資產(chǎn)證券化影響商業(yè)銀行盈利能力的實(shí)證研究

劉樹園 史家文

摘 要：資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新金融工具，一直以來(lái)備受關(guān)注，它對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行的盈利水平、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)等方面均有影響。本文選取13家商業(yè)銀行在2008—2018年發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的數(shù)據(jù)，利用相關(guān)指標(biāo)建立經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型，通過(guò)Eviews軟件就資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行盈利能力的影響進(jìn)行了實(shí)證分析。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，兩者之間存在負(fù)相關(guān)，并就研究結(jié)論結(jié)合現(xiàn)實(shí)情況說(shuō)明原因。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化? 商業(yè)銀行? 盈利能力

中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2020）09（a）--05

隨著金融市場(chǎng)的不斷創(chuàng)新與發(fā)展，作為金融中介的商業(yè)銀行，在經(jīng)濟(jì)金融化的進(jìn)程中，地位近一步下降，金融脫媒已成必然趨勢(shì)，再加上第三方支付的不斷普及與沖擊，商業(yè)銀行盈利水平不斷下滑。資產(chǎn)證券化作為金融工具，在理論分析層面具有盤活存量資本、提高資金效率、提高盈利能力等作用。不同于歐美資本市場(chǎng)，我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)相對(duì)開展較晚，但在相關(guān)政策的引導(dǎo)下，發(fā)展迅速。特別是在如今金融監(jiān)管逐漸嚴(yán)格的大環(huán)境下，2018年4月出臺(tái)的“資管新規(guī)”中表明“依據(jù)金融管理部門頒布規(guī)則開展的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)”不適用，其給予銀行的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)更大的開展空間。本文采取13家商業(yè)銀行在2008—2018年的數(shù)據(jù)，建立多元回歸模型，研究分析資產(chǎn)證券化對(duì)銀行盈利能力的影響，為資產(chǎn)證券化是否能夠提高我國(guó)商業(yè)銀行盈利水平提供政策建議。

1 理論分析和研究假設(shè)

在資產(chǎn)證券化發(fā)展的早期階段，無(wú)論是國(guó)內(nèi)還是國(guó)外資本市場(chǎng)，對(duì)于發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品對(duì)銀行盈利能力影響的理論研究，主要集中在分析資產(chǎn)證券化定義、發(fā)行主體、運(yùn)行機(jī)制等方面進(jìn)行的理論研究。吳翔江（2001）指出，從防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)、加強(qiáng)銀行管理的視角看，開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)可以使銀行資本充足率得到提升，資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)體系得到優(yōu)化，“三性”一定程度上達(dá)到均衡協(xié)調(diào)。Gorton和Nicholas（2005）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)通過(guò)打包出售等方式提升資產(chǎn)的流動(dòng)性水平，并且使銀行提前獲得現(xiàn)金流，改善了銀行資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，充分協(xié)調(diào)流動(dòng)性、安全性和盈利能力三者的關(guān)系。Boot和 Thakor（1993）指出，在雙方交易業(yè)務(wù)存在信息不對(duì)稱性的情況下，發(fā)行人可以將交易的資產(chǎn)構(gòu)建成資產(chǎn)池，發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)特征不同的多項(xiàng)金融債權(quán)，從而增加預(yù)期收入，所獲得的現(xiàn)金流可以改善目前的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，退出現(xiàn)有的債務(wù)，同時(shí)又降低加權(quán)平均資本利息。林治海（2004）也給出相似觀點(diǎn)，信貸資產(chǎn)證券化可以解決信息不對(duì)稱等問(wèn)題，降低交易成本，并且加強(qiáng)金融體系整體運(yùn)作效率。Greenbaum和 Thakor（2006）將資產(chǎn)證券化視為一種多樣化的低風(fēng)險(xiǎn)投資組合方法，能夠?yàn)樯虡I(yè)銀行的整體運(yùn)營(yíng)和投資新資產(chǎn)提供資金。楊曉坤和孫?。?006）提出，近年來(lái)銀行依靠存貸利差獲得的收益額開始縮減，開展資產(chǎn)證券化的銀行往往作為服務(wù)商獲取服務(wù)報(bào)酬，促進(jìn)了中間業(yè)務(wù)的發(fā)展，并且可以通過(guò)受托管理人的身份賺取管理費(fèi)，改變經(jīng)營(yíng)模式，提高綜合盈利能力。

