我國存款準(zhǔn)備金率上調(diào)空間的統(tǒng)計(jì)評估

許滌龍，沈春華 ，歐陽勝銀，

（湖南大學(xué) a.兩型社會(huì)研究院；b.金融與統(tǒng)計(jì)學(xué)院，湖南 長沙 410079）

一、引 言

存款準(zhǔn)備金是指金融機(jī)構(gòu)為保證客戶提取存款和資金清算需要而準(zhǔn)備的資金，金融機(jī)構(gòu)按規(guī)定向中央銀行繳納的存款準(zhǔn)備金占其存款總額的比例就是存款準(zhǔn)備金率，存款準(zhǔn)備金制度是在中央銀行體制下建立起來的。中央銀行通過調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，可以影響金融機(jī)構(gòu)的信貸擴(kuò)張能力，從而間接調(diào)控貨幣供應(yīng)量。存款準(zhǔn)備金率越高，執(zhí)行的緊縮性貨幣政策力度越大。但凱恩斯貨幣政策理論認(rèn)為變動(dòng)存款準(zhǔn)備金率的作用十分猛烈，因?yàn)橐坏┏霈F(xiàn)異動(dòng)，所有銀行的信用都會(huì)隨之?dāng)U張和收縮，而且其頻繁變動(dòng)也會(huì)使商業(yè)銀行和所有金融機(jī)構(gòu)的正常信貸業(yè)務(wù)受到干擾而感到無所適從，因而國外一般幾年才變動(dòng)一次存款準(zhǔn)備金率。

與國外存款準(zhǔn)備金率政策普遍“淡出”形成鮮明對比，近年來，為實(shí)現(xiàn)消除通脹、穩(wěn)定物價(jià)、緩和經(jīng)濟(jì)過熱發(fā)展的宏觀發(fā)展目標(biāo)，央行頻繁的使用了這一貨幣政策工具。2007年和2008年，中國人民銀行動(dòng)用存款準(zhǔn)備金工具就分別高達(dá)10次和9次，受金融危機(jī)影響，2009年這一貨幣政策暫未采用，但2010年這一次數(shù)又達(dá)6次，2011年上半年更是以每月一次的高頻被提出。

最近一次是2011年6月14日，中國人民銀行做出決定，從2011年6月20日起，上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)，大型金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率由調(diào)整前的21%調(diào)整為21.5%，創(chuàng)歷史新高；中小金融機(jī)構(gòu)的存款準(zhǔn)備金率由調(diào)整前的17.5%調(diào)整為18%。這是年內(nèi)第六次提高存款準(zhǔn)備金率，也是繼2010年11月份以來連續(xù)9次出臺(tái)提高存款準(zhǔn)備金率政策，大型金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率自2008年12月25日以來穩(wěn)升不降。2008年以來我國存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)歷程如圖1。

央行這一頻繁舉措引發(fā)了國內(nèi)外的廣泛關(guān)注，以致不少學(xué)者認(rèn)為我國缺乏完善的準(zhǔn)備金制度并要求逐步改革［1］。但縱觀來看，學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)要么局限于對存款準(zhǔn)備金率及其中國存款準(zhǔn)備金制度的認(rèn)識(shí)與改革建議，要么分析存款準(zhǔn)備金率的變動(dòng)對宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的影響，鮮有關(guān)于存款準(zhǔn)備金率上調(diào)趨勢和空間的探討［2］。事實(shí)上，歷次存款準(zhǔn)備金率的提升都有其客觀的經(jīng)濟(jì)原因，深入研究和分析我國存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)空間，對于認(rèn)識(shí)和把握我國宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢，具有重要指導(dǎo)意義［3］。

圖1 2008年以來我國存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)圖

我們認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)當(dāng)中存在一些客觀變量左右著存款準(zhǔn)備金率的變動(dòng)，深入探討和分析這些經(jīng)濟(jì)因素的變動(dòng)特征和趨勢對于研究存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整趨勢具有重要價(jià)值。本文正是基于此認(rèn)識(shí)出發(fā)，欲用統(tǒng)計(jì)方法對我國存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)空間進(jìn)行客觀預(yù)測，希冀能對后續(xù)相關(guān)學(xué)者的研究起到拋磚引玉的作用。

