• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    基于門檻效應(yīng)探討技術(shù)創(chuàng)新投入對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效的影響

    2021-09-06 01:53:07楊歡張興漢劉佳源褚淑貞
    中國藥房 2021年16期
    關(guān)鍵詞:門檻效應(yīng)財務(wù)績效

    楊歡 張興漢 劉佳源 褚淑貞

    中圖分類號 R95;F425 文獻(xiàn)標(biāo)志碼 A 文章編號 1001-0408(2021)16-1938-06

    DOI 10.6039/j.issn.1001-0408.2021.16.04

    摘 要 目的:為相關(guān)部門制定醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)創(chuàng)新補貼政策以及企業(yè)制定自身經(jīng)營戰(zhàn)略決策提供參考。方法:選擇2012年前上市的我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)為樣本企業(yè),收集其企業(yè)年報和國泰安數(shù)據(jù)庫中2012-2019年的相關(guān)面板數(shù)據(jù),參考相關(guān)文獻(xiàn)方法,通過建立多元回歸模型和門檻模型考察樣本企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入能力對財務(wù)績效的影響,并提出相應(yīng)建議。結(jié)果與結(jié)論:共納入了57家樣本企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示,我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入雖然基本上呈現(xiàn)逐年遞增的趨勢,但與當(dāng)前國際標(biāo)準(zhǔn)相比,其技術(shù)創(chuàng)新投入程度仍有待提升。多元回歸模型分析結(jié)果顯示,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其當(dāng)期財務(wù)績效以及滯后1期、滯后2期的財務(wù)績效均沒有顯著影響(P>0.05);門檻模型分析結(jié)果顯示,二者在企業(yè)規(guī)模作為門檻變量時存在著顯著的單一門檻效應(yīng),即當(dāng)企業(yè)規(guī)模小于等于門檻閾值(20.986)時,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效有負(fù)向影響(P<0.05);當(dāng)企業(yè)規(guī)模大于門檻閾值(20.986)時,企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入與財務(wù)績效之間的相關(guān)關(guān)系并不顯著(P>0.05)。建議我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)應(yīng)當(dāng)要根據(jù)自身實力開展技術(shù)創(chuàng)新活動,企業(yè)管理者也應(yīng)當(dāng)根據(jù)實際情況制定不同的創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略,通過拓寬融資渠道而使企業(yè)保持合理的資本結(jié)構(gòu),根據(jù)自身能力找準(zhǔn)創(chuàng)新點,降低成本和風(fēng)險,并創(chuàng)新研發(fā)模式,以促進(jìn)研發(fā)成果的轉(zhuǎn)化和有效利用。政府相關(guān)部門應(yīng)當(dāng)充分發(fā)揮政府的引導(dǎo)作用,鼓勵醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)保持研發(fā)創(chuàng)新活力,引導(dǎo)醫(yī)藥行業(yè)持續(xù)創(chuàng)新、健康發(fā)展。

    關(guān)鍵詞 醫(yī)藥制造業(yè);技術(shù)創(chuàng)新投入;財務(wù)績效;門檻效應(yīng)

    The Influence of Technology Innovation Investment on Financial Performance of Pharmaceutical Enterprises Based on Threshold Effect

    YANG Huan1,ZHANG Xinghan1,LIU Jiayuan1,CHU Shuzhen1,2(1. School of International Pharmaceutical Business,China Pharmaceutical University,Nanjing 211198,China;2. Research Center of National Drug Policy & Ecosystem,China Pharmaceutical University,Nanjing 211198, China)

    ABSTRACT? ?OBJECTIVE: To provide reference for relevant departments to formulate innovation subsidy policies for pharmaceutical enterprises and enterprises to make their own business strategy decisions. METHODS: The listed enterprises in Chinas pharmaceutical industry listed before 2012 were selected as the sample enterprises. The annual reports of listed enterprises in pharmaceutical industry and related panel data in CSMAR database during 2012-2019 were colected. Referring to related literatures, multivariate regression model and threshold model were established to investigate the effects of technology innovation investment ability of sample enterprises, so as to put forward relevant suggestions. RESULTS & CONCLUSIONS: A total of 57 sample enterprises were included. The panel data of sample enterprises showed that the technology innovation investment of Chinese pharmaceutical enterprises was basically increasing year by year, but compared with international standards, the technology innovation investment of Chinese pharmaceutical enterprises still needed to be improved. The results of multiple regression model showed that the technology innovation investment of pharmaceutical enterprises had no significant impact on their current financial performance and the financial performance of the first and second lags (P>0.05). The results of threshold model showed that there was a significant single threshold effect between technology innovation investment and financial performance when enterprise size was taken as the threshold variable (P<0.05). When the enterprise size was less than the threshold value of 20.986, the enterprises technology innovation investment had a negative impact on its financial performance (P<0.05); when the enterprise size was greater than the threshold value of 20.986, the correlation between the enterprises technology innovation investment and financial performance was not significant (P<0.05). It is suggested that Chinas pharmaceutical enterprises should carry out technology innovation activities according to their own strength, and enterprise managers should formulate different innovation development strategies according to the actual situation, enable enterprises to maintain a reasonable capital structure by broadening financing channels, identify innovation points according to their own ability, reduce costs and risks, and innovate R&D modes, so as to promote the transformation and effective utilization of R&D achievements. Government departments should give full play to the guiding role,encourage pharmaceutical enterprises to maintain the vitality of R&D and innovation and guide the sustainable innovation and healthy development of the pharmaceutical industry.

    KEYWORDS? ?Pharmaceutical industry; Technology innovation investment; Financial performance; Threshold effect

    醫(yī)藥制造業(yè)作為知識密集和技術(shù)密集的產(chǎn)業(yè),提高自主創(chuàng)新能力對增強醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的市場競爭力來講極為重要。2015年國務(wù)院發(fā)布的《中國制造2025》要求“堅持把創(chuàng)新擺在制造業(yè)發(fā)展全局的核心位置”,國家將為醫(yī)藥工業(yè)創(chuàng)新能力等提供有力的政策支持[1]。國家“十三五”規(guī)劃同樣要求,醫(yī)藥企業(yè)要積極開展技術(shù)創(chuàng)新活動,鼓勵企業(yè)研究和創(chuàng)制新藥[2]。可見,積極并且持續(xù)地開展技術(shù)創(chuàng)新活動是企業(yè)獲得國家支持、增強核心競爭力,從而獲得更高財務(wù)績效的必然選擇。醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的財務(wù)績效通常可以反映其營運和盈利能力,而企業(yè)管理者的決策往往都是為了提高企業(yè)自身的經(jīng)營和盈利水平。因此,探索醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效的影響對幫助和鼓勵我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)健康、持續(xù)地進(jìn)行研發(fā)創(chuàng)新活動具有重要的現(xiàn)實意義。

