政府審計(jì)的溢出效應(yīng)檢驗(yàn)

李文文　袁紅

【摘要】作為一項(xiàng)強(qiáng)有力的監(jiān)管手段， 政府審計(jì)不僅影響微觀企業(yè)治理， 還存在溢出效應(yīng)， 影響資本市場(chǎng)其他參與者的行為。本文基于2009 ～ 2017年審計(jì)署實(shí)施的央企審計(jì)， 從分析師關(guān)注視角系統(tǒng)考察政府審計(jì)的溢出效應(yīng)。研究表明： 政府審計(jì)顯著降低了分析師對(duì)企業(yè)的關(guān)注度。機(jī)制研究表明， 政府審計(jì)通過(guò)降低企業(yè)的盈余管理程度、 改善企業(yè)的信息環(huán)境， 從而導(dǎo)致分析師關(guān)注度下降。當(dāng)企業(yè)所在地審計(jì)執(zhí)法力度較大、 市場(chǎng)化水平較高以及企業(yè)內(nèi)控水平較高時(shí)， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響更為明顯。此外， 政府審計(jì)在減少分析師關(guān)注的同時(shí)緩解了分析師關(guān)注對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的壓力， 提高了企業(yè)創(chuàng)新投資水平。研究為政府審計(jì)對(duì)資本市場(chǎng)信息中介的溢出效應(yīng)提供了直接經(jīng)驗(yàn)證據(jù)， 對(duì)于進(jìn)一步完善我國(guó)政府監(jiān)管具有理論與實(shí)踐意義。

【關(guān)鍵詞】政府審計(jì)；溢出效應(yīng)；分析師關(guān)注；信息環(huán)境

【中圖分類號(hào)】F239? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2023）06-0093-8

一、 引言

政府審計(jì)是國(guó)家治理體系中的重要組成部分（劉家義，2015）， 對(duì)于推進(jìn)政府、 社會(huì)和市場(chǎng)治理現(xiàn)代化具有重要意義。作為一項(xiàng)重要的外部治理機(jī)制， 政府審計(jì)不僅直接監(jiān)督被審計(jì)單位財(cái)政收支或財(cái)務(wù)收支情況， 還對(duì)公司經(jīng)營(yíng)決策發(fā)揮著重要的外部治理作用。相關(guān)文獻(xiàn)支持了政府審計(jì)的經(jīng)濟(jì)后果， 包括影響被審計(jì)單位市場(chǎng)表現(xiàn)（褚劍和方軍雄，2017）、 經(jīng)營(yíng)行為（池國(guó)華等，2019）、 業(yè)績(jī)表現(xiàn)（陳茹等，2020）等。

政府審計(jì)的作用不僅限于被審計(jì)單位， 還能對(duì)資本市場(chǎng)上其他行為主體產(chǎn)生影響， 如外部審計(jì)質(zhì)量、 分析師盈余預(yù)測(cè)等（李曉慧和蔣亞含，2018；王美英等，2021）。分析師是資本市場(chǎng)重要的信息媒介， 通過(guò)對(duì)上市公司的關(guān)注來(lái)促進(jìn)信息的傳遞（Huang等，2018）。而根據(jù)檢索， 尚未有文獻(xiàn)直接討論作為外部監(jiān)督機(jī)制的政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注行為的影響。王美英等（2021）研究發(fā)現(xiàn)， 政府審計(jì)能夠提升分析師預(yù)測(cè)質(zhì)量， 但他們忽視了政府審計(jì)對(duì)分析師“擇股”決策的影響。理論上， 一方面， 政府審計(jì)的外部治理作用能夠?qū)ζ髽I(yè)本身的行為或決策造成影響； 另一方面， 政府審計(jì)行為本身及其結(jié)果的公布能夠傳達(dá)一定的信息， 改善企業(yè)的信息環(huán)境。這些影響將如何溢出到分析師？有限注意力的分析師是否依據(jù)政府審計(jì)調(diào)整跟蹤策略？這是本文關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題。

基于此， 本文基于審計(jì)署針對(duì)中央企業(yè)的審計(jì)樣本探討政府審計(jì)對(duì)資本市場(chǎng)分析師關(guān)注決策的溢出效應(yīng)?；谑止ふ淼膶徲?jì)結(jié)果信息， 采用雙重差分模型檢驗(yàn)政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響。研究發(fā)現(xiàn)， 相對(duì)于未受政府審計(jì)的樣本， 受政府審計(jì)的樣本組分析師關(guān)注度更低。機(jī)制檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)， 政府審計(jì)通過(guò)降低企業(yè)盈余管理程度、 提高盈余可預(yù)測(cè)性， 從而降低了市場(chǎng)對(duì)分析師信息的需求以及加大了分析師通過(guò)私有信息獲利的難度。進(jìn)一步研究表明， 當(dāng)企業(yè)所在地審計(jì)執(zhí)法力度較大、 市場(chǎng)化水平較高以及企業(yè)內(nèi)控水平較高時(shí)， 政府審計(jì)對(duì)分析師行為的溢出效應(yīng)更為明顯。此外， 政府審計(jì)降低分析師關(guān)注度這一現(xiàn)象產(chǎn)生了一定的經(jīng)濟(jì)后果， 緩解了分析師關(guān)注對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的壓力， 提高了企業(yè)創(chuàng)新投資水平。

