農(nóng)林公司債券違約問題研究

魏熊征宇

摘要：隨著我國資本市場規(guī)模的不斷擴(kuò)大，我國債券違約事件最早發(fā)生于2014年，從首次違約的“11超日債”后，債券違約事件時有發(fā)生。而農(nóng)林類企業(yè)由于其行業(yè)的特殊性，比其他行業(yè)更加容易出現(xiàn)債券違約的狀況。因此本文選取雛鷹農(nóng)牧這一典型企業(yè)，首先回顧了雛鷹農(nóng)牧債券違約的過程，然后分析雛鷹農(nóng)牧發(fā)生違約事件的成因，并對企業(yè)發(fā)生債券違約而導(dǎo)致的危害進(jìn)行研究，最后對如何防范農(nóng)業(yè)類企業(yè)債券違約提出有效的風(fēng)險防控措施。

關(guān)鍵詞：債券違約；雛鷹農(nóng)牧；農(nóng)林公司

一、引言

債權(quán)融資是與股權(quán)融資相對立的一種典型融資方式，由于債權(quán)融資具有財務(wù)杠桿效應(yīng)，并且債權(quán)融資不會對企業(yè)的控制權(quán)產(chǎn)生影響，有利于企業(yè)決策的一貫執(zhí)行，所以我國很多企業(yè)熱衷于發(fā)行債券。截止至2020年末，我國已經(jīng)成為世界上第二大債券發(fā)行國，債券市場共發(fā)行債券金額57.3萬億元，債券違約金額達(dá)到4253.75億元，違約發(fā)行人36家，新增違約債券113只，債券違約已經(jīng)成為資本市場一種常見的違規(guī)現(xiàn)象。

農(nóng)林類企業(yè)由于擁有許多鮮活生物，這些農(nóng)作物和畜牧容易受到天氣、疾病等外在條件的影響，所以導(dǎo)致該行業(yè)比其他行業(yè)更加容易產(chǎn)生風(fēng)險。然后農(nóng)產(chǎn)品在生產(chǎn)與出售的環(huán)節(jié)中，由于生物資產(chǎn)難以計量，目前會計科目中僅用生物性資產(chǎn)進(jìn)行計量，導(dǎo)致計量容易失真。所以農(nóng)林類企業(yè)非常容易出現(xiàn)財務(wù)舞弊，從而導(dǎo)致公司所發(fā)行的債券違約。農(nóng)業(yè)是我國經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，農(nóng)林類企業(yè)發(fā)生債券違約會對農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不良影響，不利于我國整體經(jīng)濟(jì)秩序發(fā)展。因此本文選取雛鷹農(nóng)牧為例，探求防范債券違約的方法，以給有相似背景的企業(yè)帶來警示及啟示作用。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）債務(wù)違約成因分析

張靖，肖翔，李曉月（2018）通過研究我國2012年至2016年的A股上市公司探究研究環(huán)境與違約風(fēng)險的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)環(huán)境的不確定性會使企業(yè)發(fā)生違約的概率提升，但一些非國有企業(yè)可以通過履行社會責(zé)任來緩解環(huán)境不確定性帶來的影響。孟慶斌，侯粲然，魯冰（2019）對于2007年和2015年我國上市公司，研究了企業(yè)創(chuàng)新與債務(wù)違約風(fēng)險的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)債務(wù)違約風(fēng)險隨著企業(yè)創(chuàng)新投入的增加先增加后降低，即在大部分投入點之前，創(chuàng)新投入越高，違約風(fēng)險越低但創(chuàng)新投資超過門檻值后，會增加企業(yè)的違約風(fēng)險。張強(qiáng)和隋學(xué)深（2019）通過對我國經(jīng)濟(jì)環(huán)境研究后發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)下行是我國債券違約的主要原因，宏觀經(jīng)濟(jì)比較好的時候，企業(yè)大規(guī)模擴(kuò)張，而在經(jīng)濟(jì)狀況惡化時，現(xiàn)金流不足，導(dǎo)致資金鏈斷裂從而出現(xiàn)債券違約。Kuehn和Schmid（2014）通過研究經(jīng)濟(jì)運(yùn)行周期與債務(wù)風(fēng)險的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)當(dāng)經(jīng)濟(jì)下行時，企業(yè)發(fā)生債務(wù)違約的可能性越大。

