新《環(huán)境保護(hù)法》實施對重污染企業(yè)的影響研究
——基于上市公司的分析

陳屹立 曾琳琳

一、問題的提出

中國經(jīng)濟經(jīng)歷前些年的高速增長后，引發(fā)了越來越嚴(yán)重的環(huán)境問題，人們對美好環(huán)境的需求越來越強烈，原有的經(jīng)濟增長模式迫切需要轉(zhuǎn)換。在這樣的背景下，環(huán)境管制變得更為嚴(yán)厲就顯得順理成章，其集中體現(xiàn)是2015年1月1日起正式施行的新《環(huán)境保護(hù)法》(以下簡稱新《環(huán)保法》)。

這部法律被媒體普遍稱之為“史上最嚴(yán)”的環(huán)保法。新《環(huán)保法》的“嚴(yán)厲”在制度層面至少表現(xiàn)在以下幾個方面：一是對違法違規(guī)企業(yè)確立按日計罰無上限的制度，環(huán)保法的威懾力得到提高；二是新《環(huán)保法》罕見地規(guī)定了行政拘留的處罰措施，對違法者將動用最嚴(yán)厲的行政處罰手段，也可以對排污設(shè)施進(jìn)行查封、扣押，對排污企業(yè)責(zé)令停業(yè)、關(guān)閉；三是明確規(guī)定地方政府的環(huán)境保護(hù)責(zé)任，這對于環(huán)保法和相關(guān)環(huán)境政策的實施具有很強的針對性，有利于打破地方政府只顧GDP增長不顧環(huán)境的現(xiàn)實窘境；四是確立了環(huán)保公益訴訟制度。

除此以外，為落實好新《環(huán)保法》，相關(guān)配套的制度也陸續(xù)出臺。截至2017年3月，環(huán)保部單獨或會同有關(guān)部門共出臺配套文件35件。*李彤、李南樺：《環(huán)保部部長陳吉寧：對環(huán)境違法行為零容忍 新環(huán)保法執(zhí)行取得了積極進(jìn)展》，http://env.people.com.cn/n1/2017/0309/c1010-29134951.html, 訪問時間：2017年12月12日。為落實地方政府的環(huán)境保護(hù)責(zé)任，2015年中央全面深化改革領(lǐng)導(dǎo)小組通過《環(huán)境保護(hù)督察方案(試行)》，這是我國環(huán)境保護(hù)督政方面的重大創(chuàng)新，顯示出巨大威懾力。以第四督查組為例，截至2017年9月15日， 對督察組交辦的環(huán)境舉報，地方已辦結(jié)35039件。其中責(zé)令整改32602家，立案處罰9181家，罰款46583.84萬元，立案偵查297件，行政和刑事拘留364人，約談4210人，問責(zé)5763人。*《第四批中央環(huán)保督察進(jìn)駐結(jié)束 因環(huán)境問題問責(zé)5763人》，http://news.xinhuanet.com/2017-09/18/c_1121679124.htm, 訪問時間：2017年12月12日。

在新《環(huán)保法》的實施方面，鐵腕執(zhí)法，力度不斷加強。新《環(huán)保法》實施的首年，全國適用《環(huán)境保護(hù)法》配套辦法的五類案件共計11777件，各級環(huán)保部門罰款42.5億元，比2014年增長30%多。

2016年，全國適用《環(huán)境保護(hù)法》配套辦法的案件同比2015年上升93%。*《環(huán)境保護(hù)部通報全國環(huán)境監(jiān)管執(zhí)法情況》，http://www.mep.gov.cn/gkml/hbb/qt/201704/t20170421_411898.htm?keywords=%E7%8E%AF%E4%BF%9D%E6%B3%95， 訪問時間：2017年12月12日。2017年前11個月，全國適用《環(huán)境保護(hù)法》配套辦法的案件總數(shù)同比增長102.4%。*《環(huán)境保護(hù)部通報2017年11月〈環(huán)境保護(hù)法〉配套辦法執(zhí)行情況》，http://www.mep.gov.cn/gkml/hbb/qt/201712/t20171226_428663.htm?keywords=%E9%85%8D%E5%A5%97%E5%8A%9E%E6%B3%95%E6%89%A7%E8%A1%8C， 訪問時間：2018年1月10日。為便于比較，筆者根據(jù)前述2015、2016、2017三年的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行計算，繪制表格如下：

