對吉林敖東長期股權(quán)投資價(jià)值的分析及建議

鄭丙金 鄭帥

【摘要】本文探討了吉林敖東藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司持有廣發(fā)證券的長期股權(quán)投資價(jià)值，并對該股權(quán)投資對吉林敖東財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果的影響進(jìn)行了分析，提醒投資者關(guān)注市盈率和市凈率比較低的公司，以及選擇持有巨大股權(quán)投資而價(jià)值被低估的公司，對公司價(jià)值做出獨(dú)立的判斷和正確的投資選擇。

【關(guān)鍵詞】長期股權(quán)投資；價(jià)值分析；會計(jì)準(zhǔn)則

【中圖分類號】F275；F832.51

吉林敖東藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司（簡稱吉林敖東）于1996年10月28日在深交所掛牌上市。截至2017年12月31日，公司總股本11.63億股，資產(chǎn)總額218.55億元，凈資產(chǎn)205.34億元。公司除致力于醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營外，還參股廣發(fā)證券股份公司（簡稱廣發(fā)證券）。公司利潤一方面來源于醫(yī)藥產(chǎn)品的主營業(yè)務(wù)利潤，另一方面來源于參股廣發(fā)證券的投資收益。2017年12月31日，按廣發(fā)證券收盤價(jià)16.68元計(jì)算，吉林敖東所持廣發(fā)證券的股份市值為208.83億元，比吉林敖東的凈資產(chǎn)僅增加3.49億元，也就是說，公司持有的廣發(fā)證券的市值接近于公司凈資產(chǎn)總值。這引起眾多股票投資者的關(guān)注，對吉林敖東的估值看法不一、眾說紛紜。本文通過探討吉林敖東所持廣發(fā)證券的長期股權(quán)投資對其財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營成果的影響，以及該長期股權(quán)投資的價(jià)值，以便于投資者對公司價(jià)值做出獨(dú)立的判斷和正確的投資選擇。

一、長期股權(quán)投資對公司的影響

吉林敖東持有廣發(fā)證券的股份構(gòu)成重大影響，屬于聯(lián)營企業(yè)，因此長期股權(quán)投資以權(quán)益法進(jìn)行核算，聯(lián)營企業(yè)每年實(shí)現(xiàn)凈利潤多少、發(fā)生增資配股、其他綜合收益等事項(xiàng)，對于投資單位的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤表、所有者權(quán)益表均有重大影響。

（一）對公司財(cái)務(wù)狀況的影響

根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》規(guī)定：投資企業(yè)對被投資單位具有共同控制或重大影響的長期股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)采用權(quán)益法核算。吉林敖東持有廣發(fā)證券12.52億股，占廣發(fā)證券總股本的16.43%，為廣發(fā)證券的第一大股東，具有重大影響，符合《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》中的確認(rèn)條件。在權(quán)益法下，對被投資單位的股本變動，包括被投資單位向第三方發(fā)行額外股本、向第三方回購自身股份、其他權(quán)益的變動，投資方需要按照享受的權(quán)益比例，增加或減少長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值，同時(shí)確認(rèn)為資本公積（其他資本公積）。2010年2月，吉林敖東以新增股份方式并按照1：0.83的換股比例吸收合并廣發(fā)證券，其他非流通股股東按10：7.1的比例縮股，廣發(fā)證券的注冊資本由9 207.15萬元變更為25.07億元，股東權(quán)益變更為166.13億元。2011年8月，廣發(fā)證券以每股26.91元增發(fā)股份4.53億股，股本變更為29.60億股，股東權(quán)益凈增加了120億元；2012年7月，廣發(fā)證券按1：1送紅股，股本變更為59.32億股；2015年4月，廣發(fā)證券以每股18.85港元增發(fā)17.02億H股，股東權(quán)益凈增加了304億元，股本變更為76.21億股。從表1可以看出，吉林敖東長期股權(quán)投資從2010年至今逐年增加，是因?yàn)榘幢壤碛袕V發(fā)證券權(quán)益增加所導(dǎo)致的。廣發(fā)證券股東權(quán)益2010年194.01億元、2017年為848.54億元，增幅為337.37%；吉林敖東長期股權(quán)投資賬面價(jià)值2010年為51.22億元、2017年為150.13億元，增幅為193.11%。兩者增幅不同，是因被投資單位股權(quán)變動，投資方所持有的股權(quán)比例不同，所享受的所有者權(quán)益份額不同。吉林敖東的資產(chǎn)賬面價(jià)值隨長期股權(quán)投資價(jià)值的增加而增加，資產(chǎn)總額大幅度上升，其2017年12月31日資產(chǎn)總額為218.36億元，負(fù)債總額為13.18億元，資產(chǎn)負(fù)債率為6.04%，呈現(xiàn)出較低的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，有利于公司在資本市場上進(jìn)行融資。另外，從表1還可以看出，吉林敖東各年的長期股權(quán)投資賬面價(jià)值占資產(chǎn)總額比均在63%以上， 2017年長期股權(quán)投資總額150.13億元，占資產(chǎn)總額的69%，若采用成本法計(jì)量，扣除長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值增值部分，資產(chǎn)負(fù)債率為11.02%，長期股權(quán)投資價(jià)值增加致使公司資產(chǎn)負(fù)債率降低了4.98%，可見，權(quán)益法使吉林敖東長期股權(quán)投資賬面價(jià)值的增值顯露，有利于該公司股票在資本市場獲得合理的定價(jià)，也有利于公司后續(xù)融資的需求。