從資產(chǎn)證券化發(fā)展前期時(shí)的研究成果可以發(fā)現(xiàn)，在理論層面上，資產(chǎn)證券化與銀行盈利水平呈正相關(guān)關(guān)系。但是隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的深入開展，尤其是在次貸危機(jī)之后，國(guó)際市場(chǎng)出現(xiàn)了許多與理論相悖的情況。

在研究中引入實(shí)證數(shù)據(jù)，由于數(shù)據(jù)選取范圍的不同、市場(chǎng)發(fā)展程度的不同、指標(biāo)選取的差異，又或者模型構(gòu)建的差異等原因，學(xué)者們的結(jié)論大相徑庭。國(guó)外市場(chǎng)，尤其是在美國(guó)資本市場(chǎng)上，其資產(chǎn)證券化發(fā)展程度一直高于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，因此各方面差異較大，本部分將分為國(guó)外、國(guó)內(nèi)兩個(gè)方面進(jìn)行闡述。

首先是關(guān)于國(guó)外市場(chǎng)的研究。Jiangli（2007）構(gòu)建了一個(gè)包含銀行股權(quán)、債務(wù)、貸款銷售和資產(chǎn)證券化等要素的模型，結(jié)果顯示資產(chǎn)證券化有助于提高銀行的杠桿率水平和盈利能力，并且降低破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。之后，Jiangli和Matthew（2008）進(jìn)一步以2001—2007年美國(guó)銀行控股公司的資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)抵押資產(chǎn)證券化可有效提高銀行的績(jī)效，降低銀行的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)優(yōu)化資產(chǎn)杠桿比率，使盈利水平得到提升。蔡衡（2018）選用了美國(guó)銀行2003—2016年的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化可以通過(guò)打包出售長(zhǎng)期資產(chǎn)、提前回籠現(xiàn)金流的方式影響資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，銀行的盈利能力和杠桿率也有所提高，但對(duì)其利潤(rùn)率沒(méi)有顯著影響。鄒曉梅、張明、高蓓（2015）研究美國(guó)商業(yè)銀行的季度數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化有助于提高銀行的ROE，但同時(shí)降低了其穩(wěn)定性。同樣的，姚祿仕等（2012）選用美國(guó)市場(chǎng)資產(chǎn)證券化相關(guān)數(shù)據(jù)，利用格蘭杰因果檢驗(yàn)，實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化能提升銀行的資本利用率、提高資本充足率、降低融資成本，并且增強(qiáng)銀行的盈利能力與效率。但是Casu等（2013）以2001—2008年美國(guó)商業(yè)銀行為研究對(duì)象，運(yùn)用傾向得分匹配的方法卻發(fā)現(xiàn)，雖然證券化使銀行利潤(rùn)較高，但其信用風(fēng)險(xiǎn)頭寸和融資成本較高。因此開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)并不比其他風(fēng)險(xiǎn)管理和利潤(rùn)提升方法更優(yōu)。Michalak和Uhde（2012）使用歐盟13國(guó)及瑞士商業(yè)銀行的數(shù)據(jù)，通過(guò)Z指數(shù)和EDF進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化與穩(wěn)健性、盈利性和資本比率呈負(fù)相關(guān)。還有Mazzuca和 Battaglia（2011）通過(guò)對(duì)2000—2009年意大利商業(yè)銀行的數(shù)據(jù)分析得出，資產(chǎn)證券化使商業(yè)銀行的凈資產(chǎn)收益率顯著降低。

在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的實(shí)證研究上，李臘梅（2017）通過(guò)選取我國(guó)商業(yè)銀行數(shù)據(jù)建立回歸模型，分析得出信貸資產(chǎn)證券化會(huì)提升銀行的凈資產(chǎn)收益率和資本充足率水平。曹彬（2017）選用2012—2016年我國(guó)30家上市銀行的數(shù)據(jù)，用“證券化指數(shù)”等構(gòu)建模型進(jìn)行實(shí)證分析，研究發(fā)現(xiàn)，信貸資產(chǎn)證券化對(duì)小銀行的盈利能力有顯著的正向影響，而對(duì)大銀行的盈利能力并沒(méi)有顯著影響。但是劉琪林等（2013）曾經(jīng)實(shí)證得出，小規(guī)模銀行的資產(chǎn)證券化程度越高，其盈利水平也將越高，而對(duì)于大規(guī)模的銀行而言，銀行的盈利水平卻是降低的。另外，與前面兩位學(xué)者的研究結(jié)論明顯不同的是，賀顯南和蔡衡（2018）通過(guò)資產(chǎn)證券化率指標(biāo)實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化對(duì)大銀行盈利水平的影響不顯著。然而，對(duì)小銀行盈利能力的負(fù)面影響是顯著的。宋清華和肖心慧（2018）通過(guò)構(gòu)造動(dòng)態(tài)面板模型，選取75家中國(guó)商業(yè)銀行數(shù)據(jù)，得到商業(yè)銀行的盈利能力因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的市場(chǎng)發(fā)展不成熟、交易效率低等原因呈下降趨勢(shì)。

