供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束改善
——基于產(chǎn)融結(jié)合與戰(zhàn)略承諾的調(diào)節(jié)作用分析

王 立 清，胡 瀅、2

（1.鄭州銀行博士后工作站，河南鄭州450008；2.北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院，北京市100871）

一、引言

目前，我國金融市場建設(shè)正處于探索期，金融體系尚不完善，且單一間接融資渠道難以滿足我國企業(yè)融資的需要，企業(yè)發(fā)展面臨著嚴(yán)重的融資約束[1]。緩解企業(yè)融資約束依賴于金融創(chuàng)新。供應(yīng)鏈金融作為顛覆傳統(tǒng)融資模式的創(chuàng)新型金融產(chǎn)品，可利用供應(yīng)鏈運營數(shù)據(jù)驅(qū)動商業(yè)銀行授信用信方式變革，為供應(yīng)鏈企業(yè)提供應(yīng)收賬款融資、預(yù)付賬款融資、存貨融資和戰(zhàn)略關(guān)系融資，成為緩解企業(yè)融資約束的有效方式[2]。從理論層面看，信息經(jīng)濟學(xué)認(rèn)為，供應(yīng)鏈金融通過掌控供應(yīng)鏈企業(yè)交易背景和交易數(shù)據(jù)，降低企業(yè)融資過程中的信息不對稱程度，為企業(yè)提供更多融資模式選擇，從而有利于企業(yè)擺脫融資困境[3]。從實踐層面看，商業(yè)銀行通過關(guān)注供應(yīng)鏈整體情況，可實現(xiàn)自身與核心企業(yè)間的互聯(lián)互通，有利于形成更加積極的合作關(guān)系，從而更好地服務(wù)于供應(yīng)鏈上下游企業(yè)[4]。在此背景下，一方面，核心企業(yè)通過對供應(yīng)鏈上下游企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略承諾，推動上下游企業(yè)增加專用資產(chǎn)投入，為供應(yīng)鏈整體金融資源獲取與優(yōu)化配置等提供支持；另一方面，核心企業(yè)通過參股或控股金融機構(gòu)，實施產(chǎn)融結(jié)合戰(zhàn)略，向商業(yè)銀行傳遞軟信息，推動商業(yè)銀行依托廣義貸款技術(shù)為核心企業(yè)及其上下游企業(yè)提供金融支持。從這個角度來看，戰(zhàn)略承諾與產(chǎn)融結(jié)合成為解釋供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束關(guān)系的嶄新視角。由此，在戰(zhàn)略承諾與產(chǎn)融結(jié)合調(diào)節(jié)作用下探索供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束之間的非線性邊界條件，成為進(jìn)一步理解供應(yīng)鏈金融本質(zhì)、破解企業(yè)融資難題的有效途徑。

