管理層股權(quán)激勵(lì)與成本粘性

向文婷　邱強(qiáng)

摘 要：以2012—2016年深市中小企業(yè)板上市公司為研究樣本，基于委托代理理論，研究中小板上市公司是否存在成本粘性，并通過(guò)管理層股權(quán)激勵(lì)實(shí)證檢驗(yàn)成本粘性理論中的委托代理成因，在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分析管理層股權(quán)激勵(lì)對(duì)成本粘性的影響。研究發(fā)現(xiàn)，管理層激勵(lì)與成本粘性顯著負(fù)相關(guān)，由于我國(guó)中小企業(yè)管理質(zhì)量較低，成本粘性程度過(guò)高，提高高管持股比例有助于抑制成本粘性的產(chǎn)生。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)；成本粘性；變參數(shù)模型

中圖分類號(hào)：F272.92 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2018）18-0114-04

引言

管理層股權(quán)激勵(lì)作為現(xiàn)代企業(yè)制度下使管理層盡可能地為股東利益服務(wù)的機(jī)制設(shè)計(jì)，已經(jīng)引起了學(xué)術(shù)界廣泛的研究。Kuntara 等（2007）追蹤公司實(shí)施IPO后五年的數(shù)據(jù)，研究管理層股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)績(jī)效關(guān)系時(shí)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)管理層持有的股票期權(quán)與所有者權(quán)益保持一定比例時(shí)可以提升公司長(zhǎng)期績(jī)效[1]。呂長(zhǎng)江（2008）基于中國(guó)制度背景對(duì)上市公司股權(quán)激勵(lì)進(jìn)行全面刻畫，發(fā)現(xiàn)上市公司設(shè)計(jì)的股權(quán)激勵(lì)方案既存在激勵(lì)效應(yīng)又存在福利效應(yīng)，上市公司可以通過(guò)改善激勵(lì)條件和激勵(lì)有效期來(lái)增加股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施效果[2]。雖然學(xué)術(shù)界對(duì)管理層股權(quán)激勵(lì)中存在的代理問(wèn)題有了較為清晰的認(rèn)識(shí)，但大多從公司風(fēng)險(xiǎn)、公司績(jī)效等方面研究激勵(lì)效應(yīng)，有關(guān)股權(quán)激勵(lì)對(duì)成本粘性影響的研究仍然較少。成本粘性是一種成本升降變化具有不對(duì)稱性的成本性態(tài)，具體而言，是指當(dāng)業(yè)務(wù)量上升時(shí)的邊際成本增加量大于當(dāng)業(yè)務(wù)量下降時(shí)的邊際成本減小量的現(xiàn)象，它能夠直觀反映出企業(yè)遭遇的宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和微觀經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，是影響企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)重要的風(fēng)險(xiǎn)因素[3]。

國(guó)外學(xué)者Anderson等首次以美國(guó)公眾公司作為大樣本實(shí)證證實(shí)了費(fèi)用粘性現(xiàn)象的存在，為成本粘性的相關(guān)性研究奠定了基礎(chǔ)[4]。國(guó)內(nèi)學(xué)者孫錚、劉浩（2004）最早從委托代理理論的角度解釋了成本粘性的主要成因：即由于經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)分離與管理者自利、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的動(dòng)機(jī)，管理者在經(jīng)濟(jì)波動(dòng)時(shí)往往選擇優(yōu)先維護(hù)自身利益而不是股東權(quán)益[5]。Calleja等（2006）通過(guò)對(duì)美國(guó)、英國(guó)、法國(guó)和德國(guó)的3 500家公司1988—2004年的樣本數(shù)據(jù)分析研究，從公司治理模式角度支持了成本粘性的代理問(wèn)題觀點(diǎn)[6]。Chen等（2013）基于管理層帝國(guó)構(gòu)建等行為，對(duì)委托代理和成本粘性問(wèn)題也進(jìn)行了研究，證明了在公司治理不完善的情況下，代理沖突會(huì)造成成本粘性[7]。委托代理沖突雖然會(huì)導(dǎo)致企業(yè)的成本粘性增強(qiáng)，但Kama和Weiss（2010）以美國(guó)公眾公司為研究對(duì)象發(fā)現(xiàn)，由于管理者有規(guī)避利潤(rùn)損失和盈余下降的動(dòng)機(jī)，代理沖突會(huì)對(duì)成本粘性產(chǎn)生弱化作用[8]。已有的關(guān)于成本粘性的研究大多是從靜態(tài)的角度考慮成本粘性，并沒有考慮到成本粘性的動(dòng)態(tài)性。在以往研究的基礎(chǔ)上，本文基于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中中小板上市公司的數(shù)據(jù)，采用變參數(shù)模型，從動(dòng)態(tài)的角度對(duì)我國(guó)中小板上市公司成本粘性的存在性以及股權(quán)激勵(lì)對(duì)成本粘性水平產(chǎn)生何種影響的問(wèn)題展開研究。研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)中小企業(yè)管理質(zhì)量較低，成本粘性程度較高，提高高管持股比例有助于抑制成本粘性的產(chǎn)生[9]。

