新時期我國軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化問題研究

白麗

[摘要]在中央深化軍工改革，促進(jìn)軍民融合深入發(fā)展的大背景下，軍工資產(chǎn)證券化有利于拓寬軍工企業(yè)融資渠道、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、提升資源配置效率、增強(qiáng)國際競爭力，是國防工業(yè)發(fā)展的必然趨勢。但目前，由于行業(yè)的特殊性及配套政策制度的不完善，加之軍工企業(yè)改制上市進(jìn)展較為緩慢，軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化在新時期的發(fā)展過程中依然存在著許多問題。本文分析了資產(chǎn)證券化的重要意義以及新時期軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化存在的問題，提出了相應(yīng)的對策建議，并針對軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化未來的發(fā)展進(jìn)行了思考。

[關(guān)鍵詞]軍工企業(yè) 資產(chǎn)證券化 建議

軍工企業(yè)是國家安全支柱，承擔(dān)國防科研生產(chǎn)任務(wù)，作為高科技高密集型產(chǎn)業(yè)，其生產(chǎn)項目具有研發(fā)期長、需要資金量大、回報期長等特點。當(dāng)前國際形勢暗潮涌動，大國之間的競爭就是軍事較量。習(xí)主席指出“軍事力量的較量，深層次的是軍事科技創(chuàng)新能力的較量?！避姽て髽I(yè)原有的信貸融資方式比較單一，籌資能力較弱，面對新一輪的軍事變革，必須拓寬融資渠道，結(jié)合市場特點建立多元化融資模式，通過直接融資、并購融資等方式，增強(qiáng)自身的融資能力，進(jìn)而才能滿足實際發(fā)展需求。資產(chǎn)證券化是軍工企業(yè)擴(kuò)大融資范圍的一種重要形式，不僅能夠降低融資成本，而且通過股份制改造、結(jié)構(gòu)重組、風(fēng)險隔離等方式，以證券形式實現(xiàn)軍工企業(yè)資產(chǎn)在市場上的流通，在優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)方面發(fā)揮了重要作用，保證了資金的順利周轉(zhuǎn)及良好流動。

一、軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化的含義

資產(chǎn)證券化，起源于1970年美國房貸市場的創(chuàng)新金融工具，經(jīng)過30多年的發(fā)展，其范圍、載體、方式在不斷擴(kuò)充。關(guān)于資產(chǎn)證券化的概念，是指將缺乏流動性、但具有某種可預(yù)測現(xiàn)金收入屬性的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合，通過發(fā)行為其擔(dān)保的資產(chǎn)支撐證券，在資本市場上融資的一種手段。換句話來說就是企業(yè)用那些流動性差的資產(chǎn)產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流來償付證券的資金來源，核心是對金融資產(chǎn)中的風(fēng)險與收益的分離與重組，使其定價與重新配置更為有效，從而參與各方均獲得利益。目前，我國軍工企業(yè)的資產(chǎn)證券化主要方式為IPO、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入與資產(chǎn)重組上市。

二、新時期我國軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

新時期，經(jīng)濟(jì)的推動、政策的大力倡導(dǎo)及觀念的轉(zhuǎn)變使我國軍工企業(yè)在資產(chǎn)證券化融資方面有了較大的進(jìn)展，從07年軍企股份制改造至16年年末，各大軍工集團(tuán)在國內(nèi)A股中的資產(chǎn)化運(yùn)作共計79次（不包括注入失敗、外延并購等），但目前仍存在著以下幾點問題：①軍工資產(chǎn)證券化率雖然近年有了明顯提高，但是仍然遠(yuǎn)低于歐美國家水平。據(jù)公開資料顯示，截止2016年底，十二大軍工集團(tuán)已全部開展資產(chǎn)證券化運(yùn)作，上市公司總數(shù)為102家，但平均資產(chǎn)證券化率遠(yuǎn)低于國外成熟軍工企業(yè)水平，大多數(shù)在30%左右，不足國外成熟軍工企業(yè)的一半。且各大軍工集團(tuán)的資產(chǎn)證券化率水平不一，高者超過50%，低者僅20%左右；②軍工企業(yè)核心資產(chǎn)保密問題是一大難點。資本市場要求企業(yè)需將資產(chǎn)信息公開，但是這樣容易造成國家機(jī)密的泄露，兩者之間存在沖突和矛盾，軍工企業(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化改革過程中表現(xiàn)比較謹(jǐn)慎。③軍工企業(yè)可證券化的資產(chǎn)質(zhì)量較低。航天航空、通信、船舶、電子元器件等領(lǐng)域，是十二大軍工集團(tuán)資產(chǎn)的主要分布領(lǐng)域，資產(chǎn)分布不集中，所涉及到的范圍較廣，很難將資產(chǎn)集中起來，同時，在所有的軍工資產(chǎn)中，以民用或軍民兩用資產(chǎn)為主，整體資產(chǎn)質(zhì)量較低。證券化的資產(chǎn)主要是以民品為主，軍品資產(chǎn)缺乏，即軍工集團(tuán)“可證券化資產(chǎn)池子”很小。④軍工企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化現(xiàn)有相關(guān)配套性政策不夠明確，或相對審慎、嚴(yán)格，缺乏可操作性。同時，多層次資本市場尚未健全，與資產(chǎn)證券化有關(guān)的政策法規(guī)也在修訂和完善當(dāng)中，對軍工行業(yè)的特殊性考慮尚未進(jìn)行具體說明。

