基于自由現(xiàn)金流量的企業(yè)價值評估

王夢迪

摘要：隨著市場經(jīng)濟不斷深入發(fā)展，社會各界逐漸意識到價值評估對企業(yè)各項經(jīng)營發(fā)展和管理決策的重要性。自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的核心思想是對企業(yè)未來盈利能力折現(xiàn)與當(dāng)前的企業(yè)價值加總得到的企業(yè)內(nèi)在價值，其評估結(jié)果不僅能體現(xiàn)該企業(yè)在當(dāng)前階段的經(jīng)營狀況，還體現(xiàn)了企業(yè)未來發(fā)展的盈利能力。本文在介紹自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法相關(guān)原理的基礎(chǔ)上，選取一家名為索芙特的化妝品上市公司，通過分析該上市公司過去五年的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)，并結(jié)合整個化妝品的行業(yè)環(huán)境以及該企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀，分析影響企業(yè)價值評估的宏觀環(huán)境和微觀環(huán)境。并從調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高公司自由現(xiàn)金流量的增長率兩方面對索芙特公司的價值管理提出建議。

關(guān)鍵詞：企業(yè)價值;自由現(xiàn)金流量;價值管理

一、自由現(xiàn)金流量模型與企業(yè)價值評估

（一）自由現(xiàn)金流量基本計算模型

本文運用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評估所選取企業(yè)的價值，對該方法的計算模型介紹如下：

自由現(xiàn)金流量=稅后經(jīng)營凈利潤-凈經(jīng)營資產(chǎn)

基于企業(yè)未來自由現(xiàn)金流量的不穩(wěn)定性和不確定性，本文將使用分段模型。第一階段，由于行業(yè)市場的波動和企業(yè)自身經(jīng)營狀況的千變?nèi)f化，被評估企業(yè)的自由現(xiàn)金流量變化較大。 第二階段，企業(yè)所處的行業(yè)環(huán)境和公司自身的經(jīng)營效率已經(jīng)漸趨穩(wěn)定，企業(yè)的自由現(xiàn)金流量已經(jīng)漸趨穩(wěn)定。假如企業(yè)所處的行業(yè)環(huán)境和公司自身的經(jīng)營效率已經(jīng)漸趨穩(wěn)定之時，被評估企業(yè)未來以年金形式取得自由現(xiàn)金流量，公式表達為：

其中：P 表示企業(yè)價值;R 表示企業(yè)自由現(xiàn)金流量;r 表示折現(xiàn)率。

在分段模型中，當(dāng)企業(yè)所處的行業(yè)環(huán)境和公司的自身的經(jīng)營效率已經(jīng)漸趨穩(wěn)定，不妨假設(shè)企業(yè)在此階段的預(yù)期收益的增長率是固定不變的，即設(shè)增長率為 g，則評估企業(yè)價值的計算公式為：

（二）企業(yè)價值評估

伴隨著經(jīng)濟活動的發(fā)展，企業(yè)價值評估的必要性逐漸體現(xiàn)。

二、索芙特公司發(fā)展現(xiàn)狀分析

索芙特股份有限公司原名廣西紅日股份有限公司，并于 2016 年改名為天夏智慧股份有限公司。美容化妝品和藥品是索芙特公司的主要產(chǎn)品，主要產(chǎn)品的市場占有率超過 50%。

（一）影響索芙特公司價值評估的宏觀環(huán)境分析

據(jù)權(quán)威專家和相關(guān)人士預(yù)計，我國化妝品市場消費額在 2025 年年底將高達 5352 億元。目前，我國化妝品市場對比外國市場具有巨大的發(fā)展?jié)摿?，而居民生活水平的提高和疊加消費結(jié)構(gòu)升級使得化妝品市場潛力進一步增大。

（二）影響索芙特公司價值評估的微觀環(huán)境分析

索芙特公司的主營產(chǎn)品是美容化妝品和藥品，其在日化中低檔產(chǎn)品市場上具有較廣的覆蓋率，公司的多樣化產(chǎn)品為不同層次的消費者提供了選擇的余地。當(dāng)然，索芙特公司在追求公司產(chǎn)品的市場占有率的同時，并沒有注重形成其穩(wěn)定的核心產(chǎn)品，這嚴重制約著公司的發(fā)展。