現(xiàn)有研究基于中小銀行優(yōu)勢假說、戰(zhàn)略驅(qū)動、動態(tài)博弈、市場結(jié)構(gòu)等視角對供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系進(jìn)行了分析。林毅夫等[5]認(rèn)為，在我國現(xiàn)有金融結(jié)構(gòu)下，處于主導(dǎo)地位的國有大型銀行難以滿足中小企業(yè)融資需求。孫大超等[6]認(rèn)為，在銀行業(yè)壟斷背景下，緊縮的貨幣政策增加了中小企業(yè)融資難度，挫傷了中小企業(yè)發(fā)展積極性。根據(jù)布特（Boot A）等[7]的研究，戰(zhàn)略驅(qū)動包括關(guān)系型和交易型兩種類型，大型銀行在硬信息搜集方面具有優(yōu)勢，擅長交易型貸款，而中小銀行主要是依賴軟信息的關(guān)系型貸款。對于組織結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜的企業(yè)，其決策者出于投資風(fēng)險的考慮，傾向于向?qū)嵙π酆袂绎L(fēng)險管理能力較強的大型企業(yè)投資，從而使得中小企業(yè)難以獲得融資。戚桂清等[8]基于動態(tài)博弈理論分析了供應(yīng)鏈企業(yè)之間及其與外部組織之間的多次重復(fù)博弈，有利于商業(yè)銀行識別和獲取供應(yīng)鏈企業(yè)軟信息并提高信任程度，有利于商業(yè)銀行有的放矢地提供金融支持。伯杰（Berger N）等[9]檢驗了銀行規(guī)模、銀行業(yè)集中度對企業(yè)融資的影響，其研究表明，銀行規(guī)模越大，行業(yè)集中度越高，供應(yīng)鏈企業(yè)獲得貸款越困難。上述研究為本文提供了豐富的素材，但仍然存在一定的局限性。一是企業(yè)融資約束問題的解決并不僅僅局限于降低信息不對稱程度和交易成本，更需要基于融資企業(yè)嵌入所在供應(yīng)鏈的整體視角，考慮供應(yīng)鏈上下游企業(yè)穩(wěn)固關(guān)系所傳遞的專用資產(chǎn)投資等信號以及供應(yīng)鏈產(chǎn)融結(jié)合所傳遞的交易背景和交易信息等，只有如此，才能在更恰當(dāng)?shù)倪吔鐥l件下精準(zhǔn)發(fā)揮供應(yīng)鏈金融的作用；二是供應(yīng)鏈金融對企業(yè)融資約束問題的解決依賴于行業(yè)特征、業(yè)務(wù)性質(zhì)等方面，缺乏可復(fù)制性。因此，有必要在行業(yè)異質(zhì)性視角下，識別并分析供應(yīng)鏈金融對不同行業(yè)貸款的支持效應(yīng)。

因此，基于上述分析，本文將整合信息經(jīng)濟學(xué)理論，將產(chǎn)融結(jié)合、戰(zhàn)略承諾納入供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束整體研究框架，運用我國2012—2016年制造業(yè)、建筑業(yè)、批發(fā)零售業(yè)等354家上市公司面板數(shù)據(jù)，實證分析供應(yīng)鏈金融及其與戰(zhàn)略承諾、產(chǎn)融結(jié)合交互作用對融資約束的作用關(guān)系，為推動供應(yīng)鏈金融深化發(fā)展、破解企業(yè)融資困境提供有益探索。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束

供應(yīng)鏈金融緩解企業(yè)融資約束的機制在于，供應(yīng)鏈金融依托供應(yīng)鏈交易背景和交易信息，降低供應(yīng)鏈金融流動性風(fēng)險承擔(dān)者與供應(yīng)鏈企業(yè)之間的信息不對稱程度和交易成本，幫助供應(yīng)鏈企業(yè)獲得金融資源。

供應(yīng)鏈企業(yè)現(xiàn)金流缺口主要存在于應(yīng)收賬款和存貨周轉(zhuǎn)期限的差異等方面，而供應(yīng)鏈金融可依托應(yīng)收賬款、存貨、預(yù)付賬款等基礎(chǔ)資產(chǎn)有效解決供應(yīng)鏈企業(yè)現(xiàn)金流缺口[10]。胡躍飛等[2]指出，供應(yīng)鏈金融依托核心企業(yè)信用優(yōu)勢，通過核心企業(yè)信用擔(dān)保，能夠彌補上下游企業(yè)信用缺失，同時通過創(chuàng)新金融工具拓展企業(yè)貸款抵押渠道，盤活企業(yè)存貨和應(yīng)收賬款，解決企業(yè)融資約束。李毅學(xué)[11]同樣基于信用視角，將供應(yīng)鏈金融視為商業(yè)銀行信用融入供應(yīng)鏈上下游企業(yè)的行為，通過增強信用推動供應(yīng)鏈上下游企業(yè)建立長期戰(zhàn)略協(xié)同關(guān)系，幫助融資企業(yè)獲得金融支持。李寶寶等[12]探討了金融發(fā)展水平在供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用。張偉斌等[13]研究了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)在供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束關(guān)系中的調(diào)節(jié)作用，發(fā)現(xiàn)供應(yīng)鏈金融對緩解供應(yīng)鏈企業(yè)融資約束存在正向影響。