本文的研究貢獻(xiàn)體現(xiàn)為三點(diǎn)： 第一， 從資本市場(chǎng)中介視角研究政府審計(jì)的經(jīng)濟(jì)后果， 豐富了政府審計(jì)功能與影響領(lǐng)域的文獻(xiàn)。政府審計(jì)在推進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)高質(zhì)量發(fā)展中發(fā)揮著重要作用， 因而對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)各參與主體具有廣泛影響。分析師作為上市公司與投資者的信息橋梁， 其行為能夠有效反映上市公司治理成果及信息狀態(tài)， 因而本文的結(jié)論具有重要意義。第二， 從國(guó)家治理角度分析對(duì)分析師關(guān)注的影響， 拓展了分析師行為決策影響因素方面的研究。為檢驗(yàn)分析師對(duì)宏觀政府監(jiān)管行為的反應(yīng)提供了新的視角和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)， 提供了研究分析師行為決策的新視角， 深入到分析師內(nèi)在決策過(guò)程的“黑箱”。第三， 研究表明政府審計(jì)能夠有效改善企業(yè)信息環(huán)境、 降低投資者信息搜尋成本， 對(duì)資本市場(chǎng)中介具有正向篩選作用， 為政府審計(jì)的監(jiān)管效果提供了新的證據(jù)支持， 同時(shí)為政府相關(guān)部門(mén)制定監(jiān)管政策， 并借助分析師等市場(chǎng)中介的力量更好發(fā)揮政府審計(jì)的功能， 進(jìn)一步提升資本市場(chǎng)效率提供了一定的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、 理論分析及研究假設(shè)

政府審計(jì)可能從兩個(gè)方面潛在地影響分析師的行為。一方面， 政府審計(jì)行為本身能夠發(fā)揮一定的治理作用， 如通過(guò)審計(jì)識(shí)別和揭示企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理不當(dāng)問(wèn)題， 并督促企業(yè)整改； 另一方面， 政府審計(jì)行為本身及其結(jié)果的公布能夠傳達(dá)一定的信息， 改善企業(yè)的信息環(huán)境。因此， 政府審計(jì)后企業(yè)治理和信息環(huán)境得以改善， 從而影響分析師行為。

（一）政府審計(jì)對(duì)企業(yè)的外部治理功能

學(xué)術(shù)界對(duì)政府審計(jì)本質(zhì)的認(rèn)識(shí)經(jīng)歷了一定的發(fā)展過(guò)程， 當(dāng)前， “免疫系統(tǒng)論”這一觀點(diǎn)得到廣泛認(rèn)可（池國(guó)華等，2019）。根據(jù)免疫系統(tǒng)論， 政府審計(jì)是具有預(yù)防、 揭示和抵御功能的“免疫系統(tǒng)”。政府審計(jì)外部治理功能的發(fā)揮， 同樣離不開(kāi)這三大基本功能。

關(guān)于揭示功能， 政府審計(jì)過(guò)程本身一定程度上就能夠?qū)Ρ粚徲?jì)單位經(jīng)營(yíng)和治理問(wèn)題進(jìn)行揭示。政府審計(jì)機(jī)關(guān)作為專業(yè)性機(jī)構(gòu)， 具備識(shí)別和揭示企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理問(wèn)題的能力和意愿； 政府對(duì)央企進(jìn)行審計(jì)時(shí)， 會(huì)重點(diǎn)關(guān)注投融資等經(jīng)營(yíng)管理、 會(huì)計(jì)核算和財(cái)務(wù)管理是否規(guī)范， 以及高管遵守中央八項(xiàng)規(guī)定等方面的情況。例如， 審計(jì)署審計(jì)結(jié)果公告2016年第17號(hào)詳細(xì)披露了中國(guó)鋁業(yè)公司被審計(jì)發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題， 涉及投資者所關(guān)注的幾乎所有重大問(wèn)題， 包括企業(yè)重大投融資決策、 會(huì)計(jì)核算、 高管廉潔等方面問(wèn)題， 在各個(gè)問(wèn)題中又詳細(xì)地列示了所涉及關(guān)聯(lián)方、 具體金額、 對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展的具體影響等。

