國有上市企業(yè)管理層離職率對股權(quán)激勵效果的影響

劉晶晶 上海社會科學(xué)院研究生院

一、理論基礎(chǔ)與假設(shè)

根據(jù)國泰安CSMAR的數(shù)據(jù)庫統(tǒng)計，自2005年到2018年間，我國上市企業(yè)共有1 372家實(shí)施股權(quán)激勵方案①。股權(quán)激勵逐步進(jìn)入上市企業(yè)管理的“常態(tài)化”操作，成為加強(qiáng)企業(yè)經(jīng)營和管理手段的新式武器。國資改革也不斷成為熱點(diǎn)議題，強(qiáng)化激勵逐漸成為推動改革的突破口及重要抓手。

陳健、劉益平、邱強(qiáng)(2017)認(rèn)為不同的激勵方式對高管離職率存在影響，限制性股票模式因?yàn)楝F(xiàn)金流壓力小，發(fā)展穩(wěn)健的企業(yè)多采用，其對企業(yè)高管離職率的抑制作用高于股票期權(quán)模式。強(qiáng)調(diào)了股權(quán)激勵與高管離職率之間存在一點(diǎn)關(guān)系。肖淑芬，付威(2006)認(rèn)為實(shí)施股權(quán)激勵能有效降低高管離職率，從人力資本的角度出發(fā)，是對人才的吸引和保護(hù)。企業(yè)高管的離職在當(dāng)期會影響企業(yè)的業(yè)績，但是從長久來看，高管的離職意味著高管的一種不勝任，而離職的行為從另一個層面反映了企業(yè)的監(jiān)管，對企業(yè)未來發(fā)展來說，可以為企業(yè)引入新鮮的管理層血液，有利于現(xiàn)有管理層更加努力為企業(yè)服務(wù)，做到管理層個人利益與企業(yè)利益保持一致。因此，本文認(rèn)為企業(yè)高管的離職會對股權(quán)激勵的效果產(chǎn)生一定的影響，且影響為正向，即高管離職率能夠強(qiáng)化股權(quán)激勵對企業(yè)績效的作用。

二、實(shí)證研究

(一)模型構(gòu)建

本文選取2007年至2017年滬深A(yù)股上市公司非金融行業(yè)的年度數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，考慮到股權(quán)激勵與企業(yè)績效ROA之間互相影響，因此所有的自變量及控制變量均采用t-1期的數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，以解決內(nèi)生性的問題。由于行業(yè)的差異以及時間的差異都會對回歸結(jié)果產(chǎn)生一定的影響，因此為了使研究結(jié)果更具有說服性，本文選擇了固定效應(yīng)模型，固定了行業(yè)與時間，確保研究結(jié)果不被行業(yè)和時間影響。

模型主要研究高管離職率對股權(quán)激勵效用的影響，假設(shè)認(rèn)為高管離職率能夠強(qiáng)化股權(quán)激勵對企業(yè)績效的作用，即存在高管離職的企業(yè)相比于沒有高管離職的企業(yè)，股權(quán)激勵更能夠提高企業(yè)的績效。因此構(gòu)建如下模型：

其中ROA為總資產(chǎn)凈利率，作為因變量即企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績指標(biāo)，HMC代表股權(quán)激勵，即企業(yè)高管持股比例，作為企業(yè)的自變量，AGE是企業(yè)存活年限，作為該模型中的控制變量，SIZE是企業(yè)的規(guī)模，預(yù)計β1顯著大于0，即股權(quán)激勵對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績有顯著正向影響。預(yù)計β4顯著大于0，即高管離職的企業(yè)相比于沒有高管離職的企業(yè)，股權(quán)激勵更能夠提高企業(yè)的績效。

(二)變量說明與描述性統(tǒng)計

本文選用滬深A(yù)股2007年至2017年的年度數(shù)據(jù)進(jìn)行研究，數(shù)據(jù)來源于WIND數(shù)據(jù)庫，剔除了ST股票、數(shù)據(jù)缺失和存在極端值的股票，最終以1 201個上市公司作為研究對象，樣本數(shù)為12 910個。

為了檢驗(yàn)國有企業(yè)管理層離職率對股權(quán)激勵效用的影響，再將樣本縮小到國有企業(yè)中，剔除了所有ST，數(shù)據(jù)缺失以及極端值，共得到6 918個樣本進(jìn)行回歸。主要構(gòu)建了離職率MOUT與股權(quán)激勵HMC的交互項(xiàng)指標(biāo)來分析國有企業(yè)管理層離職對股權(quán)激勵效用產(chǎn)生的影響。

1.變量說明

本文主要涉及的變量簡稱及對應(yīng)的變量含義與計算方法如表2-1所示：

表2-1：變量定義與計算方法

2.描述性統(tǒng)計

本文涉及的相關(guān)變量描述性統(tǒng)計如表2-2所示：由表2-2的描述性統(tǒng)計可知，企業(yè)ROA的平均值為5.64%，除去極端值后，企業(yè)ROA最大最小值的絕對值均小于100%。股權(quán)激勵HMC變量的均值為0.36%，有些企業(yè)不實(shí)施股權(quán)激勵，所以最小值為0，股權(quán)激勵的最大值可達(dá)39.93%，可見部分企業(yè)的股權(quán)激勵力度很大。企業(yè)成立至今年限AGE平均值為17.71，標(biāo)準(zhǔn)差為5.317 6。企業(yè)規(guī)模SIZE的平均值為22.05，最大值為28.03，最小值為13.07。高管離職率MOUT均值為6.76%，即每家上市公司每年平均有6.76%的管理層離職，最高離職率可達(dá)80%。