二、指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)處理

（一）指標(biāo)選取與說明

影響央行動(dòng)用存款準(zhǔn)備金這一貨幣政策工具的經(jīng)濟(jì)因素很多，不同學(xué)者會(huì)有不同看法，如楊桂根（2010）［4］等。本文通過分析認(rèn)為影響因素可能主要涵蓋以下三個(gè)方面：居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）、信貸規(guī)模以及外匯儲(chǔ)備。

（1）CPI。CPI是衡量國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展最重要的指標(biāo)之一，能在很大程度上體現(xiàn)居民消費(fèi)水平。預(yù)期CPI與存款準(zhǔn)備金率會(huì)表現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系，CPI越高，表明消費(fèi)品價(jià)格水平越高，意味著宏觀市場充斥著富足的貨幣，這就需要央行實(shí)施緊縮的貨幣政策，通過提高存款準(zhǔn)備金率等途徑來緩和經(jīng)濟(jì)過熱；反之亦然。這種關(guān)系表現(xiàn)在最近一次存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整上：在國家統(tǒng)計(jì)局公布2011年5月居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）同比漲幅高達(dá)5.5%，創(chuàng)下近34個(gè)月來新高時(shí)，中國人民銀行隨即迅速出手，宣布自2011年6月20日起上調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5%。因此，本文選取CPI作為反映存款準(zhǔn)備金率的一個(gè)重要指標(biāo)，指標(biāo)單位為%。

（2）信貸規(guī)模。信貸主要指銀行的貸款，即以銀行為主體的貨幣資金發(fā)放行為。一國的信貸余額直接表現(xiàn)為國家所有部門所積累的、能投放到市場的貨幣總量，因此可用金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表中的各項(xiàng)貸款總額指標(biāo)代替。可以認(rèn)為，信貸規(guī)模越高，用于投放市場的資金越多，而大量的資金投放必然導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)發(fā)展過快，并伴隨著通貨膨脹危機(jī)的產(chǎn)生，這會(huì)迫使央行提高存款準(zhǔn)備金率，因此信貸規(guī)模與存款準(zhǔn)備金率也存在正向關(guān)系。

（3）外匯儲(chǔ)備。充足的外匯儲(chǔ)備可以既可以提高一國外債償還能力，亦可抵御外圍不確定性因素的沖擊。但在全球化背景下，一國的外匯儲(chǔ)備不在是其真實(shí)意義上的外匯儲(chǔ)備量，而包含了相當(dāng)程度的國際游資，這在一定程度上又造成區(qū)域性的流動(dòng)性泛濫。國際游資導(dǎo)致外匯儲(chǔ)備的異常變動(dòng)會(huì)給宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行帶來不利影響，并會(huì)誤導(dǎo)央行做出錯(cuò)誤的政策判斷［5］。但國際游資的測度不是本文的研究重點(diǎn)，幸運(yùn)的是，不少學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，我國的外匯儲(chǔ)備存在大量的國際游資，同時(shí)也是國際游資存在的主要途徑。因此本文選取外匯儲(chǔ)備作為國際游資的近似替代，預(yù)期當(dāng)外匯儲(chǔ)備升高時(shí)存款準(zhǔn)備金率也會(huì)有相應(yīng)提高趨勢。

（二）數(shù)據(jù)來源與處理

CPI數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站。國家統(tǒng)計(jì)局公布的CPI數(shù)據(jù)包括全國、城市、農(nóng)村的上年同月比和上年同期比數(shù)據(jù)，考慮到CPI的數(shù)據(jù)敏感性以及存款準(zhǔn)備金率的宏觀效應(yīng)，我們選取全國上年同比數(shù)據(jù)作為參考。

信貸規(guī)模數(shù)據(jù)來源于中國人民銀行網(wǎng)站，并為滿足后續(xù)實(shí)證分析需要，將信貸規(guī)模單位換算為萬億元人民幣。

外匯儲(chǔ)備數(shù)據(jù)來源于國家外匯管理局，由于該數(shù)據(jù)單位為億元美元，因而需要統(tǒng)一按當(dāng)期匯率換算為億元人民幣，匯率數(shù)據(jù)也來源于國家外匯管理局，同時(shí)為滿足后續(xù)實(shí)證分析需要，進(jìn)一步將外匯儲(chǔ)備單位調(diào)整為萬億元人民幣。