在識(shí)別和揭示被審計(jì)單位的經(jīng)營(yíng)管理不當(dāng)問(wèn)題后， 政府審計(jì)機(jī)關(guān)可以通過(guò)督促企業(yè)整改、 行使直接處罰權(quán)或移送處理權(quán)等措施， 發(fā)揮政府審計(jì)的抵御和預(yù)防功能。識(shí)別和揭示問(wèn)題并非政府審計(jì)的根本目的， 深入挖掘問(wèn)題的根源， 找到制度缺陷或管理漏洞， 據(jù)此給出標(biāo)本兼治的良方才是最大化審計(jì)效果的路徑。并且， 我國(guó)政府審計(jì)中的“凡審計(jì)必公告”制度也是治理利器， 通過(guò)信息公開(kāi)， 可有效倒逼企業(yè)重視審計(jì)結(jié)果和審計(jì)問(wèn)題。另外， 政府審計(jì)機(jī)關(guān)具有處罰權(quán)力， 對(duì)于調(diào)查發(fā)現(xiàn)的央企部分違法違紀(jì)行為具有直接處罰權(quán)、 行政強(qiáng)制措施權(quán)， 對(duì)于審計(jì)過(guò)程發(fā)現(xiàn)的其他案件， 審計(jì)機(jī)關(guān)有權(quán)移交紀(jì)檢監(jiān)察機(jī)關(guān)或司法機(jī)關(guān)?？偠灾?， 通過(guò)自身職能的發(fā)揮， 政府審計(jì)能夠督促企業(yè)處理相關(guān)問(wèn)題， 并形成一定的威懾力， 既“糾正于既然”， 也“防患于未然”。

作為國(guó)家治理的重要工具， 政府審計(jì)因其高效、 靈活的特點(diǎn)， 能夠有效彌補(bǔ)現(xiàn)有市場(chǎng)和法律治理機(jī)制的不足。相關(guān)研究表明， 政府審計(jì)能夠通過(guò)發(fā)揮揭示功能、 抵御功能以及實(shí)施事后處罰機(jī)制實(shí)現(xiàn)對(duì)被審計(jì)企業(yè)行為的監(jiān)督與約束， 改善企業(yè)的盈余質(zhì)量、 信息環(huán)境和治理質(zhì)量（褚劍和方軍雄，2016；蔡利和馬可哪吶，2014）。

（二）政府審計(jì)、 信息供需與分析師關(guān)注

分析師作為資本市場(chǎng)的信息中介， 是市場(chǎng)中主要的財(cái)務(wù)信息使用者與傳遞者， 是連接上市公司與投資者的信息橋梁（Huang等，2018）。資本市場(chǎng)天然地存在對(duì)證券分析師的需求， 同時(shí)， 分析師的信息供給是由投資者對(duì)分析師信息的需求和分析師的供給意愿共同決定的（Bhushan，1989）。

政府審計(jì)通過(guò)治理效應(yīng)的發(fā)揮， 提高了企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的規(guī)范性， 改善了企業(yè)盈余的可預(yù)測(cè)性， 隨著企業(yè)信息環(huán)境的改善， 投資者的信息需求得到部分滿足， 對(duì)分析師額外信息的需求減少。結(jié)合政府審計(jì)的功能， 當(dāng)企業(yè)受到政府審計(jì)后， 企業(yè)隱藏的負(fù)面消息能夠被揭示， 已發(fā)現(xiàn)的問(wèn)題能夠得到有效糾正， 企業(yè)違規(guī)的動(dòng)機(jī)將會(huì)被抑制， 同時(shí)政府審計(jì)還會(huì)有效披露有關(guān)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的更多細(xì)節(jié)信息， 投資者無(wú)需通過(guò)分析師信息供給即可做出投資決策（馬晨等，2013）。當(dāng)審計(jì)結(jié)果公告后， 原本屬于企業(yè)的內(nèi)部信息即可通過(guò)各種媒介傳播成為公開(kāi)信息， 投資者可自行獲取信息并用于投資決策。

政府審計(jì)在降低企業(yè)信息不對(duì)稱性的同時(shí)， 可能加大分析師通過(guò)私有信息獲利的難度， 降低了分析師供給信息的意愿。Barth等（2001）指出， 分析師偏好于私有信息多的公司， 并基于此獲取超額收益。但從信息供給角度看， 隨著政府審計(jì)對(duì)公司相關(guān)信息的揭示， 以及對(duì)不當(dāng)行為的公開(kāi)與督促整改， 原本可能由分析師挖掘并提供的私有信息成為投資者都擁有的公開(kāi)信息， 從而降低了分析師通過(guò)這些信息獲利的可能。在這種情況下， 對(duì)于原本信息不對(duì)稱性強(qiáng)的公司， 分析師能夠挖掘的私有信息更少、 獲取難度更大， 并且其從信息挖掘中獲利的可能性降低， 從而會(huì)降低分析師挖掘私有信息的意愿。當(dāng)難以通過(guò)挖掘私有信息獲益時(shí)， 注意力有限的分析師很可能放棄跟蹤這些公司， 從而轉(zhuǎn)向信息不對(duì)稱性強(qiáng)的公司。