    但當(dāng)前針對企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對企業(yè)財務(wù)績效的影響研究有著不同的結(jié)論。從全行業(yè)來看,部分學(xué)者的研究結(jié)果表明,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效有著正相關(guān)關(guān)系[3-4],但也有部分學(xué)者得出了沒有顯著影響[5-6]、甚至負(fù)相關(guān)的結(jié)論[7]。在更深入的研究中,有學(xué)者還探究了企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效的非線性關(guān)系[8]。而醫(yī)藥行業(yè)由于新藥審批、臨床試驗等環(huán)節(jié)的復(fù)雜性和不確定性,其研發(fā)投入的風(fēng)險明顯高于其他行業(yè)[9],并且藥品研發(fā)需要大量、長期的資本投入,這種不確定性對于不同規(guī)模的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)會有不同的影響[10]。但目前針對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效的影響研究較少?;诖?,本研究參考已有文獻(xiàn)[4,11],以醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)2012-2019年的面板數(shù)據(jù)為樣本,探索醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效的影響,并建立了多元回歸模型;同時,再以企業(yè)規(guī)模為門檻變量,采用門檻模型[12-13],研究不同規(guī)模醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效的影響,以期為相關(guān)部門制定醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)創(chuàng)新補貼政策以及企業(yè)制定自身經(jīng)營戰(zhàn)略決策提供參考。

    1 理論分析與研究假設(shè)

    近年來,隨著創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略的推進(jìn),國內(nèi)各行業(yè)的學(xué)者對于技術(shù)創(chuàng)新投入與產(chǎn)出的關(guān)注與日俱增[14-16]。技術(shù)創(chuàng)新方面應(yīng)當(dāng)投入多少、如何投入,是企業(yè)管理者常常需要思考的問題。尤其對于醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)來說,技術(shù)創(chuàng)新投入具有極高的風(fēng)險性,前期的巨額投入并非意味著高回報,因此針對技術(shù)創(chuàng)新投入的研究顯得尤為重要。

    筆者檢索國內(nèi)外相關(guān)研究發(fā)現(xiàn),已有不少學(xué)者研究了一般制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效的線性關(guān)系,但結(jié)果多樣且沒有統(tǒng)一的結(jié)論。從全行業(yè)來看,部分學(xué)者認(rèn)為,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入可以促進(jìn)企業(yè)發(fā)展,提高企業(yè)財務(wù)績效:如,Eberhart等[3]的研究表明,增加企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的研發(fā)投入會對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生顯著的正向影響;杜勇等[4]的研究結(jié)果表明,高新技術(shù)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入強度越大,其盈利能力越強。然而也有部分學(xué)者研究發(fā)現(xiàn),技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效的關(guān)系并不顯著,甚至呈負(fù)相關(guān):如,Lin等[5]通過分析258家美國科技上市公司的相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效之間不存在顯著的相關(guān)關(guān)系;Ahmed等[6]通過分析澳大利亞企業(yè)1988-2004年的相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),技術(shù)創(chuàng)新投入對企業(yè)經(jīng)營績效沒有顯著影響;Quo等[7]通過分析中國企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn),技術(shù)創(chuàng)新投入對財務(wù)績效產(chǎn)生了負(fù)向影響。醫(yī)藥行業(yè)在該方面的研究結(jié)果也類似。對于醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)來說,技術(shù)創(chuàng)新投入能對其企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生怎樣的影響這一問題也尚未有統(tǒng)一結(jié)論:如,褚淑貞等[17]的研究結(jié)果發(fā)現(xiàn),醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新投入與創(chuàng)新產(chǎn)出之間呈正相關(guān);陳晶璞等[18]也認(rèn)為,技術(shù)創(chuàng)新的研發(fā)投入會對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生積極的影響。但賁友紅[19]的研究結(jié)果則表明,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)當(dāng)年的技術(shù)創(chuàng)新投入對其當(dāng)年的財務(wù)績效有顯著的負(fù)向影響,并且創(chuàng)新投入對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效的影響存在滯后性;劉萍等[20]的研究結(jié)果也表明,技術(shù)創(chuàng)新投入在當(dāng)期以及滯后1、2期對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效指標(biāo)的影響均是負(fù)向的。而董靜等[21]則指出,技術(shù)創(chuàng)新投入對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效無明顯影響。

    基于對以上研究的分析和熊彼特創(chuàng)新理論[22],筆者認(rèn)為技術(shù)創(chuàng)新能力是企業(yè)發(fā)展的根本動力,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入應(yīng)當(dāng)會對企業(yè)財務(wù)績效產(chǎn)生正向影響。但是醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的特殊性導(dǎo)致了技術(shù)創(chuàng)新投入往往不能立即給企業(yè)帶來收益。從研究開發(fā)到獲得新的技術(shù)知識,并將其用于生產(chǎn)實際,再至醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)銷售獲利,需要經(jīng)過一定的時間。因此,在當(dāng)年的企業(yè)財務(wù)績效上很難體現(xiàn)出正向影響;而在后期則可能會帶來收益,呈正向影響。故本研究先提出如下假設(shè):

    H1——醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)當(dāng)期技術(shù)創(chuàng)新投入與當(dāng)期財務(wù)績效呈負(fù)相關(guān)。

    H2——醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)當(dāng)期技術(shù)創(chuàng)新投入與后期財務(wù)績效呈正相關(guān)。

    許多學(xué)者認(rèn)為,企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效的關(guān)系是復(fù)雜的,而企業(yè)規(guī)模是影響二者關(guān)系的重要因素之一。許多研究表明,在企業(yè)規(guī)模不同的情況下,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入給企業(yè)財務(wù)績效帶來的影響存在著顯著差異:如,李宇等[12]認(rèn)為,企業(yè)規(guī)模對技術(shù)創(chuàng)新的作用存在明顯的閾值;劉誠達(dá)[23]以企業(yè)規(guī)模為異質(zhì)門檻變量,認(rèn)為制造業(yè)單項冠軍企業(yè)研發(fā)投入強度與企業(yè)財務(wù)績效之間存在著非線性關(guān)系;楊惠賢等[24]的研究結(jié)果顯示,企業(yè)規(guī)模在能源類企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入能力與其財務(wù)績效之間存在門檻效應(yīng)。但目前有關(guān)醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的相關(guān)研究較少?;谝陨涎芯拷Y(jié)果,筆者認(rèn)為規(guī)模差距較大的企業(yè)通常在管理水平、經(jīng)營水平、創(chuàng)新能力水平上有著較大的差距,大規(guī)模企業(yè)通常有著更好的人力資源和資本支撐,這在一定程度上會對企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入和財務(wù)績效造成影響。對于醫(yī)藥行業(yè)來說,研發(fā)投資往往具有風(fēng)險高、周期長的特點,小規(guī)模醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)在資金投入上有更大的壓力,而大規(guī)模的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)對技術(shù)創(chuàng)新活動往往具有更加持續(xù)的投資能力和更強大的抗風(fēng)險能力,因此其研發(fā)投入獲得的財務(wù)績效收益可能與小規(guī)模醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)存在差異。故本文提出如下假設(shè):

    H3——醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)財務(wù)績效之間存在企業(yè)規(guī)模的門檻效應(yīng)。

    2 研究設(shè)計

    2.1 樣本選擇、資料來源及數(shù)據(jù)處理方法

    由于我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)準(zhǔn)確可靠的數(shù)據(jù)較難獲取,而醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)的數(shù)據(jù)較易獲取,并且后者的數(shù)據(jù)更為全面和準(zhǔn)確,因此本研究選取了我國醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)。另外,本研究在數(shù)據(jù)整理時發(fā)現(xiàn),我國2012年前上市的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)缺失較多。因此,為了在保證樣本量足夠的同時獲取準(zhǔn)確可靠的數(shù)據(jù),本研究選取上市時間早于2012年的醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)為對象,根據(jù)證監(jiān)會行業(yè)分類指引中的行業(yè)代碼,剔除實證變量存在缺失的企業(yè)樣本和上市時間晚于2012年的企業(yè)樣本,最終納入57家醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)作為樣本企業(yè)。樣本企業(yè)2012-2019年的相關(guān)數(shù)據(jù)均來自于其公司年報和國泰安數(shù)據(jù)庫(https://www.gtarsc.com/),并采用SPSS 25.0和Stata 15.0軟件進(jìn)行處理。