此外需要聲明的是，央行推出提高存款準(zhǔn)備金率的政策不是憑空臆造，而是根據(jù)已有的經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，通過分析經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境而制定的。但當(dāng)月統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)一般都是在下個(gè)月才予以公布，因此在進(jìn)行實(shí)證分析時(shí)，我們不能將各月相應(yīng)的指標(biāo)直接用于建模分析，而需要將指標(biāo)數(shù)據(jù)稍加處理，即將每次調(diào)整后的存款準(zhǔn)備金率與前一個(gè)月相應(yīng)的各個(gè)指標(biāo)對應(yīng)的。比如，將2011年6月份調(diào)整的存款準(zhǔn)備金率與2011年5月份的CPI、信貸總額以及外匯儲(chǔ)備相對應(yīng)，其余類同。

在時(shí)間連續(xù)性上，由于存款準(zhǔn)備金率并非每月都有調(diào)整，因此該指標(biāo)不適宜按時(shí)間順序連續(xù)選取，而應(yīng)該按每次調(diào)整的時(shí)間來選擇，相應(yīng)地，其他指標(biāo)在選取的同時(shí)也要遵循這一原則。比如2010年5、6、7、8、9月份每月調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，則這幾個(gè)月份的CPI、信貸規(guī)模以及外匯儲(chǔ)備也不予以考慮。這樣指標(biāo)數(shù)據(jù)不具備常規(guī)時(shí)間連續(xù)性，而只在存款準(zhǔn)備金率調(diào)整次數(shù)上具有連續(xù)性，也即具有偽時(shí)間連續(xù)性。

此外，2010年11月存款準(zhǔn)備金率調(diào)整了兩次，第一次調(diào)整后達(dá)到17.5%，第二次調(diào)整后達(dá)到18%，為了保持統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)在時(shí)間維度上的一致性，我們把2010年11月兩次經(jīng)調(diào)整后的存款準(zhǔn)備金率取平均，即為17.75%，將該值作為2010年11月存款準(zhǔn)備金率的替代調(diào)整值。

三、實(shí)證分析

本文研究了存款準(zhǔn)備金率自2008年1月份上調(diào)以來，歷次調(diào)整與各經(jīng)濟(jì)變量在時(shí)間維度上的統(tǒng)計(jì)關(guān)系。將存款準(zhǔn)備金率、CPI、信貸規(guī)模和外匯儲(chǔ)備分別定義為y、x1、x2和x3，然后進(jìn)行模擬分析，模型軟件采用Eviews 6.0。OLS回歸運(yùn)行結(jié)果如下：

R2=0.914 Rˉ2=0.898 F=56.989(0.000)DW=1.623

式（1）中，括號(hào)內(nèi)的數(shù)值表示各變量的t統(tǒng)計(jì)量，右上角的星號(hào)表示系數(shù)的顯著性水平，顯然，常數(shù)項(xiàng)表示在0.1的顯著性水平下顯著，而x1、x2、x3的系數(shù)則在0.01的顯著性水平下顯著。

模型整體效果較好，經(jīng)調(diào)整的可決系數(shù)為0.898，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量為56.989，其P值遠(yuǎn)小于0.01，但DW統(tǒng)計(jì)量為1.623，殘差序列一階自相關(guān)檢驗(yàn)落于不確定性區(qū)間中，難以就此判斷是否存在自相關(guān)性，因而需要另辟方法來確定。而從殘差的Q統(tǒng)計(jì)量圖來看的話，發(fā)現(xiàn)在第4期存在序列相關(guān)，這種序列相關(guān)或多或少地影響模型的精確性，因而需要調(diào)整模型，構(gòu)造相應(yīng)的ar（4）模型來消除這種自相關(guān)性。模型調(diào)整如下：