此外， 政府審計(jì)行為本身具有信號(hào)效應(yīng)。已有研究發(fā)現(xiàn)， 隨著國(guó)家審計(jì)結(jié)果的公告， 相關(guān)上市公司表現(xiàn)出負(fù)向的市場(chǎng)反應(yīng)（李小波和吳溪，2013）。而此前的研究表明， 分析師為了獲得更多的咨詢顧問(wèn)和投資交易傭金， 更熱衷于跟蹤已經(jīng)是“熱門(mén)”的或者市場(chǎng)普遍“樂(lè)觀看好”的股票（Das等，2006）。類似地， 廖佳和蘇冬蔚（2021）、 Christensen（2016）也研究發(fā)現(xiàn)， 公司違規(guī)被處罰作為一種負(fù)面聲譽(yù)事件， 會(huì)導(dǎo)致分析師關(guān)注度顯著降低。那么， 從這一邏輯出發(fā)， 政府審計(jì)因其本身所具有的負(fù)面信息含量， 也可能導(dǎo)致分析師關(guān)注意愿的降低。

基于以上分析， 本文提出如下假設(shè)：

H1： 其他條件不變時(shí)， 相對(duì)于未受政府審計(jì)的公司， 受到政府審計(jì)的公司被分析師關(guān)注得更少。

三、 研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

首先， 基于審計(jì)署央企審計(jì)結(jié)果公告手工整理出受審計(jì)的集團(tuán)企業(yè)， 結(jié)合央企官網(wǎng)和上市公司實(shí)際控制人信息， 整理出受審計(jì)影響的上市公司， 作為受政府審計(jì)影響的實(shí)驗(yàn)組樣本。其中， 為了實(shí)證設(shè)計(jì)的方便， 以及清晰識(shí)別政府審計(jì)的功能， 在研究設(shè)計(jì)上僅考慮第一次審計(jì)的影響， 不考慮重復(fù)審計(jì)的情形?？紤]到這種設(shè)計(jì)可能存在不足之處， 即本文的結(jié)論主要由受多次審計(jì)的公司導(dǎo)致， 通過(guò)梳理審計(jì)報(bào)告發(fā)現(xiàn)， 自2011年起開(kāi)始針對(duì)同一公司進(jìn)行重復(fù)審計(jì)， 因此， 本文在穩(wěn)健性檢驗(yàn)部分補(bǔ)充了樣本區(qū)間為2009 ～ 2011年的檢驗(yàn)。

其次， 將2009 ～ 2017年未受政府審計(jì)影響的上市公司作為對(duì)照組樣本。考慮到2010年6月審計(jì)署首次公告央企審計(jì)結(jié)果， 本文的樣本期間始于2009年。值得注意的是， 因?yàn)閷徲?jì)年份較公告年份具有滯后性， 該樣本期間涉及的審計(jì)公告年份為2010 ～ 2018年。

最后， 刪除金融類、 變量缺失以及異常值樣本， 獲得19458條公司—年度觀測(cè)值參與實(shí)證檢驗(yàn)。其中， 受審計(jì)署審計(jì)影響的實(shí)驗(yàn)組樣本共1890條公司—年度觀測(cè)值， 包括232家公司。除政府審計(jì)數(shù)據(jù)外， 其他數(shù)據(jù)從CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)獲取， 并對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了Winsorize縮尾處理。

（二）模型構(gòu)建

由于審計(jì)署分批次對(duì)不同央企執(zhí)行審計(jì)， 本文借鑒柳光強(qiáng)和王迪（2021）的做法， 構(gòu)建多時(shí)點(diǎn)雙重差分模型來(lái)檢驗(yàn)政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響。構(gòu)建研究模型如下：

Analyst1i，t/Analyst2i，t=β0+β1GovAuditi，t+γControls+Firmi+Yeart+εi，t? ? ? ? （1）

其中， 對(duì)于解釋變量政府審計(jì)（GovAudit）的度量， 考慮到政府審計(jì)報(bào)告具有滯后性， 本文借鑒李曉慧和蔣亞含（2018）的處理， 如果樣本企業(yè)所屬集團(tuán)公司被審計(jì)署審計(jì)， 則取值為1， 否則為0。GovAudit的系數(shù)β1用于度量被政府審計(jì)后分析師關(guān)注的變化。根據(jù)本文的假設(shè)， 如果β1顯著為負(fù)， 說(shuō)明被審計(jì)署審計(jì)的公司所受分析師關(guān)注在隨后年度下降。同時(shí)， 在回歸模型中控制公司固定效應(yīng)（Firm）和年度固定效應(yīng)（Year）， 并報(bào)告穩(wěn)健的標(biāo)準(zhǔn)誤。

（三）變量說(shuō)明

1. 被解釋變量。本文的被解釋變量為分析師關(guān)注。借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)的做法， 本文從兩方面對(duì)分析師關(guān)注進(jìn)行度量， 一是分析師個(gè)體角度（董望等，2017）， 二是券商角度（馬晨等，2013）。本文以跟蹤公司的分析師數(shù)量（Analyst1） 和跟蹤公司的券商數(shù)量（Analyst2） 構(gòu)建主要變量。

