信托公司供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)體系構(gòu)建研究

張楠 唐凱桃 李妍錦

【摘 要】 供應(yīng)鏈金融是我國構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局的重要手段，是緩解中小企業(yè)融資壓力并降低融資成本的重要金融服務(wù)方式，也是信托公司回歸本源業(yè)務(wù)的重要轉(zhuǎn)型方向。信托公司布局供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，既是基于自身資源稟賦的選擇，又是監(jiān)管鼓勵的方向。基于此，文章在對金融機構(gòu)、核心企業(yè)、供應(yīng)鏈金融平臺等多方調(diào)研的基礎(chǔ)上，從主體、業(yè)務(wù)、模式三個維度構(gòu)建基于MBM模式的信托公司供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)體系。通過分析主體評價體系的重要因素，從資產(chǎn)端和負債端兩個維度對業(yè)務(wù)進行梳理，厘清供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化服務(wù)信托業(yè)務(wù)的展業(yè)模式，為信托公司的轉(zhuǎn)型升級發(fā)展提供借鑒和參考，有助于緩解產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈上中小企業(yè)的融資壓力，促進實體經(jīng)濟發(fā)展。

【關(guān)鍵詞】 信托公司； 供應(yīng)鏈金融； 資產(chǎn)證券化； 中小企業(yè)融資； MBM體系

【中圖分類號】 F832? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）19-0029-09

一、引言

近年來，隨著制造業(yè)和工商企業(yè)成本上升及投資回報率的下降，金融資源沒有充分注入實體領(lǐng)域成為我國實體企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的掣肘。習(xí)近平總書記指出要“深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，增強金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力”。2020年，人民銀行等八部委聯(lián)合發(fā)文，明確供應(yīng)鏈金融定義，規(guī)范并支持供應(yīng)鏈金融發(fā)展。供應(yīng)鏈金融憑借其產(chǎn)融結(jié)合的特點，助力金融資源精準流向?qū)嶓w企業(yè)，成為實體經(jīng)濟的血脈[ 1 ]。

黨的二十大報告指出要“堅持把發(fā)展經(jīng)濟的著力點放在實體經(jīng)濟上”，要“著力提升產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈韌性”，要“增強國內(nèi)大循環(huán)內(nèi)生動力和可靠性，提升國際循環(huán)質(zhì)量和水平”。供應(yīng)鏈金融是我國構(gòu)建以國內(nèi)大循環(huán)為主體、國內(nèi)國際雙循環(huán)相互促進的新發(fā)展格局的重要手段，是解決中小企業(yè)融資難的重要金融服務(wù)方式[ 2 ]，是信托公司回歸本源業(yè)務(wù)的重要轉(zhuǎn)型方向。隨著房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險釋放，政信平臺業(yè)務(wù)收益率下探，信托公司單純依靠傳統(tǒng)的政策和制度紅利難以為繼，加之資管行業(yè)的統(tǒng)一發(fā)展，信托公司與基金公司、銀行理財子公司等同業(yè)競爭加劇，使得信托公司轉(zhuǎn)型升級發(fā)展的需求更加迫切。

目前，雖然多家信托公司已拓展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，如中糧信托和英大信托早在2010年和2013年就分別在農(nóng)業(yè)和電力行業(yè)開始布局，但很多信托公司在供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)方面起步較晚，在業(yè)務(wù)創(chuàng)新模式方面仍處于探索階段。信托公司布局供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，不僅是基于自身資源稟賦的選擇，而且是監(jiān)管鼓勵的方向，如何開展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)成為學(xué)術(shù)界和實務(wù)界的熱點話題[ 3 ]。本文正是基于信托公司對供應(yīng)鏈金融較大的業(yè)務(wù)拓展需求，在對金融機構(gòu)、核心企業(yè)、供應(yīng)鏈金融平臺等多方調(diào)研的基礎(chǔ)上，從實際問題出發(fā)，選取三個維度并運用科學(xué)方法對信托公司開展供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化服務(wù)信托業(yè)務(wù)體系進行構(gòu)建。

二、信托公司供應(yīng)鏈金融“主體—業(yè)務(wù)—模式” MBM資產(chǎn)證券化服務(wù)信托分析框架

信托公司供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的開展需要考慮多方面要素，筆者在梳理各要素之間的邏輯關(guān)系后，將主體、業(yè)務(wù)、模式作為核心要素，形成“主體—業(yè)務(wù)—模式”的MBM資產(chǎn)證券化服務(wù)信托分析框架，如圖1所示。

主體M（Main body）體現(xiàn)供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)開展的核心，信托項目的交易主體是信托項目最需關(guān)注的風(fēng)險因素。一般情況下，信托項目的第一還款來源是項目自身的現(xiàn)金流，交易對手是開展信托業(yè)務(wù)的載體，當(dāng)?shù)谝贿€款來源不足以覆蓋信托本息的時候，除抵質(zhì)押資產(chǎn)變現(xiàn)等方式來保證項目兌付外，交易主體是決定信托產(chǎn)品風(fēng)險的關(guān)鍵因素。

業(yè)務(wù)B（Business）是供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)開展的基礎(chǔ)，其中有信托公司相對成熟的業(yè)務(wù)如應(yīng)收賬款融資，也有近年來發(fā)展的創(chuàng)新業(yè)務(wù)如供應(yīng)鏈平臺票據(jù)融資。根據(jù)信托公司供應(yīng)鏈金融開展的業(yè)務(wù)類型，可分為交易對手的資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)和負債端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)。