R2=0.959 Rˉ2=0.944 F=64.629(0.000)DW=2.311式（2）為改造后的回歸模型，式（3）為殘差的自回歸模型。如同式（1），在式（2）和式（3）中，括號(hào)內(nèi)數(shù)值均表示各變量的t統(tǒng)計(jì)量，右上角的星號(hào)表示系數(shù)的顯著性水平，易知常數(shù)項(xiàng)、x1、x2、x3的系數(shù)在0.01的顯著性水平下顯著，而自回歸ar（4） 項(xiàng)系數(shù)在0.1的顯著性水平下顯著。

模型經(jīng)調(diào)整的可決系數(shù)為0.944，可以認(rèn)為自變量解釋了因變量變動(dòng)的絕大部分（94.4%），這較調(diào)整前的模型要高。或許存在其他宏觀經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)指標(biāo)的影響，但可認(rèn)為是通過CPI、信貸規(guī)模和外匯儲(chǔ)備來間接影響存款準(zhǔn)備金率的。F統(tǒng)計(jì)量為64.629，其P值遠(yuǎn)小于0.01，DW統(tǒng)計(jì)量為2.311，而殘差的Q統(tǒng)計(jì)量圖顯示不存在序列相關(guān)，LM統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)（p=2）得到的結(jié)果也顯示在0.05的顯著性水平下回歸方程的殘差序列不存在序列相關(guān)性，殘差自回歸模型特征根絕對值為0.57小于1，因而可認(rèn)為模型整體效果較理想（表1）。

表1 LM統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)結(jié)果

從模型實(shí)證結(jié)果看，CPI與存款準(zhǔn)備金率的作用方向與預(yù)期一致，其上升對存款準(zhǔn)備金率具有一定的促進(jìn)作用，具體而言，如果保持其他因素不變，CPI每上漲1個(gè)百分點(diǎn)將推高存款準(zhǔn)備金率0.3536個(gè)百分點(diǎn)。CPI的高低一直被視作通貨膨脹的直接反映，根據(jù)前期CPI的高低可以判斷經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)是否存在較為嚴(yán)重的通貨膨脹，市場是否存在過量的投機(jī)貨幣，央行可以據(jù)此決定是否需要調(diào)節(jié)存款準(zhǔn)備金率來達(dá)到穩(wěn)定物價(jià)、降低通脹的目標(biāo)。當(dāng)CPI較高時(shí)，央行認(rèn)為經(jīng)濟(jì)體存在嚴(yán)重的通貨膨脹，根據(jù)前期CPI的高低，央行會(huì)適時(shí)出臺(tái)包括發(fā)行央行票據(jù)、提高存款準(zhǔn)備金率等在內(nèi)的一系列緊縮貨幣政策，這勢必在一定程度上推高存款準(zhǔn)備金率。

信貸規(guī)模對存款準(zhǔn)備金率的作用與預(yù)期相反，存在一個(gè)負(fù)的作用機(jī)制，具體來說，在其他條件保持不變的情況下，金融機(jī)構(gòu)可放貸量每降低1萬億元人民幣，將會(huì)拉動(dòng)存款準(zhǔn)備金率上升0.448個(gè)百分點(diǎn)。信貸規(guī)模給存款準(zhǔn)備金率帶來的影響與我們預(yù)期相反，可能原因是與我們樣本選取的時(shí)間有關(guān)聯(lián)，一般樣本都是選取一個(gè)連續(xù)的時(shí)間段，而本文則選取的是與存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)直接關(guān)聯(lián)的月份，同時(shí)考慮到經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象與政策出臺(tái)的時(shí)滯效應(yīng)故而采取前一個(gè)月的經(jīng)濟(jì)變量與當(dāng)前月份的存款準(zhǔn)備金率相對應(yīng)。金融機(jī)構(gòu)信貸規(guī)模從2008年底開始有較快增速，一方面源于全球金融危機(jī)影響，中國政府出臺(tái)4萬億投資規(guī)劃刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；另一方面可能歸咎于國外機(jī)構(gòu)對中國市場的良好預(yù)期，F(xiàn)DI規(guī)模也有了明顯提升，這對中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的時(shí)滯作用保留至今無疑會(huì)影響存款準(zhǔn)備金政策的實(shí)施。