2. 控制變量。本文借鑒陳文川等（2021）的研究， 控制了公司層面的財(cái)務(wù)變量、 治理變量、 審計(jì)意見(jiàn)變量和地區(qū)層面的市場(chǎng)化水平變量， 以及公司固定效應(yīng)（Firm）與年度固定效應(yīng)（Year）虛擬變量。具體變量及度量方式如表1所示。

四、 實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2報(bào)告了主要變量描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。分析師關(guān)注Analyst1的均值是2.817、 最大值是6.221、 標(biāo)準(zhǔn)差是1.522， Analyst2的均值是2.092、 最大值是4.060、 標(biāo)準(zhǔn)差是1.062， 表明樣本公司受到的分析師關(guān)注存在明顯差異， 分析師有選擇性地關(guān)注不同的上市公司。政府審計(jì)GovAudit的均值是0.069， 表明約6.9%的樣本企業(yè)受到了政府審計(jì)， 這為本文的實(shí)證研究提供了樣本條件。其余變量的描述性統(tǒng)計(jì)指標(biāo)均分布于合理范圍內(nèi)。

（二）主檢驗(yàn)結(jié)果

表3報(bào)告了政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響結(jié)果。未加入控制變量時(shí)， 列（1）和列（3）的結(jié)果顯示， 無(wú)論是以Analyst1還是以Analyst2作為分析師關(guān)注的度量指標(biāo)， 政府審計(jì)（GovAudit）的系數(shù)均顯著為負(fù)， 表明相對(duì)于未被審計(jì)的企業(yè)， 受政府審計(jì)的企業(yè)更少受到分析師關(guān)注。列（2）和列（4）報(bào)告了加入控制變量后的檢驗(yàn)結(jié)果， 相關(guān)結(jié)果表明， 政府審計(jì)（GovAudit）的系數(shù)均顯著為負(fù)， 說(shuō)明政府審計(jì)顯著減少了分析師對(duì)被審計(jì)企業(yè)的關(guān)注， H1得以驗(yàn)證。此外， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響具有經(jīng)濟(jì)顯著性。列（2）和列（4）中， 政府審計(jì)（GovAudit）的系數(shù)分別是-0.111和-0.094， 結(jié)合實(shí)驗(yàn)組中分析師關(guān)注變量Analyst1和Analyst2的標(biāo)準(zhǔn)差分別是1.434和0.987（相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自未報(bào)告的實(shí)驗(yàn)組描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果）， 可以計(jì)算出相比于未受政府審計(jì)影響的樣本， 受政府審計(jì)的樣本企業(yè)的分析師關(guān)注度分別低7.74%（0.111/1.434）和9.52%（0.094/0.987）， 這突出反映了政府審計(jì)影響的經(jīng)濟(jì)顯著性。以上結(jié)果說(shuō)明政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注行為的影響是重大而不可忽視的。

（三）平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

借鑒Bertrand和 Mullainathan（2003）的做法， 本文開(kāi)展如下動(dòng)態(tài)分析， 以檢驗(yàn)政府審計(jì)前后樣本公司受到的分析師關(guān)注是否滿足平行趨勢(shì)。具體地， 構(gòu)建七個(gè)類別變量分別反映審計(jì)前三年、 審計(jì)當(dāng)年和審計(jì)后三年， 即Audit-3、 Audit-2、 Audit-1、 Audit0、 Audit+1、 Audit+2和Audit+3， 由以上變量代替GovAudit進(jìn)行檢驗(yàn)， 表4報(bào)告了平行趨勢(shì)檢驗(yàn)結(jié)果。可以看到， Audit-3、 Audit-2和Audit-1的系數(shù)均不顯著， 而Audit0、 Audit+1和Audit+2的系數(shù)顯著為負(fù)， 說(shuō)明本文研究設(shè)計(jì)不存在平行趨勢(shì)。此外， 在列（1）和列（2）中， Audit+3的系數(shù)均不顯著， 這也說(shuō)明政府審計(jì)的影響隨時(shí)間推移而遞減， 因而政府審計(jì)中實(shí)行“回頭看”連續(xù)審計(jì)具有重要意義。

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1. EBM檢驗(yàn)。為避免主檢驗(yàn)結(jié)論來(lái)自于樣本自身固有差異， 借鑒Chahine等（2020）的做法， 采用熵平衡匹配（EBM）方法對(duì)觀測(cè)值賦予權(quán)重，減少實(shí)驗(yàn)組與控制組的固有差異。采用匹配后的平衡樣本重新進(jìn)行檢驗(yàn)， 結(jié)果如表5所示， 可見(jiàn)政府審計(jì)顯著減少了分析師關(guān)注， 說(shuō)明主檢驗(yàn)結(jié)論是穩(wěn)健的。

