā)生流動性危機(jī)，如果未發(fā)生流動性危機(jī)，悲觀程度將得到緩解，δp將由變?yōu)椋?如果開始即 “悲觀者”悲觀程度較低，如果發(fā)生流動性危機(jī)，δp將由變?yōu)椋绻窗l(fā)生流動性危機(jī)，保持不變。①本文為了分析的簡便，對貼現(xiàn)因子做出如上假定，諸如 “悲觀者”貼現(xiàn)因子服從該分布并不是重要的，服從其他分布并不會改變本文的基本結(jié)論。

圖1 存款者行為時點圖

存款者無法精確獲知金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金存量θ，只能對其進(jìn)行估計，在決策時點假設(shè) “樂觀者”和 “悲觀者”對金融機(jī)構(gòu)償債能力的估計值分別為xmo＝θm+εom和xmp＝θm+εpm，其中m為f或inf分別表示正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)，εom和εpm均服從區(qū)間［-ε，ε］的均勻分布。

本文采用全局博弈的方法對流動性危機(jī)的傳染機(jī)制進(jìn)行分析。全局博弈均衡包括以下兩個均衡解：其一，金融機(jī)構(gòu)的臨界現(xiàn)金存量 （償債能力）如果實際現(xiàn)金存量低于該值，金融機(jī)構(gòu)將發(fā)生流動性危機(jī)，如果實際值高于該值，金融機(jī)構(gòu)不會發(fā)生流動性危機(jī)；其二，存款者據(jù)以決策的臨界估計值如果存款者的估計值高于臨界值，存款者將延長存款合約，如果存款者的估計值低于臨界值，存款者將在決策時點拋售合約。

（一）非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)遭受沖擊條件下的博弈均衡

首先是非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)遭受外部沖擊，非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的存款者決定是否延期存款合約。當(dāng)悲觀者的貼現(xiàn)因子δp固定且為公知時，對于 “樂觀者”而言，臨界條件是

同理，對于悲觀者來說，因其知道自己的悲觀程度，所以存在唯一確定的情形

同時，非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)的臨界條件有

如果δp＝δp

聯(lián)立以上各式，可以得到

由于 Π2＞0， 因此根據(jù)全局博弈均衡的含義，θinf越大表示非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)越容易發(fā)生流動性危機(jī)，從而可以看出非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)在 “悲觀者”極度悲觀情況下比悲觀程度較低情況下更容易發(fā)生流動性危機(jī)。

（二）正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的博弈均衡

非正規(guī)金融博弈過程為 “樂觀者”獲悉 “悲觀者”悲觀程度提供了機(jī)會，“樂觀者”對 “悲觀者”的了解將對正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的博弈過程產(chǎn)生影響。

2.非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的實際θinf介于之間。

當(dāng)非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的實際θinf介于之間時，如果非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)，表明 “悲觀者”危機(jī)發(fā)生前極度悲觀，即如果未發(fā)生流動性危機(jī)，表明 “悲觀者”悲觀程度較低，即在這種情況下，無論危機(jī)是否發(fā)生，“悲觀者”的悲觀程度不會發(fā)生變化。

3.正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的博弈均衡。

如果非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)，事后“悲觀者”將處于極度悲觀狀態(tài)，成為公知的確定狀態(tài)，此時對于 “樂觀者”的博弈均衡為

悲觀者的博弈均衡為

對于正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)的臨界條件有

從而得到

聯(lián)立以上方程可以得到

同理得到如果 “悲觀者”悲觀程度較低，即δp＝時

如果沒有非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的博弈過程，兩類存款者將在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)重復(fù)類似于非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的博弈過程

簡單比較可得

即如果 “悲觀者”的悲觀程度被確認(rèn)為極度悲觀狀態(tài)，“樂觀者”基于該信息也將更傾向于選擇不延長存款合約，從而增大正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)的可能性；相反，如果 “悲觀者”被確認(rèn)為悲觀程度較低時， “樂觀者”更傾向于選擇延長存款合約，從而減小正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)的可能性。