表1 全國適用《環(huán)境保護(hù)法》配套辦法的五類案件數(shù)量和增長率

總體來看，這幾年的環(huán)境保護(hù)工作，無論從理念、法律制度還是從組織保證、檢查督辦、行政執(zhí)法等方面都與以往有巨大變化。在如此嚴(yán)厲的執(zhí)法力度面前，一些不同甚至質(zhì)疑的聲音也開始出現(xiàn)。一些人擔(dān)憂和反映嚴(yán)厲的環(huán)保執(zhí)法導(dǎo)致了部分原材料的價格上漲，有的企業(yè)因為環(huán)保執(zhí)法不堪重負(fù)，甚至出現(xiàn)小企業(yè)的工人失業(yè)等*相關(guān)媒體報道很多，比如《關(guān)停、失業(yè)、怨聲過后，環(huán)保執(zhí)法還得“一刀切”》，http://www.sohu.com/a/165781293_549717；《環(huán)保風(fēng)暴并未造成大批工人失業(yè) 地方經(jīng)濟不但沒受影響反而實現(xiàn)增長》，http://www.zj178.com/wap/index.php?ac=article&at=read&did=715， 訪問時間：2018年1月10日。當(dāng)然也有很多人反對這些說法。，對此環(huán)保部還專門回應(yīng)并否認(rèn)嚴(yán)格環(huán)保執(zhí)法導(dǎo)致了原材料價格上漲*阮煜琳：《環(huán)保部回應(yīng)“嚴(yán)格環(huán)保執(zhí)法導(dǎo)致原材料價格上漲”》，http://news.xinhuanet.com/2017-09/28/c_1121737072.htm， 訪問時間：2018年1月10日。。這些爭議都凸顯出對這些問題進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)學(xué)術(shù)考察的必要。當(dāng)然，對新《環(huán)保法》實施產(chǎn)生的經(jīng)濟后果的全面評估是一個比較大的課題，不可能在一篇文章中完成。在本文中，我們集中關(guān)注這幾年新《環(huán)保法》的實施究竟對中國的企業(yè)產(chǎn)生了什么樣的影響。盡管有關(guān)環(huán)境管制對企業(yè)影響的研究已經(jīng)不是一個新鮮的話題，但在中國當(dāng)前背景下，一方面要繼續(xù)促進(jìn)發(fā)展，一方面要狠抓生態(tài)文明建設(shè)，如何真正實現(xiàn)“綠水青山就是金山銀山”發(fā)展理念卻是我們還要繼續(xù)探索的問題。本文從微觀角度考察新《環(huán)保法》實施對重污染企業(yè)的影響，為綜合評估新《環(huán)保法》帶來的政策效應(yīng)提供支持。

二、文獻(xiàn)回顧

基于本文研究主題，我們主要梳理了環(huán)境管制與企業(yè)方面的文獻(xiàn)。環(huán)境管制對企業(yè)的影響大致包含三個方面：一是環(huán)境管制對企業(yè)成本和績效的影響，二是對企業(yè)研發(fā)、創(chuàng)新和生產(chǎn)率的影響，三是對企業(yè)投融資及其他方面的影響。

環(huán)境管制對企業(yè)研發(fā)、創(chuàng)新和生產(chǎn)率的影響。自從波特提出他們的看法之后，這方面的文獻(xiàn)陡增。有諸多文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)環(huán)境規(guī)制對企業(yè)研發(fā)有促進(jìn)作用(曾義等，2016*曾義、馮展斌、張茜：《地理位置、環(huán)境規(guī)制與企業(yè)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型》，《財經(jīng)研究》2016年第9期。；余偉等，2017)，有助于引致工業(yè)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新(許士春等，2012*許士春、何正霞、龍如銀：《環(huán)境規(guī)制對企業(yè)綠色技術(shù)創(chuàng)新的影響》，《科研管理》2012年第6期。)。有的研究發(fā)現(xiàn)，環(huán)境管制不僅能夠促進(jìn)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新，而且技術(shù)創(chuàng)新為企業(yè)帶來的實際收益在彌補企業(yè)績效損失后，還能夠為企業(yè)帶來額外的效益(何紅渠、黃凌峰，2017*何紅渠、黃凌峰：《征收排污費能有效提高企業(yè)績效嗎？》，《財經(jīng)問題研究》2017年第7期。)。當(dāng)然，也有的研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境管制對重污染行業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新是負(fù)面影響(余東華、胡亞男，2016*余東華、胡亞男：《環(huán)境規(guī)制趨緊阻礙中國制造業(yè)創(chuàng)新能力提升嗎?——基于“波特假說”的再檢驗》，《產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟研究》2016年第2期。)。還有許多文獻(xiàn)關(guān)注了環(huán)境管制與企業(yè)的效率問題，有的研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境規(guī)制降低了企業(yè)的全要素生產(chǎn)率，當(dāng)然，這對不同地區(qū)(許彥坤、祁毓，2017*許彥坤、祁毓：《環(huán)境規(guī)制對企業(yè)生產(chǎn)率影響再評估及機制檢驗》，《財貿(mào)經(jīng)濟》2017年第6期。)或不同所有制企業(yè)有所差異(張志強，2017*張志強：《環(huán)境規(guī)制提高了中國城市環(huán)境質(zhì)量嗎?——基于“擬自然實驗”的證據(jù)》，《產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟研究》2017年第3期。)。有的研究發(fā)現(xiàn)環(huán)境規(guī)制與企業(yè)全要素生產(chǎn)率之間存在倒U型關(guān)系(劉和旺等，2016*劉和旺、鄭世林、左文婷：《環(huán)境規(guī)制對企業(yè)全要素生產(chǎn)率的影響機制研究》，《科研管理》2016年第5期。)，還有的研究發(fā)現(xiàn)符合倒N型關(guān)系(王杰、劉斌，2014*王杰、劉斌：《環(huán)境規(guī)制與企業(yè)全要素生產(chǎn)率——基于中國工業(yè)企業(yè)數(shù)據(jù)的經(jīng)驗分析》，《中國工業(yè)經(jīng)濟》2014年第3期。)。

環(huán)境管制對企業(yè)投融資和其他方面的影響。一些文獻(xiàn)關(guān)注了重污染企業(yè)的融資問題，它們發(fā)現(xiàn)霧霾這樣的事件不利于重污染企業(yè)的融資(盛明泉等，2017*盛明泉、汪順、張春強：《“霧霾”與企業(yè)融資——來自重污染類上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《經(jīng)濟評論》2017年第5期。)。有的研究關(guān)注了企業(yè)的投資問題，發(fā)現(xiàn)環(huán)境管制強化了企業(yè)環(huán)保投資與股權(quán)資本成本之間的倒U 型關(guān)系(李虹等，2016*李虹、婁雯、田馬飛：《企業(yè)環(huán)保投資、環(huán)境管制與股權(quán)資本成本——來自重污染行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《審計與經(jīng)濟研究》2016年第2期。)。還有的基于2015年實施的新《環(huán)保法》研究新法實施對重污染企業(yè)股價的沖擊，結(jié)果發(fā)現(xiàn)“新法”頒布和實施均造成了資本市場顯著的負(fù)面效應(yīng)(張根文、張王飛，2017*張根文、張王飛：《盈利能力、環(huán)境執(zhí)法與環(huán)保法律實施的股價沖擊——基于新〈環(huán)境保護(hù)法〉出臺的事件研究》，《貴州財經(jīng)大學(xué)學(xué)報》2017年第1期。)。 還有一些文獻(xiàn)關(guān)注了環(huán)境管制與企業(yè)出口(申萌等，2015*申萌、曾燕萍、曲如曉：《環(huán)境規(guī)制與企業(yè)出口:來自千家企業(yè)節(jié)能行動的微觀證據(jù)》，《國際貿(mào)易問題》2015年第8期。)。