（二）債務(wù)違約后果分析

劉艷，林青，楊津晶（2018）對近年來我國債務(wù)市場違約的處置方式及債權(quán)回收情況的影響因素進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)債券有無擔(dān)保、是否是上市企業(yè)、宏觀和行業(yè)特征及違約企業(yè)性質(zhì)等都會對債務(wù)回收率有所影響，其中民營企業(yè)的債務(wù)回收率較國有企業(yè)更高，上市公司的債務(wù)回收率較非上市企業(yè)更高，除此之外，重工業(yè)、產(chǎn)能過剩行業(yè)發(fā)生債務(wù)違約后回收率較低。李詩瑤（2019）運(yùn)用控制變量法，對我國10年間的A股上市公司進(jìn)行分析，從中發(fā)現(xiàn)股價崩盤風(fēng)險和發(fā)生債務(wù)違約的概率的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)公司發(fā)生債務(wù)違約的風(fēng)險升高時，公司的股價發(fā)生大幅下降至崩盤的可能性越大。Gao（2017）通過研究美國多家債券違約的公司后，發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)違約后，會增加企業(yè)下一次的審計費(fèi)用，而審計費(fèi)用會反過來作用于企業(yè)的成本，從而增加企業(yè)成本。

（三）文獻(xiàn)綜述評論

通過對相關(guān)文獻(xiàn)的梳理，我們發(fā)現(xiàn)對于企業(yè)債務(wù)違約成因的研究，目前學(xué)者主要從內(nèi)外兩方面來進(jìn)行研究。外部原因主要是經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，內(nèi)部原因則主要是由于公司的財務(wù)狀況出了問題。而對于債務(wù)違約后果的研究，主要是集中于債務(wù)違約會對企業(yè)造成不良影響，包括公司績效變差、股價下跌、審計費(fèi)用增長等方面。此外大多數(shù)學(xué)者對于債券違約和后果研究的行業(yè)集中于制造業(yè)和金融業(yè)，對于農(nóng)林類企業(yè)債券違約的研究較少，因此本文選取農(nóng)林行業(yè)中債券違約的典型案例研究，希望對農(nóng)林企業(yè)有所幫助。

三、雛鷹農(nóng)牧債券違約介紹

（一）農(nóng)林類行業(yè)介紹

十九大報告指出，農(nóng)業(yè)農(nóng)村農(nóng)民問題是關(guān)系國計民生的根本性問題。農(nóng)業(yè)對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展非常重要。農(nóng)林行業(yè)主要包括種植業(yè)、林業(yè)、漁業(yè)、副業(yè)、畜牧業(yè)這五種產(chǎn)業(yè)形式。我國農(nóng)林業(yè)發(fā)展歷史悠久，農(nóng)林因此形成了地域性、周期性、季節(jié)性。而農(nóng)林類行業(yè)中的畜牧產(chǎn)品，更是關(guān)系到了國計民生。2020年全國全年豬牛羊禽肉產(chǎn)量7640萬噸，比上年同期下降0.12%。作為當(dāng)前我國的最重要的產(chǎn)業(yè)，農(nóng)林行業(yè)發(fā)展的好壞與中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展息息相關(guān)，也在我們的生活中起著不可或缺的作用。

2008年以前，我國農(nóng)林行業(yè)主要通過金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行間接融資，但由于農(nóng)林企業(yè)風(fēng)險較大，一旦遇到天災(zāi)將會導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營狀況較差，因此許多企業(yè)開始多元化經(jīng)營，以此抵御風(fēng)險，所以融資需求不斷增強(qiáng)，但是金融危機(jī)后國家為了防范化解金融風(fēng)險，提高了貸款要求，許多農(nóng)林企業(yè)一方面需要大量的資金來進(jìn)行多方面經(jīng)營，一方面卻又無法貸款獲得資金，而通過上市發(fā)行股票進(jìn)行籌資的條件也很嚴(yán)格。所以許多農(nóng)林類企業(yè)選擇通過發(fā)行債券進(jìn)行籌集資金。