三、非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)傳染程度分析

非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的傳染可以定義為非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)導(dǎo)致正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)的可能性增大，這種可能性的增大是相對于不存在非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)對正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的影響而言的，發(fā)生流動性危機(jī)可能性的增大程度即為危機(jī)的傳染程度。

非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)傳染程度分析見圖2。

圖2 流動性危機(jī)傳染程度圖

① 該公式并不是精確反應(yīng)正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生危機(jī)概率增加值，但是該公式的值與發(fā)生危機(jī)概率增加值應(yīng)該呈正相關(guān)關(guān)系，為了便于結(jié)論探討，本文以此度量危機(jī)的傳染程度。

其中sp2主要是因為 “樂觀者”確定 “悲觀者”的悲觀程度造成的危機(jī)傳染；而sp1-sp2主要是由“悲觀者”因為流動性危機(jī)的發(fā)生變得更為悲觀造成的。這是兩種不同的傳染效應(yīng)。當(dāng)非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的實際θinf介于之間時，如果發(fā)生危機(jī)表明危機(jī)前此時傳染程度為sp2。當(dāng)非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的實際θinf大于時，非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)不會發(fā)生流動性危機(jī)，不涉及危機(jī)的傳染。

（二）流動性危機(jī)傳染程度的影響因素分析

危機(jī)傳染程度還跟 “悲觀者”在正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的存款規(guī)模Lfp呈正向相關(guān)，由于 “悲觀者”對于“樂觀者”的不確定性是危機(jī)發(fā)生傳染的一個重要原因，因此 “悲觀者”的存款規(guī)模越小，“悲觀者”悲觀程度的不確定性對于 “樂觀者”的決策影響越小，從而使得危機(jī)傳染程度越低。

四、案例分析

鑒于農(nóng)村金融市場中非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)調(diào)研的可行性，本文選取江蘇省射陽縣的陳洋農(nóng)民資金互助組織擠兌事件以驗證本文非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)傳染的機(jī)制。射陽縣經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高于全國平均水平，但在江蘇省僅屬中等，并且射陽民族、文化、政治等并未呈現(xiàn)明顯特殊性，因此選取射陽農(nóng)村金融流動性危機(jī)案例具有一定的代表性和合理性。值得注意的是，農(nóng)民資金互助組織是由銀監(jiān)會或當(dāng)?shù)氐霓r(nóng)村工作辦公室監(jiān)管的互助性金融組織，并且政策鼓勵此類農(nóng)民自發(fā)成立的合作金融機(jī)構(gòu)在一定的監(jiān)管條件下自主經(jīng)營，其具有一定的正規(guī)金融機(jī)構(gòu)性質(zhì)。而當(dāng)前農(nóng)村地區(qū)同樣存在著諸如農(nóng)業(yè)合作社、投資咨詢公司等變相吸儲、放貸的非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)。眾多具有正規(guī)金融性質(zhì)的農(nóng)民資金互助組織的擠兌、倒閉并不必然是因為組織本身的經(jīng)營問題，而可能是因為當(dāng)?shù)胤钦?guī)金融機(jī)構(gòu)的流動性危機(jī)傳染所致。

