城投債增長(zhǎng)的區(qū)域差異性研究

許雪芳

（廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院，廣西 南寧 530001）

一、引言

近年來，為了籌措資金來應(yīng)對(duì)建設(shè)資金不足的問題，地方政府紛紛成立企業(yè)性質(zhì)的地方融資平臺(tái)，發(fā)行城投債。作為具有中國(guó)特色的債務(wù)種類，城投債一經(jīng)發(fā)軔，就擔(dān)負(fù)了拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重任。2008年金融危機(jī)之后，中央政府“四萬億”投資拉動(dòng)計(jì)劃，更是為地方政府舉債提供了契機(jī)和理由。本文以2006-2018年中國(guó)各個(gè)地級(jí)市城投債為研究樣本，分別分析東部、中部、西部三大地區(qū)城投債增長(zhǎng)現(xiàn)狀，并進(jìn)一步考察三大地區(qū)城投債增長(zhǎng)的差異。

二、中國(guó)各區(qū)域城投債發(fā)行基本情況

通過Wind數(shù)據(jù)庫，整理出中國(guó)31省各地級(jí)市的2006-2018年城投債數(shù)據(jù)（基于數(shù)據(jù)所限，不包括臺(tái)灣地區(qū)、香港特別行政區(qū)和澳門特別行政區(qū)）。根據(jù)這些數(shù)據(jù)，總體來看，2006-2018年間，各地區(qū)城投債發(fā)行總體平穩(wěn)，城投債穩(wěn)步增長(zhǎng)，但地區(qū)間差距依然較大。各區(qū)域的城投債發(fā)行情況如下：

（一）東部地區(qū)城投債發(fā)行現(xiàn)狀

在2008年經(jīng)濟(jì)危機(jī)之后，東部地區(qū)城投債發(fā)行總額逐步增加，但增幅較小。2013年中央政府實(shí)施積極的財(cái)政政策，在經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的情況下，消費(fèi)增長(zhǎng)需要結(jié)構(gòu)性改革，短期內(nèi)投資仍然是推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，因此城投債?013年增長(zhǎng)加速，2014年城投債發(fā)行總額同比增長(zhǎng)127%，體量穩(wěn)步增加，并在2016年呈井噴式增長(zhǎng)。而在2017年，由于政策收緊，城投債發(fā)行總額陡然下降，但體量依然很大。2018年7月31日中央政治局會(huì)議提出“把補(bǔ)短板作為當(dāng)前深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重點(diǎn)任務(wù)，加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板力度”，進(jìn)入8月份以來，有關(guān)部門加大了對(duì)地方債券發(fā)行的支持力度，地方政府專項(xiàng)債發(fā)行全面提速，繼而在2018年回升至18953.32萬億。

（二）中部地區(qū)城投債發(fā)行現(xiàn)狀

受金融危機(jī)影響，東部沿海地區(qū)產(chǎn)業(yè)發(fā)展成本上升，國(guó)務(wù)院出臺(tái)舉措引導(dǎo)東部部分產(chǎn)業(yè)向中西部轉(zhuǎn)移，這也對(duì)中部地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提出了更高的要求。2009年中部地區(qū)城投債發(fā)行總量是2008年的22倍，增幅較大。此后，城投債發(fā)行總額維持平穩(wěn)發(fā)展。2012年增速加快，同比增長(zhǎng)195%。2014年我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增速換擋，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，增長(zhǎng)動(dòng)力更為多元，因此，2015年中部地區(qū)城投債發(fā)行總額同比增長(zhǎng)9.8%，增幅較小，投資拉動(dòng)明顯減弱。2016年國(guó)家發(fā)改委引發(fā)《促進(jìn)中部地區(qū)崛起“十三五”規(guī)劃》，大力支持長(zhǎng)江中游城市群和中原城市群建設(shè)，因而在2016年中部地區(qū)城投債發(fā)行總額高達(dá)5915萬億，迎來13年來的峰值，爾后稍有回落，但在2018年基建投資增速背景下又出現(xiàn)回升。

