新冠疫情背景下中美央行直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策工具分析

劉佳翰

摘 要：2020年受新冠疫情的沖擊，我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是中小微企業(yè)普遍面臨訂單下降、資金緊張、融資困難等復(fù)雜嚴(yán)峻的形勢(shì)。為應(yīng)對(duì)疫情危機(jī)，中國(guó)人民銀行創(chuàng)新推出了直達(dá)中小微企業(yè)的貨幣政策工具，但在實(shí)際運(yùn)用過(guò)程中遇到一些制約因素。本文通過(guò)分析中美兩國(guó)直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具的差異，提出建立我國(guó)直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具體系的建議。

關(guān)鍵詞：實(shí)體經(jīng)濟(jì)；貨幣政策工具；貨幣政策傳導(dǎo)；新冠疫情

中圖分類(lèi)號(hào)：F202 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：2096-0298（2020）10（b）-024-03

新冠疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的沖擊是超預(yù)期的。全國(guó)“兩會(huì)”剛剛閉幕，李克強(qiáng)總理在《政府工作報(bào)告》中對(duì)金融支持穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)提出了很多的要求，其中提出“要?jiǎng)?chuàng)新直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的貨幣政策工具”。據(jù)調(diào)查，在新冠疫情背景下為防止資金鏈斷裂，中小微企業(yè) “融資難”問(wèn)題比“融資貴”更為迫切。2020年1—4月一年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）下降30個(gè)基點(diǎn)；4月新發(fā)放的普惠小微貸款平均利率是5.24%，比2019年12月下降了0.77個(gè)百分點(diǎn)，下降的幅度較大。但受新冠疫情沖擊，中小微企業(yè)目前普遍面臨資金短缺，在對(duì)未來(lái)融資狀況的問(wèn)卷調(diào)查中，認(rèn)為“融資難”的企業(yè)占比達(dá)75.3%，高于認(rèn)為“融資貴”的企業(yè)30.6個(gè)百分點(diǎn)。所以在目前情形下，中小微企業(yè)解決生存難問(wèn)題更為艱巨和迫切。

在2008年金融危機(jī)中美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)發(fā)了直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具。新冠疫情危機(jī)下，美聯(lián)儲(chǔ)3—4月集中出臺(tái)了系列貨幣政策，并采取“無(wú)上限”量化寬松政策，這些政策包括降息降準(zhǔn)、回購(gòu)、量化寬松、貨幣互換及結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具等。其中有6種貨幣政策工具直接支持美國(guó)企業(yè)，即所謂的直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)政策工具，這些政策工具對(duì)緩解美國(guó)公司流動(dòng)性緊張起到了較好的推動(dòng)和保障作用。美國(guó)等西方主要經(jīng)濟(jì)體在疫情期間創(chuàng)設(shè)的直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具對(duì)完善我國(guó)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具體系具有較好的借鑒意義。

1 我國(guó)央行創(chuàng)設(shè)的直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具實(shí)施情況

一般而言，貨幣政策目標(biāo)體系是由最終目標(biāo)、中介目標(biāo)和操作目標(biāo)三個(gè)層次有機(jī)組成的。最終目標(biāo)是中央銀行通過(guò)貨幣政策操作所最終希望實(shí)現(xiàn)的宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。從貨幣政策實(shí)施到最終目標(biāo)變量的變動(dòng)中間會(huì)有較長(zhǎng)時(shí)間的時(shí)滯，從而不利于貨幣當(dāng)局及時(shí)調(diào)整貨幣政策以及有效控制貨幣政策的影響力度。中國(guó)人民銀行作為中央銀行為及時(shí)解決小微企業(yè)融資困境，創(chuàng)設(shè)、使用了4種直達(dá)政策工具，分別是專(zhuān)項(xiàng)再貸款、專(zhuān)項(xiàng)額度再貸款再貼現(xiàn)、延期還本付息和信用貸款支持計(jì)劃，其中后兩項(xiàng)為新創(chuàng)設(shè)的兩個(gè)貨幣政策工具，從政策目的上來(lái)看，就是希望讓更多的中小微企業(yè)都能夠“存活”下來(lái)，穩(wěn)定就業(yè)，實(shí)現(xiàn)保市場(chǎng)主體、保就業(yè)的最終政策目標(biāo)。