表2-2：變量描述性統(tǒng)計

表2-3描述了本文實(shí)證研究所涉及變量之間的簡單相關(guān)系數(shù)，從表2-3中可以看出：公司績效ROA與股權(quán)激勵HMC之間的相關(guān)系數(shù)為0.060 9，且在1%的置信水平下顯著，說明股權(quán)激勵與企業(yè)績效有正向相關(guān)關(guān)系。管理層離職率MOUT與公司績效ROA呈負(fù)向顯著相關(guān)關(guān)系，其相關(guān)系數(shù)-0.047 9，說明管理層動蕩在一定程度是也會影響到企業(yè)的績效。

從相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)表中可以發(fā)現(xiàn)，所有的自變量之間相關(guān)系數(shù)均未超過共線性門檻值0.7，因此本文構(gòu)建的模型不存在多重共線性(Lind等，2007)。

表2-3：各變量簡單相關(guān)系數(shù)

(三)實(shí)證結(jié)果分析

表2-4為國有企業(yè)管理層離職率對股權(quán)激勵效用的影響的實(shí)證回歸結(jié)果。從回歸實(shí)證結(jié)果中可以發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵HMC對企業(yè)ROA有正向影響且影響顯著，其系數(shù)為1.132 9在1%置信水平下顯著，可見股權(quán)激勵對公司績效始終有穩(wěn)健的正向影響。管理層離職MOUT的系數(shù)-1.685 9顯著為負(fù)，這說明管理層離職率越高，企業(yè)經(jīng)營業(yè)績越差。其次，交互項(xiàng)MOUT*HMC的系數(shù)為28.252在1%置信水平下顯著為正，這說明在其他條件不變的情況下，高管離職率高的企業(yè)相比于離職率低的企業(yè)，股權(quán)激勵每增加一單位，公司業(yè)績ROA平均增長28.252%，這意味著國有企業(yè)管理層離職能夠有效提高股權(quán)激勵對公司業(yè)績的影響。

研究結(jié)果表明，國有企業(yè)的管理層離職對企業(yè)的業(yè)績存在負(fù)向的影響，但是管理層離職卻能進(jìn)一步提升股權(quán)激勵對企業(yè)業(yè)績(ROA)的效用，使得仍在位的持股管理層更努力地為公司服務(wù)，提升企業(yè)業(yè)績(ROA)。本文認(rèn)為管理層離職可以一定程度反映對國有企業(yè)的監(jiān)管的不斷加強(qiáng)和完善，因此可以認(rèn)為，在有效和完善的監(jiān)管下，國有企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵的效用可以達(dá)到最大化。

三、結(jié)語

通過對管理層離職的角度分析，一般意義上是會造成企業(yè)管理層動蕩，對企業(yè)業(yè)績形成干擾甚至負(fù)面作用，但經(jīng)過分析，管理層離職意味著國有企業(yè)監(jiān)管的完善，對仍在位的持有股權(quán)的高管起到了警示作用，從而使得現(xiàn)有管理層能夠更盡心地為企業(yè)服務(wù)，減少代理成本，提升國有企業(yè)業(yè)績。這一點(diǎn)在之前的研究中都沒有單獨(dú)拿出來進(jìn)行分析結(jié)論。

至此，本文就如果完善與提高國有企業(yè)實(shí)施股權(quán)激勵效果提出建議。國有企業(yè)因?yàn)闅v史原因，企業(yè)的經(jīng)營者很大程度上還屬于政府指派任用，這一類管理者往往從政的經(jīng)驗(yàn)要優(yōu)于從商，面對不斷開放的市場環(huán)境，諸多國有企業(yè)經(jīng)營者的角色將由職業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任，勢必導(dǎo)致企業(yè)管理者的流動性增強(qiáng)，本文的論證表明，管理層離職雖然對企業(yè)的業(yè)績存在負(fù)向的影響，但是管理層離職卻能提升股權(quán)激勵的效用，使得仍在位的管理層更努力地為公司服務(wù)，提升企業(yè)業(yè)績。因此，關(guān)注點(diǎn)應(yīng)是如何打造健全的經(jīng)理人市場，使得國有上市足夠吸引優(yōu)秀人才的加入。吸引人才還要能留住人才，企業(yè)應(yīng)當(dāng)盡可能地保持管理層人員的穩(wěn)定，這樣才能使企業(yè)業(yè)績也保持在一個較為穩(wěn)定的狀態(tài)，但是保證管理層人員穩(wěn)定的同時也要加強(qiáng)對管理層的監(jiān)管，從而保證股權(quán)激勵實(shí)施的效果?！?/p>

注釋：

①榮正咨詢《2017年度A股上市公司股權(quán)激勵統(tǒng)計與分析報告》。