（三）西部地區(qū)城投債發(fā)行現(xiàn)狀

西部地區(qū)總體上為欠發(fā)達(dá)地區(qū)，投資性融資平臺(tái)公司數(shù)量較少，2007年西部地區(qū)城投債發(fā)行總額僅為2.8萬億。在經(jīng)濟(jì)下行的壓力下，東部沿海地區(qū)產(chǎn)業(yè)西遷，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的需求增加，2009年城投債發(fā)行總額是2008年的4倍。此后，西部地區(qū)城投債發(fā)行總額降速增長(zhǎng)。2012年國(guó)家發(fā)改委對(duì)西部大開發(fā)十二五規(guī)劃明確戰(zhàn)略部署，大力推進(jìn)西部地區(qū)城市化進(jìn)程，所以西部地區(qū)城投債發(fā)行總額在2013年后加速增長(zhǎng)，2016年達(dá)6085.2萬億，爾后回落至4710.275萬億，2018年隨著基建投資的再度升溫而略有上升。

三、中國(guó)城投債增長(zhǎng)區(qū)域差異性特征

在對(duì)我國(guó)東部、中部和西部地區(qū)2006-2018年間城投債增長(zhǎng)的分析基礎(chǔ)之上，現(xiàn)對(duì)三大地區(qū)城投債增長(zhǎng)差異及其內(nèi)部差異進(jìn)行分析。

（一）東部、中部、西部地區(qū)城投債增長(zhǎng)差異

由三大地區(qū)城投債增長(zhǎng)對(duì)比可知，東部地區(qū)城投債體量大于中西部地區(qū)，增速也快于中西部地區(qū)，并且這種差距在2013年以后尤為明顯。總體來看，中部地區(qū)和西部地區(qū)城投債體量以及增速趨近，在2014-2016年期間，中部地區(qū)城投債發(fā)行體量和增速均低于西部地區(qū)，但在2016年之后，中部地區(qū)城投債發(fā)行總量開始反超西部地區(qū)，但二者差距不大。值得注意的是，三大地區(qū)城投債增長(zhǎng)都是在2013年后有了較大飛躍，并在之后的三年保持高速增長(zhǎng)，在2016年出現(xiàn)回落，繼而在2017年后出現(xiàn)反彈。

在2009年之前，中央政府鼓勵(lì)地方政府設(shè)立合規(guī)的政府融資平臺(tái)融資。當(dāng)城投債存量在2009年出現(xiàn)了較快增長(zhǎng)之后，政策開始由鼓勵(lì)階段轉(zhuǎn)向規(guī)范階段，所以三大地區(qū)城投債增速在2009年之后均放緩。2014年我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增速放緩，各個(gè)地區(qū)有激勵(lì)通過增加基建投資來刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因而城投債增速在2013年后再度加快，且東部地區(qū)增速遠(yuǎn)遠(yuǎn)快于中西部地區(qū)，政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也隨之增加，因此，2014年監(jiān)管政策開始嚴(yán)格約束城投債的發(fā)行，所以2015年三大地區(qū)城投債發(fā)行增速均較之上年有所下降。隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力的加大，2015年監(jiān)管政策開始有所放松，城投債增速再次上揚(yáng)。2016年，隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力的減弱和金融風(fēng)險(xiǎn)的增加，城投債政策又開始重新加嚴(yán)，因此，三大地區(qū)城投債在2017年都進(jìn)入了減量階段。2018年隨著政策基調(diào)由“緊貨幣、緊信用、緊財(cái)政”調(diào)整為“寬貨幣、穩(wěn)信用、財(cái)政微調(diào)”，以及政治局會(huì)議定調(diào)“加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)補(bǔ)短板力度”指引下，基建投資出現(xiàn)反彈，三大地區(qū)城投債增速回升。在此回升過程中，東部地區(qū)與中西部地區(qū)表現(xiàn)出了巨大差異。東部地區(qū)城投債增速急劇上升，且發(fā)行總量一躍超過往年峰值。中西部地區(qū)城投債增速弱勢(shì)回升，且低于往年城投債發(fā)行總量峰值。

