上市公司高管股權(quán)激勵(lì)研究

尹俊

摘要：股東與高管之間的代理問(wèn)題一直是公司治理研究的熱點(diǎn)話題，有關(guān)股權(quán)激勵(lì)與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系現(xiàn)有研究存在較大的爭(zhēng)議。本文通過(guò)梳理分析國(guó)內(nèi)外有關(guān)股權(quán)激勵(lì)的研究文獻(xiàn)，重點(diǎn)關(guān)注股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)業(yè)績(jī)之間的關(guān)系及實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)，通過(guò)對(duì)深圳萬(wàn)科股份有限公司2011年推行的股權(quán)激勵(lì)方案的研究，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌和社會(huì)轉(zhuǎn)型背景下的上市公司的股權(quán)激勵(lì)方案具有一定啟示作用。

關(guān)鍵詞：代理成本；高管股權(quán)激勵(lì)；公司績(jī)效

所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離是現(xiàn)代企業(yè)的顯著特征。由于企業(yè)的所有者與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者之間存在委托代理關(guān)系，在信息不對(duì)稱(chēng)以及契約不完備情況下高級(jí)管理人員會(huì)面臨道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇。在兩權(quán)分離下的情況下，如何減少股東與高管之間的利益不一致問(wèn)題一直是公司治理研究的熱點(diǎn)話題。

股權(quán)激勵(lì)是對(duì)員工進(jìn)行長(zhǎng)期激勵(lì)的一種方法。通過(guò)對(duì)企業(yè)董事、高級(jí)管理人員、核心員工及其他人員有條件的給予部分股東權(quán)益，使其有動(dòng)力按照股東利益最大化的原則經(jīng)營(yíng)公司，從而與企業(yè)結(jié)成利益共同體，減少或消除短期行為。關(guān)于股權(quán)激勵(lì)制度對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，最優(yōu)契約理論認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)能夠使高管與股東利益一致，從而降低企業(yè)代理成本，是解決代理問(wèn)題的重要手段。管理層權(quán)力論則認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)通常是管理層尋租的途徑。由于高管的權(quán)力屬性和尋租動(dòng)機(jī)，股權(quán)激勵(lì)可能成為謀取私利的工具，難以實(shí)現(xiàn)緩解代理沖突的目的。[1]我國(guó)股權(quán)激勵(lì)真正開(kāi)始于2006年《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》和《國(guó)有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》等文件的頒布。本文將從股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)業(yè)績(jī)之間的關(guān)系及實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)，對(duì)近幾年來(lái)有關(guān)股權(quán)激勵(lì)的研究成果進(jìn)行梳理，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌和社會(huì)轉(zhuǎn)型背景下的上市公司制定股權(quán)激勵(lì)方案提供參考。

一、文獻(xiàn)回顧

呂長(zhǎng)江等[2-3]對(duì)2005-2008年公布股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案的公司進(jìn)行實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)方案既存在激勵(lì)效應(yīng)又存在福利效應(yīng)。支持激勵(lì)型高管股權(quán)激勵(lì)提高公司業(yè)績(jī)的研究證明，企業(yè)對(duì)高管賦予較高比例的股權(quán)會(huì)對(duì)企業(yè)外部起到積極的信號(hào)傳遞作用，說(shuō)明企業(yè)高管會(huì)進(jìn)行高質(zhì)量的投資以提升公司業(yè)績(jī)?；诖沓杀炯僬f(shuō)高管股權(quán)激勵(lì)存在積極作用，激勵(lì)型股權(quán)激勵(lì)將高管的收益與企業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)聯(lián)系起來(lái)，降低了高管利益侵占的動(dòng)機(jī)，進(jìn)而降低了信息不對(duì)稱(chēng)下股東對(duì)高管的監(jiān)督難度。劉井建等[4]發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃優(yōu)化公司現(xiàn)金持有決策改變了經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)中的現(xiàn)金持有水平這一代理成本的潛在載體。

另有學(xué)者認(rèn)為公司采用股權(quán)激勵(lì)在某種情況下并不能起到其應(yīng)有效果?；诠芾韺訖?quán)力假說(shuō)，當(dāng)公司治理結(jié)構(gòu)不完善時(shí)，高管實(shí)質(zhì)上成為其薪酬制定的控制著。公司高管通過(guò)操縱短期信息，在授予和行權(quán)時(shí)壓低或提高股票價(jià)格達(dá)到獲利目的，使得股權(quán)激勵(lì)機(jī)制成為高管尋租的工具。Bartov[5]等在對(duì)1200家上市公司分析發(fā)現(xiàn)，在行權(quán)之前，可操縱性盈余異常提高，在行權(quán)之后，可操縱性盈余異常降低，許多股票期權(quán)會(huì)出現(xiàn)過(guò)低的股票收益率。如果股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度較低可能導(dǎo)致激勵(lì)不足的問(wèn)題，但股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度過(guò)高則會(huì)誘發(fā)過(guò)度投資等問(wèn)題。