江蘇省射陽縣陳洋農(nóng)民資金互助組織具有穩(wěn)健的財務(wù)指標(biāo)，較高的資本充足率，合乎規(guī)定的放貸程序，風(fēng)險管理機(jī)制較為健全，然而2012年該組織發(fā)生較為嚴(yán)重的擠兌事件，這一事件甚至波及當(dāng)?shù)氐霓r(nóng)商行，其教訓(xùn)值得深入思考。經(jīng)過調(diào)研發(fā)現(xiàn)，當(dāng)?shù)卮迕褚蚤g接方式將款項存入陳洋農(nóng)民資金互助組織（相當(dāng)于本文的正規(guī)金融機(jī)構(gòu)）和由私人企業(yè)成立的非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)——銀信擔(dān)保公司，這類人群大約有7000人左右，占到了陳洋農(nóng)民資金互助組織的絕大部分。兩個機(jī)構(gòu)共有的存款者主要有兩類群體——收入相對較低的普通農(nóng)戶和收入相對較高的富裕農(nóng)戶，前者包括孤寡老人以及一些低收入者，主要是分散的小儲戶，他們財力有限，承受風(fēng)險的能力較弱，可以視為本文中 “悲觀者”，這類群體占到共同存款人的大部分，大約有5500人左右；后者為一些當(dāng)?shù)氐男」ど虡I(yè)主，且多為年輕人，其財力相對較強(qiáng)，抵御風(fēng)險能力較強(qiáng)，可視為本文中的 “樂觀者”，這部分人群大概1500人左右。存款人基本情況詳見表1。根據(jù)本文對該事件的調(diào)研，收入較低的普通農(nóng)戶數(shù)量眾多，無論在陳洋農(nóng)民資金互助組織還是銀信擔(dān)保公司的存款中占有重要比例。

表1 陳洋農(nóng)民資金互助社擠兌前存款人基本情況表

事件由銀信擔(dān)保公司這一變相吸儲、放貸的非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)為開端，其原因是銀信擔(dān)保公司的主要股東將募集到的資金投入到自己經(jīng)營的企業(yè)后因企業(yè)經(jīng)營不善導(dǎo)致資金鏈斷裂。銀信擔(dān)保公司危機(jī)的發(fā)生使得眾多小儲戶這一 “悲觀者”群體甚為惶恐，擔(dān)心其在具有正規(guī)金融性質(zhì)的農(nóng)民資金互助社的存款安全，小儲戶爭相涌入陳洋農(nóng)民資金互助社取款。小儲戶的過度反應(yīng)引起小工商業(yè)主等 “樂觀者”的擔(dān)憂，因為金融機(jī)構(gòu) “先到先得”的慣例，理性的存款者在其他存款者擠兌時也應(yīng)參與擠兌，從而導(dǎo)致陳洋農(nóng)民資金互助組織發(fā)生擠兌，甚至沖擊到當(dāng)?shù)氐霓r(nóng)村商業(yè)銀行 （農(nóng)商行取款人數(shù)明顯增多），后因政府迅速介入，事件得到平息。

陳洋農(nóng)民資金互助組織擠兌的發(fā)生以及當(dāng)?shù)氐霓r(nóng)村商業(yè)銀行經(jīng)營受到影響驗證了本文關(guān)于非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)傳染的機(jī)制。這是因為，一是互助組織或是農(nóng)商行經(jīng)營不善所致，互助社及農(nóng)商行和銀信擔(dān)保公司也未存在資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系，因此沒有直接傳染通道。二是當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)金融環(huán)境穩(wěn)定，互助社和銀信擔(dān)保公司并非受到宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，兩種金融組織也不存在間接的業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)。擠兌事件是銀信擔(dān)保公司流動性危機(jī)后兩類存款群體相互博弈進(jìn)而使得危機(jī)傳染的結(jié)果。在銀信擔(dān)保公司發(fā)生危機(jī)前后小儲戶悲觀程度的顯著差別以及大儲戶對小儲戶悲觀程度的識別是導(dǎo)致流動性危機(jī)由非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)——銀信擔(dān)保公司向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)——陳洋農(nóng)民資金互助組織傳染的重要原因。并且因為小儲戶在互助社內(nèi)存款比例較高，使得這場危機(jī)的傳染程度較高。

五、結(jié)論及政策建議

本研究表明非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)與正規(guī)金融機(jī)構(gòu)即使在沒有資產(chǎn)負(fù)債關(guān)系的情況下仍可能發(fā)生流動性危機(jī)的傳染。本文在Oh（2013）［17］的基礎(chǔ)上建立了包含博弈者態(tài)度變化的全局博弈模型。非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)的發(fā)生將改變 “悲觀者”的悲觀程度，同時也有助于 “樂觀者”確定 “悲觀者”的悲觀程度；“悲觀者”悲觀程度的增加將使得 “悲觀者”更傾向于從正規(guī)金融機(jī)構(gòu)取出存款，同時 “樂觀者”確信“悲觀者”變得更悲觀，這使得 “樂觀者”也傾向于從正規(guī)金融機(jī)構(gòu)取款；“悲觀者”和 “樂觀者”爭相提取存款將會增大正規(guī)金融機(jī)構(gòu)發(fā)生流動性危機(jī)的可能性，從而導(dǎo)致危機(jī)的傳染。