2. 安慰劑檢驗(yàn)。為了排除其他隨機(jī)因素對(duì)結(jié)論的影響， 本文借鑒Cao等（2022）的研究， 做了以下安慰劑檢驗(yàn)。選擇未受政府審計(jì)的樣本， 從中隨機(jī)抽取樣本并假設(shè)其受到政府審計(jì)， 并向其隨機(jī)分配審計(jì)年份， 從而構(gòu)造虛擬的處理組（FAudit）。表6報(bào)告了檢驗(yàn)結(jié)果， 結(jié)果顯示政府審計(jì)（FAudit）的系數(shù)不再顯著， 說(shuō)明本文的結(jié)論是穩(wěn)健的， 即政府審計(jì)的確減少了分析師關(guān)注。

3. 剔除混雜效應(yīng)。考慮到本文的結(jié)果可能受到其他外生事件的影響， 例如2013年開(kāi)始的中央巡視監(jiān)督。此外， 政府審計(jì)從2011年開(kāi)始出現(xiàn)重復(fù)審計(jì)， 并在2012年發(fā)布審計(jì)報(bào)告， 但主回歸模型中僅考慮了首次審計(jì)的影響。為避免混雜效應(yīng)， 本文僅選取2009 ～ 2011年的子樣本重新開(kāi)展檢驗(yàn)。表7報(bào)告了檢驗(yàn)結(jié)果， 表明政府審計(jì)減少分析師關(guān)注的研究結(jié)論仍然是穩(wěn)健的。

4. PSM-DID檢驗(yàn)。本文進(jìn)一步采用傾向得分匹配方法構(gòu)造特征相近的實(shí)驗(yàn)組與控制組， 并對(duì)配對(duì)后的樣本重新進(jìn)行檢驗(yàn)。具體地， 本文根據(jù)模型（1）中的控制變量， 采用1∶1最近鄰匹配法獲取匹配后樣本。對(duì)配對(duì)后的樣本重新進(jìn)行回歸分析的結(jié)果如表8所示， 結(jié)果表明， 主要解釋變量政府審計(jì)（GovAudit）的系數(shù)顯著為負(fù)， 也即對(duì)于未被審計(jì)的上市公司， 在接受政府審計(jì)后分析師對(duì)其關(guān)注度顯著降低， 說(shuō)明本文主檢驗(yàn)結(jié)論是穩(wěn)健的。

（五）機(jī)制檢驗(yàn)

根據(jù)前文的理論分析， 上市公司受到政府審計(jì)后， 其經(jīng)營(yíng)管理中的問(wèn)題會(huì)得到及時(shí)整改， 從而提高盈余的可預(yù)測(cè)性與信息透明度， 導(dǎo)致市場(chǎng)投資者對(duì)分析師信息需求降低， 同時(shí)分析師通過(guò)挖掘私有信息獲利的難度加大， 從而分析師會(huì)減少對(duì)政府審計(jì)后公司的關(guān)注。為檢驗(yàn)這一機(jī)制， 借鑒溫忠麟和葉寶娟（2014）的辦法， 以Jones模型（Jones，1991）計(jì)算出盈余管理程度（DACC）， 實(shí)證檢驗(yàn)“政府審計(jì) —— 盈余質(zhì)量 —— 分析師關(guān)注”這一路徑。

表9報(bào)告的是“政府審計(jì) —— 盈余質(zhì)量 —— 分析師關(guān)注”這一路徑的檢驗(yàn)結(jié)果。在列（1） ～ （3）中， 可以看到政府審計(jì)顯著降低分析師關(guān)注以及企業(yè)盈余管理程度。當(dāng)DACC和GovAudit被同時(shí)放入模型中時(shí)， DACC 的系數(shù)顯著為正， 而GovAudit的系數(shù)顯著為負(fù)， 且列（2）中GovAudit的系數(shù)絕對(duì)值小于列（1）， 結(jié)合Sobel檢驗(yàn)結(jié)果， 說(shuō)明政府審計(jì)確實(shí)通過(guò)影響盈余管理程度（DACC）從而減少分析師關(guān)注。類似地， 列（4） ～ （6）的結(jié)果也支持了盈余管理在政府審計(jì)影響分析師關(guān)注中的中介作用。這驗(yàn)證了前文的路徑分析， 即政府審計(jì)通過(guò)降低企業(yè)盈余管理程度從而降低信息不對(duì)稱性這條路徑影響分析師關(guān)注度。