外匯儲(chǔ)備對存款準(zhǔn)備金率的作用與預(yù)期是一致的，外匯儲(chǔ)備的增長具有拉動(dòng)存款準(zhǔn)備金率的效果，具體看來，在外界環(huán)境保持不變的條件下，表現(xiàn)為外匯儲(chǔ)備每提高1萬億元人民幣將促使存款準(zhǔn)備金率提高1.777個(gè)百分點(diǎn)。2009年我國外匯儲(chǔ)備余額突破2萬億美元?jiǎng)?chuàng)歷史記錄，由于外匯儲(chǔ)備過多，央行為購買外匯而不得不向市場投放大量基礎(chǔ)貨幣，加之投資乘數(shù)的影響，市場貨幣供給量必然大幅增加，導(dǎo)致國內(nèi)流動(dòng)性過剩，增加通貨膨脹壓力。為減輕通脹壓力，央行不得不采取出售央行票據(jù)、提高存款準(zhǔn)備金率等緊縮貨幣政策來予以沖銷［6］?？梢哉f外匯儲(chǔ)備的迅猛增長給中國帶來了系列貨幣政策問題。

四、存款準(zhǔn)備金率上調(diào)空間的統(tǒng)計(jì)預(yù)測分析

2011年6月份上調(diào)的存款準(zhǔn)備金率是今年最近出臺(tái)的政策，國內(nèi)不少研究機(jī)構(gòu)和學(xué)者普遍預(yù)期年內(nèi)還會(huì)有2—3次上調(diào)機(jī)會(huì)（如高盛高華證券中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋宇、中信證券有關(guān)專家等），也有學(xué)者認(rèn)為短期內(nèi)存款準(zhǔn)備金率上調(diào)至24%-26%［7］。那么實(shí)際情況會(huì)怎樣？我們擬運(yùn)用前述指標(biāo)對其進(jìn)行統(tǒng)計(jì)預(yù)測，具體方法如下：

回歸模型整體優(yōu)良能在一定程度上保證預(yù)測精度，但存款準(zhǔn)備金率波動(dòng)范圍的合理估計(jì)還需要對回歸模型殘差進(jìn)行檢驗(yàn)。通過對回歸模型殘差進(jìn)行正態(tài)性檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)其Jarque-Bera統(tǒng)計(jì)量為1.624，對應(yīng)的P值為0.44，沒有足夠證據(jù)斷定殘差不服從正態(tài)分布。同時(shí)觀察殘差曲線圖發(fā)現(xiàn)，回歸模型殘差基本上圍繞在均值上下波動(dòng)，沒有出現(xiàn)顯著異常的情況，因而認(rèn)為模型可以用于統(tǒng)計(jì)預(yù)測，波動(dòng)空間趨于理性。

根據(jù)設(shè)計(jì)的統(tǒng)計(jì)模型，預(yù)測2011年下半年的存款準(zhǔn)備金率調(diào)整情況需要得到CPI、信貸規(guī)模以及外匯儲(chǔ)備的數(shù)據(jù)。對于各變量數(shù)據(jù)的獲取，我們的方法是根據(jù)可以公開獲得的數(shù)據(jù)對2011年下半年各變量進(jìn)行灰色預(yù)測。利用中國人民銀行公布的2010年1月至2011年7月的信貸規(guī)模數(shù)據(jù)，采用灰色預(yù)測GM（1，1）模型預(yù)測2011年8月至2011年12月的信貸規(guī)模；利用國家外匯管理局公布的2010年1月至2011年6月的外匯儲(chǔ)備總額數(shù)據(jù)，亦采用灰色預(yù)測GM（1，1）模型預(yù)測2011年7月至2011年12月的外匯儲(chǔ)備總額。而對于CPI，由于2011年6月CPI同比增長6.4%，2011年7月的CPI同比增長6.5%，是自2008年7月以來的最高值，已逼近歷史高位，我們認(rèn)為在央行一系列緊縮貨幣政策的引導(dǎo)下，CPI很難再有實(shí)質(zhì)性突破，因而在預(yù)測模型中先將2011年8月至2011年12月的CPI均保守估計(jì)為6.5%。