    2.2 變量定義

    2.2.1 被解釋變量 本研究的被解釋變量為醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效。在財務(wù)績效數(shù)據(jù)的選擇上,本研究借鑒溫素彬等[25]和He等[26]的研究,選擇總資產(chǎn)收益率(ROTA)作為醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)財務(wù)績效的代理變量。

    2.2.2 核心解釋變量 本研究的核心解釋變量是技術(shù)創(chuàng)新投入(R),參考朱乃平等[14]和湯業(yè)國等[27]的研究,選取醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)研發(fā)投入與其營業(yè)收入的比值來度量。

    2.2.3 門檻變量 為考察醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入能力對企業(yè)財務(wù)績效的非線性影響,本研究選取企業(yè)規(guī)模(SIZE)作為門檻變量,并參考解維敏等[28]對企業(yè)規(guī)模的變量選擇,選取醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)作為企業(yè)規(guī)模的代理變量。

    2.2.4 控制變量 借鑒陳一博[29]和李夢雅等[30]的研究,考慮到醫(yī)藥制造業(yè)的特殊性以及企業(yè)數(shù)據(jù)的可及性,選取資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)、資本密集度(CI)兩個控制變量。LEV反映了在總資產(chǎn)中有多大比例的資產(chǎn)是通過借債來籌集的,該指標(biāo)會對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)管理者的決策和企業(yè)信譽產(chǎn)生影響,從而影響其財務(wù)績效。CI作為表現(xiàn)企業(yè)異質(zhì)性的另一個因素,反映了企業(yè)的經(jīng)營效率。由于醫(yī)藥制造業(yè)創(chuàng)新活動的高技術(shù)性、高風(fēng)險性和長周期性,CI對醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)管理者的技術(shù)創(chuàng)新投入決策和財務(wù)績效均有較大影響。

    2.3 模型構(gòu)建

    2.3.1 回歸模型 本研究采用短而寬的面板數(shù)據(jù),在參考程宏偉等[31]、趙喜倉等[32]研究的基礎(chǔ)上,根據(jù)上文提出的研究假設(shè)和選取的變量建立研究模型,構(gòu)建了醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對企業(yè)財務(wù)績效影響的當(dāng)期和滯后1期、滯后2期的面板數(shù)據(jù)模型,具體如下:

    ROTAt=β0+β1Rit+β2SIZEit+β3LEVit+β4CIit+μit? ……(1)

    ROTAt=β0+β1Ri(t-1)+β2SIZEit+β3LEVit+β4CIit+μit? …(2)

    ROTAt=β0+β1Ri(t-2)+β2SIZEit+β3LEVit+β4CIit+μit? …(3)

    式中,i表示第i家樣本企業(yè),t表示樣本的觀測年份,β為變量系數(shù),μ為殘差項。采用Hausman檢驗對基礎(chǔ)數(shù)據(jù)進(jìn)行檢驗,得P<0.01,故拒絕使用隨機效應(yīng)模型的原假設(shè),采用固定效應(yīng)模型[33]。

    2.3.2 門檻模型 基于之前的研究[23-24],考慮到醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入與財務(wù)績效可能存在非線性關(guān)系,所以將醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的企業(yè)規(guī)模作為門檻變量,構(gòu)建非線性模型,檢驗在不同企業(yè)規(guī)模的條件下,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新投入能力對其財務(wù)績效的非線性調(diào)節(jié)效應(yīng)。參考Bruce[34]關(guān)于門檻回歸方法的研究結(jié)果,構(gòu)建以下模型:

    ROTAit=β0+β1Rit(SIZEit<γ1)+β2RitI(γ1≤SIZEit≤? ?γ2)+ β3RitI(γ2≤SIZEit≤γ3)+β4RitI(SIZEit≥γ3)+β5LEVit+? ? β6CIit+μit…(4)

    其中,γ為門檻值,I(·)為指示函數(shù)。當(dāng)I(·)的括號里條件成立時,指示函數(shù)I(·)值為1,否則為0。

    3 實證分析

    3.1 描述性統(tǒng)計

    2012-2019年樣本企業(yè)各變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果見表1。由表1可見,我國醫(yī)藥制造業(yè)樣本企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新投入強度上存在差異,最大值的可達(dá)到17.380%,最小值不到1%,說明我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新投入方面具有不同的戰(zhàn)略決策。從各年樣本企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入強度均值來看,我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入強度基本上呈現(xiàn)逐年遞增的趨勢,說明我國的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)正在逐漸重視自身的研發(fā)創(chuàng)新。但國際上一般認(rèn)為技術(shù)創(chuàng)新投入達(dá)到5%以上才具有競爭力[35]。然而,就本研究的統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看,直至2019年,選取的57家醫(yī)藥制造業(yè)樣本企業(yè)中仍有35家企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入尚未達(dá)到這一標(biāo)準(zhǔn),反映出我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入仍然不足。從總資產(chǎn)收益率來看,各醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的盈利水平同樣存在差異,甚至有企業(yè)當(dāng)期總資產(chǎn)收益率為負(fù)值,表明當(dāng)期經(jīng)營虧損。另外,我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的企業(yè)規(guī)模差距較大,2019年其最小值為21.208,最大值為25.643,體現(xiàn)了我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)之間存在規(guī)模差距。同時結(jié)果顯示,有醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)0.886,表明我國相關(guān)企業(yè)存在高風(fēng)險經(jīng)營的現(xiàn)象。而各企業(yè)資本密集度的均值始終在1以上,表示我國醫(yī)藥制造業(yè)資本密集度較高,這可能與我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)需要使用復(fù)雜、昂貴的器械設(shè)備有關(guān)。

    3.2 相關(guān)性分析

    各變量間的相關(guān)性分析結(jié)果見表2(由于篇幅限制,表中只列出當(dāng)期技術(shù)創(chuàng)新投入與各變量之間的相關(guān)性結(jié)果)。由表2可見,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入與其總資產(chǎn)收益率呈正相關(guān)(P=0.002)。根據(jù)以往研究結(jié)果[9,14],企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新可以改變企業(yè)自身競爭力,從而改變企業(yè)的盈利狀態(tài);而企業(yè)的總資產(chǎn)收益率反映了企業(yè)資產(chǎn)的利用效果,是體現(xiàn)企業(yè)盈利能力的關(guān)鍵財務(wù)指標(biāo)。因此,根據(jù)理論研究與相關(guān)性分析,本研究將醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入作為核心解釋變量、資產(chǎn)收益率作為被解釋變量,進(jìn)一步驗證醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效的影響。另外,本研究各變量之間的相關(guān)系數(shù)絕對值均小于0.600,同時計算所得的方差膨脹因子遠(yuǎn)小于10,因此判斷各變量之間基本不存在嚴(yán)重的多重共線性[36-37]。