中國(guó)人民銀行創(chuàng)設(shè)的直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具有三個(gè)特征。一是精準(zhǔn)性。新冠疫情危機(jī)對(duì)中小微企業(yè)的沖擊相對(duì)較大。全國(guó)中小微企業(yè)需要延期還本的貸款大約有7萬(wàn)億元。由于疫情時(shí)間不斷拉長(zhǎng)，影響程度不斷加深，中小微企業(yè)貸款延期還本付息政策重要性越來(lái)越大。中國(guó)人民銀行提出對(duì)2020年底前到期的普惠小微貸款本金、存續(xù)的普惠小微貸款應(yīng)付利息，最長(zhǎng)延長(zhǎng)到2021年3月31日，免收罰息，并且明確對(duì)普惠小微貸款，銀行要做到“應(yīng)延盡延”。對(duì)地方法人銀行的延期還本貸款本金按1%比例獎(jiǎng)勵(lì)金融機(jī)構(gòu)。二是直達(dá)性。設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)再貸款向主要全國(guó)性銀行和湖北等10個(gè)重點(diǎn)省市的部分地方法人銀行提供專(zhuān)項(xiàng)再貸款3000億元，專(zhuān)門(mén)用于全國(guó)疫情防控重點(diǎn)保障企業(yè)生產(chǎn)防疫物資。貸款利率為L(zhǎng)PR-100BP，財(cái)政貼息后企業(yè)實(shí)際融資成本低于1.6%。設(shè)立專(zhuān)項(xiàng)額度再貸款、再貼現(xiàn)，央行增加支農(nóng)再貸款、支小再貸款、再貼現(xiàn)專(zhuān)用額度1.5萬(wàn)億元。地方法人銀行以提供合格抵押品的方式獲得再貸款，促使地方法人銀行聚焦中小微企業(yè)信貸需求，直接支持企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，提高了貨幣政策工具的直達(dá)性。三是普惠性。針對(duì)疫情危機(jī)除了對(duì)小微企業(yè)實(shí)行LPR+50BP優(yōu)惠利率外，中國(guó)人民銀行第一次創(chuàng)新推出了小微企業(yè)信用貸款支持計(jì)劃，旨在促進(jìn)銀行加大小微企業(yè)信用貸款的投放，支持更多的小微企業(yè)獲得免抵押、免擔(dān)保的信用貸款支持。具體的操作是人民銀行和財(cái)政部門(mén)共同創(chuàng)設(shè)貨幣政策工具，由人民銀行提供4000億元的再貸款專(zhuān)用額度，從2020年6月起按季度購(gòu)買(mǎi)符合條件的地方法人銀行（2020年3月1日至12月31日）新發(fā)放的普惠小微信用貸款的40%，促使小微企業(yè)更大程度地得到政策紅利。

2 我國(guó)直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具運(yùn)用中存在的制約因素

2.1 小微企業(yè)貸款抵押擔(dān)保條件難以落實(shí)

在延期還本付息政策工具執(zhí)行過(guò)程中，小微企業(yè)需續(xù)辦抵押擔(dān)保，有的企業(yè)一時(shí)難以做到。一些企業(yè)尤其是小微企業(yè)相對(duì)于銀行處于弱勢(shì)，當(dāng)提出延期要求時(shí)，因?yàn)榈盅簱?dān)保難以繼續(xù)落實(shí)就無(wú)法續(xù)貸。另外，銀行之前的一些貸款雖然原先抵押擔(dān)保手續(xù)齊全，但抵押擔(dān)保到期后銀行卻不具有抵押擔(dān)保主動(dòng)權(quán)，需要企業(yè)主動(dòng)聯(lián)系擔(dān)保、重新辦理抵押。因此小微企業(yè)缺少抵押擔(dān)保已成為制約企業(yè)續(xù)貸的瓶頸。