模式M（Mode）是供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)開展的支撐，是該類型業(yè)務(wù)的具體實現(xiàn)方式。根據(jù)信托公司供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)開展的具體業(yè)務(wù)模式和交易結(jié)構(gòu)，信托公司適合開展資產(chǎn)證券化服務(wù)信托業(yè)務(wù)模式。

在信托公司供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)“主體—業(yè)務(wù)—模式”MBM分析框架中，三大要素——主體、業(yè)務(wù)、模式之間既相互獨立，又互相聯(lián)系。主體M是業(yè)務(wù)開展的核心，業(yè)務(wù)B是基礎(chǔ)，模式M是支撐。業(yè)務(wù)和模式之間相互作用，要開展何種業(yè)務(wù)，就需要相應(yīng)的交易結(jié)構(gòu)和模式，隨著交易結(jié)構(gòu)和模式的創(chuàng)新可以拓展不同的業(yè)務(wù)種類。業(yè)務(wù)和模式相互作用形成的聯(lián)合統(tǒng)一體，是主體開展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的支撐，而主體是實現(xiàn)該業(yè)務(wù)的核心和載體。三大要素之間相互聯(lián)系，形成了完整的信托公司供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)MBM資產(chǎn)證券化服務(wù)信托分析框架。

三、供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)核心：主體（Main body）

交易主體是在開展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)過程中最需關(guān)注的風(fēng)險因素。在供應(yīng)鏈金融中，基于核心企業(yè)的信用，能得到金融機構(gòu)、第三方物流企業(yè)等相關(guān)方對核心企業(yè)的認可，使核心企業(yè)的信用得以傳遞，中小企業(yè)融資約束得以緩解。供應(yīng)鏈主體間的相互信任是合作的前提條件[ 4 ]。若核心企業(yè)出現(xiàn)風(fēng)險，產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈上就會出現(xiàn)更多的風(fēng)險傳遞。因此，本文的主體評價主要是針對產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈上的核心企業(yè)進行的，即主體M（Main body）。

（一）主體評價重要因素分析

1.主體所在行業(yè)發(fā)展及主體行業(yè)地位分析

在分析主體所在行業(yè)的發(fā)展情況時，要研究行業(yè)現(xiàn)狀和競爭格局、行業(yè)發(fā)展趨勢、行業(yè)市場容量、行業(yè)政策動態(tài)等方面。在分析交易對手的行業(yè)地位時可以從主體競爭力的強弱、來源、預(yù)測等方面進行。首先，分析交易主體競爭力的強弱，通過定性與定量分析相結(jié)合的方式初步判斷公司在行業(yè)內(nèi)的競爭力強弱。選擇主體時可以重點關(guān)注行業(yè)內(nèi)占有龍頭地位以及盈利能力和成長性較強的企業(yè)，重點關(guān)注企業(yè)的市場占有率、毛利率行業(yè)比較、創(chuàng)新研發(fā)水平、資源稟賦及在產(chǎn)業(yè)鏈上的定價能力等方面。其次，分析交易主體的競爭力來源，主要分析公司競爭優(yōu)勢的可持續(xù)性，需要結(jié)合行業(yè)的特征進行分析。如果企業(yè)的競爭力來源于資源優(yōu)勢和行政壟斷優(yōu)勢，則很難被超越和取代；如果競爭力來源于技術(shù)優(yōu)勢和管理優(yōu)勢則次之；如果競爭力來源于資金優(yōu)勢，那么該競爭力在流動性寬松的背景下不具有可持續(xù)性，而在緊縮時期則具有更強的擴張潛力。最后，對交易對手的競爭力進行預(yù)測，在對企業(yè)競爭力強弱和來源分析的基礎(chǔ)上，結(jié)合宏觀經(jīng)濟形勢、主體所在行業(yè)的政策及行業(yè)內(nèi)最新發(fā)展動向，分析其盈利能力的可持續(xù)性，并對公司的未來發(fā)展趨勢進行判斷。

2.主體的財務(wù)情況分析

在主體評價時，對企業(yè)財務(wù)情況的分析是一個重要方面。在對企業(yè)經(jīng)營、籌資、投資等活動進行分析和評價的基礎(chǔ)上，需要結(jié)合企業(yè)的基本情況和發(fā)展趨勢進行分析。財務(wù)分析方法相對比較成熟，可以運用比較分析法、比率分析法、因素分析法、趨勢分析法等多種方法從企業(yè)的償債能力、營運能力、盈利能力、成長能力等多個角度進行分析和判斷。針對不同行業(yè)的企業(yè)在分析不同能力時，可根據(jù)側(cè)重點不同選用不同的指標。

首先，分析企業(yè)的償債能力。短期償債能力指標可以選擇流動比率、速動比率等，長期償債能力指標可以選擇資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率、利息保障倍數(shù)、帶息負債比率等。其次，分析企業(yè)的營運能力，主要指標包括存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等；分析企業(yè)的盈利能力，可使用的指標包括總資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率等；若主體是上市公司，還可以考慮分析市盈率、每股收益等指標。最后，分析企業(yè)的成長能力，可使用的指標包含總資產(chǎn)增長率、收入增長率、資本保值增值率、利潤增長率等[ 5 ]。