一、理論分析與假設(shè)提出

孫錚、劉浩（2004）最早提出契約觀、效率觀、機(jī)會(huì)主義觀，將成本粘性概念引入我國(guó)上市公司的研究[5]，孔玉生等（2007）進(jìn)一步驗(yàn)證了成本粘性普遍存在于我國(guó)上市公司，且不同行業(yè)公司的成本粘性程度也存在差異[10]。中小板企業(yè)作為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展路程中活躍的市場(chǎng)供給主體，扮演著重要的角色。基于成本粘性在我國(guó)上市公司中具有普遍性，本文提出如下假設(shè)：

H1：我國(guó)中小板上市公司存在成本粘性。

Jenson和Meckling在代理理論中指出股東與管理者分別作為經(jīng)濟(jì)主體，其行為目標(biāo)都是為了實(shí)現(xiàn)自身利益的最大化[11]。萬(wàn)壽義和王紅軍從管理者的自利動(dòng)機(jī)考慮，管理者通常會(huì)為了躲避風(fēng)險(xiǎn)，而以犧牲企業(yè)整體利益為代價(jià)換取自身利益，由此產(chǎn)生代理沖突[12]。在委托代理關(guān)系中，管理層掌握企業(yè)的經(jīng)營(yíng)權(quán)和控制權(quán)，而企業(yè)日常的成本費(fèi)用支出在很大程度上取決于管理層的決策，當(dāng)企業(yè)的業(yè)務(wù)量上升時(shí)，管理層對(duì)未來(lái)業(yè)務(wù)量連續(xù)上升持有樂觀預(yù)期，從而借此增加自身的薪酬、福利并盡量增加可控資源；業(yè)務(wù)量下降時(shí)，管理者不愿意降低薪酬并且會(huì)盡量維持目前享有的資源水平，成本費(fèi)用的支出不會(huì)立即減少，由此出現(xiàn)成本相對(duì)業(yè)務(wù)量變化較慢的粘性特征。成本粘性過(guò)高會(huì)造成企業(yè)資源配置失衡，嚴(yán)重影響企業(yè)績(jī)效水平。為了避免成本粘性對(duì)企業(yè)造成的不利影響，合理控制成本粘性成為公司治理的重要目標(biāo)之一。股權(quán)激勵(lì)措施將收益與市場(chǎng)表現(xiàn)掛鉤，讓市場(chǎng)來(lái)評(píng)價(jià)股東的決策，在一定程度上緩解了股東與管理層間由于信息不對(duì)稱帶來(lái)的代理沖突。在股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃下，管理層只有達(dá)到既定的業(yè)績(jī)要求才可以行權(quán)，這促使其放棄增加在職福利、可控資源以及操控成本費(fèi)用支出等自利行為。同時(shí)，管理者到股東這一角色的轉(zhuǎn)換使兩者間的利益盡可能趨于一致，從而形成一種共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、共享利益的機(jī)制。在這種情況下，當(dāng)企業(yè)業(yè)務(wù)量下降時(shí)，管理者也會(huì)為了維護(hù)自己作為股東的利益，及時(shí)合理控制成本費(fèi)用的支出，使得成本維持在較低的水平。因此，股權(quán)激勵(lì)對(duì)于緩解代理問(wèn)題，降低企業(yè)過(guò)高的成本粘性有著重要的促進(jìn)作用?；谖写砝碚摬⒕C合考慮中小企業(yè)治理結(jié)構(gòu)不完善、代理問(wèn)題嚴(yán)重的現(xiàn)狀，本文提出如下假設(shè)：

H2：我國(guó)中小板上市公司股權(quán)激勵(lì)與成本粘性負(fù)相關(guān)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）模型構(gòu)建與變量選擇

本文所建立的模型參考了Andonsen等（2003）關(guān)于成本粘性問(wèn)題研究的模型：

In■=？茁0+？茁1×In■+？茁2×Di，t×

In■+？著i，t（1）

模型（1）是本文假設(shè)檢驗(yàn)的基本形式，因變量Expensei，t /Expensei，t-1表達(dá)了成本從第t-1期到第t期的變化率，自變量Revenuei，t/Revenuei，t-1表達(dá)了營(yíng)業(yè)收入從第t-1到第t期的變化率，β2表示成本粘性程度。我們對(duì)上述變量進(jìn)行了對(duì)數(shù)化處理，以消除不同公司和不同時(shí)期所造成的數(shù)據(jù)方差過(guò)大的影響。

本文所要研究的核心變量是高管持股比例（Executive Shareholding Ratio），為了檢驗(yàn)高管持股比例對(duì)成本粘性的影響，我們構(gòu)造了以下模型：