（二）雛鷹農(nóng)牧公司介紹

雛鷹農(nóng)牧集團(tuán)成立于1988年，坐落于河南省新鄭市，公司于2010年成功上市，（股票代碼：002477）是我國第一家以生豬養(yǎng)殖和銷售為主業(yè)的上市公司。雛鷹農(nóng)牧通過30多年的發(fā)展，公司已經(jīng)形成了從飼料生產(chǎn)、生豬養(yǎng)殖、豬肉加工、終端銷售和線上業(yè)務(wù)的完整產(chǎn)業(yè)鏈。創(chuàng)造了曾被譽(yù)為“解決三農(nóng)問題金鑰匙”的雛鷹模式。然而曾經(jīng)如此輝煌的一家企業(yè)，在資本市場沉浮了九年之后，2019年8月，該公司退出資本市場，成為中弘股份之后，A股第二家退市的公司。

（三）雛鷹農(nóng)牧違約介紹

1.債券的發(fā)行

雛鷹農(nóng)牧自2010年起進(jìn)入我國債券市場，截止違約前發(fā)行了超短期融資券、公司債等多種形式債券。雛鷹農(nóng)牧用融資所得金額進(jìn)行企業(yè)多元化戰(zhàn)略擴(kuò)張以提高利潤，但由于逆市擴(kuò)張速度較快，資金回籠速度較慢，利潤增長速度緩慢，企業(yè)現(xiàn)金流開始緊張，隨之而來的就是債務(wù)的集中到期，導(dǎo)致債券出現(xiàn)違約，漸漸地企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險也暴露了出來。

2.違約的過程

2018年11月5日雛鷹農(nóng)牧發(fā)行的超短期融資券“18雛鷹農(nóng)牧SCP001”到期，由于公司的財務(wù)狀況不佳，導(dǎo)致現(xiàn)金流緊張，所以導(dǎo)致到期不能償還債權(quán)人本息，這是雛鷹農(nóng)牧第一次出現(xiàn)實質(zhì)性違約。對此公司一部分人提議用子公司的火腿禮盒、紅酒禮盒進(jìn)行償付。另一部分人提議本金延遲至10年按月支付。大部分債權(quán)人選擇方案“以肉償債”這種還款方式。然而不久后2018年12月21日雛鷹農(nóng)牧集團(tuán)發(fā)行的超短期融資券“18雛鷹農(nóng)牧SCP002”也到期了，這一次雛鷹農(nóng)牧選擇與債權(quán)人進(jìn)行協(xié)商將債務(wù)進(jìn)行延期來緩解公司資金的緊張狀況。

就在雛鷹農(nóng)牧陷于短期融資券違約困境之中時，其長期公司債券也接二連三的到期（如表1所示），我們可以看到2019年也就是雛鷹農(nóng)牧在退市之前有三筆公司債券相繼到期，雛鷹農(nóng)牧還款余額高達(dá)20.38億，企業(yè)出現(xiàn)了巨額欠款，由于長時間的資不抵債，資金鏈斷裂、現(xiàn)金流缺失，導(dǎo)致公司處于風(fēng)雨飄搖之中。從2018年11月的首次違約到2019年8月的終止上市，被譽(yù)為“中國養(yǎng)豬第一股”的雛鷹農(nóng)牧用了不到一年的時間就退出了A股市場。

3.違約的后果

由于多次出現(xiàn)債券違約狀況，雛鷹農(nóng)牧在出現(xiàn)債券、股票的價格出現(xiàn)了大幅下跌，而且公司的信用評級也受到了巨大的影響，被出具無法表示審計意見等一系列的市場反應(yīng)之后（如表2所示），于2019年8月退出A股市場。

四、雛鷹農(nóng)牧違約成因分析

（一）外部因素

1.我國宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩

18年全球經(jīng)濟(jì)從以前的同步復(fù)蘇到出現(xiàn)分化，其中美國經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長，而中國經(jīng)濟(jì)到達(dá)了一定的瓶頸，經(jīng)濟(jì)增長逐步放緩。18年我國GDP超過90萬億元，比17年增長近8萬億元。然而18年我國GDP增速為6.6%，創(chuàng)下自1990年以來的新低。行業(yè)的不景氣，以及國家為了防范金融危機(jī)，推行去杠桿手段，導(dǎo)致債券利率上升，使得雛鷹農(nóng)牧這種發(fā)行大量債券的企業(yè)，更加容易產(chǎn)生財務(wù)危機(jī)。此外中美之間的摩擦對我國經(jīng)濟(jì)增長也產(chǎn)生了一定的影響，這讓雛鷹農(nóng)牧的一部分出口業(yè)務(wù)受到了影響。