    3.3 回歸結(jié)果與分析

    3.3.1 線性回歸結(jié)果 根據(jù)模型(1)、(2)、(3)計算我國醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對當(dāng)期和滯后1期、滯后2期財務(wù)績效影響的回歸結(jié)果,詳見表3。由表3可見,資產(chǎn)負(fù)債率和資本密集度對當(dāng)期、滯后1期、滯后2期的財務(wù)績效均有顯著的負(fù)向影響(P<0.05),而技術(shù)創(chuàng)新投入無論是對當(dāng)期財務(wù)績效還是滯后1期、滯后2期財務(wù)績效均沒有顯著影響(P>0.05),提示假設(shè)H1、H2均不成立。這與劉萍等[20]的結(jié)果不一致,與董靜等[21]的結(jié)果一致。經(jīng)過研究分析,這可能是因為:(1)醫(yī)藥企業(yè)的研發(fā)投入存在研發(fā)周期和效益回報周期長的特點,尤其是產(chǎn)品的試驗過程和審批過程耗時很長,因此1~2年的時間并不能使投入明顯地表現(xiàn)在財務(wù)績效上,故需要更長的時間才能體現(xiàn)研發(fā)投入的效益。(2)本研究與之前的研究選取的樣本企業(yè)不同,然而根據(jù)之前學(xué)者的研究分析,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對財務(wù)績效的影響可能并非呈完全的線性關(guān)系[23-24],因此不同規(guī)模層次內(nèi)的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)自身的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效可能有不同程度的影響?;诖?,本研究以醫(yī)藥制造業(yè)的企業(yè)規(guī)模為門檻變量,建立了“2.3.2”項下的門檻模型。

    3.3.2 企業(yè)規(guī)模門檻效應(yīng)檢驗 根據(jù)Wang[13]的門檻效應(yīng)檢驗方法,使用Stata 15.0軟件,采用Bootstrap自抽樣法對企業(yè)規(guī)模的門檻效應(yīng)進(jìn)行顯著性檢驗,結(jié)果見表4。由表4可見,在5%水平下存在顯著的單一門檻,假設(shè)H3成立。即對于不同規(guī)模的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)而言,技術(shù)創(chuàng)新投入給財務(wù)績效帶來的影響是不同的。基于此,本研究以技術(shù)創(chuàng)新投入對財務(wù)績效的影響建立單一門檻效應(yīng)模型并進(jìn)行回歸分析,擬考察二者之間的非線性關(guān)系。

    門檻效應(yīng)模型的檢驗結(jié)果表現(xiàn)為存在單一門檻,參考Wang[13]的運算命令,使用Stata 15.0軟件計算得門檻閾值估計值為20.986。樣本企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對財務(wù)績效影響的門檻模型估計結(jié)果見表5。由表5可見,根據(jù)門檻效應(yīng)檢驗結(jié)果,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入強度對財務(wù)績效的影響可分為兩個區(qū)間:當(dāng)企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)(即企業(yè)規(guī)模)≤20.986時,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對財務(wù)績效的影響顯著,并且呈負(fù)向影響(P<0.05),這與賁友紅[19]、劉萍等[20]的結(jié)果一致;但是當(dāng)企業(yè)規(guī)模>20.986時,這一相關(guān)關(guān)系變得不顯著(P>0.05)。由這一變化可知,在門檻閾值20.986內(nèi)的小規(guī)模醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對財務(wù)績效不能產(chǎn)生正向的影響,反而可能會因為投入過多,無法盡快得到及時的產(chǎn)出回報而導(dǎo)致企業(yè)入不敷出,自身經(jīng)營出現(xiàn)負(fù)向增長;而對于大于門檻閾值20.986的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)來說,創(chuàng)新投入雖無法及時得到產(chǎn)出回報,但由于自身基數(shù)較大,技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效的影響有限。

    從控制變量來看,資產(chǎn)負(fù)債率和資本密集度始終呈現(xiàn)顯著的負(fù)向影響(P<0.05),這表明對于醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)來說,企業(yè)的負(fù)債水平影響著企業(yè)的經(jīng)營情況,過高的資產(chǎn)負(fù)債率意味著企業(yè)的財務(wù)結(jié)構(gòu)出現(xiàn)問題,對盈利水平的拉低作用越明顯;此外,對于醫(yī)藥制造業(yè)這一技術(shù)密集型行業(yè)來說,資本密集度越高,對其財務(wù)績效的負(fù)向影響越明顯。

    4 討論

    本研究考慮了醫(yī)藥制造業(yè)相較于其他行業(yè)的特殊性,以2012-2019年我國醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)的面板數(shù)據(jù)為樣本,運用多元回歸和門檻模型的研究方法考察了醫(yī)藥制造業(yè)上市企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入能力對其財務(wù)績效的影響,進(jìn)一步豐富了醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)研發(fā)投入對企業(yè)績效影響的研究。

    研究結(jié)果表明,醫(yī)藥企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對企業(yè)財務(wù)績效的影響存在著顯著的單一門檻效應(yīng)。從實證分析結(jié)果中主要得到以下結(jié)論:首先,醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效在短期內(nèi)沒有顯著影響。其次,當(dāng)企業(yè)規(guī)模小于等于門檻閾值(20.986)時,企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入對其財務(wù)績效有明顯的負(fù)向影響;而對于企業(yè)規(guī)模大于門檻閾值(20.986)的大規(guī)模企業(yè)來說,其技術(shù)創(chuàng)新投入與財務(wù)績效之間的相關(guān)關(guān)系并不顯著。

    針對以上研究結(jié)論,筆者提出如下建議:第一,醫(yī)藥企業(yè)應(yīng)當(dāng)要根據(jù)自身實力開展技術(shù)創(chuàng)新活動,企業(yè)管理者也應(yīng)當(dāng)根據(jù)企業(yè)實際經(jīng)營情況制定不同的創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略。小企業(yè)自身規(guī)模小,抗擊市場風(fēng)險能力差,因此在研發(fā)創(chuàng)新的同時,也應(yīng)當(dāng)注重自身經(jīng)營與發(fā)展,不可操之過急。第二,企業(yè)可以拓寬融資渠道[38]。企業(yè)僅僅依靠內(nèi)部融資和自身經(jīng)營資本來滿足研發(fā)投入需求,具備資金來源單一、風(fēng)險較大等不足,故可考慮通過資本市場等多種渠道來籌集資金,使企業(yè)保持合理的資本結(jié)構(gòu),保證自身技術(shù)創(chuàng)新投入活動的持續(xù)性。第三,企業(yè)可根據(jù)自身能力找準(zhǔn)創(chuàng)新點,降低成本和風(fēng)險[10]。中小型醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)管理者應(yīng)當(dāng)要根據(jù)實際情況和企業(yè)自身能力確定研發(fā)路線,杜絕盲目跟隨行為,合理利用資金,降低研發(fā)不確定性,把研發(fā)風(fēng)險控制在可掌控、可承受的范圍內(nèi)。第四,企業(yè)應(yīng)創(chuàng)新研發(fā)模式,以促進(jìn)研發(fā)成果的轉(zhuǎn)化和有效利用。研發(fā)資金的產(chǎn)業(yè)成果轉(zhuǎn)化效率對企業(yè)自身的成長十分重要,因此醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)在加大自身技術(shù)創(chuàng)新投入的同時,應(yīng)當(dāng)加強研發(fā)管理,增加發(fā)明專利的產(chǎn)出和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化,提升研發(fā)產(chǎn)出效率[39]。第五,政府相關(guān)部門應(yīng)當(dāng)發(fā)揮其引導(dǎo)作用,完善和落實支持醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)研發(fā)的激勵政策,著力減輕企業(yè)的研發(fā)投入壓力,鼓勵企業(yè)保持研發(fā)創(chuàng)新活力,引導(dǎo)醫(yī)藥行業(yè)持續(xù)創(chuàng)新、健康發(fā)展。

    本研究也存在一定的局限性,包括:第一,由于并不是所有的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)都披露了準(zhǔn)確并且完整的技術(shù)創(chuàng)新投入數(shù)據(jù),因此本研究基于樣本數(shù)據(jù)完整性和可靠性的考量,只選擇了在2012年前上市的醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)作為對象,具有一定的局限性。第二,本研究只使用了企業(yè)研發(fā)投入強度作為醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入的評價指標(biāo),在今后的研究中,可進(jìn)一步納入企業(yè)研發(fā)人員、新產(chǎn)品開發(fā)項目數(shù)量等指標(biāo),以更加全面地衡量企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新投入能力。

    參考文獻(xiàn)

    [ 1 ] 國務(wù)院.國務(wù)院關(guān)于印發(fā)《中國制造2025》的通知:國發(fā)〔2015〕28號[Z]. 2015-05-08.