總體來看，現(xiàn)有文獻(xiàn)對于環(huán)境管制與企業(yè)方面的研究是很多的。但是到目前為止，盡管這幾年中國的環(huán)境保護(hù)在法律制度、行政執(zhí)法、檢查督辦等方面都與以往有巨大變化，卻尚無文獻(xiàn)對其經(jīng)濟效應(yīng)進(jìn)行研究，這是本文努力的方向。

三、方法、數(shù)據(jù)與變量選取

(一)方法選擇

新《環(huán)保法》及其后續(xù)的嚴(yán)厲執(zhí)法是政府的行為，對于所有企業(yè)來講都是外生事件。同時，企業(yè)事先不可能預(yù)知未來的環(huán)保立法和執(zhí)法力度，企業(yè)很難說因為新《環(huán)保法》的出臺而自我選擇進(jìn)入哪一行業(yè)，至少在短期內(nèi)是幾乎不可能實現(xiàn)的。盡管新《環(huán)保法》對所有企業(yè)是一樣的，但不同行業(yè)天然形成的污染排放不同卻導(dǎo)致其對不同企業(yè)的影響有很大差異。重污染行業(yè)顯然首當(dāng)其沖，而有些行業(yè)或許幾乎不受到什么影響，因此新《環(huán)保法》的出臺可以認(rèn)為是一次難得的準(zhǔn)自然實驗。此時雙重差分模型可以用來識別這種政策帶來的因果效應(yīng)，非常適合我們用來評估新《環(huán)保法》的政策效果。同時我們也可利用傾向得分匹配雙重差分法來進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。

(二)數(shù)據(jù)來源

本文聚焦于新《環(huán)保法》對企業(yè)的影響，但新《環(huán)保法》實施剛?cè)?，而企業(yè)層面的數(shù)據(jù)具備可獲得性的目前只有上市公司。因此本文暫時以上市公司為樣本進(jìn)行研究，當(dāng)然，這也意味著本文的研究結(jié)論只能局限于上市公司，不能進(jìn)行外推。

處理組的選擇。根據(jù)環(huán)保部公布的《上市公司環(huán)境信息披露指南》及《上市公司環(huán)保核查行業(yè)分類管理名錄》，火電、鋼鐵、水泥、電解鋁、煤炭、冶金、化工、石化、建材、造紙、釀造、制藥、發(fā)酵、紡織、制革和采礦業(yè)等16類行業(yè)為重污染行業(yè)，經(jīng)過數(shù)據(jù)處理后，本文共涉及649家重污染上市公司。同時參照現(xiàn)有文獻(xiàn)的做法(倪娟和孔令文，2016*倪娟、孔令文：《環(huán)境信息披露、銀行信貸決策與債務(wù)融資成本——來自我國滬深兩市A股重污染行業(yè)上市公司的經(jīng)驗證據(jù)》，《經(jīng)濟評論》2016年第1期。)，根據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引》將以上企業(yè)作為處理組*根據(jù)《上市公司分類指引(2012年修訂)》行業(yè)劃分，選取B06煤炭開采和洗選業(yè)、B07石油和天然氣開采業(yè)、B08黑色金屬礦采選業(yè)、B09有色金屬礦采選業(yè)、C17紡織業(yè)、C19皮革、毛皮、羽毛及其制品和制鞋業(yè)、C22造紙和紙制品業(yè)、C25石油加工、煉焦和核燃料加工業(yè)、 C26化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)、C27醫(yī)藥制造業(yè)、C28化學(xué)纖維制造業(yè)、C29橡膠和塑料制品業(yè)、C30非金屬礦物制品業(yè)、C31黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、C32有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、C33金屬制品業(yè)、D44電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)共17個行業(yè)作為重污染行業(yè)。。

對照組的選擇。由于使用DID方法要求處理組和對照組的樣本在政策施行前具有同質(zhì)性，為避免不同行業(yè)天然形成的污染排放差異，因此我們采取簡易匹配規(guī)則，即將上述重污染企業(yè)同門類中的其他上市公司作為非重污染企業(yè)，設(shè)為對照組。*根據(jù)《上市公司分類指引(2012年修訂)》的行業(yè)劃分，選取B、C、D一級行業(yè)分類(同門類)中的其余行業(yè)，共有24個行業(yè)作為非重污染行業(yè)。同時我們也利用服務(wù)業(yè)這些污染很少甚至幾乎無污染的企業(yè)作為對照組進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。

(三)變量的選取

1.被解釋變量

本文主要關(guān)注企業(yè)各項財務(wù)指標(biāo)在新《環(huán)保法》實施之后發(fā)生的變化，因此選取營業(yè)總成本(cost，百萬)、營業(yè)收入(income，百萬)、利潤總額(profit，百萬)以及營業(yè)收入增長率(growth)作為被解釋變量。