2.非洲豬瘟導(dǎo)致行業(yè)低迷

18年8月非洲豬瘟首次在我國遼寧發(fā)現(xiàn)，此后便快速在我國進(jìn)行蔓延，截止18年底全國累計通報100多起非洲豬瘟事件，一共撲殺生豬100余萬頭。非洲豬瘟的強(qiáng)傳染性，導(dǎo)致雛鷹農(nóng)牧飼養(yǎng)的生豬大量死亡，此外非洲豬瘟還引發(fā)市場危機(jī)，讓消費(fèi)者害怕消費(fèi)豬肉，選擇牛羊肉等替代品，這也給雛鷹農(nóng)牧也帶來了很大的困擾，導(dǎo)致雛鷹農(nóng)牧凈利潤從17年的0.45億下降到- 38.6億，凈利潤的有正轉(zhuǎn)負(fù)，這導(dǎo)致雛鷹農(nóng)牧的現(xiàn)金流出現(xiàn)一定的不足，為后來的債券違約行為的發(fā)生埋下了伏筆。

3.行業(yè)的周期性波動

眾所周知豬周期伴隨著養(yǎng)殖行業(yè)的存在而存在，圖一展示了豬周期對豬肉價格的影響，而18年由于生豬供應(yīng)數(shù)量大幅增加，供給大于需求導(dǎo)致生豬產(chǎn)量過剩，引發(fā)了豬肉行業(yè)價格跳水，18年的豬肉平均價格為11.52元/公斤，相比17年下跌幅度約13.82%。城門失火殃及池魚，雛鷹農(nóng)牧當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入從17年的56.98億下降到18年35.56億，下降幅度高達(dá)37.60%。雛鷹農(nóng)牧也沒能避免豬周期導(dǎo)致豬肉價格下降帶來的還債壓力。

（二）內(nèi)部因素

1.公司內(nèi)控失效

雛鷹農(nóng)牧內(nèi)部控制非常薄弱，眾所周知企業(yè)在設(shè)置職務(wù)以及職務(wù)分工時，不能將容易發(fā)生舞弊的職務(wù)都由一個人來承擔(dān)，然而雛鷹農(nóng)牧的許多董事兼任高管，股東、董事、監(jiān)事他們之間無法正常進(jìn)行權(quán)力的監(jiān)管與制約，這就會給公司的正常經(jīng)營帶來許多的麻煩，容易讓公司陷入財務(wù)危機(jī)之中。雛鷹農(nóng)牧集團(tuán)是家族式企業(yè)，從表3我們可以看到前五名股東均為董事長侯健芳的親屬，不僅僅是董事長一股獨大，而且前五名股東所持股份比例接近一半。股權(quán)的過度集中給公司的內(nèi)部控制的有效執(zhí)行帶來了巨大挑戰(zhàn)。

2.公司財務(wù)狀況惡化

（1）償債能力

從表4我們可以看出雛鷹農(nóng)牧的資產(chǎn)負(fù)債率逐漸提高，到19年時資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)超過100%，達(dá)到了資不抵債的程度，企業(yè)長期償債能力逐漸下降，這就導(dǎo)致企業(yè)由于后續(xù)債權(quán)的集中到期，從而出現(xiàn)債券違約狀況。再來看企業(yè)的流動比率和速動比率這兩個短期償債能力指標(biāo)也是不斷下降，這說明企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力不斷下降。一般認(rèn)為養(yǎng)殖業(yè)的流動比率在1.5，速動比率在1比較合適，然而雛鷹農(nóng)牧的兩項指標(biāo)均長期低于行業(yè)水平，償債能力存在一定問題，容易陷入債務(wù)危機(jī)。

