萬達削債

陳煒

在政策和飽受高負債率質(zhì)疑等多種因素作用下，萬達迅速決斷出售重資產(chǎn)。這一方面是萬達轉(zhuǎn)型的選擇，另一方面也體現(xiàn)出王健林的政策敏感度。

7月10日，萬達集團、融創(chuàng)中國聯(lián)合發(fā)布公告稱，融創(chuàng)中國以295.75億元收購13個萬達文旅城的項目股權(quán)，并以335.95億元收購萬達旗下的76個酒店。此次交易總金額近632億元。

這樁交易來得突然。在公告發(fā)布后，萬達與融創(chuàng)的交易引來各種猜測。

據(jù)財新報道，萬達與融創(chuàng)的此筆交易在四天內(nèi)敲定。7月6日，王健林、孫宏斌第一次正式見面，十幾分鐘就形成了初步意向，簽下保密協(xié)議。王健林把賬本和盤托出，孫宏斌抱回去看了三天，7月9日即決定簽約。

根據(jù)融創(chuàng)的公告，要在7月31日融創(chuàng)完成資產(chǎn)盡職調(diào)查后，雙方資產(chǎn)正式交割才會開始。

萬達出售重資產(chǎn)，其實早有跡可循。近幾年，萬達一直飽受負債率極高的質(zhì)疑，在不同場合，王健林也有過回應(yīng)。但是萬達負債率幾乎成謎，沒有人能精確算出萬達到底負債是多少。

對于出售重資產(chǎn)的原因，王健林表示，萬達要大幅減債，實施“輕資產(chǎn)”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

閃電交易

7月6日，萬達發(fā)布的半年工作報告顯示，上半年地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入568.3億元，占集團收入的42.1%。與此對比，文化集團（308億元）、金融集團（206億元）、網(wǎng)絡(luò)集團（25.6億元）等單項服務(wù)業(yè)務(wù)的收入仍大幅落后。

通過半年工作報告可以看出，地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入依然是萬達整體收入的重要支撐。經(jīng)過四次轉(zhuǎn)型，萬達集團目前已經(jīng)形成商業(yè)、文化、金融、網(wǎng)絡(luò)四大子集團。去年，萬達集團首次實現(xiàn)服務(wù)業(yè)務(wù)收入超越地產(chǎn)收入。

但是，萬達的負債仍是王健林的隱憂，萬達集團的轉(zhuǎn)型當(dāng)前進入了十字路口，實現(xiàn)徹底轉(zhuǎn)型的解決方案無非就是將重資產(chǎn)——地產(chǎn)項目出售。

以萬達房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的規(guī)模，目前能接盤的企業(yè)不多。盡管萬達與萬科有過短暫接觸合作，但最后“萬萬合作”還是無疾而終。

去年，時任萬科集團總裁郁亮在回應(yīng)“萬萬合作”事宜時稱：“目前與萬達的合作暫時擱置，因為在個別商業(yè)條款上最終沒能達成一致意見。以后再尋找合適的機會吧?！?/p>

為何融創(chuàng)能接盤？市場上有一種說法：“快速決斷、付錢快”是融創(chuàng)在投資并購領(lǐng)域的風(fēng)格，這是交易達成的原因之一。

2010年，融創(chuàng)中國在香港上市后，近幾年來銷售額快速增長。自從2014年5月融創(chuàng)中國收購綠城未果后，就走上并購路。截至2016年底，融創(chuàng)中國銷售額達1506億元。

根據(jù)融創(chuàng)中國年報披露，2016年公司共發(fā)起16筆收購，涉及資金595億元，收購標(biāo)的多為上海、蘇州、鄭州、深圳、杭州、成都的房地產(chǎn)公司。

其中，最引發(fā)社會關(guān)注的一項收購就是2016年底，孫宏斌投資150億元于樂視，據(jù)悉此筆投資從接觸到交易僅用了一個月時間，體現(xiàn)出孫宏斌的“快手”風(fēng)格。