3.主體的公司治理水平分析

公司治理結(jié)構(gòu)或機制決定了企業(yè)如何將人力和財力進行組合并運用，良好的公司治理水平有利于企業(yè)長期健康發(fā)展。我國各企業(yè)尤其是上市公司近年來公司治理水平有了較大提高，但各個公司間仍存在不同程度的差距，公司治理問題會直接或間接反映到企業(yè)償債能力、盈利能力、成長能力等各個方面，同時也會形成企業(yè)的潛在風(fēng)險。主體的公司治理水平可以從四個方面進行分析。（1）公司財務(wù)健康情況。近年來財務(wù)造假事件頻發(fā)，與主體合作之前，通過對企業(yè)財務(wù)報表的詳細分析及企業(yè)實地調(diào)研，深入了解企業(yè)的財務(wù)情況和經(jīng)營情況可以在一定程度上揭示風(fēng)險，并盡可能避免“踩雷”。（2）公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、管理架構(gòu)、內(nèi)部控制、產(chǎn)品系列等情況。大股東可通過挪用上市公司資金給自己持股的公司注資或違規(guī)擔(dān)保貸款等損害上市公司利益，所以要關(guān)注大股東可能存在的掏空行為。此外，部分公司股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，關(guān)聯(lián)公司較多，這時需要厘清其中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，防止公司或者大股東出于非正常經(jīng)營目的而掩蓋公司的問題。（3）公司股權(quán)質(zhì)押等其他治理情況。大股東股權(quán)質(zhì)押可能會在特定情況下引發(fā)風(fēng)險，需要關(guān)注大股東的質(zhì)押比例及相關(guān)條款，防范風(fēng)險。同時，實際控制人等重要人員也可能存在品行風(fēng)險、聲譽風(fēng)險等，需要特別關(guān)注。（4）公司應(yīng)急處理機制。主要分析公司對重大突發(fā)事件如行業(yè)重大政策變化、公司重大負面輿情等方面的處理是否及時和妥當(dāng)。

（二）主體評價體系構(gòu)建

在對交易主體的行業(yè)地位、財務(wù)情況和公司治理水平分析的基礎(chǔ)上，通過結(jié)合財務(wù)指標和非財務(wù)指標對企業(yè)進行定量和定性分析。針對每個具體行業(yè)的主體有適合衡量該行業(yè)的特定指標，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)是信托公司重要的展業(yè)類型，而目前房地產(chǎn)風(fēng)險在逐步暴露，無論是開展新的房地產(chǎn)信托項目，還是對存續(xù)房地產(chǎn)信托項目的貸后（投后）管理，抑或?qū)Ψ康禺a(chǎn)風(fēng)險項目的化解，都需要對房地產(chǎn)企業(yè)有更加全面深入地分析。本部分以房地產(chǎn)企業(yè)為例，構(gòu)建主體評價體系。在分析國家對房地產(chǎn)融資端、投資端、銷售端政策調(diào)控的基礎(chǔ)上，通過調(diào)研多家信托公司等金融機構(gòu)對房地產(chǎn)企業(yè)關(guān)注要素，梳理出2個一級指標、10個二級指標、20個三級指標對房地產(chǎn)企業(yè)主體進行評價，如表1所示。

一級指標分為定量指標和定性指標。對定量指標的分析可將分析主體與行業(yè)平均水平進行對比，對定性指標的分析可增強對主體的了解程度，定量指標和定性指標共同用于對企業(yè)進行評價。在定量指標分析中，參考央行和住建部等對重點房企融資管理的“三道紅線”，從長期償債能力、短期償債能力、盈利能力、營運能力、成長能力5個方面進行分析。

定性指標通過分析企業(yè)融資能力、土儲情況、輿情情況、特殊情況和其他情況，彌補定量指標分析的局限，進一步了解企業(yè)發(fā)展及未來規(guī)劃。分析融資能力時，綜合融資成本從整體上反映主體的融資能力，發(fā)債和有息債務(wù)情況反映市場對企業(yè)償債能力的評價，非標融資占比若較高反映企業(yè)獲取低成本資金的能力有限，金融機構(gòu)合作情況反映金融機構(gòu)對該主體的認可程度。分析土儲情況時，拿地金額/合約銷售金額衡量房企投資的激進程度，拿地情況（如招拍掛/并購等方式）反映企業(yè)未來擬拓展區(qū)域及盈利空間，銷售均價與拿地均價的差價反映企業(yè)利潤來源和未來盈利空間。同時要關(guān)注一些特殊情況，如交易對手是否要求在固定時間點還款，部分房企為了美化年報和半年報中的財務(wù)數(shù)據(jù)會在這些特定時間點還款，而企業(yè)實際債務(wù)可能遠高于報表中反映的財務(wù)狀況。

四、供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)基礎(chǔ)：業(yè)務(wù)（Business）

信托公司開展的供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)從類型上可以分為合作主體的資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融和負債端供應(yīng)鏈金融。資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融是指基于資產(chǎn)端的應(yīng)收賬款融資、預(yù)付賬款融資和庫存融資三種類型。負債端供應(yīng)鏈金融是指基于負債端應(yīng)付款項所開展的承兌匯票等供應(yīng)鏈融資信用憑證融資行為。相對于較成熟的資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)來說，負債端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)屬于創(chuàng)新業(yè)務(wù)。

（一）資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)

1.應(yīng)收賬款融資業(yè)務(wù)