2.解釋變量

政策是否實施(periodt)的虛擬變量。若時間t為政策實施的2015年及之后，則periodt=1；若時間t為2015年之前，則periodt=0。

企業(yè)是否受到新《環(huán)保法》影響(treatedi)的虛擬變量。若企業(yè)i為重污染企業(yè)，則為處理組treatedi=1；若企業(yè)i為非重污染企業(yè)或無污染企業(yè)，則為對照組treatedi=0。

核心解釋變量政策凈效應(yīng)(didit)，即treatedi和periodt的交叉項，反映了在t時期、i企業(yè)是否受到了“處理”。若i是重污染企業(yè)，則在新環(huán)保法實施前didit=0，實施后didit=1；若i為非重污染企業(yè)或無污染企業(yè)，則不管政策是否實施，didit均為0。

3.控制變量

影響企業(yè)績效的因素有很多，參考已有的文獻(xiàn)(倪娟、孔令文，2016；盛明泉等，2017)，本文選取了公司特征以及地區(qū)特征作為控制變量。具體變量的符號及定義見表2。

表2 變量符號及定義

四、模型設(shè)定及實證分析

(一)基本模型設(shè)定

本文設(shè)定如下雙重差分估計模型：

yit=β0+β1didit+β2periodt+β3treatedi+λZ+μit

其中，period表示政策是否實施的時間虛擬變量，treated表示樣本分組的虛擬變量，did表示時間虛擬變量與分組虛擬變量的交叉項，Z為控制變量，μ為不可觀測因素。

(二)實驗前測：平行趨勢檢驗

使用雙重差分模型最關(guān)鍵的前提假設(shè)為平行趨勢(commontrend)，即政策事件發(fā)生前，處理組與對照組的趨勢具有一致性。因此，在進(jìn)行回歸分析前有必要進(jìn)行平行趨勢的檢驗。

我們根據(jù)時間趨勢圖發(fā)現(xiàn)，除營業(yè)收入增長率外，重污染企業(yè)與非重污染企業(yè)的營業(yè)總成本、營業(yè)收入、利潤總額均具有大致平行的趨勢，可以粗略認(rèn)為滿足平行趨勢假定。我們進(jìn)一步借鑒周黎安等(2005)*周黎安、陳燁：《中國農(nóng)村稅費改革的政策效果：基于雙重差分模型的估計》，《經(jīng)濟研究》2005年第8期。所采取的實驗前測方法，通過對政策實施前兩組企業(yè)的回歸，來研究重污染企業(yè)與非重污染企業(yè)在新《環(huán)保法》實施前的各項指標(biāo)是否具有明顯差異?；貧w結(jié)果顯示*限于篇幅，時間趨勢圖、回歸結(jié)果略去，有興趣的可向作者索取。，新《環(huán)保法》實施前，除利潤總額外，重污染企業(yè)與非重污染企業(yè)的營業(yè)總成本、營業(yè)收入以及營業(yè)收入增長率均沒有顯著差異，進(jìn)一步地支持了兩組企業(yè)的選取基本具有同質(zhì)性。

(三)基本回歸：雙重差分估計

雙重差分估計結(jié)果如表3所示，模型(1)(3)(5)(7)未加入控制變量，(2)(4)(6)(8)加入了企業(yè)特征和地區(qū)特征，結(jié)果顯示：(1)新《環(huán)保法》的實施對重污染企業(yè)的營業(yè)成本和營業(yè)收入影響均為負(fù)，但不顯著；(2)新《環(huán)保法》的實施對重污染企業(yè)利潤總額的影響在10%的顯著性水平上顯著為負(fù)；(3)新《環(huán)保法》的實施對重污染企業(yè)的營業(yè)收入增長率具有顯著負(fù)面影響。

表3 新《環(huán)保法》實施的政策效果：DID估計結(jié)果

注：(1)***表示在1%的顯著性水平上顯著，**表示在5%的顯著性水平上顯著，*表示在10%的顯著性水平上顯著；(2)括號內(nèi)數(shù)字表示t統(tǒng)計量。以下各表含義相同。

(四)不同企業(yè)是否受到了不同影響

上述結(jié)果是基于總樣本得出的，但是環(huán)保執(zhí)法未必對所有企業(yè)是完全同等對待的。環(huán)保執(zhí)法是否對民營企業(yè)會更嚴(yán)厲，而對國有企業(yè)會更寬松？進(jìn)而環(huán)保執(zhí)法對它們的影響顯示出較大差異？另外，與規(guī)模更大的公司相比，環(huán)保執(zhí)法是否會對相對更小的公司產(chǎn)生更大的影響？為此我們區(qū)分了不同規(guī)模的公司重新進(jìn)行回歸。

1.國有企業(yè)與民營企業(yè)

根據(jù)CCER數(shù)據(jù)指標(biāo)說明中對“最終控制人類型”的定義和劃分依據(jù)，提取第一大股東的最后控股股東類型中“0(國有控股)”為國有企業(yè)、“1(民營控股)”為民營企業(yè)，具體結(jié)果見表4。

表4 新《環(huán)保法》對國有企業(yè)和民營企業(yè)的影響

回歸結(jié)果與全樣本回歸結(jié)果一致，成本、收入及利潤指標(biāo)不顯著，而營業(yè)收入增長率均顯著為負(fù)。從上述結(jié)果來看，新《環(huán)保法》的實施對國有企業(yè)和民營企業(yè)的影響是一致的，并未表現(xiàn)出對國有企業(yè)的偏愛。

2.不同資產(chǎn)規(guī)模和不同稅收規(guī)模企業(yè)

分別將公司資產(chǎn)規(guī)模和稅收規(guī)模指標(biāo)從小到大排列，分為三等份，取前1/3為小規(guī)模企業(yè)、后1/3為大規(guī)模企業(yè)，分別對應(yīng)低資產(chǎn)企業(yè)和低稅收企業(yè)、高資產(chǎn)企業(yè)和高稅收企業(yè)。