大量實證研究對供應(yīng)鏈金融與融資約束問題進(jìn)行了探討。周卉等[14]利用回歸分析、分組檢驗等方法探討了供應(yīng)鏈金融對企業(yè)融資約束的影響效果及作用機理，發(fā)現(xiàn)供應(yīng)鏈金融能夠顯著降低現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感度，緩解企業(yè)融資約束，而這一過程的實現(xiàn)有賴于信息不對稱程度減輕的調(diào)節(jié)效應(yīng)，且對成長性、競爭性、小規(guī)模企業(yè)而言，這種緩解作用更為明顯。張偉斌等[13]分析了供應(yīng)鏈金融對中小企業(yè)融資約束的緩解效應(yīng)。姚王信等[15]進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，供應(yīng)鏈金融對企業(yè)融資約束的緩解效應(yīng)與主體間的信息不對稱程度正相關(guān)?；谏鲜龇治?，本文提出如下研究假設(shè)：

H1：供應(yīng)鏈金融負(fù)向影響企業(yè)融資約束。

（二）產(chǎn)融結(jié)合的調(diào)節(jié)作用

產(chǎn)融結(jié)合是解決企業(yè)融資約束問題的有效途徑，主要通過實體企業(yè)參股、控股金融機構(gòu)等方式實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的相互融合。從信息經(jīng)濟學(xué)理論看，產(chǎn)融結(jié)合可推動外部金融機構(gòu)內(nèi)部化，進(jìn)一步降低實體企業(yè)與金融機構(gòu)之間的信息不對稱程度，進(jìn)而緩解企業(yè)融資約束程度[16]。展開來講，實體企業(yè)參股銀行在增加企業(yè)債務(wù)的同時，其銀行借款也會增加，企業(yè)以此方式從外部進(jìn)行融資能在一定程度上減輕企業(yè)資金壓力。實體企業(yè)通過參股非銀行金融機構(gòu)，可以推動企業(yè)與銀行類金融機構(gòu)進(jìn)行更加密切的合作，拓展企業(yè)融資渠道，減輕企業(yè)融資成本壓力[17]。具體來講，產(chǎn)融結(jié)合可通過以下三種機制來解決信息不對稱問題：一是產(chǎn)融結(jié)合能夠顯著影響金融機構(gòu)信貸資源配置，有助于降低企業(yè)獲取融資的難度；二是企業(yè)可依托產(chǎn)融結(jié)合形成的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)與其他金融機構(gòu)建立良好聯(lián)系，從而拓展自身金融資源獲取渠道；三是實際控股人可通過控制權(quán)來管理企業(yè)盈余[18]。

從企業(yè)實踐層面看，外部融資能夠改善企業(yè)自有資金的流動性，有效緩解企業(yè)的融資約束。企業(yè)通過參股金融機構(gòu)獲得對金融機構(gòu)的控制權(quán)，能夠參與其信貸決策，降低企業(yè)融資成本。在控制權(quán)不足的情況下，企業(yè)可通過與其他股東聯(lián)合來參與金融機構(gòu)信貸決策。產(chǎn)融結(jié)合形成的規(guī)模經(jīng)濟、范圍經(jīng)濟、協(xié)同效應(yīng)能夠促使金融機構(gòu)為供應(yīng)鏈企業(yè)提供更加適合企業(yè)發(fā)展的金融服務(wù)及生產(chǎn)運營信息，有利于對供應(yīng)鏈風(fēng)險進(jìn)行管控，實現(xiàn)風(fēng)險與收益的平衡。

在實證方面，王超恩等[19]研究發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)融結(jié)合可有效緩解企業(yè)創(chuàng)新研發(fā)資金壓力，支持企業(yè)創(chuàng)新活動。杜傳忠等[20]發(fā)現(xiàn)，通過股權(quán)投資等方式實現(xiàn)企業(yè)對金融機構(gòu)的影響，有利于企業(yè)實現(xiàn)快捷融資，同時可以顯著降低企業(yè)融資成本。陳棟等[21]對參股保險業(yè)的上市公司的日?，F(xiàn)金持有水平進(jìn)行了具體分析，發(fā)現(xiàn)參股非銀行金融機構(gòu)可間接緩解融資約束。反之，蔣海等[22]指出，與參與產(chǎn)融結(jié)合的企業(yè)相比，未參與產(chǎn)融結(jié)合的企業(yè)更缺乏金融資源優(yōu)勢，在這種情況下，企業(yè)更傾向于通過提高內(nèi)部資本市場運行效率來緩解企業(yè)融資約束。