（二）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)中2012—2016年深圳證券交易所中小企業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)庫(kù)，數(shù)據(jù)處理過(guò)程如下：首先，選取在2011年12月30日前上市的非ST中小企業(yè)板上市公司，共625個(gè)觀測(cè)值；其次，剔除營(yíng)業(yè)成本大于營(yíng)業(yè)收入的公司，共13個(gè)觀測(cè)值；最后，剔除當(dāng)期數(shù)據(jù)缺失的公司及有異常值和極端值的公司，共9個(gè)觀測(cè)值。經(jīng)過(guò)上述調(diào)整，本文最后獲得603個(gè)觀測(cè)值，使用Excel和Stata14.0來(lái)完成本文的數(shù)據(jù)處理和統(tǒng)計(jì)分析。

三、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

樣本公司的描述性分析（如表2和上圖所示），統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示，樣本公司的成本增長(zhǎng)率普遍高于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，這直觀上反映了成本粘性的存在性。另外，從成本和收入的標(biāo)準(zhǔn)差可以看出，不同企業(yè)成本和收入間的差異較大，成本管理是促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展，提高經(jīng)濟(jì)效益的根本途徑。從高管持股比例的數(shù)據(jù)來(lái)看，均值只有0.10，可以看出中小企業(yè)板上市公司高管持股比例較低，大部分企業(yè)并未注重對(duì)于高管的股權(quán)激勵(lì)。

（二）回歸分析

表3展示的是我們運(yùn)用模型（1）對(duì)H1進(jìn)行檢驗(yàn)的結(jié)果。由于β1衡量的是成本對(duì)營(yíng)業(yè)收入增加的變化，即營(yíng)業(yè)收入增加1%時(shí)，成本增加β1%。（β1+β2）度量的是成本對(duì)營(yíng)業(yè)收入減少的變化，即營(yíng)業(yè)收入減少1%時(shí)成本減少（β1+β2）%。如果存在成本粘性，即營(yíng)業(yè)收入增加時(shí)成本的增加率大于營(yíng)業(yè)收入減少時(shí)成本的減少率，我們預(yù)期應(yīng)當(dāng)有β1>β1+β2，即β2<0；若β2？芏0，則成本粘性不存在。表3中的回歸結(jié)果表明，當(dāng)營(yíng)業(yè)收入增加1%時(shí)，費(fèi)用增加0.739%當(dāng)營(yíng)業(yè)收入減少1%時(shí)，費(fèi)用減少0.273%，而且β1與β2都在1%的水平上顯著。這一研究結(jié)果表明，收入增加時(shí)成本變化的幅度大于收入降低時(shí)成本變化的幅度，從而驗(yàn)證了H1，即中小企業(yè)板上市公司存在成本粘性。

表4是模型（2）的回歸結(jié)果，β1衡量的是收入的增長(zhǎng)率對(duì)費(fèi)用變化率的影響，β3衡量的是企業(yè)的成本粘性程度，β4衡量的是高管持股比例與收入的變化率之間的關(guān)系，β1、β3、β4均在1%的水平上顯著。β3系數(shù)為負(fù)，β4的系數(shù)為正，并都在5%的顯著性水平上顯著。這說(shuō)明，高管持股比例與成本粘性呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)，高管持股比例與企業(yè)收入正相關(guān)，說(shuō)明企業(yè)對(duì)高管采取長(zhǎng)期激勵(lì)措施，可以在一定程度上抑制成本粘性的產(chǎn)生。

四、結(jié)論和建議

本文基于我國(guó)2011年12月30日前上市的603家中小企業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)，對(duì)管理層股權(quán)激勵(lì)與成本粘性問(wèn)題進(jìn)行了實(shí)證研究。實(shí)證結(jié)果表明，我國(guó)中小企業(yè)板上市公司存在成本粘性，并且提高高管持股比例有利于抑制成本粘性的產(chǎn)生。

研究還發(fā)現(xiàn)，當(dāng)營(yíng)業(yè)收入增加1%時(shí)，營(yíng)業(yè)成本增加1.25%，成本增加的速度高于收入增加的速度，說(shuō)明我國(guó)中小企業(yè)板上市公司的管理層水平較低，隨著業(yè)務(wù)量的增加管理質(zhì)量下降，成本上升。從公司的長(zhǎng)期利益和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展來(lái)看，中小企業(yè)規(guī)模正在逐步壯大，高管們需要具備更高的管理技能和綜合素質(zhì)來(lái)適應(yīng)企業(yè)的發(fā)展，那么自然需要完善激勵(lì)機(jī)制以滿足高管更高的個(gè)人回報(bào)需求。綜合上述兩點(diǎn)考慮，合適的中長(zhǎng)期管理者激勵(lì)方式應(yīng)該被我們所關(guān)注與重視。我們認(rèn)為，我國(guó)中小公司發(fā)行的股票數(shù)量不多，高管的持股比例相對(duì)沒有達(dá)到“利益收斂理論”的臨界點(diǎn)，中小企業(yè)應(yīng)該根據(jù)企業(yè)績(jī)效進(jìn)行分紅、發(fā)放股利，增加管理層持股比例，緩解公司管理層與股東的代理問(wèn)題，促進(jìn)企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，實(shí)現(xiàn)股東與管理者的雙贏。

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