(1)不同資產(chǎn)規(guī)模：低資產(chǎn)與高資產(chǎn)企業(yè)(見表5)

表5 新《環(huán)保法》對低資產(chǎn)與高資產(chǎn)企業(yè)的影響對比

注：將全樣本企業(yè)按資產(chǎn)高低分為三等份，去除中間部分企業(yè)，對比低資產(chǎn)和高資產(chǎn)企業(yè)。

回歸結(jié)果顯示，無論何種規(guī)模企業(yè)的成本、收入、利潤均未受到顯著影響，而營業(yè)收入增長率受到顯著負(fù)面影響，表明新法實施并未對大企業(yè)表現(xiàn)出特別的庇護(hù)。

(2)不同稅收規(guī)模：低稅收與高稅收企業(yè)(見表6)

表6 新《環(huán)保法》對低稅收與高稅收企業(yè)的影響對比

注：將全樣本企業(yè)按稅收高低分為三等份，去除中間部分企業(yè)，對比低稅收和高稅收企業(yè)。

回歸結(jié)果顯示，在成本、收入指標(biāo)上，低稅收企業(yè)與高稅收企業(yè)受到的影響均不顯著；在利潤指標(biāo)上，低稅收企業(yè)受到了明顯的負(fù)面影響；在營業(yè)收入增長率指標(biāo)上，低稅收企業(yè)與高稅收企業(yè)受到的負(fù)面影響分別在1%和10%的顯著性水平上顯著，且低稅收企業(yè)受到的沖擊更大。從上述分析來看，低稅收企業(yè)的盈利水平和成長能力似乎更容易受到?jīng)_擊。

五、穩(wěn)健性討論*限于篇幅，穩(wěn)健性討論中的安慰劑檢驗、替換被解釋變量、替換對照組均沒有匯報詳細(xì)結(jié)果，有需要者可向作者索取。

(一)傾向得分匹配雙重差分模型

表7 新環(huán)保法實施的政策效果：PSM-DID估計結(jié)果

PSM-DID模型的估計結(jié)果顯示：

(1)新《環(huán)保法》的實施對重污染企業(yè)的營業(yè)總成本和利潤總額無顯著影響，而對營業(yè)收入在10%的顯著性水平上顯著。與DID的估計結(jié)果相比，成本結(jié)果一樣，但利潤和收入有所差異。

(2)新《環(huán)保法》的實施對重污染企業(yè)的營業(yè)收入增長率具有顯著影響。這點與PSM-DID估計結(jié)果一致。

(二)安慰劑檢驗

在基本回歸結(jié)果中，利潤和收入增長率是顯著的，為此我們進(jìn)一步進(jìn)行 “安慰劑”檢驗，即虛擬在某一個時點上實施了新《環(huán)保法》，那么由于在該時點上并未真實實施新《環(huán)保法》，因此不會觀察到顯著的政策沖擊，若回歸結(jié)果顯著，則說明了基本回歸模型中估計出的顯著沖擊沒有意義。

安慰劑檢驗結(jié)果顯示：在其他年份虛擬新《環(huán)保法》的實施，對重污染企業(yè)利潤總額和營業(yè)收入增長率的影響依然是顯著的，說明基本回歸模型估計結(jié)果的顯著性沒有意義，其影響并非來自新法實施的沖擊。*我們對分樣本也進(jìn)行了安慰劑檢驗，結(jié)果與總樣本結(jié)果一致。

(三)替換被解釋變量

我們進(jìn)一步地通過替換被解釋變量來進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗。選取成本利潤率(back)來作為衡量企業(yè)績效的另一代理變量。成本利潤率是企業(yè)經(jīng)營耗費所帶來的經(jīng)營成果，反映了企業(yè)投入單位成本所帶來的利潤，成本利潤率越高企業(yè)的經(jīng)濟效益則越好。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，雖然雙重差分估計量顯著，但安慰劑檢驗中也是顯著的，說明重污染企業(yè)的成本利潤率的變化并不是來自2015年新《環(huán)保法》的政策沖擊。

(四)替換對照組

為進(jìn)一步進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗，我們也利用服務(wù)業(yè)這些污染很少甚至幾乎無污染的企業(yè)作為對照組。進(jìn)行實驗前測平行趨勢檢驗發(fā)現(xiàn)，重污染企業(yè)與服務(wù)業(yè)企業(yè)在新環(huán)保法實施前除利潤總額外其他指標(biāo)均具有明顯差異，不滿足共同趨勢的前提，因此用PSM-DID模型來修正異質(zhì)性問題。替換對照組之后的結(jié)果顯示，成本、收入、利潤以及營業(yè)收入增長率均在不同的顯著性水平上顯著，但安慰劑檢驗下各指標(biāo)也均顯著，因此可認(rèn)為回歸結(jié)果的顯著性沒有意義，結(jié)論與前面保持一致。

六、為什么新《環(huán)保法》對上市公司沒有帶來顯著負(fù)面影響

通過以上一系列的計量分析可以發(fā)現(xiàn)，新《環(huán)保法》實施對重污染企業(yè)績效并未產(chǎn)生顯著影響，如果更嚴(yán)謹(jǐn)一些，至少在兩年的短期內(nèi)沒有產(chǎn)生顯著影響。那么為什么號稱史上最嚴(yán)的新《環(huán)保法》對它們沒有產(chǎn)生顯著影響呢？我們首先提供幾個備選的解釋，并分析各個備選解釋的合理性。當(dāng)然，受資料和數(shù)據(jù)等方面的限制，本文還無法完全確定造成上述結(jié)果究竟是源于哪一個或幾個原因。