融創(chuàng)同萬達的收購協(xié)議當(dāng)中，有這樣一句話，“萬達收到第三筆付款后5個工作日，萬達通過指定銀行向融創(chuàng)房地產(chǎn)發(fā)放貸款人民幣296億元（期限為三年，利率為銀行三年期貸款基準利率），融創(chuàng)房地產(chǎn)收到該貸款后2日內(nèi)，向大連萬達商業(yè)支付剩余對價人民幣295.75億元?！?/p>

對此，諸多媒體認為，萬達這是給融創(chuàng)借錢來收購自己的資產(chǎn)，萬達究竟有多著急？文旅項目曾經(jīng)是萬達非常得意的項目，如今卻如燙手山芋，這里邊應(yīng)該有更為深刻的原因。中信證券地產(chǎn)分析師涂俊認為，萬達的此次資產(chǎn)流動性風(fēng)險轉(zhuǎn)移過于緊急，從而引起人們的關(guān)注和猜疑。

減債

7月10日，王健林與孫宏斌簽署協(xié)議之后，當(dāng)即向外界表示：“轉(zhuǎn)讓項目能大幅降低萬達商業(yè)的負債，并進一步實現(xiàn)輕資產(chǎn)化運營。這次回收資金全部用于還貸，萬達商業(yè)計劃今年內(nèi)，清償絕大部分銀行貸款?！?/p>

王健林強調(diào)，萬達集團也將大幅減債，計劃三年左右清償集團層面金融機構(gòu)的債務(wù)。交易完成后，萬達集團戰(zhàn)略會隨之做出調(diào)整，全力發(fā)展創(chuàng)新型、輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，如影視、體育、旅游、兒童娛樂、大健康、網(wǎng)絡(luò)、金融等?！八羞@些業(yè)務(wù)板塊，除網(wǎng)絡(luò)明年才能整體盈利外，其他板塊目前都有利潤。計劃三年左右將萬達旗下大部分公司陸續(xù)在境內(nèi)外上市?！?/p>

“這個觀點從目前來看是當(dāng)下最權(quán)威的觀點，但肯定也是最為保守的觀點?！比f達商業(yè)地產(chǎn)研究部不具名人士告訴《中國新聞周刊》，輕資產(chǎn)運營雖然對于企業(yè)健康極為重要，但是，萬達商業(yè)的資產(chǎn)負債率早已被王健林嚴格控制在70%左右，這個數(shù)據(jù)對于房地產(chǎn)企業(yè)來說僅僅是平均水平，距離風(fēng)控紅線較遠，因此即使王健林沒有出售該商業(yè)地產(chǎn)，萬達仍然處于安全領(lǐng)域。

相比之下，融創(chuàng)中國2016年年底的資產(chǎn)負債率已超過80%，作為一家資產(chǎn)千億級別的房產(chǎn)企業(yè)，融創(chuàng)近期的銷售毛利率僅為12.42%，凈利率僅為6.43%，這種表現(xiàn)不禁讓二級市場的參與者們?yōu)槠淠笠话押埂?/p>

另外，為什么萬達出售的是文旅和酒店資產(chǎn)？中信證券地產(chǎn)分析師涂俊也有相同疑問，“文旅和酒店是王健林的門面，出售了這些資產(chǎn)，王健林一定有苦衷?！?p>

萬達集團董事長王健林。

關(guān)于這一點，據(jù)前述萬達商業(yè)地產(chǎn)研究部人士透露，王健林在選擇出售商業(yè)地產(chǎn)之前，曾經(jīng)組織萬達商業(yè)召開了至少3次會議，主要的任務(wù)就是通過財務(wù)手段，將萬達商業(yè)地產(chǎn)當(dāng)中資產(chǎn)負債率較高的、投資收益率較低的、資金流動性較差的、貸款利率較高的資產(chǎn)進行甄別，從而選擇哪些資產(chǎn)應(yīng)該放棄，哪些資產(chǎn)應(yīng)該保留。