（二）對公司損益的影響

根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》規(guī)定：在權(quán)益法下，對被投資單位持有期間，對屬于被投資單位實(shí)現(xiàn)的凈損益產(chǎn)生的所有者權(quán)益的變動，投資企業(yè)按照持股比例計(jì)算應(yīng)享受的份額，增加或減少長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值，同時(shí)確認(rèn)為當(dāng)期的投資收益。被投資單位實(shí)現(xiàn)凈利潤或宣告分配現(xiàn)金股利時(shí)，投資企業(yè)按照持股比例計(jì)算應(yīng)分得的部分，對吉林敖東的盈余帶來重大影響。從表1可以看出：2015～2017年，廣發(fā)證券的凈利潤分別為132.01億元、80.30億元以及85.95億元，而吉林敖東按其股權(quán)投資應(yīng)享受的份額，對應(yīng)的投資收益分別為21.56億元、13.19億元以及14.12億元，占吉林敖東利潤比分別為81%、75%、73%。這無疑為公司的盈余增加了新的砝碼，一方面投資收益波動引起了公司近年來長期股權(quán)投資賬面價(jià)值的增加，另一方面投資收益計(jì)入公司損益使利潤快速增長?？梢?，權(quán)益法下，投資收益引起了公司近年來長期股權(quán)投資價(jià)值和利潤的共振。這也說明公司的醫(yī)藥主營業(yè)務(wù)利潤占利潤總額比較低，投資收益占利潤總額比較高。而醫(yī)藥營業(yè)利潤是公司主營業(yè)務(wù)活動中所實(shí)現(xiàn)的利潤，是企業(yè)凈利潤的主要源泉，是企業(yè)綜合素質(zhì)和競爭能力的充分體現(xiàn)。

（三）對公司所有者權(quán)益的影響

根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第2號——長期股權(quán)投資》，在權(quán)益法下，對被投資單位的股本變動，包括被投資單位向第三方發(fā)行額外股本、向第三方回購自身股份、其他權(quán)益的變動，投資方按照享受的權(quán)益比例，增加或減少長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值，同時(shí)確認(rèn)為資本公積（其他資本公積）。廣發(fā)證券除凈損益、其他綜合收益和凈利潤分配以外的所有者權(quán)益的其他變動，吉林敖東按其相應(yīng)的份額影響著所有者權(quán)益變動。從表1可以看出：廣發(fā)證券股東權(quán)益中扣除當(dāng)年產(chǎn)生的凈利潤，2010年、2017年其他股東權(quán)益分別為153.74億元、762.59億元，增幅為396.13%；吉林敖東按其所享受份額確認(rèn)資本公積，2010年為38.16億元（153.74×24.82%）、2017年為125.29億元（762.59×16.43%），增幅為228.33%。兩者增幅不同，是因?yàn)楸煌顿Y單位股權(quán)變動，投資方所持有的股權(quán)比例不同，所享受的所有者權(quán)益份額不同。權(quán)益法使股東權(quán)益相對于成本法計(jì)量增加了87.13億元，長期股權(quán)投資賬面價(jià)值往往高于其初始投資價(jià)值，由此會大幅度增加公司的所有者權(quán)益。