三、推進(jìn)軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化的幾點建議

（一）完善軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化的法規(guī)制度

強(qiáng)化頂層設(shè)計，加緊出臺可供操作化的相關(guān)軍工企業(yè)政策法規(guī)細(xì)則。今年以來，隨著《“十三五”科技軍民融合發(fā)展專項規(guī)劃》、《2017年軍民融合專項行動計劃》、《關(guān)于軍工科研院所轉(zhuǎn)制為企業(yè)的實施意見》等各項政策落地，宏觀上為軍工企業(yè)改革、軍民融合營造了良好的政策環(huán)境，但微觀上仍需進(jìn)一步對資產(chǎn)證券化原始權(quán)益人的條件，基礎(chǔ)資產(chǎn)的選擇標(biāo)準(zhǔn)、交易規(guī)則、評級機(jī)制以及涉密信息披露的豁免等具體問題制定出可操作性的細(xì)則。在政策上應(yīng)簡化審批程序，對至關(guān)重要的軍工企業(yè)上市開通綠色專用通道。

（二）轉(zhuǎn)化觀念，分類推進(jìn)股份制改革

推進(jìn)軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化得打破軍工產(chǎn)業(yè)必須國有控股的傳統(tǒng)觀念，解決“一股獨大”的問題。對于核心軍工資產(chǎn)必須國有獨資、國有絕對控股或相對控股；對于非核心軍工資產(chǎn)，可以國有參股或全部退出?？紤]引入主權(quán)基金、結(jié)構(gòu)調(diào)整基金、養(yǎng)老保險基金并加大參與力度，促使股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散，既有利于增強(qiáng)軍工企業(yè)證券的流動性與變現(xiàn)能力，又利于保障軍工企業(yè)經(jīng)營的穩(wěn)定性。

（三）組建由國防科工局牽頭，軍工行業(yè)聯(lián)合的SPV。

SPV即特殊目的載體，是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵中介環(huán)節(jié)。軍工企業(yè)資產(chǎn)證券化推進(jìn)障礙在一定程度上是由于缺乏必要的專業(yè)化技術(shù)支持和服務(wù)機(jī)構(gòu)。軍工行業(yè)聯(lián)合組建的SPV，優(yōu)勢在于能夠打破行業(yè)、企業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)限制，集中分散的優(yōu)質(zhì)資源，隔離風(fēng)險，構(gòu)建多樣化的基礎(chǔ)資產(chǎn)池，為軍工企業(yè)實現(xiàn)融資的目的。同時，軍工行業(yè)聯(lián)合組建的SPV在管理資產(chǎn)的過程中可實施直接的監(jiān)督與指導(dǎo)，發(fā)現(xiàn)問題能直接反饋，利于爭取積極的支持性政策。

（四）成立軍工改革發(fā)展投資資金

在軍工企業(yè)聚集的大省市如四川省、陜西省等，加強(qiáng)軍工集團(tuán)與地方政府的深度合作，利用投資銀行等金融中介，成立“政府搭臺、軍工參與、銀行跟進(jìn)、社會資本隨同”的新投融資模式，軍工企業(yè)資產(chǎn)總量上萬億，證券化率由20%提高到50%，可測市場空間大，在推進(jìn)軍工企業(yè)改革過程中，將會吸引大量社會資本參與其中。另外，通過設(shè)立軍工改革發(fā)展基金，可以為其改革發(fā)展、并購重組等提供持續(xù)性的資金保障，有利于軍工企業(yè)管理機(jī)制調(diào)整的順利開展，進(jìn)而能夠在更短時間內(nèi)實現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

新時期下，資產(chǎn)證券化伴隨軍工企業(yè)改革進(jìn)程，并非新生事物。資產(chǎn)證券化只是一種融資方式，只是改善企業(yè)經(jīng)營狀況、優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)、增強(qiáng)企業(yè)競爭力的必要而非充分條件。軍工企業(yè)在資產(chǎn)證券化的道路上需要有明確的目的導(dǎo)向，是否實現(xiàn)了最優(yōu)配置，達(dá)到了優(yōu)勢劣汰、提質(zhì)增效的戰(zhàn)略目標(biāo)。軍工企業(yè)應(yīng)該借助資產(chǎn)證券化的契機(jī)，著重于內(nèi)部市場化改革，在提高競爭力上下功夫，才是成功之基。