2.2 地方法人銀行存款成本偏高

由于地方法人銀行競(jìng)爭(zhēng)力遠(yuǎn)低于國(guó)有銀行，吸收低成本存款的能力較差，同時(shí)地方法人銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好明顯高于國(guó)有銀行，習(xí)慣于“高成本吸收存款，高利率發(fā)放貸款”，因此近年來(lái)央行再貸款政策對(duì)地方法人銀行的吸引力不斷下降。一方面貨幣市場(chǎng)利率有時(shí)明顯低于再貸款利率。另一方面地方法人銀行的貸款客戶(hù)大多數(shù)是小微企業(yè)，由于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)高的原因，貸款利率一直居高不下。而再貸款政策規(guī)定運(yùn)用再貸款資金對(duì)小微企業(yè)發(fā)放的貸款利率相對(duì)較低，所以地方法人銀行積極性大受挫傷，考慮到貸款利率剛性即“易降難升”原因，一旦貸款利率下降了就難以再回升，加之目前形勢(shì)下凈息差加速收窄，地方法人銀行對(duì)未來(lái)的盈利預(yù)期大幅下降。

2.3 地方法人銀行金融創(chuàng)新能力不足

大銀行的金融創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力相對(duì)較強(qiáng)，近年來(lái)大銀行的信用貸款占比上升較快，截至目前國(guó)有大型銀行信用貸款占全部普惠小微貸款的比例已經(jīng)達(dá)到20%。但是地方法人銀行由于各種各樣的原因，信用貸款比例較低?；诖耍袊?guó)人民銀行通過(guò)創(chuàng)新貨幣政策工具，促進(jìn)地方法人銀行加大小微企業(yè)信用貸款的投放，支持更多的小微企業(yè)獲得免抵押、免擔(dān)保的信用貸款支持。

2.4 容易造成政策套利空間

我國(guó)直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具大多通過(guò)地方法人銀行來(lái)實(shí)施，這是由我國(guó)的國(guó)情“多數(shù)小微企業(yè)都在地方法人銀行貸款”這種情形決定的。在政策工具運(yùn)作過(guò)程中，一些地方法人銀行很有可能對(duì)政策的理解有所偏差，政策實(shí)施的廣度、準(zhǔn)度不夠。銀行在政策實(shí)施過(guò)程中完全掌握選擇客戶(hù)的自主權(quán)，可能致使受疫情程度較大或關(guān)系國(guó)計(jì)民生的企業(yè)不能及時(shí)受到救助，反而是那些關(guān)聯(lián)企業(yè)或關(guān)系人優(yōu)先獲得貸款或優(yōu)先獲得優(yōu)惠利率。

3 對(duì)中美兩國(guó)直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具的對(duì)比分析

新冠疫情危機(jī)中，美聯(lián)儲(chǔ)創(chuàng)設(shè)、啟用的直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具有6個(gè)（見(jiàn)表1），相當(dāng)全面，支持了各個(gè)層次的實(shí)體對(duì)象。由于中美兩國(guó)國(guó)情的不同和受疫情影響程度的不同，此次中美兩國(guó)政策工具實(shí)施的力度、范圍、途徑均有所不同，美聯(lián)儲(chǔ)直達(dá)實(shí)體政策工具的市場(chǎng)化程度較高，中國(guó)央行則主要依靠對(duì)銀行機(jī)構(gòu)的激勵(lì)約束措施來(lái)實(shí)施貨幣政策工具。

3.1 實(shí)施對(duì)象范圍

美聯(lián)儲(chǔ)政策工具支持的實(shí)體企業(yè)覆蓋面涉及不同規(guī)模的企業(yè)和具體的消費(fèi)者，通過(guò)票據(jù)融資、債券發(fā)行、個(gè)人貸款、工資保障、消費(fèi)者貸款等多種融資途徑提供資金支持。中國(guó)人民銀行政策工具的實(shí)施對(duì)象主要是普惠性小微企業(yè)，包括小微企業(yè)、小微企業(yè)主和個(gè)體工商戶(hù)，不包括大型企業(yè)和消費(fèi)者。