二、長期股權(quán)投資的價(jià)值分析

對于聯(lián)營企業(yè)，投資單位對于享有的聯(lián)營企業(yè)的股東權(quán)益的份額何時(shí)能夠收回，能夠收回的金額均無法控制和確定，一般只能通過被投資單位分紅或出售持有被投資單位的長期股權(quán)資產(chǎn)來實(shí)現(xiàn)。2010～2017年，吉林敖東累計(jì)取得的分紅為41.63億元，根據(jù)被投資單位每年實(shí)現(xiàn)的凈利潤而確認(rèn)的投資收益為84.28億元，取得分紅占投資收益比為49.39%。被投資單位每年實(shí)現(xiàn)的凈利潤按其持有份額調(diào)增長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值，每年取得分紅調(diào)減長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值， 截至2017年12月31日，長期股權(quán)投資賬面價(jià)值增減變動結(jié)果為150.13億元。根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》規(guī)定：資產(chǎn)負(fù)債表日，可供出售金融資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)以公允價(jià)值計(jì)量，且公允價(jià)值變動計(jì)入資本公積（其他資本公積）。處置可供出售金融資產(chǎn)時(shí)，應(yīng)將取得的價(jià)款與該金融資產(chǎn)賬面價(jià)值之間的差額的利得或損失計(jì)入投資損益；同時(shí)，將原直接計(jì)入資本公積（其他資本公積）的公允價(jià)值變動累計(jì)額對應(yīng)處置部分的金額轉(zhuǎn)出。從表2可以看出：2017年12月31日吉林敖東長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值為150.13億元，廣發(fā)證券的股票收盤價(jià)為16.68元，若按公允價(jià)值計(jì)算長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值則為208.83億元（即12.52×16.68），吉林敖東長期股權(quán)投資的賬面價(jià)值增加58.70億元（即208.83-150.13），同時(shí)，資本公積（其他資本公積）相應(yīng)增加58.70億元。吉林敖東所持廣發(fā)證券股權(quán)若交易流通，并出售持有的12.52億股，則吉林敖東取得投資收益比原來增加了58.70億元，現(xiàn)金流得以實(shí)現(xiàn)。也就是說，上市公司所持有的其他上市公司的股權(quán)價(jià)格的變動影響著公司的凈資產(chǎn)，出售時(shí)將影響上市公司本身的盈利，這樣股權(quán)的市場價(jià)值得到體現(xiàn)。上市公司可以通過持有優(yōu)質(zhì)上市公司的股權(quán)，獲得資本升值的同時(shí)也帶來賬面上的投資收益。下面僅從吉林敖東股權(quán)增值的視角，以市凈率、市盈率兩個(gè)指標(biāo)分析對其股價(jià)的影響。

（一）市凈率

通常情況下，股價(jià)是凈資產(chǎn)的2倍，投資該股票較為安全，有良好預(yù)期的股票市凈率可以達(dá)2倍以上。凈資產(chǎn)與股價(jià)的關(guān)系具有較高的正相關(guān)性，若該投資品種能夠在未來給投資者帶來好的收益，那么現(xiàn)階段它的市場需求也就會增加，從而推動該股票市場價(jià)格走高。從表2可以看出：2017年年底，吉林敖東每股凈資產(chǎn)為17.65元，以2017年12月31日收盤價(jià)每股22.50元計(jì)算，市凈率為1.27倍（即22.50÷17.65）；在資產(chǎn)負(fù)債表日若按長期股權(quán)投資的公允價(jià)值計(jì)算，股權(quán)投資總溢價(jià)58.70億元，每股溢價(jià)5.05元，溢價(jià)后每股凈資產(chǎn)為22.70元，溢價(jià)后的動態(tài)市凈率僅為0.99倍（即22.50÷22.70），投資該股票較為安全，若股價(jià)按凈資產(chǎn)的2倍計(jì)算，該股票市價(jià)應(yīng)為 45.40元（即22.70×2），而該股票2017年12月31日收盤價(jià)每股僅為22.50元。