(一)可能的原因一：上市公司合規(guī)程度相對更高？

環(huán)保法律主要是通過合規(guī)成本來影響企業(yè)績效的，但是如果企業(yè)在合規(guī)性方面本來就做得相對比較好，那么環(huán)保法律就不會對其產(chǎn)生較大影響。任何國家的環(huán)保立法和執(zhí)法都是根據(jù)其實際情況而進(jìn)行的，環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)也應(yīng)該要與現(xiàn)實情形相匹配，環(huán)保法律的執(zhí)行影響最大的必然是在當(dāng)時條件下合規(guī)性做得最差的企業(yè)。從絕對意義上講，我們很難說中國的上市公司整體上一定在環(huán)保方面做得非常好，但是在相對意義上講，上市公司在所有企業(yè)中環(huán)保合規(guī)性方面應(yīng)該是做得比較好的。而環(huán)保執(zhí)法肯定首先主要是針對那些合規(guī)性做的最差的企業(yè)，它們受到的沖擊一定是最大的，而合規(guī)性做得相對較好的企業(yè)受到的沖擊一定相對比較小。所以從這一點講，我們以上市公司為樣本進(jìn)行研究，得出上面的結(jié)論也許就是可以理解的了。

那么，上市公司的合規(guī)程度確實相對更高嗎？據(jù)證券時報上市公司社會責(zé)任研究中心和公眾環(huán)境研究中心聯(lián)合發(fā)布的《上市公司污染源在線監(jiān)測風(fēng)險排行榜2015年度總結(jié)》顯示，上市公司總體的環(huán)境信息披露狀況盡管還有很大改進(jìn)的空間，但其環(huán)境信息公開水平已經(jīng)明顯高于國家重點監(jiān)控企業(yè)。在一年的檢測周期內(nèi)，共有141家上市公司上榜，多數(shù)均屬上市公司或關(guān)聯(lián)方因污染物排放超標(biāo)而上榜，其中28家企業(yè)對上榜進(jìn)行了回復(fù)且后續(xù)都基本達(dá)標(biāo)。由中國政法大學(xué)等6家高校聯(lián)合組成的課題組對新《環(huán)保法》實施的評估也發(fā)現(xiàn)，在他們的抽樣企業(yè)中，大企業(yè)的排污達(dá)標(biāo)率更好，國控企業(yè)減排領(lǐng)先。*王燦發(fā)等：《新環(huán)境保護(hù)法實施情況評估報告(下)》，http://huanbao.bjx.com.cn/news/20160525/736478.shtml， 訪問時間：2018年1月12日。所以總體來看，盡管上市公司在環(huán)境合規(guī)性方面還有很大的改進(jìn)空間，但總體來講合規(guī)性應(yīng)該是相對較高的。

除了資本市場的威懾力外，上市公司還可能存在激勵效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn)，上市公司更多的環(huán)境信息披露有助于減少公司與銀行之間的信息不對稱從而獲得更多的銀行貸款，并且融資成本也越低(倪娟，孔令文，2016)，而且信息披露質(zhì)量越高越有助于公司獲得銀行信貸(倪娟，2016*倪娟：《環(huán)境信息披露質(zhì)量與銀行信貸決策——來自我國滬深兩市A股重污染行業(yè)上市公司經(jīng)驗證據(jù)》，《財經(jīng)論叢》2016年第3期。)。如果要披露更多和更高質(zhì)量的環(huán)境信息，那么企業(yè)必須盡可能在環(huán)保方面做得更好。研究顯示，企業(yè)較好的環(huán)境表現(xiàn)有助于獲得較多且較為長期的新增貸款(沈洪濤、馬正彪，2014*沈洪濤、馬正彪：《地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展壓力、企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)與債務(wù)融資》，《金融研究》2014年第2期。)，而在投資者方面，機構(gòu)投資者也往往傾向于減少對污染企業(yè)的投資，這導(dǎo)致了污染企業(yè)資本成本的升高，企業(yè)為此而支付了“污染環(huán)境的代價”(李培功、沈藝峰，2011*李培功、沈藝峰：《社會規(guī)范、資本市場與環(huán)境治理：基于機構(gòu)投資者視角的經(jīng)驗證據(jù)》，《世界經(jīng)濟》2011年第6期。)。所以如果上市公司在環(huán)境合規(guī)性方面做得更好，會對公司產(chǎn)生多方面的好處，因此上市公司應(yīng)該更有意愿做得更好。

從現(xiàn)實情況看，據(jù)《上市公司污染源在線監(jiān)測風(fēng)險排行榜2015年度總結(jié)》披露，國控企業(yè)中開展了自行監(jiān)測的企業(yè)比例為73.2%，上市公司中公開了監(jiān)測數(shù)據(jù)的企業(yè)占比為90%*證券時報上市公司社會責(zé)任研究中心、公眾環(huán)境研究中心：《上市公司污染源在線監(jiān)測風(fēng)險排行榜2015年度總結(jié)》，http://www.ipe.org.cn/reports/Reports.aspx?cid=18335， 訪問時間：2018年1月12日。，可見上市公司的信息公開水平還要高于國控企業(yè)，更不用說高于其他普通企業(yè)了。環(huán)境信息公開對企業(yè)環(huán)保合規(guī)性的影響不言而喻，因此可以推斷中國上市公司總體的環(huán)保合規(guī)性是有相對優(yōu)勢的。

綜合上述，上市公司在環(huán)境合規(guī)性方面面臨著比其他企業(yè)更多的威懾渠道，更好的激勵和信息披露要求，無論從理論還是現(xiàn)實情況看，它們的總體合規(guī)性都應(yīng)該會更高，因此受到新《環(huán)保法》的沖擊就更小。