（二）東部、中部、西部地區(qū)城投債增長(zhǎng)內(nèi)部差異

在2008年左右，三大地區(qū)內(nèi)部各個(gè)地級(jí)城市間城投債發(fā)行總量均差異巨大，但東部地區(qū)內(nèi)部的差異遠(yuǎn)小于中西部?jī)?nèi)部的差異。隨著區(qū)域平衡發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)施，這種差異2009年之后逐漸縮小，且日趨平穩(wěn)，盡管如此，中央政策取向改變的節(jié)點(diǎn)對(duì)地區(qū)內(nèi)部城投債發(fā)行總額差異的影響依然是顯著的。在城投債發(fā)行總量較高的時(shí)期，變異系數(shù)也較大，即地區(qū)內(nèi)部各地級(jí)市城投債發(fā)行總量差距較大。譬如，2008年為應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)不景氣的問題，基建投資盛極一時(shí)，三大地區(qū)城投債發(fā)行總量均迅速增加，但地區(qū)內(nèi)部各地級(jí)市對(duì)經(jīng)濟(jì)危機(jī)的敏感度不同，因此各個(gè)地級(jí)市城投債發(fā)行總量的差異也較大。2014年我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，經(jīng)濟(jì)增速由高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向中高速增長(zhǎng)，投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用減弱，三大地區(qū)城投債增速放緩，變異系數(shù)也均呈下降趨勢(shì)，換言之，三大地區(qū)內(nèi)部各地級(jí)市城投債發(fā)行總量之間的差距日漸縮小。隨著經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的增加，2016年，城投債政策重新加壓。在此背景下，2017年三大地區(qū)城投債發(fā)行總量都出現(xiàn)了減量，同時(shí)，變異系數(shù)也呈下降趨勢(shì)，即地區(qū)內(nèi)部城投債增長(zhǎng)差異趨于減小。

東部地區(qū)多為經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快的城市，內(nèi)部各地級(jí)市之間的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差距相對(duì)較小。在2006-2018年間，其變異系數(shù)除了在2011年時(shí)明顯高于中部地區(qū)，其年份皆低于中西部地區(qū)，且日益與中部地區(qū)變異系數(shù)趨近。隨著中部地區(qū)崛起戰(zhàn)略的推進(jìn)，到2015年，中部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平顯著提高，各地級(jí)市之間的發(fā)展水平差距較之以前相對(duì)縮小。2015年之后，中部地區(qū)城投債變異系數(shù)逐步減小。西部地區(qū)幅員遼闊，不僅包含的經(jīng)濟(jì)落后的邊疆城市，還包括產(chǎn)業(yè)密集、經(jīng)濟(jì)發(fā)展較快的平原城市，各個(gè)地級(jí)市基建投資力度大相徑庭，因此西部地區(qū)內(nèi)部各個(gè)地級(jí)市城投債發(fā)行總額存在較大差異。其城投債變異系數(shù)除了在2008年、2014年低于中部地區(qū)，總體上高于東部和中部地區(qū)。值得注意的是，在2013年之后，西部地區(qū)內(nèi)部各地級(jí)市城投債增長(zhǎng)差距進(jìn)入縮小階段，且該階段維持了4年之久。隨著西部大開發(fā)的強(qiáng)勢(shì)推進(jìn)，2013年，貴州開始發(fā)展大數(shù)據(jù)產(chǎn)業(yè)，其余各省也立足自身資源優(yōu)勢(shì)，發(fā)展地區(qū)特色優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)，西部地區(qū)各個(gè)地級(jí)市經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平差距較之以往呈縮小之勢(shì)，城投債發(fā)行增長(zhǎng)的差異也因此減弱。

四、促進(jìn)區(qū)域城投債健康發(fā)展的對(duì)策建議

（一）根據(jù)地區(qū)實(shí)際合理確定舉債規(guī)模

各地區(qū)應(yīng)對(duì)自身經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及城投債規(guī)模有清醒的認(rèn)識(shí)，量力而行，合理舉債。切實(shí)落實(shí)地方政府責(zé)任審計(jì)，審慎辨別城投債發(fā)行總量與地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系是處于正相關(guān)階段還是負(fù)相關(guān)階段，避免盲目大量發(fā)債。地方政府應(yīng)進(jìn)一步提高履職能力，有效發(fā)揮政府行政的能動(dòng)性，科學(xué)合理地安排債務(wù)投向，使所得資金發(fā)揮最大效用。東部地區(qū)政府審計(jì)較為嚴(yán)格，應(yīng)立足基礎(chǔ)官員真實(shí)工作業(yè)績(jī)，鼓勵(lì)其敢想敢為，有所作為。西部和東北地區(qū)應(yīng)將其注意力聚焦于舉債的科學(xué)性問題上。