在多番討論之后，王健林最終確定了這76處酒店和13家文旅項目。這些項目雖然總體都在盈利，但是在萬達眼中仍然是一種負擔(dān)。

王健林是否另有苦衷現(xiàn)在外界不得而知，但如果從收益率的角度進行分析，萬達此次出售的商業(yè)地產(chǎn)雖不是不良資產(chǎn)，卻也不是旗下非常優(yōu)秀的資產(chǎn)。涂俊如此分析，“王健林此次資產(chǎn)出售價格較低，其公開數(shù)據(jù)顯示，76家酒店合計建筑面積324.9萬平方米，售價335.95億元，按照100%股權(quán)算，相當(dāng)于約1萬元/平方米，如果將13家文旅項目的建筑面積算進去，總價每平方米不足4000元。”

因此，簡單來看，從資產(chǎn)價格和資產(chǎn)盈利水平進行比較，此次融創(chuàng)和萬達的合作，是基于互利共贏的基礎(chǔ)之上，沒有任何一方受損失，也沒有任何一方占便宜。用涂俊的話說，這“僅僅是一分錢、一分貨而已”。

前述萬達商業(yè)地產(chǎn)研究部人士則分析稱，王健林通過這次資產(chǎn)出售行為盤活了整個商業(yè)地產(chǎn)項目。一方面，雖然萬達商業(yè)的資產(chǎn)負債率并不高，但是畢竟萬達地產(chǎn)的總體規(guī)模較大，從萬達商業(yè)H股退市前所公布的財報來看，萬達商業(yè)目前的資產(chǎn)總值約為6947億元，已接近萬億俱樂部。因此，如此巨大的商業(yè)帝國，其經(jīng)營手段同市值百億的地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)該有所不同，應(yīng)該更加審慎一些。

除此之外，還有一個重要原因，就是萬達商業(yè)的這次交易行為，出售的不僅僅是資產(chǎn)，其中也包含巨大的債務(wù)。這種債務(wù)玄機就隱藏在萬達通過指定銀行向融創(chuàng)房地產(chǎn)發(fā)放貸款人民幣296億元當(dāng)中。

一些媒體將此過程解讀為王健林在借給融創(chuàng)資金來收購自己，但前述萬達內(nèi)部人士說，“這種情況發(fā)生的可能性并不大?！?/p>

上述人士進一步表示，此次萬達介紹銀行向融創(chuàng)貸款的296億元，很有可能本來就是銀行承諾向萬達的貸款，目的是用來償還這76家酒店與13個文旅項目本身的負債?！翱梢哉f，這次的資產(chǎn)交易過程，就是負債轉(zhuǎn)移的過程。通過此次資產(chǎn)項目出售，王健林目的就是要通過出售盈利率較低、負債率較高的資產(chǎn)獲得充裕的現(xiàn)金流?！?/p>

而孫宏斌的意圖則更為明顯：通過收購萬達的76家酒店和13個文旅項目，不僅獲得了萬達品牌和優(yōu)質(zhì)管理團隊的使用權(quán)，同時獲得了商業(yè)地產(chǎn)的巨大營收。在交易完成后，融創(chuàng)的土地儲備規(guī)模將殺入中國房企前四強。萬達商業(yè)地產(chǎn)研究部人士說，“對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，土地儲備是未來項目順利進行的保障，土地儲備象征著未來該企業(yè)的發(fā)展前景?！?/p>

涂俊認為，如果說王健林極為看重資產(chǎn)負債率的上限，那么孫宏斌的目的就是通過資產(chǎn)負債率的增加，建設(shè)更為龐大的商業(yè)帝國，從而實現(xiàn)海外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的并購計劃。

“對于孫宏斌來說，海外優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)并購需要門檻，一般來講這種并購動輒千億，王健林擁有這種能力，他可以通過海外并購的手段，將萬達院線和萬達體育做成品牌項目，從而獲得極高的收益。但是孫宏斌還沒有這種資格，他希望通過資產(chǎn)負債率換取控制全球優(yōu)質(zhì)資源的能力，也許那一天到來之后，孫宏斌也會將旗下的一般資產(chǎn)進行銷售?！蓖靠∵@樣分析。