    [ 2 ] 中華人民共和國國民經(jīng)濟(jì)和社會發(fā)展第十三個五年規(guī)劃綱要[EB/OL].[2020-10-22]. https://www.12371.cn/special/sswgh/wen/.

    [ 3 ] EBERHART A C,MAXWELL W F,SIDDIQUE A R. An examination of long-term abnormal stock returns and opera- ting performance following R&D increases[J]. J Finance,2004,59(2):623-650.

    [ 4 ] 杜勇,鄢波,陳建英.研發(fā)投入對高新技術(shù)企業(yè)經(jīng)營績效的影響研究[J].科技進(jìn)步與對策,2014,31(2):87-92.

    [ 5 ] LIN B W,LEE Y,HUNG S C. R&D intensity and commercialization orientation effects on financial performance[J]. J Bus Res,2006,59(6):679-685.

    [ 6 ] AHMED K,HILLIER J,TANUSASMITA E. R&D profi- tability,intensity and market-to-book:evidence from? ?Australia[J]. Account Res J,2011,24(2):150-177.

    [ 7 ] QUO B,WANG Q Z,SHOU Y Y. Firm size,R&D,and performance:an empirical analysis on software industry in China:International Engineering Management Con-? ?ference[C]. Singapore:IEEE,2004.

    [ 8 ] 韓先鋒,董明放.研發(fā)投入對企業(yè)績效影響的門檻效應(yīng)[J].北京理工大學(xué)學(xué)報:社會科學(xué)版,2018,20(2):95-101,116.

    [ 9 ] 譚杰,程艷.中小型醫(yī)藥企業(yè)提升技術(shù)創(chuàng)新能力的對策研究[J].科技管理研究,2006(12):104-107.

    [10] 王慧,申俊龍.我國中小醫(yī)藥企業(yè)的創(chuàng)新與仿制的博弈分析[J].衛(wèi)生軟科學(xué),2007(5):428-431.

    [11] 喻雁.研發(fā)支出與企業(yè)績效相關(guān)性的實證分析:以創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對象[J].會計之友,2014(36):58-61.

    [12] 李宇,張瑤.制造業(yè)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的企業(yè)規(guī)模門檻效應(yīng)研究:基于門檻面板數(shù)據(jù)模型[J].宏觀經(jīng)濟(jì)研究,2014(11):96-106.

    [13] WANG Q Y. Fixed-effect panel threshold model using? Stata[J]. Stata J,2015,15(1):121-134.

    [14] 朱乃平,朱麗,孔玉生,等.技術(shù)創(chuàng)新投入、社會責(zé)任承擔(dān)對財務(wù)績效的協(xié)同影響研究[J].會計研究,2014(2):57-63,95.

    [15] 曹勇,蘇鳳嬌.高技術(shù)產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對創(chuàng)新績效影響的實證研究:基于全產(chǎn)業(yè)及其下屬五大行業(yè)面板數(shù)據(jù)的比較分析[J].科研管理,2012,33(9):22-31.

    [16] 郭安蘋,葉春明.企業(yè)社會責(zé)任、技術(shù)創(chuàng)新投入與企業(yè)績效的研究:基于我國創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的實證分析[J].科技與經(jīng)濟(jì),2017,30(4):101-105.

    [17] 褚淑貞,都蘭娜.基于CDM模型的創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出與企業(yè)創(chuàng)新績效關(guān)系研究:以醫(yī)藥制造業(yè)上市公司為例[J].工業(yè)技術(shù)經(jīng)濟(jì),2017,36(7):136-142.

    [18] 陳晶璞,蘇冠初,李小青.融資約束條件下研發(fā)投入對財務(wù)績效的影響:基于醫(yī)藥行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].財會月刊,2017(24):12-17.

    [19] 賁友紅.我國企業(yè)研發(fā)投入對經(jīng)營績效滯后性影響的研究:以醫(yī)藥制造企業(yè)為例[J].價格理論與實踐,2017(4):155-158.

    [20] 劉萍,毛寧.醫(yī)藥行業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入對當(dāng)期與遠(yuǎn)期績效的影響研究[J].科技與管理,2018,20(6):28-32.

    [21] 董靜,茍燕楠.研發(fā)投入與上市公司業(yè)績:基于機械設(shè)備業(yè)和生物醫(yī)藥業(yè)的比較研究[J].科技進(jìn)步與對策,2010,27(20):56-60.

    [22] 侯彬,鄺小文.熊彼特的創(chuàng)新理論及其意義[J].科學(xué)社會主義,2005(2):86-88.

    [23] 劉誠達(dá).制造業(yè)單項冠軍企業(yè)研發(fā)投入對企業(yè)績效的影響研究:基于企業(yè)規(guī)模的異質(zhì)門檻效應(yīng)[J].研究與發(fā)展管理,2019,31(1):33-43.

    [24] 楊惠賢,張煒晗.能源企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力對財務(wù)績效的影響:基于企業(yè)規(guī)模的門檻效應(yīng)研究[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì),2020,39(8):1-9,34.

    [25] 溫素彬,周鎏鎏.企業(yè)碳信息披露對財務(wù)績效的影響機理:媒體治理的“倒U型”調(diào)節(jié)作用[J].管理評論,2017,29(11):183-195.

    [26] HE J,HUANG Z. Board informal hierarchy and firm financial performance:exploring a tacit structure guiding boardroom interactions[J]. Acad Manage J,2011,54(6):1119-1139.

    [27] 湯業(yè)國,徐向藝.中小上市公司股權(quán)激勵與技術(shù)創(chuàng)新投入的關(guān)聯(lián)性:基于不同終極產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的實證研究[J].財貿(mào)研究,2012,23(2):127-133.

    [28] 解維敏,唐清泉,陸姍姍.政府R&D資助,企業(yè)R&D支出與自主創(chuàng)新:來自中國上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].金融研究,2009(6):86-99.

    [29] 陳一博.研發(fā)投入對企業(yè)財務(wù)績效的影響研究:基于192家上市公司面板數(shù)據(jù)的實證分析[J].科技與經(jīng)濟(jì),2013,26(2):61-65.

    [30] 李夢雅,嚴(yán)太華.企業(yè)社會資本門限效應(yīng)下風(fēng)險投資和創(chuàng)新投入對財務(wù)績效的影響研究[J].管理學(xué)報,2019,16(10):1498-1506.