預(yù)計(jì)2011年下半年各變量以及存款準(zhǔn)備金率上調(diào)時(shí)間與空間如表2所示。

表2 2011年下半年存款準(zhǔn)備金率上調(diào)空間預(yù)測

表2中，2011年7月份的CPI和信貸規(guī)模數(shù)據(jù)來自于官方公布而非灰色預(yù)測結(jié)果。我們對預(yù)測結(jié)果進(jìn)行檢驗(yàn)，認(rèn)為基本符合實(shí)際。因?yàn)榛貧w模型殘差的標(biāo)準(zhǔn)差為0.38%，如果給定置信水平為95%，便可得出存款準(zhǔn)備金率合理上調(diào)的波動(dòng)幅度為0.745%（=1.96×0.38%）。又由于2011年7月和8月央行均未推出存款準(zhǔn)備金率上調(diào)政策，存款準(zhǔn)備金率依然維持在21.5%，而對上述預(yù)測結(jié)果的進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，這兩個(gè)月的存款準(zhǔn)備金率分別為21.9%和22.2%，均落入其合理波動(dòng)范圍內(nèi)（21.5%-0.745%～21.5%+0.745%），因而有95%的理由認(rèn)為我們的預(yù)測結(jié)果較為理想。

從上表2可以得知，存款準(zhǔn)備金率存在一個(gè)明顯的逐月上調(diào)趨勢。模型預(yù)測結(jié)果顯示，在CPI穩(wěn)定在6.5%的前提下，到2011年12月存款準(zhǔn)備金率會(huì)上調(diào)至23.6%，如果調(diào)整幅度以0.5%為間隔，則約上調(diào)到23.5%左右。

但需說明的是，由于CPI存在高估的可能性極大，因此上述存款準(zhǔn)備金率的上調(diào)僅是個(gè)保守估計(jì)。我們認(rèn)為2011年下半年CPI會(huì)有一個(gè)下降趨勢，當(dāng)CPI下降到不同范圍時(shí)，存款準(zhǔn)備金率的調(diào)整空間如表3所示。

表3 2011年下半年不同CPI條件下存款準(zhǔn)備金率上調(diào)空間預(yù)測

表3中列出了2011年下半年CPI分別下降到5.0%、4.0%和3.0%時(shí)，存款準(zhǔn)備金率的不同上調(diào)空間。由于2011年8月份未出臺(tái)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率政策，因此預(yù)測前提以8月份存款準(zhǔn)備金率落入正常波動(dòng)區(qū)域（21.5%-0.745%～21.5%+0.745%）為準(zhǔn)，當(dāng)CPI下降到2.0%時(shí)，預(yù)測到8月份的存款準(zhǔn)備金率低于20.755%（21.5%-0.745%），因此理論上不予考慮。

分析表3易知，CPI越高，存款準(zhǔn)備金率越高，這種正相關(guān)關(guān)系與實(shí)證分析結(jié)果是一致的。若預(yù)計(jì)CPI在年底會(huì)降到3%或者4%左右，則存款準(zhǔn)備金率實(shí)際上調(diào)空間會(huì)縮小至22.5%附近；若預(yù)計(jì)CPI在年底會(huì)降至5%，則存款準(zhǔn)備金率實(shí)際上調(diào)空間會(huì)縮小至23%左右。如果以CPI為3%或者4%計(jì)，每次上調(diào)空間為0.5%計(jì)算，則約上調(diào)至22.5%；若以CPI為5%計(jì)算，預(yù)計(jì)到2011年年底還會(huì)并且最多會(huì)出現(xiàn)3次上調(diào)機(jī)會(huì)，上調(diào)時(shí)間分別為2011年9月、2011年11月和2011年12月，上調(diào)空間達(dá)到23%，這也是基本符合當(dāng)前國內(nèi)學(xué)者對存款準(zhǔn)備金率上調(diào)預(yù)期的。

五、結(jié)論與建議

查閱歷史數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，從2007年開始我國動(dòng)用存款準(zhǔn)備金政策頻率顯著提高，直至2008年下半年和2009年受金融危機(jī)影響才得以緩和。令人驚訝的是，從2010年開始，這一貨幣政策工具又被提上議程，2011年上半年更甚以一月一次的頻率予以采用。中國存款準(zhǔn)備金率成為界內(nèi)人士探討的熱點(diǎn)話題，宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況受到全球格外關(guān)注。