基于上述分析，本文提出如下研究假設(shè)：

H2：產(chǎn)融結(jié)合正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系。

（三）戰(zhàn)略承諾的調(diào)節(jié)作用

供應(yīng)鏈核心企業(yè)對上下游企業(yè)的戰(zhàn)略承諾使之與供應(yīng)鏈企業(yè)形成了利益共同體和戰(zhàn)略聯(lián)盟，使供應(yīng)鏈整體更容易實現(xiàn)金融資源的融入與優(yōu)化配置，不僅可以緩解供應(yīng)鏈上下游企業(yè)的融資約束，而且可以鞏固供應(yīng)鏈的市場地位，加快供應(yīng)鏈質(zhì)量提升和轉(zhuǎn)型。戰(zhàn)略承諾假說指出，戰(zhàn)略承諾管理有助于企業(yè)獲得更加持久的競爭優(yōu)勢[23]。核心企業(yè)根據(jù)自身發(fā)展情況，結(jié)合市場變化趨勢，對供應(yīng)鏈上下游企業(yè)進(jìn)行相應(yīng)的戰(zhàn)略承諾，提高各企業(yè)市場競爭力，從而確保供應(yīng)鏈企業(yè)運營與銷售，進(jìn)一步鞏固供應(yīng)鏈綜合競爭力，推動供應(yīng)鏈整體發(fā)展，進(jìn)而緩解企業(yè)融資約束。

核心企業(yè)的戰(zhàn)略承諾為上下游企業(yè)提供了更多發(fā)展機會，使整個供應(yīng)鏈都能共享信息，提高了整個產(chǎn)業(yè)鏈的競爭力。換句話來說，核心企業(yè)為供應(yīng)鏈企業(yè)提供戰(zhàn)略承諾，促使上下游企業(yè)進(jìn)行更多信息交流，讓整個供應(yīng)鏈的合作變得更加緊密[24]。戰(zhàn)略聯(lián)盟相關(guān)文獻(xiàn)指出，戰(zhàn)略聯(lián)盟在信息共享和資源交流等方面具有比較優(yōu)勢，能夠通過知識和技術(shù)的共享以及成員間的合作，提高中小企業(yè)價值發(fā)現(xiàn)能力，從而更好地提升戰(zhàn)略聯(lián)盟績效。資源配置相關(guān)文獻(xiàn)同樣指出，融資優(yōu)勢類企業(yè)利用公司債券來支持戰(zhàn)略承諾的正向作用是穩(wěn)健的[25]。從這個角度看，企業(yè)有動機通過戰(zhàn)略承諾幫助供應(yīng)鏈整體籌集更多金融資源，以實施其在產(chǎn)品市場上的競爭戰(zhàn)略，從而使得金融產(chǎn)品在市場競爭中具有極其重要的戰(zhàn)略承諾作用。從博弈論的視角看，企業(yè)財務(wù)杠桿越高，其戰(zhàn)略承諾的可信度越高，其戰(zhàn)略意圖越容易實現(xiàn)[26]。

從實踐來看，供應(yīng)鏈金融通過獲取供應(yīng)鏈交易數(shù)據(jù)，分析供應(yīng)鏈融資缺口，創(chuàng)造性地設(shè)計金融產(chǎn)品，使供應(yīng)鏈上的企業(yè)獲得更好的發(fā)展機會，避免因融資而導(dǎo)致的發(fā)展困境[27]。

基于以上分析，本文提出如下研究假設(shè)：

H3：戰(zhàn)略承諾正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系。

三、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

為分析供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系，本文以我國2012—2016年制造業(yè)、建筑業(yè)、批發(fā)零售業(yè)等354家上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，通過上市公司年報、國泰安數(shù)據(jù)庫、萬得（Wind）數(shù)據(jù)庫等渠道獲取相關(guān)指標(biāo)數(shù)據(jù)。為確保研究樣本的有效性，對樣本進(jìn)行篩選，一是刪除樣本數(shù)據(jù)缺失的上市公司；二是選取變量值在1%和99%之間的數(shù)據(jù)，以避免奇異值的影響。

