淺談美國次貸危機的原因及啟示

文　君

摘要：美國的次貸危機不僅給美國經(jīng)濟發(fā)展造成了損失。而且也通過全球金融傳導(dǎo)機制迅速擴散到其他成熟的市場經(jīng)濟國家和新興的市場經(jīng)濟國家。文章首先剖析次貸危機爆發(fā)的原因。進一步分析次貸危機產(chǎn)生的影響，從而得出對我國經(jīng)濟發(fā)展多方面的啟示。

關(guān)鍵詞：次貸危機金融創(chuàng)新風(fēng)險監(jiān)管

中圖分類號：F830.99文獻標(biāo)識碼：A

文章編號：1004-4914(2009)04-278-02

2007年全球最受關(guān)注的事件莫過于美國的次級抵押債務(wù)危機。這場原本起源于美國房地產(chǎn)按揭市場一個初始規(guī)模相當(dāng)小的信用違約率上升的事件，以驚人的速度擴散到全球，造成了極大的經(jīng)濟恐慌。到目前為止，已有多家抵押貸款公司破產(chǎn)，全球最大的銀行和投資銀行(包括花旗銀行、TP摩根、NBs、美林等)無一例外地遭受了巨額的損失。而這場危機并沒有見底的跡象，其對世界經(jīng)濟的影響仍在繼續(xù)，同時其廣度和深度還無法估量。在全球經(jīng)濟金融一體化下，密切關(guān)注美國次貸危機的影響，并從中吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，對促進我國經(jīng)濟健康發(fā)展有著重要意義。

一、美國次貸危機成因分析

美國次貸危機，全稱是美國房地產(chǎn)市場上的次級按揭貸款的危機。美國按揭貸款市場上的“次級”及“優(yōu)惠級”是以借款人的信用條件作為劃分界限的。按揭貸款人沒有足夠的收入、還款能力證明或者其他負(fù)債較重，則他們的信用條件較“次”，相對于信用條件較好的“優(yōu)惠級”按揭貸款，次級市場的貸款利率通常高2％3％。美國次級按揭貸款的償付保障不是建立在借款人本身的還款能力基礎(chǔ)上，而是建立在房價不斷上漲的假設(shè)之上。在房市火爆時，金融機構(gòu)可以獲得高額利息收入，當(dāng)房市低速，利率上升，借款人的負(fù)擔(dān)逐步加重。不再支付貸款，造成大量壞賬。此時，次貸危機就產(chǎn)生了。

1聯(lián)邦利率水平不斷提高，導(dǎo)致次級貸款的違約率上升。2001年美國經(jīng)濟放緩，為了刺激經(jīng)濟增長，美聯(lián)儲連續(xù)13次降息，直至2004年中期，美國的利率被降至46年來最低水平，低利率的政策使得美國經(jīng)濟持續(xù)繁榮。居民收入大幅上升，拉動了對住宅需求量。刺激了房地產(chǎn)價格，但是2004年6月以來。美國連續(xù)17次上調(diào)聯(lián)邦利率到5.25％。美國的次級貸款和超A貸款是以浮動利率貸款為主，而房地產(chǎn)行業(yè)作為一個周期性很強的行業(yè)，它和利率水平是緊密相連的，因此對利率的變化更為敏感。利率的調(diào)整產(chǎn)生了兩方面效應(yīng)：一方面，利率水平影響到貸款人的還款數(shù)額：另一方面，利率水平也影響到房屋價格的高低。在這兩種壓力下，無論對于困難家庭還是以投資為目的的購房者來說。都會停止還款。放棄房產(chǎn)而導(dǎo)致次級貸款的逾期率急劇上升。