從以上實(shí)證結(jié)果而言，關(guān)于資產(chǎn)證券化對(duì)銀行盈利能力影響的研究結(jié)果有正向的、反向的，或是無(wú)顯著影響的。在對(duì)國(guó)外數(shù)據(jù)實(shí)證研究中，結(jié)論是正向影響的占多數(shù)，有些結(jié)論是反向影響的多是由于選取的數(shù)據(jù)來(lái)自歐洲市場(chǎng)，或者由于是2008年以前的，因此可以猜想，研究結(jié)論不同的主要原因是市場(chǎng)成熟度不同導(dǎo)致的。而反觀根據(jù)國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)的研究，結(jié)論大多是反向影響或無(wú)顯著影響，這更是印證了上述猜測(cè)。

綜上所述，國(guó)外證券化業(yè)務(wù)開展較早，發(fā)展較為成熟，因此理論及實(shí)證研究方面較為完善，擁有豐富的數(shù)據(jù)等基本資料，也有較為完備的研究體系。而國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開始相對(duì)較晚，加上中間暫停了幾年時(shí)間的原因，目前市場(chǎng)規(guī)模有限，資產(chǎn)證券化相關(guān)數(shù)據(jù)較少，搜集難度較大，因此我國(guó)學(xué)者關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行的影響研究以國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)的較少。并且，國(guó)內(nèi)的實(shí)證研究目標(biāo)比較寬泛，包含資產(chǎn)證券化對(duì)銀行的資產(chǎn)流動(dòng)性、盈利能力水平、風(fēng)險(xiǎn)水平、成長(zhǎng)能力等方面的影響，單單對(duì)盈利能力影響進(jìn)行實(shí)證研究的文獻(xiàn)較少。但從理論層面上，資產(chǎn)證券化無(wú)疑對(duì)商業(yè)銀行的盈利能力有著積極的影響。本文研究通過(guò)選取指標(biāo)，搜集我國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)構(gòu)建模型，針對(duì)盈利能力這一方面進(jìn)行實(shí)證研究，得出二者呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，并結(jié)合實(shí)際發(fā)展情況分析了造成此項(xiàng)關(guān)系原因。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 數(shù)據(jù)來(lái)源

為了確保本文選擇的研究對(duì)象能夠盡量滿足考查我國(guó)銀行業(yè)總體情況的研究目的，在中國(guó)33家上市商業(yè)銀行中，選取了2008—2018年的數(shù)據(jù)完整且具有代表性的13家銀行：4家國(guó)有商業(yè)銀行、7家股份制商業(yè)銀行和2家地方商業(yè)銀行發(fā)布的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)相關(guān)數(shù)據(jù)。四大國(guó)有控制銀行：中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)工商銀行、中國(guó)交通銀行以及中國(guó)銀行;7家股份制商業(yè)銀行：中信銀行、平安銀行、浦發(fā)銀行、華夏銀行、民生銀行、招商銀行以及興業(yè)銀行;2家地方性商業(yè)銀行：寧波銀行和南京銀行。相關(guān)的金融數(shù)據(jù)和資產(chǎn)證券化信息來(lái)自國(guó)泰安、中國(guó)債券信息網(wǎng)和資產(chǎn)證券化分析網(wǎng)。

2.2 變量選擇

（1）被解釋變量

銀行作為一種金融企業(yè)，只有具備良好且持續(xù)的盈利能力，才能保證其長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。確定商業(yè)銀行此能力的指標(biāo)有多種，主要分為銷售和投資回報(bào)兩個(gè)方面，其中較為常用的投資回報(bào)是用指標(biāo)中的凈資產(chǎn)收益率來(lái)衡量。在實(shí)際中，上市公司基本利用每股收益和每股凈資產(chǎn)等數(shù)據(jù)來(lái)估計(jì)盈利能力。本文采用凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為被解釋變量。