（二）變量選取

1.被解釋變量。即融資約束（FC）。對現(xiàn)有文獻(xiàn)進(jìn)行梳理發(fā)現(xiàn)，有關(guān)融資約束的研究爭議較大，尚未給出一致的指標(biāo)?？紤]到研究的需要以及數(shù)據(jù)的可得性，本文參照周世民等[28]的觀點，以企業(yè)現(xiàn)金流代表融資約束。之所以采用該指標(biāo)，一是因為現(xiàn)金流在現(xiàn)有研究中使用頻率較高且比較成熟[29]；二是因為該指標(biāo)與企業(yè)經(jīng)營活動具有直接關(guān)系[30]，能夠充分反映企業(yè)融資約束情況[31]；三是因為融資順序理論指出，存在資金困難的企業(yè)為降低成本會優(yōu)先采用內(nèi)部融資方式，而該指標(biāo)能夠直觀反映企業(yè)是否存在融資約束。在此基礎(chǔ)上，本文以企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額來表示企業(yè)融資約束。

2.解釋變量。一是供應(yīng)鏈金融（SCF）。企業(yè)為緩解短期內(nèi)的資金流動不足會進(jìn)行短期貸款，因此供應(yīng)鏈金融也包含以應(yīng)收賬款為抵押的供應(yīng)鏈融資。同時，匯票和貼現(xiàn)作為供應(yīng)鏈金融的主要工具，能夠更加直接地反映供應(yīng)鏈金融的發(fā)展?fàn)顩r。因此，本文借鑒姚王信等[15]的研究，以短期借款和應(yīng)付票據(jù)之和與年末企業(yè)總資產(chǎn)的比值來表示供應(yīng)鏈金融。二是產(chǎn)融結(jié)合（IFC）。本文參考楊竹清[32]的研究，用虛擬變量來表示產(chǎn)融結(jié)合。如果企業(yè)參股金融類企業(yè)，用1表示；如果企業(yè)未參股金融類企業(yè)，用0表示。三是戰(zhàn)略承諾（SC）。供應(yīng)鏈核心企業(yè)對供應(yīng)鏈的戰(zhàn)略承諾表現(xiàn)為上下游企業(yè)對供應(yīng)鏈進(jìn)行專用資產(chǎn)投資，以提高供應(yīng)鏈企業(yè)聯(lián)系的緊密程度。因此，從這個角度來看，梯若爾的資本積累指標(biāo)能夠有效反映企業(yè)的戰(zhàn)略行為，強調(diào)了生產(chǎn)能力投資對理解企業(yè)戰(zhàn)略的有用性。借鑒曾雪云等[25]的研究，以企業(yè)直接投資水平與行業(yè)直接投資均值之差除以該行業(yè)當(dāng)年直接投資水平的標(biāo)準(zhǔn)差表示，若該數(shù)值大于行業(yè)均值，則為1，否則為0。

3.控制變量。為控制其他變量對研究問題的影響，本文以銷售收入、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、資本支出作為控制變量。其中，銷售收入（SR）以企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入與年末總資產(chǎn)的比值表示，資產(chǎn)負(fù)債率（ALR）以企業(yè)負(fù)債總額與資產(chǎn)總額的比值表示，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（TAT）以主營業(yè)務(wù)收入與期末總資產(chǎn)的比值表示，資本支出（CE）以購建固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金與處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)及其他長期資產(chǎn)所收回現(xiàn)金的比值表示。

四、實證分析

（一）描述性統(tǒng)計

本研究對樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計。具體參見表1。為避免多重共線性對分析結(jié)果的影響，本文通過方差膨脹因子進(jìn)行檢驗。由檢驗結(jié)果可知，各變量的方差膨脹因子均小于臨界值，因此可認(rèn)為變量間不存在多重共線性。

（二）變量平穩(wěn)性檢驗與協(xié)整檢驗

為避免虛假回歸，需要在回歸之前進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗?，F(xiàn)有研究通常分別采用CD檢驗和單位根檢驗法[33]來判斷變量的截面獨立性和平穩(wěn)性。通過檢驗發(fā)現(xiàn)，本文的變量在1%的顯著性水平下存在截面依存性和平穩(wěn)性，不會出現(xiàn)虛假回歸。