(二)可能的原因二：上市公司存在波特效應(yīng)？

正如前面所提到的，如果企業(yè)在面臨環(huán)境管制時激發(fā)的是其創(chuàng)新動力，那么很有可能因為公司的創(chuàng)新而抵消了合規(guī)成本方面的消極影響，最終實現(xiàn)環(huán)境與公司(經(jīng)濟發(fā)展)的雙贏。那么是因為我國的上市公司已經(jīng)存在波特效應(yīng)所以哪怕嚴(yán)厲的環(huán)保執(zhí)法也沒有對它們產(chǎn)生消極影響嗎？

具體到我們的實證結(jié)論上來，如果真如大多數(shù)文獻(xiàn)所揭示的，中國的企業(yè)已經(jīng)存在波特效應(yīng)，嚴(yán)厲的環(huán)境管制自然也就不會產(chǎn)生顯著的負(fù)面效應(yīng)。但如果現(xiàn)在并不存在波特效應(yīng)，我們相信在新《環(huán)保法》實施的短短幾年內(nèi)，應(yīng)該也不可能產(chǎn)生明顯的變化，哪怕新《環(huán)保法》促使了企業(yè)創(chuàng)新，也不太可能在如此短的時間內(nèi)顯示出明顯的效果。事實上，有文獻(xiàn)就發(fā)現(xiàn)，即使環(huán)境管制提升了企業(yè)的研發(fā)投入，但研發(fā)對經(jīng)營績效的影響存在滯后效應(yīng)(頡茂華等，2014)或者并沒有顯著促進(jìn)作用(余偉等，2017)。所以，如果是因為波特效應(yīng)的存在，也一定是在此之前就已經(jīng)初步凸顯了波特效應(yīng)，而不是新《環(huán)保法》實施以后。當(dāng)然，新《環(huán)保法》有可能加速了這個過程。至于新《環(huán)保法》的嚴(yán)厲執(zhí)法是否進(jìn)一步促進(jìn)了波特效應(yīng)，則需要在更長的時期內(nèi)才能加以觀察。

我們在樣本中采用分層抽樣法隨機抽取了10家上市公司*這10家上市公司是：南玻集團、通化金馬藥業(yè)、達(dá)安基因、聯(lián)化科技、閏土股份、三圣特材、金力泰化工、民豐特紙、馳宏鋅鍺、新奧股份。，更細(xì)致地觀察了他們的研發(fā)、專利和公司績效狀況。通過各個公司2013年至2016年披露的年度報告及社會責(zé)任報告等發(fā)現(xiàn)，隨著研發(fā)投入增加，公司會取得一定的創(chuàng)新成果(比如專利獲得、技術(shù)改造升級)。同時也可以發(fā)現(xiàn)，研發(fā)投入與企業(yè)利潤之間存在著一定的正向關(guān)系，隨著同年和次年研發(fā)投入的持續(xù)增加，盡管同年的利潤可能會有所下降，但往往后面年份的利潤會有增加。這反映出上市公司能夠通過研發(fā)和創(chuàng)新促進(jìn)企業(yè)績效，盡管存在著明顯的滯后效應(yīng)。從樣本看，似乎存在著一定的波特效應(yīng)。

總體來講，基于現(xiàn)有大量文獻(xiàn)的研究以及抽取的樣本公司來看，應(yīng)該更傾向于認(rèn)為上市公司至少一定程度上存在波特效應(yīng)。

(三)可能的原因三：環(huán)保執(zhí)法側(cè)重于針對小企業(yè)？

新《環(huán)保法》沒有對上市公司產(chǎn)生顯著影響有沒有可能是環(huán)保執(zhí)法方面的原因呢？我們從各種渠道中能夠發(fā)現(xiàn)諸多有用的信息。

一是政府主管部門確實多次強調(diào)針對“小散亂污”企業(yè)的治理問題，而且對它們的執(zhí)法非常嚴(yán)厲。要求突出重點難點，對“散亂污”企業(yè)“先停后治”，堅決杜絕“散亂污”企業(yè)異地轉(zhuǎn)移和死灰復(fù)燃。*《張高麗出席京津冀及周邊地區(qū)大氣污染防治協(xié)作機制第十次會議并講話》，http://www.zhb.gov.cn/xxgk/hjyw/201708/t20170801_418973.shtml， 訪問時間：2018年1月15日。環(huán)保部門針對京津冀地區(qū)的大氣污染指出：污染源主要是兩類，一是重點污染源，二是“小散亂污”的污染源，而且表示要開展專項行動對重點地區(qū)的小散污企業(yè)進(jìn)行清理。*《環(huán)保部將強化小散亂污企業(yè)整治 提高行業(yè)排放標(biāo)準(zhǔn)》，http://finance.sina.com.cn/roll/2017-01-09/doc-ifxzkfuh6143597.shtml?cre=financepagepc&mod=f&loc=5&r=9&doct=0&rfunc=100， 訪問時間：2018年1月15日。一些地方環(huán)保部門披露的信息也能夠佐證這一政策的地方執(zhí)行情況。*紹興市柯橋區(qū)環(huán)保局：《新〈環(huán)保法〉實施后的執(zhí)法實踐與思考——以柯橋區(qū)為例》， http://www.zjfzb.gov.cn/n134/n143/c140351/content.html， 訪問時間：2018年1月15日。

二是很多小企業(yè)環(huán)境合規(guī)性確實做得非常糟糕。一些“散亂污”的企業(yè)，它的環(huán)保成本基本等于零，普遍沒有土地、環(huán)保等手續(xù)，生產(chǎn)過程中大都存在違法生產(chǎn)、超標(biāo)排放、未安裝污染治理設(shè)施、治污設(shè)施不運行不正常等問題。*《環(huán)保部堅決反對執(zhí)法“一刀切”，對違法企業(yè)零容忍》，http://finance.sina.com.cn/roll/2017-08-22/doc-ifykcqaw0827943.shtml， 訪問時間：2018年1月15日。這從側(cè)面也印證了如下判斷：盡管大企業(yè)做得還不夠理想，但相比于小企業(yè)，上市公司的環(huán)境合規(guī)性肯定是要好很多的。