3.2 運(yùn)行機(jī)制

由于中美金融市場(chǎng)直接融資和間接融資狀況的差異，中美直達(dá)實(shí)體政策工具的運(yùn)行機(jī)制有很大的不同。美聯(lián)儲(chǔ)政策工具除了支持實(shí)體外，重點(diǎn)是確保股市、債市、票據(jù)等市場(chǎng)的穩(wěn)定。中美兩國(guó)傳統(tǒng)政策工具都難以直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，美國(guó)主要通過(guò)設(shè)立特殊目的公司（SPV），由SPV以持有的特定實(shí)體的商業(yè)票據(jù)、債券等資產(chǎn)為抵押物，向央行獲取貸款，從一級(jí)或二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券或資產(chǎn)，進(jìn)而間接對(duì)特定實(shí)體進(jìn)行支持，此類(lèi)政策工具包括商業(yè)票據(jù)融資工具（CPFF）、一級(jí)市場(chǎng)公司信貸工具（PMCCF）、二級(jí)市場(chǎng)公司信貸工具（SMCCF）、定期資產(chǎn)支持證券貸款工具（TALF）四種。中國(guó)此次支持的重點(diǎn)對(duì)象是小微企業(yè)，地方法人銀行相當(dāng)于美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)立的特殊目的公司。美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)立的特殊目的公司（SPV）使大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)都參與進(jìn)來(lái)，而中國(guó)央行創(chuàng)設(shè)的政策工具主要通過(guò)地方法人銀行來(lái)實(shí)施，政策工具實(shí)施的渠道相對(duì)單一。

3.3 抵押品政策要求

美聯(lián)儲(chǔ)政策工具的抵押品范圍廣，抵押品市場(chǎng)化程度高，包括各類(lèi)證券、貸款、商業(yè)票據(jù)等，本次疫情危機(jī)中美聯(lián)儲(chǔ)放寬了SMCCF、TALF、PPPLF合格抵押品范圍、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)和合格發(fā)行人等政策。而中國(guó)央行再貸款抵押品主要為符合一定資信條件的中小微企業(yè)貸款，抵押品范圍窄，對(duì)抵押品資信評(píng)級(jí)的公信力相對(duì)有限，并且還受到抵押銀行合格抵押品總量的限制。

3.4 風(fēng)險(xiǎn)程度

政策工具運(yùn)用的結(jié)果反映在央行資產(chǎn)項(xiàng)目上。美聯(lián)儲(chǔ)直達(dá)實(shí)體政策工具的運(yùn)用均形成了對(duì)SPV的貸款資產(chǎn)。中國(guó)央行在資產(chǎn)負(fù)債表上僅形成對(duì)抵押銀行的再貸款資產(chǎn)。由于美聯(lián)儲(chǔ)政策工具抵押品與金融市場(chǎng)關(guān)聯(lián)性強(qiáng)，因此美聯(lián)儲(chǔ)承擔(dān)了相對(duì)較大的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，可能還會(huì)承擔(dān)疫情危機(jī)導(dǎo)致的企業(yè)經(jīng)營(yíng)惡化的信用風(fēng)險(xiǎn)。

4 對(duì)我國(guó)創(chuàng)設(shè)直達(dá)實(shí)體經(jīng)濟(jì)貨幣政策工具的建議

4.1 完善宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控，實(shí)施穩(wěn)健貨幣政策

創(chuàng)新和完善宏觀調(diào)控，穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度，把支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)與可持續(xù)發(fā)展放到更突出的位置。深化利率市場(chǎng)化改革，完善再貸款、再貼現(xiàn)利率調(diào)整機(jī)制，促進(jìn)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率推廣應(yīng)用，降低貸款實(shí)際利率。加大宏觀經(jīng)濟(jì)逆周期調(diào)節(jié)力度，當(dāng)前要把工作重心集中到穩(wěn)企業(yè)保就業(yè)上來(lái)。要綜合運(yùn)用貨幣政策工具，保持銀行流動(dòng)性的合理充裕，銀行在安排流動(dòng)性方面可以借助貨幣市場(chǎng)等途徑和方式，保持流動(dòng)性穩(wěn)定。