（2）盈利能力

從表5我們可以看出，雛鷹農(nóng)牧的銷售毛利率、營業(yè)凈利率、凈資產(chǎn)收益率，均從18年由正轉(zhuǎn)負(fù)，并且在19年出現(xiàn)了持續(xù)下跌。盡管我國經(jīng)濟(jì)增長放緩、非洲豬瘟、豬周期等客觀因素對雛鷹農(nóng)牧的盈利產(chǎn)生了一定的影響，但是我們從表6可以看出與雛鷹農(nóng)牧同行業(yè)的牧原股份，盡管在18年各項盈利指標(biāo)也出現(xiàn)了大幅度的下降，但是還是沒有虧損，該企業(yè)在19年又迅速抓住機(jī)會，充分利用國家政策，企業(yè)盈利水平不僅恢復(fù)了，還超過了往年同期。所以雛鷹農(nóng)牧出現(xiàn)債券違約的主要原因與其自身內(nèi)部管理出現(xiàn)問題有一些聯(lián)系。雛鷹農(nóng)牧董事長借款讓其兒子搞金融與電競，對企業(yè)主營業(yè)務(wù)盈利能力產(chǎn)生了一定影響。

（3）營運(yùn)能力

從表7我們可以看到，雛鷹農(nóng)牧的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐漸下降，應(yīng)收賬款與存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)逐漸上升。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率逐漸下降說明企業(yè)的銷售能力變?nèi)?，?dǎo)致主營業(yè)務(wù)收入下降，現(xiàn)金流短缺，從而引發(fā)企業(yè)在債券到期時無法償還，出現(xiàn)違約狀況。應(yīng)收賬款與存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)逐漸上升，說明企業(yè)的應(yīng)收賬款可能出現(xiàn)了壞賬，賬款到期無法收回，卻要立刻償還他人欠款，對企業(yè)無疑是雪上加霜。存貨周轉(zhuǎn)日的增加說明公司的庫存處于滯銷狀態(tài)，庫存占用了公司大量的資金，很容易增加公司的成本，造成資金短缺。

五、農(nóng)林公司債券違約的危害及防范措施

（一）債券違約的危害

1.不利于企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營

當(dāng)公司違約債券時，將動搖投資者對其債券的信心，這將使投資者對公司的業(yè)務(wù)表現(xiàn)不樂觀。此時，投資者將出售公司的股票和債券，從而導(dǎo)致公司股價急劇下跌。這樣一方面企業(yè)將會很難從資本市場上在獲得資金進(jìn)行擴(kuò)大發(fā)展，另一方面則會像雛鷹農(nóng)牧股份有限公司一樣出現(xiàn)資金斷裂，企業(yè)退市，不利于企業(yè)自身的持續(xù)發(fā)展。

2.嚴(yán)重?fù)p害投資者的利益

雛鷹農(nóng)牧股份有限公司出現(xiàn)債券違約端倪，卻沒有及時向投資者進(jìn)行信息披露，使投資者誤以為雛鷹農(nóng)牧正常經(jīng)營，投入了自己的血汗錢，影響投資者的知情權(quán)，同時由于占用投資者的資金，使得投資者失去了一些其他的投資機(jī)會，最后債務(wù)人無法償還本金和利息，而成千上萬的中小投資者會被動的承擔(dān)許多自身不能承擔(dān)的債務(wù)，導(dǎo)致他們的經(jīng)濟(jì)陷入危機(jī)之中。

3.擾亂社會的經(jīng)濟(jì)秩序

我國對于債券一般是實行審批制，所以當(dāng)企業(yè)的債券發(fā)生違約時，政府實質(zhì)上提供了一種隱形擔(dān)保，如果很多企業(yè)像雛鷹農(nóng)牧股份有限公司一樣發(fā)生了債券違約，將會發(fā)生多米諾骨牌效應(yīng)，債券市場將會形成波動，政府將導(dǎo)致巨大經(jīng)濟(jì)損失，從而影響我國金融市場的正常運(yùn)轉(zhuǎn)，破壞我國社會的經(jīng)濟(jì)秩序，社會會出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

（二）債券違約的防范措施

1.完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)

企業(yè)的管理者應(yīng)完善公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化監(jiān)事的職責(zé)，防止出現(xiàn)債券違約的風(fēng)險。當(dāng)風(fēng)險出現(xiàn)時，企業(yè)應(yīng)該加強(qiáng)償債信心，不僅要增強(qiáng)自身償債信心，積極思考應(yīng)對措施，更要及時公布企業(yè)的各項舉措，以加強(qiáng)投資者的信心。除此以外，農(nóng)業(yè)作為我國第一產(chǎn)業(yè)，是一切經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)，但是由于生物資產(chǎn)難以估值，對于農(nóng)業(yè)類企業(yè)更應(yīng)該注意制度要得到合理的執(zhí)行以及受到嚴(yán)格的監(jiān)督，只有這樣，才能充分發(fā)揮出監(jiān)管部門應(yīng)有的監(jiān)督作用，對管理層的錯誤行為及時進(jìn)行提醒和糾正，以此來減少公司重大事項決策的失誤和錯誤。