三是雖然針對上市公司的執(zhí)法還有待加強，但嚴(yán)厲執(zhí)法手段也在使用。據(jù)《上市公司污染源在線監(jiān)測風(fēng)險排行榜2015年度總結(jié)》*證券時報上市公司社會責(zé)任研究中心、公眾環(huán)境研究中心：《上市公司污染源在線監(jiān)測風(fēng)險排行榜2015年度總結(jié)》，http://www.ipe.org.cn/reports/Reports.aspx?cid=18335， 訪問時間：2018年1月15日。披露，監(jiān)測到數(shù)值超標(biāo)的企業(yè)中僅有40%有環(huán)境處罰記錄。說明新《環(huán)保法》雖然在立法上有了相當(dāng)嚴(yán)格地規(guī)定，但執(zhí)行起來仍具有一定的現(xiàn)實約束。另外，有些環(huán)境違法行為的處罰對上市公司來講，還不足以影響其財務(wù)績效。這除了環(huán)境處罰本身未必很重以外，也跟違法行為不一定都很嚴(yán)重以及上市公司龐大的規(guī)模有關(guān)系。畢竟環(huán)境執(zhí)法針對的都是具體環(huán)境違法行為，所以受處罰的都是上市公司位于某地的一個工廠，而不是針對上市公司的所有生產(chǎn)基地，除非是非常重大的環(huán)境污染事故，否則這種懲罰對整個上市公司而言肯定是影響比較小的。當(dāng)然，也不能因為政府主管部門強調(diào)針對“小散亂污”的治理而以為對上市公司就手軟。從對上市公司的罰款總額看，全年也高達(dá)2504.08萬元，包括按日計罰890.99萬元，還有13家企業(yè)被查封扣押、行政拘留、停產(chǎn)整治、限產(chǎn)整治以及掛牌督辦等，這些都是非常嚴(yán)厲的處罰。*證券時報上市公司社會責(zé)任研究中心、公眾環(huán)境研究中心：《上市公司污染源在線監(jiān)測風(fēng)險排行榜2015年度總結(jié)》，http://www.ipe.org.cn/reports/Reports.aspx?cid=18335， 訪問時間：2018年1月15日。

結(jié)合前述三個方面的信息綜合來看，我們推斷，新《環(huán)保法》確實有專門針對“小散亂污”的治理，但這不是選擇性執(zhí)法，而是它們的環(huán)保合規(guī)性確實更差，環(huán)境執(zhí)法對上市公司并沒有顯示出特別的偏袒。更重要的原因應(yīng)該是它們合規(guī)性做得相對更好，同時不太嚴(yán)重的環(huán)境違法行為所帶來的違法成本并不是很高，這對規(guī)模龐大的上市公司來講無法對其財務(wù)績效產(chǎn)生重要影響。同時上市公司也很有可能一定程度上存在波特效應(yīng)，哪怕遭遇嚴(yán)厲的環(huán)境管制也沒有帶來成本大幅增長從而對公司績效產(chǎn)生明顯影響。

七、結(jié)語

本文基于上市公司的研究表明，新《環(huán)保法》實施對重污染行業(yè)上市公司的績效并無顯著影響，區(qū)分國有和民營企業(yè)以及不同資產(chǎn)規(guī)模的企業(yè)所得到的結(jié)論都是一致的。其原因可能是上市公司環(huán)境合規(guī)性相對較高，受到的沖擊較小，同時上市公司可能在一定程度上存在波特效應(yīng)。值得注意的是，本文的結(jié)論局限于上市公司，不能推廣到其他類型的企業(yè)。從后續(xù)研究來講，利用其他類型企業(yè)的數(shù)據(jù)以及行業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)行研究可以進(jìn)一步明確新《環(huán)保法》對企業(yè)產(chǎn)生的影響，進(jìn)而綜合評估新《環(huán)保法》實施的效果。但就本文結(jié)論而言，嚴(yán)厲的環(huán)境執(zhí)法不僅有助于改善環(huán)境，而且對上市公司層面的企業(yè)并無負(fù)面影響，所以不用擔(dān)心新《環(huán)保法》對這部分微觀主體可能帶來的負(fù)面效應(yīng)，《環(huán)保法》應(yīng)該繼續(xù)不折不扣地嚴(yán)厲執(zhí)行。

盡管本文明確了新《環(huán)保法》對重污染行業(yè)上市公司的影響，但與之密切聯(lián)系的幾個問題尚待進(jìn)一步研究：一是新《環(huán)保法》實施對非上市公司的影響，尤其是對中小企業(yè)的影響。二是新《環(huán)保法》實施是否對重污染行業(yè)產(chǎn)生了重要影響進(jìn)而對宏觀經(jīng)濟(如就業(yè)、價格等)帶來影響。三是新《環(huán)保法》的實施是否進(jìn)一步促成或加速了中國重污染企業(yè)的波特效應(yīng)，是否促進(jìn)了中國企業(yè)更好地創(chuàng)新和發(fā)展，是否進(jìn)一步加速了環(huán)境與經(jīng)濟的協(xié)調(diào)發(fā)展。當(dāng)然，新《環(huán)保法》實施剛剛?cè)?，某些?jīng)濟效應(yīng)的顯現(xiàn)尚需時日。但是，更好地研究重大環(huán)境管制(立法與執(zhí)法)與經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)聯(lián)，對于我們把握好管制的節(jié)奏、力度并更好實現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)，具有重要的現(xiàn)實意義。