（2）解釋變量

以銀行是否存在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為解釋變量，引入實(shí)證模型。設(shè)定其為虛擬變量P。當(dāng)商業(yè)銀行在相關(guān)年份發(fā)行此產(chǎn)品即記為1，否則為0。

（3）控制變量

本文選擇控制變量主要參照鄒曉梅（2015）、李臘梅（2017）、宋清華（2018）等研究，考慮到商業(yè)銀行的盈利能力主要受規(guī)模、業(yè)務(wù)情況、資本結(jié)構(gòu)等方面影響，選定以下指標(biāo)：第一，銀行規(guī)模（SIZE），運(yùn)用總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)來(lái)體現(xiàn);第二，資本充足率（CAR）：計(jì)算方法為總資本除以風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)，此指標(biāo)是保證銀行等金融機(jī)構(gòu)穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)、持續(xù)發(fā)展的重要指標(biāo)，本文選取其作為代表資本結(jié)構(gòu);第三，存貸比（LDR）：貸款余額除以存款余額的值。該指標(biāo)衡量銀行在某一時(shí)點(diǎn)上吸納存款對(duì)應(yīng)的發(fā)放貸款情況，本文選取其為流動(dòng)性的代理變量;第四，存款與資產(chǎn)比率（DAR）：存款總額與資產(chǎn)總額的比例。存款是商業(yè)銀行資金的重要構(gòu)成，該比率闡明銀行的負(fù)債特征和融資來(lái)源;第五，資產(chǎn)凈利潤(rùn)率（ROA）：凈利潤(rùn)與資產(chǎn)平均的比值。該比率反映的銀行應(yīng)用所有資產(chǎn)獲取利潤(rùn)的程度，體現(xiàn)出企業(yè)管理水平的高低，如表1所示。

2.3 模型設(shè)計(jì)

通過(guò)以上分析，引入這些變量因素來(lái)進(jìn)行研究，并且使研究能夠更好地說(shuō)明問(wèn)題，所以構(gòu)建出以下模型：

3 實(shí)證結(jié)果

（1）描述性統(tǒng)計(jì)

為了初步認(rèn)識(shí)收集到的數(shù)據(jù)，并且檢驗(yàn)數(shù)據(jù)是否存在異常值以確保后續(xù)回歸分析結(jié)果的準(zhǔn)確性，我們先進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)，以下為統(tǒng)計(jì)結(jié)果，如表2所示。

從表2中的結(jié)果可以看出，各項(xiàng)指標(biāo)的最大值（Maximum）和最小值（Minimum）均在正常范圍內(nèi)，均值（Mean）正常。并且，對(duì)銀行的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行分析時(shí)，如果數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)差≥均值，則表明數(shù)據(jù)波動(dòng)過(guò)大，可能存在極端異常值，需要對(duì)數(shù)據(jù)作進(jìn)一步處理才可以進(jìn)行后續(xù)分析。而對(duì)相關(guān)的數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析的結(jié)果顯示，除去自行設(shè)置的虛擬變量P，其他指標(biāo)的均值（Mean）均大于其標(biāo)準(zhǔn)差（Std.Dev.），說(shuō)明數(shù)據(jù)可靠。而虛擬變量P的取值由于受到政策實(shí)施等環(huán)境的影響，不同于財(cái)務(wù)指標(biāo)，可能出現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)差≥均值的情況。因此，各項(xiàng)數(shù)據(jù)取值可靠，可以進(jìn)行下一步分析。

（2）相關(guān)性分析

多重共線性是指線性回歸模型中的解釋變量之間由于存在精確相關(guān)關(guān)系或高度相關(guān)關(guān)系而使模型估計(jì)失真或難以估計(jì)準(zhǔn)確的現(xiàn)象。利用Eviews分析軟件，對(duì)模型中的解釋變量進(jìn)行相關(guān)性分析，檢驗(yàn)變量間是否存在多重共線性，以得到可靠的回歸結(jié)果，檢驗(yàn)結(jié)果如表3所示。

由表3述數(shù)據(jù)可知（一般而言，若相關(guān)系數(shù)大于0.8，則可認(rèn)為存在嚴(yán)重的多重共線性），任意兩者之間的相關(guān)系數(shù)值均遠(yuǎn)小于1，說(shuō)明任意解釋變量之間并不存在相關(guān)性，即不存在多重共線性。