應(yīng)收賬款模式主要指對應(yīng)收款項的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓行為，包括應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、其他應(yīng)收款等。應(yīng)收賬款模式主要依靠核心企業(yè)的信用及對應(yīng)收賬款的確權(quán)，該模式不涉及復(fù)雜的信息流和物流管理，不需要新增較多的人力物力，因此是信托公司可以拓展的業(yè)務(wù)方式，可以在對核心企業(yè)有較大規(guī)模應(yīng)收賬款的集團中推廣。同時，信托公司可以根據(jù)不同股東背景充分利用現(xiàn)有的資源稟賦，拓寬服務(wù)對象，開展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)。

應(yīng)收賬款信托融資的模式主要有一對一模式和一對多模式。一對多模式即形成應(yīng)收賬款的資產(chǎn)池。在應(yīng)收賬款融資業(yè)務(wù)模式下，由核心企業(yè)對上游供應(yīng)商形成的應(yīng)付賬款的還款金額和日期進行確認，上游供應(yīng)商將應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給信托公司并獲得融資，同時還款資金直接來自核心企業(yè)，形成資金閉環(huán)。

在應(yīng)收賬款融資業(yè)務(wù)中需要重點關(guān)注以下方面：首先是核心企業(yè)的資信情況，這是業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)；其次要確保應(yīng)收賬款的合法有效，核心企業(yè)要對無條件付款的義務(wù)無異議，同時因上游供應(yīng)商是融資人，核心企業(yè)由于遞延賬期產(chǎn)生的資金成本實際上由供應(yīng)鏈上的貿(mào)易雙方共同承擔(dān)；最后信托公司應(yīng)對資金用途進行監(jiān)管，確保核心企業(yè)的回款支付到指定賬戶。

2.預(yù)付款融資業(yè)務(wù)

預(yù)付款融資模式主要是在供應(yīng)鏈上游企業(yè)承諾回購的情況下第三方物流提供擔(dān)保，下游企業(yè)向上游企業(yè)預(yù)付賬款取得貨物并向金融機構(gòu)申請定向采購資金的融資模式[ 6 ]。預(yù)付款融資業(yè)務(wù)模式較多應(yīng)用在下游企業(yè)的采購階段，能緩解采購預(yù)付貨款的壓力。

在融資過程中，需要金融機構(gòu)、上下游企業(yè)、物流企業(yè)等多方配合并簽訂合作協(xié)議；而在還款階段，購買方會直接將貨款支付給提供資金的金融機構(gòu)。由于支付預(yù)付款是為了獲得企業(yè)未來的存貨，所以預(yù)付款融資可以理解成“未來庫存的融資”。這種方式下融資的擔(dān)?；A(chǔ)是支付預(yù)付款后客戶的提貨權(quán)及提貨權(quán)實現(xiàn)后的在途和庫存存貨[ 7 ]。

預(yù)付款融資信托業(yè)務(wù)主要是為產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的下游企業(yè)提供信托貸款，對下游企業(yè)放款并受托支付給上游企業(yè)，形成資金閉環(huán)。預(yù)付款融資信托業(yè)務(wù)對信息化程度要求較高，信托公司要基于核心企業(yè)和上下游企業(yè)的內(nèi)部結(jié)算數(shù)據(jù)并結(jié)合傳統(tǒng)的增信等風(fēng)控措施構(gòu)建風(fēng)控模型。因此，該模式對融資的過程管理和數(shù)據(jù)積累的要求較高，對信托公司的風(fēng)險管理水平要求更高。

3.庫存融資業(yè)務(wù)

庫存融資是指供應(yīng)鏈上企業(yè)憑借企業(yè)信用和第三方物流企業(yè)的監(jiān)管，用企業(yè)擁有的原材料、產(chǎn)成品等庫存作為質(zhì)押并向金融機構(gòu)申請融資的模式。供應(yīng)鏈金融庫存融資對信息化水平和過程管理要求較高，需要金融機構(gòu)、融資企業(yè)、物流企業(yè)的相互配合，是信托公司可以嘗試開展的業(yè)務(wù)類型。供應(yīng)鏈金融庫存融資業(yè)務(wù)主要分為靜態(tài)質(zhì)押、動態(tài)質(zhì)押、倉單質(zhì)押等[ 7 ]。

靜態(tài)和動態(tài)質(zhì)押都是客戶以動產(chǎn)作為抵質(zhì)押，金融機構(gòu)委托物流公司監(jiān)管該抵質(zhì)押商品并對融資企業(yè)授信放款。第三方物流只有在收到金融機構(gòu)的發(fā)貨指令后才給融資企業(yè)放貨。靜態(tài)質(zhì)押和動態(tài)質(zhì)押的區(qū)別：靜態(tài)質(zhì)押模式中，抵質(zhì)押物不能以貨易貨，融資企業(yè)只能打款贖回貨物；動態(tài)質(zhì)押模式金融機構(gòu)會對抵質(zhì)押物的價值設(shè)定最低限額，在該限額以上的商品可以出庫，同時融資企業(yè)能夠以貨易貨。

倉單質(zhì)押融資指的是融資企業(yè)以合法擁有的倉單為質(zhì)押向信托公司申請融資。

庫存質(zhì)押融資業(yè)務(wù)模式需要信托公司依托信息系統(tǒng)監(jiān)控融資企業(yè)在交易平臺上的交易信息并查看質(zhì)押物的儲存和物流等信息，需要加強整個流程的過程管控，因此隨著信托公司信息化建設(shè)水平的逐步提高，可拓展庫存融資模式。