    [31] 程宏偉,張永海,常勇.公司R&D投入與業(yè)績相關(guān)性的實證研究[J].科學(xué)管理研究,2006(3):110-113.

    [32] 趙喜倉,吳軍香.中小板上市公司R&D投入與企業(yè)績效關(guān)系的比較研究[J].科技管理研究,2013,33(12):104-108.

    [33] 陳強.高級計量經(jīng)濟(jì)學(xué)及Stata應(yīng)用[M].北京:高等教育出版社,2014:257-259.

    [34] BRUCE E H. Sample splitting and threshold estimation[J]. Econometrica,2000,68(3):575-603.

    [35] DAVID B B,GIDEON D M,LUIS R G M. Is CEO pay in hightechnology firms related to innovation?[J]. Acad Manage J,2000,43(6):1118-1129.

    [36] 王乃靜,李國鋒.基于EVIEWS軟件的計量經(jīng)濟(jì)學(xué)建模檢驗案例解讀[J].數(shù)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)經(jīng)濟(jì)研究,2001(10):94-97.

    [37] 陳強.高級計量經(jīng)濟(jì)學(xué)及Stata應(yīng)用[M].北京:高等教育出版社,2014:171-177.

    [38] 田月昕,馮慶花.上市公司研發(fā)支出對企業(yè)價值影響的實證研究:來自生物醫(yī)藥行業(yè)數(shù)據(jù)[J].財會通訊,2014(15):49-51.

    [39] 陸偉,吳曉明.中國醫(yī)藥企業(yè)供給側(cè)技術(shù)創(chuàng)新與企業(yè)成長的實證分析[J].中國新藥雜志,2017,26(22):2631-2639.

    (收稿日期:2020-11-03 修回日期:2021-07-27)

    (編輯:孫 冰)