（二）規(guī)范地方政府融資行為

構(gòu)建規(guī)范合理的地方融資模式，明確城投債發(fā)行量上限，并進(jìn)一步將城投債增速限定在一個(gè)合理區(qū)間內(nèi)，同時(shí)通過債務(wù)置換來保持投資的穩(wěn)定。完善債務(wù)監(jiān)管體制機(jī)制，對(duì)政府債務(wù)進(jìn)行統(tǒng)一管理。嚴(yán)禁地方政府通過游離于市場(chǎng)監(jiān)管體系之外的信用中介機(jī)構(gòu)擴(kuò)大債務(wù)規(guī)模，嚴(yán)格統(tǒng)計(jì)篩選非信貸融資債務(wù)，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)硬約束，提高對(duì)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的掌控力。健全監(jiān)督問責(zé)機(jī)制，加強(qiáng)重點(diǎn)督查和審計(jì)。研究出臺(tái)終身問責(zé)、倒查責(zé)任制度辦法，健全責(zé)任追究制度，堅(jiān)決查處問責(zé)違法違規(guī)行為。此外，融資成本低且可有效控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的PPP融資方式不應(yīng)該被政府僅用以化解存量債務(wù)的問題，而應(yīng)該充分發(fā)揮其本位作用。明確政府和公司的責(zé)任界限，分清基層政府與融資機(jī)構(gòu)、PPP模式的債務(wù)責(zé)任界限，積極推進(jìn)政府合法融資、合理舉債。

（三）健全長(zhǎng)效約束機(jī)制

官員的變更，往往意味著地方經(jīng)濟(jì)政策與基建項(xiàng)目的變化，這就導(dǎo)致了投資環(huán)境的不確定性，進(jìn)而使城投債發(fā)行成本上升，另一方面，官員更替也導(dǎo)致了區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差異。城投債發(fā)行成本上升，究其深層原因，不在于官員更替、異地交流機(jī)制本身，而在于如何規(guī)避官員謀求短期效益最大化的短期行為。地方官員有激勵(lì)擴(kuò)大城投債發(fā)行規(guī)模，借此拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。因此，探源之策在于優(yōu)化晉升考核機(jī)制，立足官員自身能力以及真實(shí)績(jī)效，而非GDP體量。建立健全長(zhǎng)效問責(zé)機(jī)制，促進(jìn)地方城投債健康合理發(fā)行。

（四）加快金融創(chuàng)新進(jìn)程

加快金融領(lǐng)域創(chuàng)新，積極引導(dǎo)資產(chǎn)證券化的鋪開，通過這種方式緩解債務(wù)危機(jī)的壓力。資產(chǎn)證券化提高了買方以合理價(jià)格將資產(chǎn)順利變現(xiàn)的能力，有效減少了資產(chǎn)負(fù)債的期限不匹配的可能，與此同時(shí)還披露了隱性的地方債務(wù)，利于提高地方債發(fā)行的可持續(xù)性。應(yīng)提高融資的專業(yè)化水平，促進(jìn)各融資方式協(xié)調(diào)發(fā)展。加快城投債轉(zhuǎn)型升級(jí)，逐步消解城投債存量，嚴(yán)格管理控制債務(wù)增速。較之城投債，PPP模式風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，有利于緩解地方政府債務(wù)危機(jī)，同時(shí)使基礎(chǔ)設(shè)施的投資成本下降，大幅提升了政府財(cái)政在基建領(lǐng)域的經(jīng)濟(jì)效率。政府應(yīng)積極建立健全相關(guān)機(jī)制體制，管控融資風(fēng)險(xiǎn)，為PPP的發(fā)展掃清組織制度障礙。