（六）橫截面分析

1. 政府審計(jì)與分析師關(guān)注： 審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度的影響。在政府審計(jì)過(guò)程中， 雖然審計(jì)要求和標(biāo)準(zhǔn)是統(tǒng)一的， 但是審計(jì)的威懾功能卻因地方審計(jì)的執(zhí)行力度不同而存在差異。一般而言， 公司被審計(jì)糾察識(shí)別的問(wèn)題越多， 審計(jì)效果也越好（池國(guó)華等，2019）。因此， 有必要區(qū)分不同區(qū)域?qū)徲?jì)執(zhí)行強(qiáng)度討論政府審計(jì)的影響。本文借鑒陳文川等（2021）的做法， 以地方審計(jì)機(jī)關(guān)移送司法機(jī)關(guān)人員數(shù)量度量審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度， 并按照移送人員數(shù)量中位數(shù)將樣本劃分為審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度大和強(qiáng)度小的兩組子樣本分別進(jìn)行檢驗(yàn)， 結(jié)果如表10所示?？梢钥吹剑?在審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度大的樣本組， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響較大； 而在審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度小的樣本組， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響并不明顯。這一結(jié)果說(shuō)明政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響依賴于實(shí)際審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度， 審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度越大， 政府審計(jì)的影響也越突出。

2. 政府審計(jì)與分析師關(guān)注： 制度環(huán)境的影響。當(dāng)前我國(guó)企業(yè)所處制度環(huán)境依然薄弱， 且各區(qū)域呈現(xiàn)制度環(huán)境不平衡的特點(diǎn)。企業(yè)的信息環(huán)境受到制度環(huán)境的制約， 制度環(huán)境越好， 信息效率也越高（肖華等，2016）。在較好的信息環(huán)境中， 當(dāng)企業(yè)受到政府審計(jì)后， 投資者能夠更為快速地獲取信息， 預(yù)期對(duì)分析師的信息需求顯著降低。據(jù)此， 本文以王小魯?shù)龋?021）的市場(chǎng)化指數(shù)度量各區(qū)域的制度環(huán)境， 并按中位數(shù)將樣本劃分為制度環(huán)境好和制度環(huán)境差兩組， 分別檢驗(yàn)政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響， 檢驗(yàn)結(jié)果如表11所示?？梢钥吹?， 當(dāng)企業(yè)所處區(qū)域制度環(huán)境較好時(shí)， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的減少效應(yīng)更為顯著， 而當(dāng)企業(yè)所處區(qū)域制度環(huán)境較差時(shí)， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響并不明顯。這一結(jié)果說(shuō)明政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注影響的溢出效應(yīng)有賴于企業(yè)所處的制度環(huán)境與信息環(huán)境， 企業(yè)所處環(huán)境信息效率越高， 政府審計(jì)的影響越能有效傳遞至分析師。

3. 政府審計(jì)與分析師關(guān)注： 內(nèi)部治理特征的影響。政府審計(jì)作為外部監(jiān)督機(jī)制， 其作用的發(fā)揮還依賴于企業(yè)內(nèi)部治理環(huán)境（褚劍和陳駿， 2021）。企業(yè)內(nèi)部控制水平與企業(yè)內(nèi)部治理水平密切相關(guān)， 因此， 本文區(qū)分不同內(nèi)部控制水平分別檢驗(yàn)政府審計(jì)作用的發(fā)揮。具體地， 以迪博內(nèi)控披露指數(shù)（HICQ）度量公司內(nèi)部控制水平， 根據(jù)中位數(shù)將樣本劃分為內(nèi)控水平高組和內(nèi)控水平低組。表12報(bào)告了分組檢驗(yàn)結(jié)果， 可以看到， 當(dāng)企業(yè)內(nèi)控水平較高時(shí)， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響更顯著； 而當(dāng)企業(yè)內(nèi)控水平較低時(shí)， 這一影響則不顯著。以上結(jié)果說(shuō)明， 政府審計(jì)對(duì)信息環(huán)境的改善與企業(yè)內(nèi)部治理狀況密切相關(guān)， 治理環(huán)境越好， 政府審計(jì)的影響越能夠有效傳遞至投資者與分析師。

（七）進(jìn)一步分析： 政府審計(jì)影響分析師關(guān)注的經(jīng)濟(jì)后果

創(chuàng)新具有周期長(zhǎng)和風(fēng)險(xiǎn)高的特點(diǎn)， 分析師關(guān)注會(huì)加強(qiáng)企業(yè)短期逐利動(dòng)機(jī)， 從而抑制企業(yè)創(chuàng)新行為（He和Tian，2013）。黃志宏等（2022）基于我國(guó)企業(yè)并購(gòu)事件的研究也同樣證實(shí)了分析師跟蹤的壓力效應(yīng)， 并且隨著分析師跟蹤數(shù)量的增加， 壓力效應(yīng)占主導(dǎo)地位。本文研究發(fā)現(xiàn)， 企業(yè)在接受政府審計(jì)后， 信息環(huán)境得到改善， 信息透明度顯著提升， 從而減少了分析師關(guān)注。那么在企業(yè)信息不對(duì)稱性降低同時(shí)分析師關(guān)注減少的情況下， 企業(yè)創(chuàng)新將如何變化？下面以企業(yè)研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比重度量創(chuàng)新投入（RD）， 反映企業(yè)創(chuàng)新行為， 借鑒溫忠麟和葉寶娟（2014）提出的中介因子檢驗(yàn)方法， 實(shí)證檢驗(yàn)“政府審計(jì) —— 分析師關(guān)注 —— 企業(yè)創(chuàng)新”這一傳導(dǎo)路徑， 以展示政府審計(jì)影響分析師關(guān)注的經(jīng)濟(jì)后果。