綜上所述，在合作主體資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)中，應(yīng)收賬款融資模式由于不需要新增較多的人力物力成本，是目前信托公司適合拓展的業(yè)務(wù)方式，而隨著信息化水平和過程管控的提升，預(yù)付款和庫存融資業(yè)務(wù)成為進一步拓展的業(yè)務(wù)方式。

（二）負債端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)

負債端供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)屬于創(chuàng)新業(yè)務(wù)，主要運用信息科技通過不同類型的供應(yīng)鏈金融平臺開具的信用憑證或供應(yīng)鏈票據(jù)實現(xiàn)。信托公司參與該業(yè)務(wù)主要扮演兩個角色：作為供應(yīng)鏈平臺為上下游企業(yè)提供票據(jù)、流轉(zhuǎn)、融資及信息服務(wù)；作為金融機構(gòu)為企業(yè)提供融資。

1.供應(yīng)鏈金融平臺信用憑證業(yè)務(wù)

供應(yīng)鏈金融信用憑證是核心企業(yè)向供應(yīng)商開具的體現(xiàn)交易雙方基于合同的債權(quán)債務(wù)關(guān)系的電子信用憑證。目前我國供應(yīng)鏈金融平臺主要分為兩種，一種是核心企業(yè)或者金融機構(gòu)自建的供應(yīng)鏈金融平臺，如鐵建銀信、建行融信等；另一種是第三方供應(yīng)鏈金融平臺，如中企云鏈等。這兩種平臺的融資業(yè)務(wù)都是通過供應(yīng)鏈金融平臺開具的可流轉(zhuǎn)、可拆分、可融資、可付款的電子信用憑證來實現(xiàn)的。 經(jīng)過多年努力，我國供應(yīng)鏈金融平臺已從傳統(tǒng)模式“1+1+N”（1家金融機構(gòu)+1家核心企業(yè)+N家上下游企業(yè)），經(jīng)過核心企業(yè)模式“N+1+N”（N家金融機構(gòu)+1家核心企業(yè)+N家上下游企業(yè)），目前發(fā)展到平臺模式“N+N+N”（N家金融機構(gòu)+N家核心企業(yè)+N家上下游企業(yè)）。

供應(yīng)鏈金融平臺模式主要包含信用生產(chǎn)和信用傳遞兩個過程。在信用生產(chǎn)過程中由供應(yīng)鏈金融平臺對核心企業(yè)提供授信額度，核心企業(yè)在給供應(yīng)商付款時可開具供應(yīng)鏈金融信用憑證。在信用傳遞過程中，供應(yīng)商可以將憑證持有至到期、融資或拆分轉(zhuǎn)讓等形成多級流轉(zhuǎn)，通過信用的生產(chǎn)和增進方式，讓信用在整個平臺中流轉(zhuǎn)。以中企云鏈為例，云信是中企云鏈的供應(yīng)鏈金融產(chǎn)品，中國中車開出的一筆云信經(jīng)過483次拆分，流轉(zhuǎn)8級，有254家供應(yīng)鏈企業(yè)參與其中。這種可拆分可流轉(zhuǎn)能在最大程度上滿足供應(yīng)鏈上各級中小供應(yīng)商的融資需求并降低融資成本。

供應(yīng)鏈金融發(fā)展受限的一個重要原因是各參與主體的信息不對稱。雖然產(chǎn)業(yè)鏈上各企業(yè)尤其是中小企業(yè)想要傳遞真實的交易信息，但由于不同企業(yè)不同的系統(tǒng)使得產(chǎn)業(yè)鏈上各企業(yè)之間存在嚴重的數(shù)據(jù)壁壘，缺乏有效的數(shù)據(jù)溝通，容易形成信息孤島[ 8 ]，增加了金融機構(gòu)對信息獲取的成本。金融機構(gòu)和中小企業(yè)之間的信任很難建立[ 9 ]，金融機構(gòu)對企業(yè)貿(mào)易真實性的擔(dān)憂提高了中小企業(yè)的融資難度，而供應(yīng)鏈金融是解決中小企業(yè)融資難融資貴的重要方式[ 10 ]。

供應(yīng)鏈金融平臺通過建設(shè)基于區(qū)塊鏈的供應(yīng)鏈生態(tài)系統(tǒng)，克服了紙質(zhì)票據(jù)流通性差且不可拆分、信用傳遞困難的問題，增強了核心企業(yè)對整個產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的滲透能力，讓核心企業(yè)信用實現(xiàn)跨級傳遞，不僅傳遞至一級供應(yīng)商，而且使得多級供應(yīng)商都可以利用核心企業(yè)信用進行融資。供應(yīng)鏈金融信用憑證為產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)提供了全新的結(jié)算方式，具有高信用、可拆分、可轉(zhuǎn)讓、可融資等特性，使用靈活便捷，風(fēng)險可控。

供應(yīng)鏈金融平臺信用憑證業(yè)務(wù)模式通過信用傳遞降低信息的不對稱性，解決三角債問題，并提高資產(chǎn)的流動性，對核心企業(yè)和上下游企業(yè)形成互惠互利。核心企業(yè)推廣商業(yè)信用的同時增強了上下游企業(yè)對核心企業(yè)的粘性，而基于核心企業(yè)的增信也降低了上下游企業(yè)的融資成本，并提高了融資效率。此外，供應(yīng)鏈金融平臺通過與金融機構(gòu)連接，為產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈構(gòu)建新的合作模式并引入新的資金渠道，實現(xiàn)了供應(yīng)鏈上企業(yè)和金融機構(gòu)的共贏。