2、金融創(chuàng)新所帶來的大量房貸衍生產(chǎn)品，在分散了單個金融機構(gòu)信貸風(fēng)險的同時也使風(fēng)險得到擴散。美國金融體系不斷創(chuàng)新的結(jié)果是金融鏈條的不斷延伸，鏈條上的任何一個環(huán)節(jié)都被看做是滾滾利潤來源的環(huán)節(jié)。與次級貸款業(yè)務(wù)并行發(fā)展的，就是美國經(jīng)濟證券化。由于美國具有發(fā)達的金融和證券市場，在次貸基礎(chǔ)上，次債等金融衍生產(chǎn)品相繼被開發(fā)出來。到2001年美國70％的住房抵押貸款都實現(xiàn)了證券化，成為美國債券市場上高于國債和公司債的第一大債券。商業(yè)銀行將其房屋抵押貸款的收益權(quán)打包出售給特定機構(gòu)，由該機構(gòu)公開發(fā)行以此為基礎(chǔ)資產(chǎn)支持的抵押貸款債券(MBS)，MBS又被投資銀行結(jié)構(gòu)化為債務(wù)抵押證券(CDO)。這些金融衍生品被全球投資者廣泛持有。研究表明CDO產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)設(shè)計決定了其受系統(tǒng)性風(fēng)險沖擊的影響要大于其抵押資產(chǎn)，在宏觀經(jīng)濟政策逆轉(zhuǎn)時，與次級貸款相關(guān)的CDO產(chǎn)品的實際損失要遠大于次級抵押貸款。所以，在無形之中放大了美國次貸危機的影響范圍。CDO產(chǎn)品主要參與者包括大型銀行、證券公司、保險公司、對沖基金、養(yǎng)老基金都受到不同程度影響。在次級抵押貸款違約率上升情況下，相關(guān)證券大幅減值，持有相關(guān)證券的金融機構(gòu)同程度的損失。

二、美國次貸危機的影響

由美國華爾街引爆的金融危機有如巨風(fēng)海嘯，迅速波及全球，引起全球金融風(fēng)暴，歐洲和亞洲市場劇烈動蕩。

1、對全球金融領(lǐng)域的影響。世界金融市場出現(xiàn)信用危機，進入劇烈震蕩期。首先，大量的次級抵押貸款機構(gòu)與美國次貸市場相關(guān)的投資銀行、對沖基金和私人股權(quán)基金遭受嚴(yán)重?fù)p失，面臨困境甚至被迫申請破產(chǎn)保護。在全球“救市”行動中，注資最多的不是美聯(lián)儲，而是歐洲央行。究其原因，歐洲銀行業(yè)除了在美國住房抵押貸款及相關(guān)證券市場上進行了大量投資外，更重要的是。美國次級房貸市場畢竟規(guī)模有限，而熱衷于信用衍生品投資的歐洲遭遇的風(fēng)險注定遠大于美國；其次，次貸危機造成的流動性短缺與信貸緊縮也導(dǎo)致全球股票市場價格下跌。據(jù)統(tǒng)計，2008年以來全球50個主要股市的總市值急劇減少至不足53億美元，市值與去年高峰時期相比蒸發(fā)了10萬億美元，平均跌幅超過17％，其中房地產(chǎn)類股票多次出現(xiàn)集體跳水現(xiàn)象，在不到7個月時間里，全球房地產(chǎn)類股票跌幅多則50％以上：再次，國際金融市場失衡，在全球經(jīng)濟增長的拉動下，全球范圍內(nèi)大量資金源源不斷流入房地產(chǎn)行業(yè)和礦產(chǎn)、能源等資源行業(yè)的實體經(jīng)濟領(lǐng)域，其速度和規(guī)模達到了一定的甚至是瘋狂的程度，不僅導(dǎo)致了國際金融領(lǐng)域嚴(yán)重失衡，也推動資產(chǎn)價格泡沫的膨脹，隨著近年來美國房地產(chǎn)泡沫的不斷積累。實體經(jīng)濟和金融領(lǐng)域長期失衡的危機首先從次貸危機表現(xiàn)出來。

2、對外貿(mào)出口的影響。由于美國企業(yè)的銷售、經(jīng)營狀況均受到次貸危機不同程度的打擊，造成美國企業(yè)的對外支付能力下降、付款速度變慢、違約率提高。2007年，全球的總產(chǎn)出幾乎增長5％，這是16年中最快的，其中1／3以上的產(chǎn)出增長來自美國?；蚴侵苯訉崿F(xiàn)的，或是通過美國從其他國家的進口的方式間接實現(xiàn)的。中國的出口與美國的消費從來沒有“脫鉤”過，美國是我國最大的出口地之一。央行研究顯示，我國對美國出口與美國居民消費數(shù)據(jù)變化高度相關(guān)，美國經(jīng)濟增長放慢1個百分點，我國出口會下降6個百分點。如果美國消費需求衰退，其影響非常嚴(yán)重。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，我國雖然貿(mào)易順差不斷創(chuàng)新，但對美國出口的增速減緩。

三、次貸危機對中國經(jīng)濟的啟示

由于市場走勢的不確定性、處置抵押物品的法律不健全及個人信用體系的缺失等因素，我國房地產(chǎn)抵押貸款市場存在較多的操作風(fēng)險。同時住房抵押貸款沒有實現(xiàn)證券化，所有的風(fēng)險都集中于銀行這一領(lǐng)域。因此，吸取美國次貸危機的經(jīng)驗教訓(xùn)。加強金融市場的抵抗風(fēng)險能力，將有利于我國的經(jīng)濟健康發(fā)展。