三、基于由現(xiàn)金流量模型的企業(yè)價值評估案例分析

（一）關(guān)于索芙特公司自由現(xiàn)金流量的預(yù)測

本文此次評估的基準日定為 2019年12月 31日，選取索芙特公司 2015年至 2019年財務(wù)報表上的相關(guān)數(shù)據(jù)進行整理，并根據(jù)前一章節(jié)對索芙特的宏觀和微觀的環(huán)境分析結(jié)果，合理預(yù)測與評估該公司企業(yè)價值有關(guān)的財務(wù)數(shù)據(jù)。

（二）基于自由現(xiàn)金流量的該企業(yè)價值評估

1.折現(xiàn)率的估算。

運用風(fēng)險累加法確定企業(yè)折現(xiàn)率很難準確量化各種類型風(fēng)險的回報率，而且具有很強的主觀性。資本資產(chǎn)定價模型能夠考慮到企

業(yè)所面臨的市場風(fēng)險等同于本行業(yè)整體在市場中遭遇的風(fēng)險，相比較而言，加權(quán)資本成本更能夠合理地詮釋企業(yè)的必要報酬率。因此，本文將加權(quán)平均資本作為索芙特公司價值評估的折現(xiàn)率。

本文選取 2019 年發(fā)行的 5 年期國債利率作為無風(fēng)險報酬率， 即為 4.32%。通過查詢同花順網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)可知索芙特公司在 2018年的 β 值為0.99， 在 2019年12月31日的β值為 1.02，因此取2018年和2019年這兩年的平均值作為索芙特公司的β預(yù)測值，計算為1.005，綜上計算得出索芙特公司的股權(quán)資本成本=4.32%+9.033%×1.005=13.398165%。索芙特公司的稅前債務(wù)成本選取為央行2019 年發(fā)布的 5 年期貸款基準利率 4.9%。據(jù)此，索芙特公司的稅后債務(wù)資本成本=4.9%×（1-25%）=3.675%。據(jù)此，索芙特公司的資本成本為：

WACC=13.398165%×79.33% +3.675%×20.67%=11.4%。

2.索芙特公司價值評估的結(jié)果

國家統(tǒng)計局相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2019年我國化妝品的銷售額同比增長了 13.5%。汪亮提出：“隨著中國購買力的提升以及消費者消費理念的轉(zhuǎn)變，在未來 3～5 年，化妝品市場的這種增長是可持續(xù)性的”。在化妝品市場可持續(xù)增長的基礎(chǔ)上忽略通貨膨脹等因素的影響，本文預(yù)測我國化妝品市場未來五年零售額的增長率保持在 11%左右。 我國化妝品市場將在 5 年后趨于穩(wěn)定，本文預(yù)測化妝市場后續(xù)期價值為：8087.936862×（1+5%）/（11.4%-5%）=132692.7141（萬元）。

四、該評估對公司價值管理的啟示

索芙特公司可以通過調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高公司自由現(xiàn)金流量的增長率等手段來提升企業(yè)價值。

（一）提高自由現(xiàn)金流量

提升企業(yè)經(jīng)營效率。

加強企業(yè)的差異化戰(zhàn)略品牌優(yōu)勢。企業(yè)的品牌和差異化戰(zhàn)略是其區(qū)別于其他企業(yè)的重要形式，索芙特公司應(yīng)加強在這兩方面的優(yōu)勢， 塑造出為企業(yè)自身所獨有的品牌形象。隨著消費者對藥妝市場的逐漸關(guān)注，索芙特公司可以發(fā)揮自身優(yōu)勢形成自身核心競爭產(chǎn)品，制定正確的品牌營銷策略。

（二）優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)

降低企業(yè)的稅收負擔(dān)。

優(yōu)化資本成本。索芙特公司需要從自身實際條件出發(fā)，以長期利益為目標。與此同時，還需要維持企業(yè)自身內(nèi)部財務(wù)穩(wěn)定性以及融資決策的長久性，盡力將公司的融資成本降到最低，從而使企業(yè)價值得到進一步的提升。

參考文獻

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