    猜你喜歡
    門檻效應(yīng)財務(wù)績效
    金融發(fā)展水平對投資的門檻效應(yīng)研究
    虛擬現(xiàn)實概念上市公司財務(wù)績效評價
    出口貿(mào)易對我國技術(shù)創(chuàng)新的門檻效應(yīng)研究
    小微企業(yè)融資問題研究
    上市公司債務(wù)融資期限結(jié)構(gòu)與財務(wù)績效關(guān)系的研究
    蘇寧云商輕資產(chǎn)盈利模式及其財務(wù)績效研究
    企業(yè)社會責(zé)任與財務(wù)績效研究
    商(2016年27期)2016-10-17 04:00:53
    中國制造業(yè)人力資本水平與技術(shù)引進(jìn)有效性
    中國有效土地供給對商品房價格的影響
    門檻效應(yīng)、經(jīng)濟(jì)增長與碳排放
    軟科學(xué)(2015年4期)2015-04-20 01:48:57
    草草在线视频免费看| 久久久久精品性色| 一区在线观看完整版| 新久久久久国产一级毛片| 99热这里只有是精品在线观看| 久久青草综合色| 欧美日韩精品成人综合77777| 国产精品.久久久| 久久精品国产亚洲网站| 美女福利国产在线 | av在线观看视频网站免费| 成年美女黄网站色视频大全免费 | 国产精品熟女久久久久浪| 日日啪夜夜撸| 一个人看的www免费观看视频| 久久久久久久大尺度免费视频| 看非洲黑人一级黄片| 一个人看视频在线观看www免费| 夜夜骑夜夜射夜夜干| 国产一区亚洲一区在线观看| 三级国产精品欧美在线观看| 男人添女人高潮全过程视频| 水蜜桃什么品种好| 男女国产视频网站| 这个男人来自地球电影免费观看 | 免费观看的影片在线观看| 精品国产乱码久久久久久小说| 久久久午夜欧美精品| 亚洲国产高清在线一区二区三| 在线精品无人区一区二区三 | 人妻一区二区av| 麻豆乱淫一区二区| 99九九线精品视频在线观看视频| 国产成人一区二区在线| 午夜免费鲁丝| 免费大片黄手机在线观看| 美女福利国产在线 | 乱码一卡2卡4卡精品| 亚洲国产欧美在线一区| 欧美激情极品国产一区二区三区 | 人妻一区二区av| 国产老妇伦熟女老妇高清| 亚洲av中文av极速乱| 国产午夜精品一二区理论片| 超碰97精品在线观看| 高清不卡的av网站| 国产精品爽爽va在线观看网站| 亚洲国产欧美在线一区| 少妇丰满av| 成人毛片a级毛片在线播放| 免费看日本二区| 国产精品无大码| 高清午夜精品一区二区三区| 王馨瑶露胸无遮挡在线观看| 日本猛色少妇xxxxx猛交久久| 亚州av有码| 国产极品天堂在线| 精品熟女少妇av免费看| 人人妻人人澡人人爽人人夜夜| 乱码一卡2卡4卡精品| 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 97精品久久久久久久久久精品| 日本一二三区视频观看| 天美传媒精品一区二区| 亚洲av国产av综合av卡| 日本黄色日本黄色录像| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 男人爽女人下面视频在线观看| 舔av片在线| 亚洲伊人久久精品综合| 成人毛片a级毛片在线播放| 欧美+日韩+精品| av黄色大香蕉| 一级黄片播放器| av卡一久久| 有码 亚洲区| 观看av在线不卡| av.在线天堂| 色网站视频免费| 男人添女人高潮全过程视频| 精品人妻熟女av久视频| 在线观看美女被高潮喷水网站| 卡戴珊不雅视频在线播放| av卡一久久| 中文字幕精品免费在线观看视频 | 99久久精品国产国产毛片| 国产精品熟女久久久久浪| av女优亚洲男人天堂| a 毛片基地| 最近的中文字幕免费完整| 亚洲人与动物交配视频| 久久精品国产亚洲网站| 久久精品国产亚洲网站| 好男人视频免费观看在线| 美女福利国产在线 | 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 中文字幕精品免费在线观看视频 | 日韩 亚洲 欧美在线| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 久久综合国产亚洲精品| 91在线精品国自产拍蜜月| 免费久久久久久久精品成人欧美视频 | 十分钟在线观看高清视频www | 精品人妻一区二区三区麻豆| 少妇熟女欧美另类| 97热精品久久久久久| 偷拍熟女少妇极品色| 18禁裸乳无遮挡动漫免费视频| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 日本免费在线观看一区| 亚洲成人av在线免费| 久久热精品热| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 日本欧美视频一区| 特大巨黑吊av在线直播| 最近2019中文字幕mv第一页| 美女cb高潮喷水在线观看| 久久97久久精品| 精品一区在线观看国产| av一本久久久久| 国产成人免费观看mmmm| 久久久午夜欧美精品| 国产永久视频网站| .国产精品久久| 性高湖久久久久久久久免费观看| 性高湖久久久久久久久免费观看| 人体艺术视频欧美日本| 色综合色国产| 一个人看视频在线观看www免费| 成人综合一区亚洲| 熟妇人妻不卡中文字幕| 少妇猛男粗大的猛烈进出视频| 国产亚洲欧美精品永久| 国产精品不卡视频一区二区| 99国产精品免费福利视频| 另类亚洲欧美激情| av专区在线播放| 久久久久久久久久久丰满| 联通29元200g的流量卡| 最近最新中文字幕大全电影3| 美女视频免费永久观看网站| 性色av一级| 国内精品宾馆在线| 亚洲人与动物交配视频| 狠狠精品人妻久久久久久综合| 日本一二三区视频观看| 春色校园在线视频观看| 国产精品一区www在线观看| 插阴视频在线观看视频| 热99国产精品久久久久久7| 少妇人妻精品综合一区二区| 久久精品国产a三级三级三级| 久久这里有精品视频免费| 国产欧美亚洲国产| 欧美精品人与动牲交sv欧美| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 国产在线男女| 观看免费一级毛片| 建设人人有责人人尽责人人享有的 | 久久99热这里只有精品18| 街头女战士在线观看网站| 久久热精品热| 91aial.com中文字幕在线观看| 这个男人来自地球电影免费观看 | 3wmmmm亚洲av在线观看| 2022亚洲国产成人精品| h日本视频在线播放| 成人美女网站在线观看视频| 亚洲性久久影院| 一级毛片黄色毛片免费观看视频| av福利片在线观看| 成人亚洲欧美一区二区av| av天堂中文字幕网| 色5月婷婷丁香| 久久鲁丝午夜福利片| av福利片在线观看| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 精品国产一区二区三区久久久樱花 | 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| av黄色大香蕉| 亚洲精华国产精华液的使用体验| 久久精品国产亚洲av涩爱| 久久鲁丝午夜福利片| 熟女电影av网| 欧美bdsm另类| av又黄又爽大尺度在线免费看| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 偷拍熟女少妇极品色| 成人影院久久| 亚洲精品国产色婷婷电影| 激情五月婷婷亚洲| 亚洲国产欧美人成| 九色成人免费人妻av| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 精品久久久久久电影网| 菩萨蛮人人尽说江南好唐韦庄| 亚洲欧美成人综合另类久久久| 日韩精品有码人妻一区| 亚洲美女视频黄频| 国产精品秋霞免费鲁丝片| 精品一区二区免费观看| 色婷婷av一区二区三区视频| 在线看a的网站| 久久久久久久久久久免费av| 欧美成人午夜免费资源| 亚洲美女搞黄在线观看| av线在线观看网站| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 老熟女久久久| 中文在线观看免费www的网站| av在线老鸭窝| 精品一区二区三卡| 欧美97在线视频| 国产精品不卡视频一区二区| 国产高潮美女av| 美女国产视频在线观看| 美女xxoo啪啪120秒动态图| 国产免费一区二区三区四区乱码| 国产美女午夜福利| 国产精品蜜桃在线观看| 少妇的逼水好多| 九九在线视频观看精品| 免费观看在线日韩| 国产 一区精品| 亚洲熟女精品中文字幕| av专区在线播放| 久久久a久久爽久久v久久| 精品亚洲成国产av| 精华霜和精华液先用哪个| 直男gayav资源| 午夜视频国产福利| 国产极品天堂在线| 精品人妻偷拍中文字幕| 国产爱豆传媒在线观看| 国产黄频视频在线观看| 精品久久久久久久久亚洲| 日韩制服骚丝袜av| 欧美日韩视频高清一区二区三区二| 亚洲四区av| 午夜激情福利司机影院| 黄色视频在线播放观看不卡| 久久精品国产亚洲网站| 国产精品蜜桃在线观看| 日韩电影二区| 国产精品一区二区在线观看99| 成人毛片a级毛片在线播放| 亚洲国产av新网站| 亚洲成人手机| 国产在视频线精品| 男人狂女人下面高潮的视频| 日本欧美视频一区| 欧美最新免费一区二区三区| 亚洲精品久久久久久婷婷小说| 国产成人免费观看mmmm| 国产综合精华液| 丰满迷人的少妇在线观看| 久久 成人 亚洲| 免费在线观看成人毛片| 国产 一区 欧美 日韩| 99re6热这里在线精品视频| 日韩av不卡免费在线播放| 久久99精品国语久久久| 十分钟在线观看高清视频www | 嘟嘟电影网在线观看| 一个人免费看片子| 免费看不卡的av| 中文字幕av成人在线电影| 欧美亚洲 丝袜 人妻 在线| 久久精品国产自在天天线| 18禁在线播放成人免费| 日本一二三区视频观看| 成人无遮挡网站| 美女福利国产在线 | 中文字幕久久专区| 舔av片在线| 在线观看免费日韩欧美大片 | 女性被躁到高潮视频| 97精品久久久久久久久久精品| 女的被弄到高潮叫床怎么办| 建设人人有责人人尽责人人享有的 | 一区二区三区免费毛片| 亚洲欧美清纯卡通| 一级av片app| av黄色大香蕉| 18+在线观看网站| 国产一区二区三区综合在线观看 | 看十八女毛片水多多多| 最近最新中文字幕大全电影3| 新久久久久国产一级毛片| 国产黄片美女视频| 亚洲伊人久久精品综合| 在线观看免费高清a一片| 最后的刺客免费高清国语| 精品久久久久久久久av| 插阴视频在线观看视频| 国产免费又黄又爽又色| 久久人妻熟女aⅴ| 日日撸夜夜添| 久久久国产一区二区| 亚洲中文av在线| 身体一侧抽搐| 观看av在线不卡| 一级毛片 在线播放| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 一本一本综合久久| 精品亚洲成国产av| 欧美最新免费一区二区三区| 精品国产乱码久久久久久小说| 在线观看美女被高潮喷水网站| 亚洲人与动物交配视频| 精品亚洲乱码少妇综合久久| 欧美人与善性xxx| 欧美xxⅹ黑人| 久久国产乱子免费精品| 爱豆传媒免费全集在线观看| 成人漫画全彩无遮挡| 国产精品嫩草影院av在线观看| 纯流量卡能插随身wifi吗| 国产在线男女| 22中文网久久字幕| 国产视频首页在线观看| 国产精品伦人一区二区| 80岁老熟妇乱子伦牲交| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 日韩精品有码人妻一区| 综合色丁香网| 国产精品久久久久久精品古装| 久久久a久久爽久久v久久| .