表13報(bào)告了實(shí)證結(jié)果， 列（1）和列（4）的結(jié)果支持了政府審計(jì)對(duì)企業(yè)創(chuàng)新行為的積極影響， 列（3）和列（6）的結(jié)果說(shuō)明分析師關(guān)注會(huì)抑制企業(yè)創(chuàng)新， 同時(shí)政府審計(jì)會(huì)促進(jìn)創(chuàng)新行為， 結(jié)合列（2）和列（5）中政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的抑制作用， 可以得出政府審計(jì)通過(guò)減少分析師關(guān)注從而促進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新投資。以上研究表明， 政府審計(jì)減少分析師關(guān)注的同時(shí)， 也緩解了分析師對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的壓力效應(yīng)， 從而促進(jìn)了企業(yè)創(chuàng)新行為， 上述結(jié)果凸顯了政府審計(jì)在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展中的重要意義， 體現(xiàn)了政府審計(jì)的責(zé)任擔(dān)當(dāng)。

五、 結(jié)論與啟示

（一）結(jié)論

本文以分析師關(guān)注為研究視角， 考察政府審計(jì)對(duì)資本市場(chǎng)中介的溢出效應(yīng)。以2009 ～ 2017年審計(jì)署實(shí)施的央企審計(jì)作為外生事件， 構(gòu)建多時(shí)點(diǎn)雙重差分模型， 檢驗(yàn)了政府審計(jì)對(duì)被審計(jì)單位分析師關(guān)注的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)： 政府審計(jì)顯著減少了被審計(jì)單位的分析師關(guān)注。進(jìn)一步研究表明， 政府審計(jì)主要通過(guò)降低企業(yè)盈余管理程度、 提升企業(yè)的盈余可預(yù)測(cè)性、 降低信息的需求與供給從而減少分析師關(guān)注。研究還發(fā)現(xiàn)， 當(dāng)公司所在地審計(jì)執(zhí)行強(qiáng)度越大、 制度環(huán)境越好、 內(nèi)部治理水平越高時(shí)， 政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注的影響越顯著。此外， 政府審計(jì)在減少分析師關(guān)注的同時(shí)能夠緩解分析師關(guān)注對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的壓力， 從而提高企業(yè)創(chuàng)新投資水平。本文基于資本市場(chǎng)中介的視角， 探討政府審計(jì)對(duì)分析師關(guān)注行為的影響及作用機(jī)理， 這為政府審計(jì)影響資本市場(chǎng)中介的研究提供了直接證據(jù)， 也為深入理解分析師關(guān)注行為的宏觀影響因素提供了思路。

（二）啟示

根據(jù)前文的研究結(jié)論， 本文得到以下政策啟示： ①充分認(rèn)識(shí)和落實(shí)政府審計(jì)制度， 有效發(fā)揮審計(jì)功能： 進(jìn)一步健全政府審計(jì)常態(tài)化制度， 推進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)審計(jì)監(jiān)督全覆蓋， 促進(jìn)企業(yè)建立長(zhǎng)效風(fēng)險(xiǎn)抵御機(jī)制。②認(rèn)識(shí)政府審計(jì)對(duì)資本市場(chǎng)多類經(jīng)濟(jì)主體的正向溢出效應(yīng)， 引領(lǐng)資本市場(chǎng)的良性發(fā)展循環(huán)： 政府審計(jì)對(duì)于資本市場(chǎng)信息中介具有正向篩選作用， 應(yīng)強(qiáng)化審計(jì)成果應(yīng)用， 健全審計(jì)成果利用機(jī)制， 充分發(fā)揮政府審計(jì)的經(jīng)濟(jì)監(jiān)督效能， 帶動(dòng)資本市場(chǎng)各主體的良性發(fā)展循環(huán)。③充分發(fā)揮國(guó)家審計(jì)這一治理利器的良性引導(dǎo)作用， 以自我革命推進(jìn)國(guó)家治理體系現(xiàn)代化： 政府審計(jì)應(yīng)當(dāng)以新發(fā)展理念為引領(lǐng)， 有效糾偏市場(chǎng)主體行為并防患于未然， 推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變， 促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)高質(zhì)量發(fā)展。

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（責(zé)任編輯·校對(duì)： 許春玲? 李小艷）

【基金項(xiàng)目】國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目（項(xiàng)目編號(hào)：72272077）；江蘇省高校哲學(xué)社會(huì)科學(xué)基金項(xiàng)目（項(xiàng)目編號(hào)：2022SJYB0354）