2.供應(yīng)鏈票據(jù)業(yè)務(wù)

截至2023年7月，我國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)應(yīng)收賬款23.11萬億元，同比增長9.7%；應(yīng)收賬款平均回收期63.6天，同比增加6.3天。受內(nèi)外部多因素影響，中小微企業(yè)應(yīng)收賬款規(guī)模亦呈快速增長的態(tài)勢。

企業(yè)融資過程中，應(yīng)收賬款融資是一種解決資金問題的重要方式，但以下原因阻礙了應(yīng)收賬款融資的快速發(fā)展。首先，應(yīng)收賬款沒有明確的法律地位；其次，應(yīng)收賬款的賬期不固定，不利于保護債權(quán)人利益，同時可能會推高融資成本；最后，雖然各類供應(yīng)鏈金融平臺自行創(chuàng)設(shè)了電子應(yīng)收賬款憑證，如TCL集團創(chuàng)設(shè)的金單等，但是應(yīng)收賬款載體的改變并沒有改變固有的風(fēng)險特征。針對這些情況，中國人民銀行原行長易綱在2019年6月提出要推廣應(yīng)收賬款票據(jù)化。在央行指導(dǎo)下，票交所積極推動應(yīng)收賬款票據(jù)化工作，并啟動供應(yīng)鏈票據(jù)平臺建設(shè)。

（1）什么是供應(yīng)鏈票據(jù)

2020年4月上海票據(jù)交易所上線供應(yīng)鏈票據(jù)平臺，2021年8月供應(yīng)鏈票據(jù)平臺正式運行。通過該平臺簽發(fā)的電子商業(yè)匯票稱為供應(yīng)鏈票據(jù)。它是創(chuàng)設(shè)的電子應(yīng)收賬款憑證，是傳統(tǒng)票據(jù)的升級版。供應(yīng)鏈票據(jù)平臺是依托電子商業(yè)匯票系統(tǒng)，與中企云鏈、簡單匯等各類供應(yīng)鏈平臺對接，為企業(yè)提供電子商業(yè)匯票簽發(fā)、背書等全生命周期功能的平臺。

（2）供應(yīng)鏈票據(jù)相較應(yīng)收賬款的優(yōu)勢

首先，票據(jù)是法定的支付結(jié)算工具，供應(yīng)鏈票據(jù)受《票據(jù)法》保護，債權(quán)人利益得到保護，明確了債務(wù)人有剛性付款的義務(wù)，意味著從法律上票據(jù)不存在應(yīng)收賬款面臨的確權(quán)難的風(fēng)險。其次，票據(jù)具有無因性且賬期固定，票據(jù)是權(quán)責(zé)清晰的應(yīng)收類債權(quán)，債權(quán)債務(wù)關(guān)系不因基礎(chǔ)合同而受影響，同時票據(jù)上載明的付款日期增強了還款的確定性[ 11 ]。最后，票據(jù)的流動性和市場認可度較應(yīng)收賬款高，可用于支付價款也可用于貼現(xiàn)融資。

（3）供應(yīng)鏈票據(jù)的創(chuàng)新

首先，通過科技賦能，供應(yīng)鏈票據(jù)可以實現(xiàn)等分化簽發(fā)、任意金額背書轉(zhuǎn)讓，使得通過票據(jù)進行支付和融資更加靈活便捷。其次，供應(yīng)鏈票據(jù)從源頭上實現(xiàn)應(yīng)收賬款票據(jù)化，整合了商流、資金流、信息流、物流，體現(xiàn)了供應(yīng)鏈經(jīng)濟活動與票據(jù)全生命周期的有效融合。再次，供應(yīng)鏈票據(jù)保障交易的真實性，減少了信息不對稱并降低了信用風(fēng)險。通過核心企業(yè)的信用傳遞，促進供應(yīng)鏈上成員共享核心企業(yè)的高信用，降低融資成本并提高融資的可得性。最后，在傳統(tǒng)票據(jù)貼現(xiàn)的基礎(chǔ)上，為企業(yè)進一步拓寬了票據(jù)業(yè)務(wù)融資的渠道。

核心企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈中對上游供應(yīng)商產(chǎn)生開票需求時，可以開具一張供應(yīng)鏈票據(jù)，供應(yīng)鏈票據(jù)在平臺上流轉(zhuǎn)，一級供應(yīng)商既可以持有票據(jù)又可以背書給二級供應(yīng)商。供應(yīng)鏈票據(jù)的出票、承兌、背書、質(zhì)押、保證、貼現(xiàn)、存托、交易、到期處理等都可以在供應(yīng)鏈金融平臺上實現(xiàn)。

上海票據(jù)交易所推出的商業(yè)匯票信息披露平臺通過對票據(jù)信息進行披露，可以讓投資者和持票人充分了解付款主體過往的票據(jù)支付兌付和逾期情況，實現(xiàn)票據(jù)全生命周期的標準化、透明化、線上化，能大幅提高供應(yīng)鏈金融服務(wù)實體經(jīng)濟的能力。