（三）回歸分析

根據(jù)研究問題和相關(guān)變量構(gòu)建供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的分析模型。具體如下：

表1 變量描述性統(tǒng)計與相關(guān)性分析

其中，F(xiàn)Cit表示企業(yè)i在t年的融資約束，SCFit表示企業(yè)i在t年的供應(yīng)鏈金融，IFCit表示企業(yè)i在t年的產(chǎn)融結(jié)合，SCit表示企業(yè)i在t年的戰(zhàn)略承諾，CONit表示控制變量集，εit表示隨機誤差項。

本文采用面板分層回歸模型估計供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系。在基本模型中，被解釋變量為融資約束，解釋變量作為控制變量；獨立模型以基本模型為基礎(chǔ)，增加供應(yīng)鏈金融、產(chǎn)融結(jié)合、戰(zhàn)略承諾變量，用于檢驗H1；權(quán)變模型以獨立模型為基礎(chǔ)，分別添加交互項，用于檢驗H2和H3。具體回歸結(jié)果參見表2。

在進(jìn)行回歸分析之前，需要判定模型的具體形式。本文采用豪斯曼（Hausman）統(tǒng)計量來檢驗?zāi)Ｐ偷碾S機效應(yīng)和固定效應(yīng)。通過檢驗發(fā)現(xiàn)，豪斯曼檢驗統(tǒng)計量為105.18，并通過了顯著性檢驗，因此可以認(rèn)為，本研究選取的固定效應(yīng)模型更具有合理性。在固定效應(yīng)模型下，F(xiàn)檢驗和LR檢驗概率均為0，均小于0.1，無法拒絕固定效應(yīng)對混合截面模型更有效的假設(shè)，因此采用固定效應(yīng)模型即可。

由表2固定效應(yīng)模型的回歸結(jié)果可以發(fā)現(xiàn)，供應(yīng)鏈金融對企業(yè)融資約束具有顯著的負(fù)向影響（β=-0.21,p＜0.1），H1得到支持；產(chǎn)融結(jié)合正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系（β=0.27,p＜0.05），H2得到支持；戰(zhàn)略承諾正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系（β=0.33,p＜0.05），H3得到支持。

五、結(jié)論與啟示

本文系統(tǒng)探討了供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系，深入分析了兩者間的影響機制，發(fā)現(xiàn)了產(chǎn)融結(jié)合與戰(zhàn)略承諾的調(diào)節(jié)作用。具體而言，本文通過建立供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的概念模型，提出了相關(guān)研究假設(shè)，并根據(jù)354家商業(yè)銀行的數(shù)據(jù)對研究假設(shè)進(jìn)行驗證。結(jié)果表明，供應(yīng)鏈金融對企業(yè)融資約束具有顯著的負(fù)向影響，產(chǎn)融結(jié)合與戰(zhàn)略承諾在供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束間均發(fā)揮顯著正向調(diào)節(jié)作用。本文結(jié)論為供應(yīng)鏈金融緩解企業(yè)融資約束厘清了邊界條件和路徑，提供了管理啟示。

供應(yīng)鏈金融負(fù)向顯著影響企業(yè)融資約束，這一結(jié)論與目前主流觀點不謀而合，也與實踐觀測相一致。傳統(tǒng)融資模式基于企業(yè)發(fā)展趨勢不變的前提預(yù)測企業(yè)現(xiàn)金流與還款能力，由于信息不對稱以及缺乏資金流和信息流等方面的鉗制手段，使企業(yè)面臨道德風(fēng)險，進(jìn)而迫使金融機構(gòu)不得不提高風(fēng)險溢價并增加抵押物，以此形成負(fù)向激勵，導(dǎo)致企業(yè)面臨融資約束。而供應(yīng)鏈金融基于供應(yīng)鏈核心企業(yè)信用以及上下游企業(yè)之間的真實交易背景，通過封閉化運作，對企業(yè)經(jīng)營中的資金流、信息流、人員流、物資流有清晰的把握，可以增強供應(yīng)鏈企業(yè)整體流動性，緩解甚至消除企業(yè)融資約束。因此，發(fā)展供應(yīng)鏈金融是解決金融脫實向虛問題、增強企業(yè)發(fā)展動力的基礎(chǔ)。從這個角度看，商業(yè)銀行應(yīng)轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)發(fā)展理念和發(fā)展模式，關(guān)注供應(yīng)鏈金融應(yīng)收賬款模式、預(yù)付賬款模式、存貨融資模式等創(chuàng)新業(yè)務(wù)，從專業(yè)化、差異化、特色化角度融入供應(yīng)鏈金融發(fā)展大局，推動供應(yīng)鏈金融協(xié)同共贏，為緩解企業(yè)融資約束提供綜合化、多元化解決方案。