對(duì)于上市公司選擇股權(quán)激勵(lì)的計(jì)劃的原因，呂長(zhǎng)江[3]等基于中國(guó)的制度背景研究發(fā)現(xiàn)，對(duì)人力資源的需求、不完善的治理結(jié)構(gòu)及嚴(yán)重的代理問(wèn)題均會(huì)促使公司選擇股權(quán)激勵(lì)，同時(shí)，處于市場(chǎng)化程度越高的地區(qū)公司越有動(dòng)機(jī)選擇股權(quán)激勵(lì)。

二、案例分析

萬(wàn)科股份有限公司自2011年4月20日正式對(duì)外公告A股股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案，計(jì)劃授予日為2011年4月25日，向激勵(lì)對(duì)象定向發(fā)行11000萬(wàn)股萬(wàn)科股票，占授予時(shí)公司股本總額的1.0004%。股票期權(quán)的有效期為5年，行權(quán)價(jià)格為8.89元。萬(wàn)科采用本公司前年度業(yè)績(jī)的縱向?qū)Ρ戎笜?biāo)。業(yè)績(jī)指標(biāo)為全面攤薄凈資產(chǎn)收益率和歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率。

萬(wàn)科股權(quán)激勵(lì)方案的合理之處在于：

（一）業(yè)績(jī)指標(biāo)的設(shè)置較為嚴(yán)格。業(yè)績(jī)指標(biāo)選擇嚴(yán)格的全面攤薄ROE計(jì)算，比普遍采用的加權(quán)平均ROE更難實(shí)現(xiàn)。同時(shí)采用凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，約束了公司高級(jí)管理人員盈余操縱的空間。

（二）行權(quán)指標(biāo)設(shè)置較為合理。萬(wàn)科激勵(lì)計(jì)劃采用多個(gè)指標(biāo)作為激勵(lì)條件，所有指標(biāo)均大于前3年任一指標(biāo)與均值，具有明顯的激勵(lì)性特征。

（三）通過(guò)對(duì)在期權(quán)有效期內(nèi)公司進(jìn)行股權(quán)融資進(jìn)行特殊規(guī)定，將業(yè)績(jī)與股權(quán)融資掛，限制了管理層不理性融資。

（四）有效期為5年，高管將從長(zhǎng)期考量如何提高經(jīng)營(yíng)效率，避免高管通過(guò)盈余管理、股價(jià)操縱等方式達(dá)到行權(quán)條件。

三、總結(jié)

本文從股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)業(yè)績(jī)之間的關(guān)系、實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的動(dòng)機(jī)及股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的影響因素三方面對(duì)已有文獻(xiàn)進(jìn)行梳理，最后通過(guò)指出深圳萬(wàn)科股份有限公司股權(quán)激勵(lì)方案的合理之處，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌和社會(huì)轉(zhuǎn)型背景下的上市公司的股權(quán)激勵(lì)方案提供參考。本文的局限性在于萬(wàn)科股份有限公司2011年推行的股權(quán)激勵(lì)方案以失敗告終，但對(duì)于其失敗原因本文并未進(jìn)行探討。

參考文獻(xiàn)：

[1]Morse，A.，Nanda，V.，Seru，A..Are Incentive Contracts Rigged by Powerful CEOs？ The Journal of Finance，2011，66（5）：1779-1821.

[2]呂長(zhǎng)江，鄭慧蓮，嚴(yán)明珠，許靜靜.上市公司股權(quán)激勵(lì)制度設(shè)計(jì)：是激勵(lì)還是福利？[J].管理世界，2009（9）：133-147.

[3]呂長(zhǎng)江，嚴(yán)明珠，鄭慧蓮，許靜靜.為什么上市公司選擇股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃？[J].會(huì)計(jì)研究，2011（1）：68-75.

[4]劉井建，紀(jì)丹寧，王健.高管股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃、合約特征與公司現(xiàn)金持有[J].南開(kāi)管理評(píng)論，2017（1）：43-54.

[5]Bartov，E.，Mohanram，P. Private Information， Earning Manipulations， and Executive Stock Option Exercises. The Accounting Review，2004（79）：889-920.

（作者單位：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)）