（3）回歸分析

構(gòu)建隨機(jī)效應(yīng)模型是進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)的前提，因此在構(gòu)建好檢驗(yàn)?zāi)Ｐ突A(chǔ)上進(jìn)行豪斯曼檢驗(yàn)，其目的是確認(rèn)回歸模型適用于固定效應(yīng)模型或者隨機(jī)效應(yīng)模型，得到的結(jié)果如表4所示。

根據(jù)構(gòu)建的隨機(jī)效應(yīng)模型可知，當(dāng)P值小于0.05時(shí)應(yīng)該拒絕原始假設(shè)，認(rèn)為應(yīng)該構(gòu)建固定效應(yīng)模型，否則應(yīng)該構(gòu)建隨機(jī)效應(yīng)模型。從結(jié)果來(lái)看，Hausman檢驗(yàn)中的P值為0.0013，即小于0.05應(yīng)拒絕原假設(shè)隨機(jī)效應(yīng)的回歸模型，如表5所示。

通過(guò)表5的結(jié)果可知：凈資產(chǎn)收益率的分析模型擬合程度較好，調(diào)整的R?結(jié)果超過(guò)65%，也就是說(shuō)，它能夠在一定程度上適應(yīng)模型的變化。并且P值在5%水平以下，通過(guò)了檢驗(yàn)。在是否開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)為解釋變量，銀行規(guī)模、資本充足率、存貸比、存款與資產(chǎn)比率、資產(chǎn)凈利潤(rùn)率作為控制變量的情況下，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對(duì)銀行盈利能力的影響較為顯著，這將一定程度降低銀行的盈利能力。而這一實(shí)證結(jié)論與理論結(jié)果相反，考慮到我國(guó)銀行業(yè)相關(guān)發(fā)展現(xiàn)狀，究其可能原因，主要有以下幾方面。

第一，市場(chǎng)不夠完善。我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展時(shí)間相比國(guó)外而言較短，處于初期階段，市場(chǎng)還不夠成熟，只能參考國(guó)外發(fā)展經(jīng)驗(yàn)結(jié)合我國(guó)實(shí)際加以運(yùn)用，再加上二級(jí)交易市場(chǎng)不夠活躍，產(chǎn)品流動(dòng)性較差、交易效率低等，都會(huì)對(duì)商業(yè)銀行發(fā)展此項(xiàng)業(yè)務(wù)獲得的收益產(chǎn)生負(fù)面影響。

第二，不良資產(chǎn)處置效率較低。目前商業(yè)銀行大多選擇信用質(zhì)量良好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)組成資產(chǎn)池，對(duì)不良資產(chǎn)的證券化利用程度不夠。單從2018年的數(shù)據(jù)來(lái)看，全年共發(fā)行了34單不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，總額為158.81億元，僅占信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的1.7%，由于風(fēng)險(xiǎn)等因素，相比吸收存款籌資的成本，采用證券化籌資的成本更高，所以如若無(wú)合適的貸款項(xiàng)目，采取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化會(huì)增加機(jī)會(huì)成本減少其絕對(duì)收入，會(huì)對(duì)盈利性產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。因此，商業(yè)銀行應(yīng)重視及增加不良資產(chǎn)處置。

4 結(jié)語(yǔ)

本文選取13家上市銀行2008—2018年的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，根據(jù)分析結(jié)果可知，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)對(duì)商業(yè)銀行盈利水平具有負(fù)面影響，即會(huì)導(dǎo)致銀行的盈利有所減少，這一結(jié)果主要由于市場(chǎng)發(fā)展不成熟、發(fā)行無(wú)法形成規(guī)?；?、不良資產(chǎn)處置效率低等因素造成。但是資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新型金融工具，根據(jù)其內(nèi)在的理論特點(diǎn)以及國(guó)外的成功經(jīng)驗(yàn)，在銀行傳統(tǒng)盈利模式受到?jīng)_擊的今天，其在拓寬盈利渠道、增加資產(chǎn)的流動(dòng)性、釋放資本等方面的積極作用應(yīng)受到重視，因此其存在的必要性顯而易見(jiàn)，雖然目前研究發(fā)現(xiàn)其對(duì)銀行的盈利水平有負(fù)面影響，但是隨著自身發(fā)展及政策輔助，資產(chǎn)證券化必將有助于商業(yè)銀行提高績(jī)效水平。

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