表2 分層回歸結(jié)果

產(chǎn)融結(jié)合正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系。供應(yīng)鏈金融的發(fā)展依賴于產(chǎn)業(yè)的深入融合。傳統(tǒng)模式下，金融機構(gòu)針對核心企業(yè)授信或根據(jù)核心企業(yè)擔(dān)保對其上下游企業(yè)授信。而供應(yīng)鏈金融模式下，可通過產(chǎn)融結(jié)合將外部金融機構(gòu)內(nèi)部化，進(jìn)一步降低實體企業(yè)與金融機構(gòu)之間的信息不對稱程度，緩解企業(yè)融資約束，且金融機構(gòu)對供應(yīng)鏈整體運作模式及運作過程融資缺口的了解更加深入，可以更加精準(zhǔn)地提供融資服務(wù)。與此同時，產(chǎn)融結(jié)合可以降低金融機構(gòu)的風(fēng)險，產(chǎn)融結(jié)合形成的規(guī)模經(jīng)濟、范圍經(jīng)濟、協(xié)同效應(yīng)能夠促使金融機構(gòu)為供應(yīng)鏈企業(yè)提供更加適合企業(yè)發(fā)展的金融服務(wù)和生產(chǎn)運營信息，有利于供應(yīng)鏈風(fēng)險管控，實現(xiàn)風(fēng)險與收益的平衡。因此，供應(yīng)鏈金融的持續(xù)發(fā)展需要借助產(chǎn)融結(jié)合的力量，通過吸引金融機構(gòu)、產(chǎn)業(yè)組織、第三方機構(gòu)建立供應(yīng)鏈金融生態(tài)，推動供應(yīng)鏈金融向平臺化、生態(tài)化方向發(fā)展，為緩解企業(yè)融資約束提供邊界條件的支持。

戰(zhàn)略承諾正向調(diào)節(jié)供應(yīng)鏈金融與企業(yè)融資約束的關(guān)系。核心企業(yè)的戰(zhàn)略承諾為上下游企業(yè)提供了更多發(fā)展機會，使整個供應(yīng)鏈都能共享信息，提高了整個產(chǎn)業(yè)鏈的競爭力。供應(yīng)鏈在核心企業(yè)戰(zhàn)略承諾下，增強了企業(yè)對供應(yīng)鏈專用資產(chǎn)的投資，為其協(xié)同發(fā)展奠定了必要的基礎(chǔ)，為金融資源優(yōu)化配置提供了有力的激勵，為企業(yè)通過供應(yīng)鏈金融獲得金融資源支持奠定了基礎(chǔ)。換句話說，供應(yīng)鏈企業(yè)有動機通過戰(zhàn)略承諾來幫助供應(yīng)鏈整體籌集更多金融資源，以實施其在產(chǎn)品市場上的競爭戰(zhàn)略，從而使得金融產(chǎn)品在市場競爭中具有極其重要的戰(zhàn)略承諾作用。在此背景下，供應(yīng)鏈核心企業(yè)需要重視戰(zhàn)略承諾的重要作用，通過戰(zhàn)略承諾凝聚上下游優(yōu)質(zhì)資源，重組供應(yīng)鏈，提升供應(yīng)鏈競爭力，并以此為基礎(chǔ)優(yōu)化供應(yīng)鏈金融，提供專業(yè)化金融資源配置，從而提高產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展能力，為破解企業(yè)融資約束提供關(guān)鍵助力。

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