4.2 開(kāi)發(fā)多種政策工具，健全政策運(yùn)行機(jī)制

綜合運(yùn)用并創(chuàng)新多種直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具，有效發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的精準(zhǔn)滴灌作用。要注重研究開(kāi)發(fā)市場(chǎng)化程度高的政策工具，降低使用政策工具的道德風(fēng)險(xiǎn)。在多層次的資本市場(chǎng)融資支持方面，大力發(fā)展公司類(lèi)債券融資和資產(chǎn)證券化。針對(duì)不同規(guī)模的支持對(duì)象，適用不同的政策工具，規(guī)范相應(yīng)的運(yùn)行機(jī)制，明確相應(yīng)的抵押品范圍、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，實(shí)現(xiàn)政策工具功能與保障央行資產(chǎn)安全之間的平衡。直達(dá)實(shí)體貨幣政策工具的開(kāi)發(fā)運(yùn)用要著眼于長(zhǎng)遠(yuǎn)，激勵(lì)性政策措施要實(shí)在、實(shí)惠，并保持連續(xù)性，實(shí)行制度化，以解決小微金融服務(wù)供給結(jié)構(gòu)性失衡難題為著力點(diǎn)，督促金融機(jī)構(gòu)加快觀念轉(zhuǎn)變和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。

4.3 完善激勵(lì)約束措施，提升政策傳導(dǎo)效率

監(jiān)管部門(mén)加強(qiáng)政策執(zhí)行窗口指導(dǎo)，明確金融機(jī)構(gòu)社會(huì)責(zé)任，進(jìn)一步明確激勵(lì)約束措施，督促金融機(jī)構(gòu)提升小微企業(yè)信用貸款比重，建立健全金融機(jī)構(gòu)服務(wù)小微企業(yè)監(jiān)管評(píng)價(jià)和績(jī)效評(píng)價(jià)，將金融機(jī)構(gòu)政策工具執(zhí)行情況納入宏觀審慎評(píng)估考核體系，對(duì)政策執(zhí)行不力的機(jī)構(gòu)提高準(zhǔn)備率，限制其準(zhǔn)入及業(yè)務(wù)開(kāi)展。金融機(jī)構(gòu)自身要提升普惠金融在分支行綜合績(jī)效考核中的權(quán)重，進(jìn)一步帶動(dòng)基層放貸的積極性。通過(guò)內(nèi)外部監(jiān)督管理進(jìn)一步推動(dòng)金融支持政策更好地適應(yīng)市場(chǎng)主體的需要，提高政策工具的“直達(dá)性”。

4.4 強(qiáng)化政策措施協(xié)同，優(yōu)化外部政策環(huán)境

人民銀行要大力推進(jìn)中小企業(yè)信用體系建設(shè)和數(shù)字化普惠金融，支持有條件的地區(qū)設(shè)立市場(chǎng)化的征信機(jī)構(gòu)。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)要提升自身業(yè)務(wù)水平和公信力。政府部門(mén)對(duì)信用貸款超過(guò)一定占比的、積極拓展中小微企業(yè)首貸戶(hù)的金融機(jī)構(gòu)，建立健全貸款風(fēng)險(xiǎn)的差別化獎(jiǎng)補(bǔ)機(jī)制，提供中小微企業(yè)貸款貼息和獎(jiǎng)勵(lì)。建立銀、政、企擔(dān)保機(jī)制，共同分擔(dān)貸款風(fēng)險(xiǎn)，支持金融機(jī)構(gòu)加大不良貸款核銷(xiāo)力度，提升金融機(jī)構(gòu)放貸積極性。深化“放管服”改革，采取切實(shí)措施優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境和金融生態(tài)環(huán)境，支持民營(yíng)銀行、中小銀行增強(qiáng)實(shí)力和發(fā)展業(yè)務(wù)，鼓勵(lì)小微企業(yè)信貸服務(wù)充分適度競(jìng)爭(zhēng)。

參考文獻(xiàn)

[1] 白晶潔.結(jié)構(gòu)性貨幣政策的國(guó)際比較[J].中國(guó)金融，2017（15）.

[2] 陸曉明.新冠疫情沖擊下的美國(guó)金融市場(chǎng)及美聯(lián)儲(chǔ)的作用[J].國(guó)際金融，2020（06）.

[3] 任康鈺.次貸危機(jī)以來(lái)中央銀行的行為——對(duì)中美兩國(guó)央行資產(chǎn)負(fù)債表的考察和分析[J].國(guó)際金融研究，2009（08）.