五、供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)支撐：模式（Mode）

（一）信托公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)模式

開展供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，就信托公司和產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈上的企業(yè)來說是共贏，對信托行業(yè)及信托公司有重要意義。首先，資產(chǎn)證券化屬于直接融資，是政策鼓勵的融資方式。銀保監(jiān)會原主席郭樹清指出要緊扣“六穩(wěn)”“六?！币螅罅χС种苯尤谫Y，引導(dǎo)信托、理財?shù)葯C構(gòu)樹立價值投資理念，成為促進資本市場發(fā)展的中堅力量，為企業(yè)提供更多長期低成本的資金。其次，資產(chǎn)證券化是信托公司重要的轉(zhuǎn)型方向。對于信托公司而言，由于金融監(jiān)管對融資類額度的壓降以及《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》對非標債權(quán)資產(chǎn)占比的要求，信托公司的轉(zhuǎn)型壓力逐漸加大，資產(chǎn)證券化成為信托公司重要的轉(zhuǎn)型方向。最后，資產(chǎn)證券化市場呈放量增長態(tài)勢且未來空間較大，信托行業(yè)需要在該領(lǐng)域占有一席之地。信托公司可以將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)與以往的非標業(yè)務(wù)聯(lián)動，利用信托的制度優(yōu)勢發(fā)揮更大的作用。

信托公司可以通過發(fā)行供應(yīng)鏈資產(chǎn)支持票據(jù)開展供應(yīng)鏈金融。供應(yīng)商向核心企業(yè)及其下屬企業(yè)出售貨物或提供服務(wù)形成基礎(chǔ)交易合同項下的應(yīng)收賬款債權(quán)，核心企業(yè)及下屬子公司對供應(yīng)商轉(zhuǎn)讓的應(yīng)收賬款債權(quán)出具《付款確認書》，差額支付方出具《差額支付承諾函》，擔(dān)保方出具《擔(dān)保函》，到期還款。信托公司作為發(fā)行載體管理機構(gòu)，將基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為資金來源，設(shè)立并管理資產(chǎn)支持票據(jù)信托，對信托財產(chǎn)進行管理和處分。

（二）基于MBM模式信托公司供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)服務(wù)信托業(yè)務(wù)的案例分析

1.應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

本文以大同煤礦供應(yīng)鏈資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（ABCP）為案例，闡述信托公司資產(chǎn)端供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的開展，交易過程如圖2所示。其中核心企業(yè)為同煤集團，業(yè)務(wù)支撐為資產(chǎn)端應(yīng)收賬款。債權(quán)人對同煤集團享有應(yīng)收賬款債權(quán)。晉陽保理提供保理服務(wù)，并受讓未到期的應(yīng)收賬款債權(quán)。晉陽保理作為發(fā)起機構(gòu)將該應(yīng)收賬款債權(quán)委托給中信信托，中信信托以基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款的資金來源，發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)信托。

資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（ABCP）可以滾動發(fā)行，采用該設(shè)計，如果第二期票據(jù)發(fā)行成功，則可將資金支付給第一期票據(jù)持有人并注銷第一期票據(jù)。項目通過設(shè)置三種增信措施降低投資風(fēng)險：一是應(yīng)收賬款的超額覆蓋；二是根據(jù)不同的風(fēng)險及收益特征，通過優(yōu)先/次級分層提升內(nèi)部信用，次級會劣后于優(yōu)先級的償付，即在優(yōu)先級償付完畢前次級不能獲得償付，這樣優(yōu)先級可以得到一定的保障；三是信用觸發(fā)機制，包括應(yīng)收賬款債權(quán)提前到期事件和權(quán)利完善事件，如二期票據(jù)發(fā)行不成功，則觸發(fā)應(yīng)收賬款債權(quán)提前到期事件，由同煤集團支付全部應(yīng)付款項。

應(yīng)收賬款資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的重要意義體現(xiàn)在以下方面。一是通過引導(dǎo)低成本資金，有力地加大了對中小微企業(yè)的支持。在以上案例中，優(yōu)先級的發(fā)行利率僅為3.5%，可以有效地引導(dǎo)低成本資金“直達”供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈條上游的中小企業(yè)供應(yīng)商，緩解中小企業(yè)融資難、融資貴的問題。二是通過滾動發(fā)行機制，緩解長期限基礎(chǔ)資產(chǎn)與短期限資金錯配的矛盾。在以上案例項中，ABCP模式期限較短，同時在原ABN的基礎(chǔ)上，采用滾動發(fā)行機制，且入池資產(chǎn)與單期ABCP發(fā)行期限不需要一一匹配，因此對長期限基礎(chǔ)資產(chǎn)和短期限資金使用之間錯配的矛盾有緩解作用，不僅降低了供應(yīng)鏈上游企業(yè)的融資壓力，而且提升了核心企業(yè)的資產(chǎn)盤活效率和靈活性。三是資產(chǎn)證券化為信托公司業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型升級的重要抓手。信托公司在供應(yīng)鏈金融ABN中作為發(fā)行載體管理機構(gòu)扮演著重要角色，借助風(fēng)險隔離的制度優(yōu)勢，信托公司通過不斷創(chuàng)新，不僅為企業(yè)提供更靈活的證券化融資工具，服務(wù)企業(yè)降負債、降成本、優(yōu)結(jié)構(gòu)，而且豐富了投資者的投資品種。這不僅順應(yīng)了金融機構(gòu)服務(wù)實體經(jīng)濟的目標，而且回歸了信托公司立足受托人，為受益人最大利益處理信托事務(wù)和履行受托責(zé)任的信托本源。