2.提高債權(quán)人風(fēng)險識別能力

基于信息不對稱理論，債權(quán)人獲得的信息普遍較少，與企業(yè)自身相比不能快速識別風(fēng)險，容易給投資者帶來損失。因此，債權(quán)人應(yīng)學(xué)習(xí)相關(guān)金融知識，更快地識別風(fēng)險，規(guī)避風(fēng)險，有好的想法，防止盲目投資或模仿。對于農(nóng)業(yè)行業(yè)來說，債權(quán)人首先需要了解行業(yè)的背景，了解農(nóng)業(yè)行業(yè)財務(wù)管理中存在的風(fēng)險點，進(jìn)行理性投資。此外，債權(quán)人應(yīng)了解自身可承受的風(fēng)險范圍，當(dāng)意識到企業(yè)信用風(fēng)險上升超過該范圍時，應(yīng)及時減少損失，及時賣出。

3.加強(qiáng)中介機(jī)構(gòu)社會責(zé)任

在頻繁發(fā)生債務(wù)違約的浪潮中，相關(guān)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)控制，制定相關(guān)政策，削弱債務(wù)違約對投資者的影響，確保投資者的利益。對于信用評級機(jī)構(gòu)來說，要加強(qiáng)監(jiān)管，及時披露，制定合理的評分標(biāo)準(zhǔn)，加強(qiáng)自我監(jiān)管，杜絕虛假評級的違法操作，提高信用評級的準(zhǔn)確性，加強(qiáng)各方的風(fēng)險防控。對注冊會計師行業(yè)，要建設(shè)更完善的審計準(zhǔn)則，規(guī)范注冊會計師的行為，對注冊會計師的職業(yè)體系提出更規(guī)范的要求。最后，建立注冊會計師的問責(zé)機(jī)制從而落實責(zé)任到人。

參考文獻(xiàn)：

[1]張靖，肖翔，李曉月.環(huán)境不確定性、企業(yè)社會責(zé)任與債務(wù)違約風(fēng)險———基于中國A股上市公司的經(jīng)驗研究[J].經(jīng)濟(jì)經(jīng)緯，2018，（5）：136- 142.

[2]張強(qiáng)，隋學(xué)深.債券市場違約風(fēng)險分析及應(yīng)對策略[J].西南金融，2019，（11）：42- 50.

[3]孟慶斌，侯粲然，魯冰.企業(yè)創(chuàng)新與違約風(fēng)險[J].世界經(jīng)濟(jì)，2019，（10）：169- 192.

[4]吳佳怡.機(jī)會主義動機(jī)視角下的盈余管理研究[D].南京郵電大學(xué)， 2020.

[5]王仙逸.基于債權(quán)人保護(hù)視角的農(nóng)業(yè)類公司債券違約問題研究[D].河南財經(jīng)政法大學(xué)，2020.

[6]李詩瑤.上市公司債務(wù)違約風(fēng)險與股價崩盤風(fēng)險[J].江西社會科學(xué)，2019，（7）：42- 53.

[7]劉艷，林青，楊津晶.債券違約：處置方式、回收率及影響因素[J].金融市場研究，2018，（2）：40- 49.

[8]帥駿.天廣中茂債券違約案例研究[D].華南理工大學(xué)，2020.

[9]閆宇聰.債券違約風(fēng)險形成機(jī)理及經(jīng)濟(jì)后果探討[J].合作經(jīng)濟(jì)與科技，2020，（4）：42- 43.

[10] Kuehn L，Schmid L. Investment- Based Corporate Bond Pricing[J].Journal ofFinance，2014，69（6）：24- 27.

[11] Ting， W. Top management turnover and firm default risk： Evidence from the Chinese securities market [J].China Journal of Accounting Research， 2011，4（1）：81- 89.

[12] Vassalou， M.， Xing， Y. Default Risk in Equity Returns [J]. The Journal of Finance，2004，59（2）：831- 868.

[13] Darrell D， Singleton K J. Modeling Term Structures of Defaultable Bonds[J].Review of Financial Studies，2015，（4）：687- 720.