隨著銀行市場化改革的推進(jìn)，本文的研究結(jié)論對于防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險將更具現(xiàn)實意義。本文并未采用嚴(yán)格的劃分標(biāo)準(zhǔn)以區(qū)分正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)，而是重在提供一種分析兩類金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)傳染的機(jī)理。案例中農(nóng)民資金互助組織因受到當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)部門的監(jiān)管，以此附帶有當(dāng)?shù)卣男庞茫哂姓?guī)金融的性質(zhì)，但是這種正規(guī)金融組織仍然存在經(jīng)營風(fēng)險，所以當(dāng)?shù)氐姆钦?guī)金融組織的流動性危機(jī)才會有可能向這類機(jī)構(gòu)傳染。而當(dāng)?shù)氐你y行因有國家信用為其存款提供保障，因此銀行經(jīng)營幾乎沒有風(fēng)險，也不涉及存款者的情緒傳染和流動性危機(jī)傳染問題。然而，隨著金融市場化改革的加快推進(jìn)，允許銀行破產(chǎn)規(guī)定的出臺，正規(guī)金融機(jī)構(gòu)去國家信用已不可避免。在這種背景下，任何正規(guī)金融機(jī)構(gòu)均存在經(jīng)營風(fēng)險和流動性危機(jī)發(fā)生的可能性，此時，本文的農(nóng)民資金互助組織與銀行等正規(guī)金融機(jī)構(gòu)并無本質(zhì)區(qū)別，這也間接說明本文案例論證的預(yù)見性和合理性，因此，本文的分析框架和結(jié)論將適用于改革之后的金融格局。

本文研究結(jié)論具有重要的政策啟示，一是在保持金融監(jiān)管部門對金融機(jī)構(gòu)有效監(jiān)管的同時，要有效利用金融機(jī)構(gòu)之間的相互監(jiān)督。關(guān)于防范非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)的研究眾多，但是本文政策含義的是除金融監(jiān)管部門需要履行對非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)負(fù)監(jiān)管職責(zé)，易受其 “傳染”的當(dāng)?shù)卣?guī)金融機(jī)構(gòu)出于自身利益考慮也有義務(wù)分擔(dān)對非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管責(zé)任，并且當(dāng)?shù)卣?guī)金融機(jī)構(gòu)較監(jiān)管部門在發(fā)現(xiàn) “風(fēng)險源”方面更具信息優(yōu)勢，可以賦予正規(guī)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)管非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)的相應(yīng)權(quán)限，以維護(hù)地區(qū)金融市場的穩(wěn)定。二是要切斷非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)傳染的路徑，監(jiān)管部門要特別關(guān)注非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)與正規(guī)金融機(jī)構(gòu)儲戶 “重疊”問題，以及 “重疊”的儲戶中抗風(fēng)險能力較弱的儲戶比重，其大小顯著影響危機(jī)的傳染程度。三是非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)流動性危機(jī)之所以可能向正規(guī)金融機(jī)構(gòu)傳染根源于廣泛金融背景下的農(nóng)村二元金融結(jié)構(gòu)，致使非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)在金融監(jiān)管中得以 “漏網(wǎng)”，唯有不斷推進(jìn)金融市場化改革，促使民間資金更多、更合理、更陽光地進(jìn)入信貸市場，并且允許市場在決定利率水平中發(fā)揮主導(dǎo)作用，非正規(guī)金融機(jī)構(gòu)才會同樣置于金融監(jiān)管網(wǎng)下，才能真正從流動性危機(jī)的 “源頭”降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險。