（二）市盈率

通常情況下，市盈率越高則表示投資風(fēng)險(xiǎn)會越大，反之也就越低。市盈率20倍以下，投資該股票較為安全，有良好預(yù)期的股票市盈率可以達(dá)到20倍以上。每股收益與股價(jià)具有較高的正相關(guān)性，如果現(xiàn)在的投資品種能夠在未來給投資者帶來好的收益，將推動該股票的市場價(jià)格走高。從表2可以看出：吉林敖東2017年度每股收益為1.6元，2017年12月31日收盤價(jià)每股22.50元，市盈率為14.06倍（即22.50÷1.60），溢價(jià)后每股收益將達(dá)到6.66元，按溢價(jià)收益計(jì)算出動態(tài)市盈率僅為3.38倍（即22.50÷6.66），若股價(jià)按10倍市盈率計(jì)算，則應(yīng)為 66.60元（即6.66×10），而該股票2017年12月31日收盤價(jià)每股僅為22.50元。

根據(jù)《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則第22號——金融工具確認(rèn)和計(jì)量》，若將長期股權(quán)投資轉(zhuǎn)變?yōu)榭晒┏鍪鄣慕鹑谫Y產(chǎn)并在適當(dāng)時(shí)機(jī)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，上市公司的長期股權(quán)投資所持有的被投資單位的股票潛藏著的巨額增值將得到實(shí)現(xiàn)，因此，投資者選擇一些因持有巨大股權(quán)投資而其價(jià)值被市場低估的上市公司進(jìn)行投資，能夠取得較好的投資回報(bào)。

三、幾點(diǎn)建議

第一，企業(yè)價(jià)值決定企業(yè)的股票價(jià)值，企業(yè)股票價(jià)值決定其股票價(jià)格。企業(yè)的價(jià)值越高，給予股東、債權(quán)人、企業(yè)員工、政府等利益相關(guān)者滿意回報(bào)的能力就越高。上市公司企業(yè)價(jià)值評估方法有多種，最為常用的是動態(tài)市盈率法和動態(tài)市凈率法。企業(yè)或個(gè)人投資者選擇市盈率和市凈率較低的公司進(jìn)行投資，投資風(fēng)險(xiǎn)較小。

第二，企業(yè)價(jià)值是各種資產(chǎn)要素的綜合生命體，企業(yè)資產(chǎn)是生產(chǎn)要素的合理布置和分配。而企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模、產(chǎn)值、市場占有份額等各種指標(biāo)是衡量企業(yè)成長性的要素指標(biāo)。吉林敖東是一家集醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)、證券金融產(chǎn)業(yè)為一體的控股型集團(tuán)上市公司，其長期股權(quán)投資占企業(yè)資產(chǎn)比較大，預(yù)期所帶來的經(jīng)濟(jì)利益受長期股權(quán)投資影響較大，以及受被投資單位法人治理結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)優(yōu)劣程度以及行業(yè)前景等影響較大。因此，企業(yè)或個(gè)人投資者應(yīng)根據(jù)企業(yè)成長性的各種要素指標(biāo)綜合考慮，對企業(yè)股票價(jià)值作出通盤判斷。

第三，投資單位根據(jù)被投資單位每年實(shí)現(xiàn)的凈利潤多少和分紅數(shù)額確認(rèn)投資收益，被投資單位的利潤構(gòu)成至關(guān)重要。吉林敖東本身醫(yī)藥主業(yè)在行業(yè)內(nèi)并不突出，利潤主要來源于廣發(fā)證券，對其有著強(qiáng)烈的依賴性，而廣發(fā)證券凈利潤多少受證券市場處于牛市階段還是熊市階段交易活躍度影響較大。企業(yè)或個(gè)人投資者可以選擇一些持有巨大股權(quán)投資而價(jià)值被市場低估的上市公司進(jìn)行投資，將來可以享受到證券市場投資品種自身股票價(jià)格的上升和被投資單位投資收益的增加雙重價(jià)格驅(qū)動并取得較好的投資回報(bào)。

主要參考文獻(xiàn)：

[1]鄭丙金.對股權(quán)重估增值的上市公司投資價(jià)值分析[J].財(cái)務(wù)與會計(jì)，2007，（6）.

[2]鄭丙金.對仁和集團(tuán)借殼上市的“棋局”分析[J].財(cái)務(wù)與會計(jì)，2009，（8）.