結(jié)合宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況，我們通過研究發(fā)現(xiàn)，存款準(zhǔn)備金率調(diào)整的最大影響因素為外匯儲(chǔ)備，其次才是金融機(jī)構(gòu)信貸規(guī)模和CPI。同時(shí)研究認(rèn)為年內(nèi)我國存款準(zhǔn)備金率最多還存在約3次上調(diào)機(jī)會(huì)，上調(diào)空間接近23%，不管從模型構(gòu)建角度還是依據(jù)相關(guān)領(lǐng)域?qū)＜翌A(yù)期判斷，都表明本文預(yù)測結(jié)果具備較充分的證據(jù)支撐。

本文對存款準(zhǔn)備金率的實(shí)證研究還處于一個(gè)探索階段，實(shí)際效果有待時(shí)間檢驗(yàn)。但毋庸置疑，央行如此頻繁動(dòng)用存款準(zhǔn)備金這一貨幣政策工具從歷史看來實(shí)屬罕見，全球范圍內(nèi)也屈指可數(shù)，這說明我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行還是存在較為嚴(yán)重的白熱化趨勢。加強(qiáng)對存款準(zhǔn)備金率上調(diào)空間的評估與預(yù)測對信貸調(diào)節(jié)具備引領(lǐng)作用，亦可宏觀審慎復(fù)雜經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力。倘若本研究通過實(shí)踐檢驗(yàn)，我們認(rèn)為應(yīng)該繼續(xù)加強(qiáng)以下幾個(gè)方面的工作：

（一）關(guān)注外匯儲(chǔ)備增長結(jié)構(gòu)

由于市場普遍預(yù)期人民幣將升值，所以大量游資會(huì)出于套利目的而進(jìn)入中國進(jìn)行投機(jī)。外匯儲(chǔ)備是作為國際游資的替代指標(biāo)而考慮的，該指標(biāo)對存款準(zhǔn)備金率的作用力度充分表明國際游資對經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的沖擊影響。截至2011年6月，我國外匯儲(chǔ)備總額比2008年1月增長了一倍，是2000年末的19倍，如此驚人的增長速度讓人不得不對其給予高度關(guān)注。我們認(rèn)為研究和分析外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)、剝離其中的游資規(guī)模是有利的，因?yàn)橥鈪R儲(chǔ)備本身可以抵御外部風(fēng)險(xiǎn)的沖擊，有利于提高經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的安全和穩(wěn)定，而隱含在其中的游資規(guī)模才是促使央行出臺(tái)提高存款準(zhǔn)備金率這一緊縮貨幣政策的真正動(dòng)因，因此央行應(yīng)該進(jìn)一步關(guān)注和監(jiān)控外匯儲(chǔ)備的增長趨勢規(guī)模和結(jié)構(gòu)。

（二）繼續(xù)探究信貸規(guī)模的經(jīng)濟(jì)效用

信貸規(guī)模給存款準(zhǔn)備金率帶來的影響與我們預(yù)期相反，可能原因是與我們樣本選取的時(shí)間有關(guān)聯(lián)。一般樣本都是選取一個(gè)連續(xù)的時(shí)間段，而本文則選取的是與存款準(zhǔn)備金率變動(dòng)直接關(guān)聯(lián)的月份，同時(shí)考慮到經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象與政策出臺(tái)的時(shí)滯效應(yīng)故而采取前一個(gè)月的經(jīng)濟(jì)變量與當(dāng)前月份的存款準(zhǔn)備金率相對應(yīng)。但不管如何，信貸規(guī)模確實(shí)在一定程度上左右著央行制定貨幣政策計(jì)劃，有關(guān)部門也應(yīng)該繼續(xù)深探信貸規(guī)模帶來的宏觀效應(yīng)。

（三）嚴(yán)密監(jiān)視CPI波動(dòng)

CPI直觀反映了通貨膨脹程度，也體現(xiàn)居民消費(fèi)購買壓力。CPI的高低還是在一定程度上影響了存款準(zhǔn)備金率的變動(dòng)情況，嚴(yán)密監(jiān)視物價(jià)波動(dòng)為央行出臺(tái)貨幣政策具有理論指導(dǎo)意義。

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