2.供應(yīng)鏈金融信用憑證資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

本文再以中國鐵建銀信供應(yīng)鏈資產(chǎn)支持票據(jù)作為案例，分析信托公司負債端供應(yīng)鏈金融信用憑證融資業(yè)務(wù)模式的開展，其中核心企業(yè)為中國鐵建，業(yè)務(wù)支撐為負債端供應(yīng)鏈金融信用憑證。

中國鐵建是建筑央企中供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)開展規(guī)模較大、相對成熟的集團，鐵建供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)的開展主要是圍繞鐵建銀信平臺進行。該平臺是由中鐵建股份公司牽頭策劃、自上而下組織推動、面向鐵建成員單位及供應(yīng)商推出的供應(yīng)鏈金融服務(wù)平臺。鐵建銀信是中國鐵建成員單位向供應(yīng)商開具的基于合同產(chǎn)生的債權(quán)債務(wù)關(guān)系的電子信用憑證，具有高信用、可拆分、可轉(zhuǎn)讓、可融資等特性。鐵建銀信平臺于2017年9月上線，2018年10月鐵建銀信開具量就突破200億元。

鐵建銀信一方面為鐵建成員單位增加了支付手段，平滑賬期并緩解應(yīng)付賬款的支付壓力；另一方面通過可拆分可流轉(zhuǎn)的電子信用憑證解決內(nèi)外部普遍存在的三角債問題，為多級供應(yīng)商提供融資服務(wù)，為供應(yīng)鏈上中小企業(yè)提供更加便捷和高效的融資渠道，促進中小企業(yè)的發(fā)展。

鐵建保理2018年度第一期銀信供應(yīng)鏈資產(chǎn)支持票據(jù)交易如圖3所示。債權(quán)人/供應(yīng)商將應(yīng)收債權(quán)轉(zhuǎn)讓給鐵建保理，鐵建保理將持有的應(yīng)收賬款債權(quán)（鐵建銀信）轉(zhuǎn)讓給上海信托，上海信托設(shè)立資產(chǎn)支持票據(jù)信托并發(fā)行，隨后將募集資金扣除相關(guān)款項后支付給鐵建保理。信托存續(xù)期內(nèi)，上海信托委托資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)對基礎(chǔ)資產(chǎn)的日?；厥湛畹认嚓P(guān)事宜進行管理和服務(wù)。為了防控風(fēng)險，基礎(chǔ)資產(chǎn)的規(guī)模會對資產(chǎn)支持票據(jù)的本息有一定的超額覆蓋，并增加中國鐵建股份作為共同債務(wù)人進行外部增信。

六、結(jié)束語

信托公司開展供應(yīng)鏈金融具有信托制度、靈活經(jīng)營、既有資源整合等多方面優(yōu)勢，通過開展供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)，信托公司不僅能實現(xiàn)良好的轉(zhuǎn)型發(fā)展，而且能為供應(yīng)鏈上下游企業(yè)提供金融支持，擴展中小企業(yè)的融資渠道并降低融資成本。

本文以實際問題為出發(fā)點，從主體、業(yè)務(wù)、模式三個方面構(gòu)建基于MBM模式的信托公司供應(yīng)鏈金融業(yè)務(wù)資產(chǎn)證券化服務(wù)信托體系，為信托公司的轉(zhuǎn)型升級發(fā)展提供借鑒和參考，有利于緩解產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈上中小企業(yè)的融資壓力，最終助力實體經(jīng)濟發(fā)展。

【參考文獻】

［1］ 喻智勇.供應(yīng)鏈金融驅(qū)動產(chǎn)融結(jié)合模式研究：以南昌金政供應(yīng)鏈金融服務(wù)有限公司為例［J］.會計之友，2022（24）：2-9.

［2］ 李占雷，李學(xué)森，陳立，等.供應(yīng)鏈金融應(yīng)收賬款質(zhì)押融資違約風(fēng)險傳染研究［J］.會計之友，2021（11）：68-76.

［3］ 宋華.中國供應(yīng)鏈金融的發(fā)展趨勢［J］.中國流通經(jīng)濟，2019，33（3）：3-9.

［4］ BOUNCKEN R B，HUGHES M，RATZMANN M，et al.Family firms，alliance governance and mutual knowledge creation［J］.British Journal of Management，2020，31（4）：769-791.

［5］ 陳麗萍，龍云飛.財務(wù)通論［M］.北京：科學(xué)出版社，2008.

［6］ 張傳良，劉祥東.產(chǎn)業(yè)鏈金融信托業(yè)務(wù)模式與產(chǎn)品設(shè)計［J］.金融理論與實踐，2016（4）：90-95.

［7］ 宋華.供應(yīng)鏈金融［M］.北京：中國人民大學(xué)出版社，2015.

［8］ 郭菊娥，陳辰.區(qū)塊鏈技術(shù)驅(qū)動供應(yīng)鏈金融發(fā)展創(chuàng)新研究［J］.西安交通大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版），2020，40（3）：46-54.

［9］ SALAMPASIS D，MENTION A L.From a-value to value-multiplication：sleveraging outbound open innovation practices for unrelated diversification in the sensor industry［J］.Technology Analysis & Strategic Management，2019，3111：1327-1340.

［10］ 宋華，韓思齊，劉文詣.數(shù)字技術(shù)如何構(gòu)建供應(yīng)鏈金融網(wǎng)絡(luò)信任關(guān)系？［J］.管理世界，2022，38（3）：182-200.

［11］ 孔燕.協(xié)同推動應(yīng)收賬款票據(jù)化［J］.中國金融，2020（6）：48-50.