国产精品久久| 草草在线视频免费看| 91精品国产国语对白视频| 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 免费人成在线观看视频色| 国产白丝娇喘喷水9色精品| 91aial.com中文字幕在线观看| 夫妻午夜视频| 九草在线视频观看| 人体艺术视频欧美日本| 久久久成人免费电影| 欧美性感艳星| 少妇熟女欧美另类| 国产精品国产av在线观看| 亚洲av欧美aⅴ国产| 午夜激情久久久久久久| 亚洲国产最新在线播放| 人妻 亚洲 视频| 3wmmmm亚洲av在线观看| 最后的刺客免费高清国语| 精品久久久久久久末码| 少妇 在线观看| 国产精品99久久久久久久久| 少妇丰满av| 亚洲欧美清纯卡通| 美女中出高潮动态图| 亚洲真实伦在线观看| 高清不卡的av网站| 99热这里只有是精品50| 国产高潮美女av| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 国产精品久久久久久精品古装| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 亚洲美女视频黄频| 2021少妇久久久久久久久久久| 欧美97在线视频| 黄片无遮挡物在线观看| 色婷婷久久久亚洲欧美| 久久久久久久久久成人| 精品午夜福利在线看| 国产精品久久久久久久久免| 91久久精品电影网| 久久影院123| 又爽又黄a免费视频| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 观看美女的网站| 少妇精品久久久久久久| 2022亚洲国产成人精品| 99久久综合免费| 成人综合一区亚洲| 国产乱人视频| 久久久久人妻精品一区果冻| 晚上一个人看的免费电影| 性高湖久久久久久久久免费观看| 午夜激情久久久久久久| 99热6这里只有精品| 免费看光身美女| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 最近手机中文字幕大全| 中文字幕久久专区| 日韩av不卡免费在线播放| av一本久久久久| 干丝袜人妻中文字幕| 少妇高潮的动态图| 色吧在线观看| 国产精品久久久久久精品电影小说 | 新久久久久国产一级毛片| 99精国产麻豆久久婷婷| 国产成人精品婷婷| 国产精品一二三区在线看| 五月开心婷婷网| 在线观看三级黄色| 日韩 亚洲 欧美在线| 国产伦精品一区二区三区四那| av在线蜜桃| 国产精品欧美亚洲77777| 国产精品一二三区在线看| 一个人看视频在线观看www免费| 日韩中字成人| 欧美xxxx黑人xx丫x性爽| av专区在线播放| 2022亚洲国产成人精品| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 久久精品国产亚洲av天美| 久久久久久久久久人人人人人人| 一本色道久久久久久精品综合| 国产精品一区www在线观看| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 亚洲国产精品专区欧美| 国产 精品1| 人妻一区二区av| 国产伦精品一区二区三区视频9| 午夜老司机福利剧场| 男女无遮挡免费网站观看| 汤姆久久久久久久影院中文字幕| 午夜免费鲁丝| 国产日韩欧美亚洲二区| 国产女主播在线喷水免费视频网站| 久久久久人妻精品一区果冻| 中文字幕亚洲精品专区| 永久网站在线| 久久影院123| 欧美极品一区二区三区四区| 精品国产一区二区三区久久久樱花 | 久久久久久久久久久免费av| 最黄视频免费看| 视频中文字幕在线观看| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 国产av精品麻豆| 少妇丰满av| 在线免费观看不下载黄p国产| 高清视频免费观看一区二区| 成人国产av品久久久| 美女中出高潮动态图| 男女下面进入的视频免费午夜| 国内精品宾馆在线| 亚洲国产日韩一区二区| 我要看日韩黄色一级片| 亚洲人成网站高清观看| 少妇被粗大猛烈的视频| 韩国av在线不卡| 久久热精品热| 欧美zozozo另类| 色5月婷婷丁香| 一本色道久久久久久精品综合| 国产av码专区亚洲av| 国产综合精华液| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 成人亚洲精品一区在线观看 | 少妇被粗大猛烈的视频| 黄色怎么调成土黄色| 少妇精品久久久久久久| 日韩av不卡免费在线播放| 一级毛片久久久久久久久女| 新久久久久国产一级毛片| 日韩av在线免费看完整版不卡| videossex国产| 国产又色又爽无遮挡免| 国产精品av视频在线免费观看| 国产精品久久久久久av不卡| 免费观看无遮挡的男女| 国产精品麻豆人妻色哟哟久久| 2022亚洲国产成人精品| 久久午夜福利片| 色5月婷婷丁香| 成人国产av品久久久| 国产精品人妻久久久影院| 久久久久性生活片| 91午夜精品亚洲一区二区三区| 高清欧美精品videossex| 成人免费观看视频高清| 欧美性感艳星| 亚洲人成网站在线观看播放| 在线观看三级黄色| av在线app专区| 久久精品久久久久久噜噜老黄| 午夜激情福利司机影院| 欧美区成人在线视频| 青春草亚洲视频在线观看| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 蜜臀久久99精品久久宅男| 免费观看的影片在线观看| 国产精品人妻久久久久久| 欧美日韩视频精品一区| 毛片女人毛片| 国产探花极品一区二区| 亚洲自偷自拍三级| 国产69精品久久久久777片| 99精国产麻豆久久婷婷| 久久久久人妻精品一区果冻| av黄色大香蕉| 日本与韩国留学比较| 国产精品久久久久成人av| 久久久久久久久久成人| 日韩三级伦理在线观看| 新久久久久国产一级毛片| 国产一区二区在线观看日韩| 久久久久国产精品人妻一区二区| 国产探花极品一区二区| 国产亚洲欧美精品永久| 亚洲人成网站在线播| 日本-黄色视频高清免费观看| 视频中文字幕在线观看| 亚洲第一av免费看| 26uuu在线亚洲综合色| 日本黄色片子视频| 亚洲精品aⅴ在线观看| 久久韩国三级中文字幕| 欧美人与善性xxx| 高清av免费在线| 一个人免费看片子| 视频区图区小说| 国产无遮挡羞羞视频在线观看| 1000部很黄的大片| 免费观看无遮挡的男女| 欧美变态另类bdsm刘玥| 成人国产av品久久久| 另类亚洲欧美激情| 中国三级夫妇交换| 亚洲国产成人一精品久久久| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 亚洲欧美清纯卡通| 亚洲久久久国产精品| 各种免费的搞黄视频| 超碰97精品在线观看| 人妻夜夜爽99麻豆av| 男男h啪啪无遮挡| 国产成人一区二区在线| 欧美精品国产亚洲| 国产色爽女视频免费观看| 日韩精品有码人妻一区| 少妇人妻精品综合一区二区| 午夜福利高清视频| 亚洲国产精品成人久久小说| 国产av精品麻豆| 国产精品久久久久久av不卡| 18+在线观看网站| 日本猛色少妇xxxxx猛交久久| 在线观看一区二区三区激情| 久久99热这里只有精品18| 国产精品久久久久久精品古装| 日韩欧美 国产精品| 日韩亚洲欧美综合| 欧美区成人在线视频| 一区二区三区免费毛片| 黑丝袜美女国产一区| 久久 成人 亚洲| 国产欧美亚洲国产| 天堂8中文在线网| 国产精品国产av在线观看| 一边亲一边摸免费视频| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 亚洲综合色惰| 亚洲国产精品国产精品| 亚洲美女视频黄频| 特大巨黑吊av在线直播| 少妇人妻一区二区三区视频| 少妇熟女欧美另类| 国产亚洲5aaaaa淫片| 国产中年淑女户外野战色| 免费观看在线日韩| 一级毛片我不卡| 看十八女毛片水多多多| 国产av国产精品国产| 国产探花极品一区二区| 久久人人爽av亚洲精品天堂 | 国产精品秋霞免费鲁丝片| 干丝袜人妻中文字幕| 亚洲精品aⅴ在线观看| 成人无遮挡网站| 伦理电影大哥的女人| 搡老乐熟女国产| 联通29元200g的流量卡| 精品久久国产蜜桃| 观看免费一级毛片| 国内揄拍国产精品人妻在线| 国产一级毛片在线| 亚洲一区二区三区欧美精品| 毛片女人毛片| 在线天堂最新版资源| 高清不卡的av网站| 国产毛片在线视频| 免费av中文字幕在线| 国产成人精品一,二区| 亚洲av福利一区| 国产一区有黄有色的免费视频| 国产成人91sexporn| av线在线观看网站| 一区二区av电影网| 久久精品国产鲁丝片午夜精品| 一本色道久久久久久精品综合| 久久久a久久爽久久v久久| 色吧在线观看| 亚洲第一av免费看| 777米奇影视久久| 精品一区二区三卡| 国产精品免费大片| 人妻 亚洲 视频| 男人舔奶头视频| 亚洲国产色片| 纵有疾风起免费观看全集完整版| 五月天丁香电影| 边亲边吃奶的免费视频| 水蜜桃什么品种好| 2022亚洲国产成人精品| 一级黄片播放器| 亚洲美女黄色视频免费看|