1、重視住房金融市場的風(fēng)險產(chǎn)生的機制和影響力。住房市場具有明顯的周期性和高風(fēng)險性，房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)緊密相聯(lián)，美國的次貸危機就是由過度借貸造成的。美國的樓市和金融市場并沒有太多的征兆，危機好似一夜襲來。目前，中國居民財富的增長是建立在

高額房貸基礎(chǔ)上，房地產(chǎn)抵押貸款在中國商業(yè)銀行的資產(chǎn)中占有相當(dāng)大比重，也是貸款收入的主要來源之一。然而一旦房地產(chǎn)市場價格普遍下降和貸款利率上升的局面同時出現(xiàn)，購房者還款違約率將大幅上升，拍賣后的房地產(chǎn)價值可能低于抵押貸款的本息總額甚至本金，將導(dǎo)致商業(yè)銀行的盈利性和資本充足率下降。中國的商業(yè)銀行應(yīng)該充分重視美國次貸危機的教訓(xùn)，一方面保證首付政策的嚴(yán)格執(zhí)行，適當(dāng)提高貸款首付比率；另一方面采取嚴(yán)格的放貸前信用審核，避免出現(xiàn)虛假按揭的現(xiàn)象。同時，商業(yè)銀行通過降低貸款利率和房貸優(yōu)惠等政策，降低購房者還款壓力，保障了住房金融市場穩(wěn)定。

2、采取有效的金融監(jiān)管措施，防范我國金融市場的系統(tǒng)風(fēng)險。當(dāng)前美國的次貸危機再次迫使我們反思我國的金融監(jiān)管策略是否完善。在全球混業(yè)經(jīng)營浪潮沖擊下，我國仍然賣行分業(yè)經(jīng)營體制，必然面臨金融監(jiān)管的國際、國內(nèi)的雙重壓力與挑戰(zhàn)。我國金融機構(gòu)自我約束能力較差，在證券市場和房地產(chǎn)市場過度投機中，增加了金融風(fēng)險概率。銀行信托、證券保險等金融業(yè)務(wù)的交叉及金融機構(gòu)的融合，將使現(xiàn)在分業(yè)監(jiān)管體制所隱含的矛盾日益突出。近年來，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)在美國次債市場上追逐高額回報卻遭受了巨額的損失。因此，為了時我國金融機構(gòu)最有效監(jiān)管，我國應(yīng)朝混業(yè)經(jīng)營、混業(yè)管理方向改革。

3、金融創(chuàng)新要堅持“謹(jǐn)慎經(jīng)營”原則，慎重推進資產(chǎn)證券化。美國次級房屋抵押貸款證券化的所謂金融創(chuàng)新中，次貸不僅很快衍生出各種金融產(chǎn)品，還被分配到各種金融機構(gòu)的投資產(chǎn)品組合之中。對沖基金及其它高杠桿機構(gòu)以其財務(wù)杠桿工具幾十倍，甚至上百倍地放大與次級債有關(guān)的各種交易，這導(dǎo)致衍生產(chǎn)品價值與其真實資產(chǎn)價值之間的聯(lián)系完全被割斷，放大了相關(guān)投資和交易風(fēng)險。當(dāng)風(fēng)險集中爆發(fā)時。再追溯原生信貸產(chǎn)品的發(fā)行質(zhì)量，為時已晚。如果我國要實現(xiàn)抵押貸款證券化，政府首先需要衡量資本市場的承受能力，其次要保證房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，并對抵押貸款申請者的誠信有強力約束，避免將不良貸款證券化。

4、調(diào)整我國外匯儲備中美元資產(chǎn)組合，避免在美國資本市場上面臨更大的投資風(fēng)險。我國外匯儲備中，涉及美國按揭貸款證券的大約有130－1600億美元，目前受損最突出的可能是我國外匯儲備中的美國房貸類資產(chǎn)，損失的具體數(shù)額取決于美國次級債問題的發(fā)展。我國也可以在次貸危機的發(fā)展過程中，適當(dāng)進行資產(chǎn)置換，考慮到美國國債收益率的下降，以及一些處于危機中的美國MBS可能被嚴(yán)重低估，可以在危機較為嚴(yán)重時，中國在國際市場上適當(dāng)釋放美國國債，購入質(zhì)量較好的次級債。在危機緩急時，再釋放次級債回購美國國債。

責(zé)編：呂尚