萬達轉(zhuǎn)折

2015年初，王健林宣布萬達集團進入第四次轉(zhuǎn)型期，萬達集團要從以房地產(chǎn)為盈利支柱的公司，成長為一家以服務(wù)業(yè)為主的世界一流跨國企業(yè)。王健林給萬達集團制定了兩個具體目標(biāo)：一是2020年集團服務(wù)業(yè)收入、凈利占比超過65%，房地產(chǎn)銷售收入、凈利占比低于35%;二是2020年海外收入占比超過20%。

在宣布萬達集團轉(zhuǎn)型之后，王健林隨即選擇將文旅產(chǎn)業(yè)作為萬達轉(zhuǎn)型突破口，并提出2020年以前，在全中國開設(shè)15家萬達城。之后，王健林又將該目標(biāo)從2020年提前至2018年。

王健林曾表示，到2018年年末，萬達服務(wù)業(yè)收入和凈利潤兩項核心指標(biāo)要占集團總體盈利三分之二以上，萬達集團要著力打造幾個新興支柱產(chǎn)業(yè)，分別是萬達商業(yè)、文化集團、金融集團和電子商務(wù)，而旅游控股也是萬達著力打造的重要支柱產(chǎn)業(yè)之一。

在國際旅游投資大會上，王健林仍表示，萬達集團的目標(biāo)是到2020年達到2000億美元資產(chǎn)，2000億美元市值，1000億美元收入，100億美元凈利潤，旅游業(yè)是其重要發(fā)展方向。

如今，萬達集團的現(xiàn)實與王健林的計劃仍有一段距離，同時，已經(jīng)建成的文旅產(chǎn)業(yè)并沒有達到王健林的原定目標(biāo)?！叭缃窠ǔ傻娜f達文旅產(chǎn)業(yè)并沒有獲得預(yù)期收益率。在萬達內(nèi)部會議上，有人指出，游客習(xí)慣需要一定時間適應(yīng)。王健林并沒有停止尋找能夠獲得巨大收益的機會?！比f達商業(yè)地產(chǎn)研究部人士告訴《中國新聞周刊》。

中信證券地產(chǎn)分析師涂俊認為，王健林出售重大資產(chǎn)的意圖在于流動性風(fēng)險轉(zhuǎn)移，這主要是一個財務(wù)手段，并不涉及戰(zhàn)略。對于已經(jīng)出售的資產(chǎn)來說，其管理和運營團隊仍然由萬達集團來負責(zé)，萬達仍然持有其品牌。最終，融創(chuàng)定期還要向萬達提供服務(wù)費用，這正好切合了萬達集團的轉(zhuǎn)型目標(biāo)，那就是提高服務(wù)業(yè)盈利能力，減少地產(chǎn)盈利比例。因此，王健林出售資產(chǎn)，反而是實現(xiàn)其轉(zhuǎn)型的重要一步。

因此，出售酒店與文旅項目體現(xiàn)了王健林心中的一桿秤：如果地產(chǎn)在資金流方面影響了服務(wù)業(yè)的發(fā)展，那么王健林會選擇留下服務(wù)業(yè)，而出售地產(chǎn)。

有輿論認為，加速回歸A股，是萬達大規(guī)模出售地產(chǎn)包的真正目的。這在萬達商業(yè)地產(chǎn)研究部人士看來是“不太可能的”。他認為，對于王健林來說，萬達實現(xiàn)A股上市是手段，并不是目標(biāo)，“如果為了A股上市而一定要出售資產(chǎn)，王健林一定會進行權(quán)衡，或者找到其他折衷方式，萬達商業(yè)出售資產(chǎn)本質(zhì)上來源于轉(zhuǎn)型與經(jīng)營策略?！?/p>

目前，萬達商業(yè)IPO的審核狀態(tài)為“已反饋”。涂俊認為，如果IPO已經(jīng)到了“已反饋”階段，意味著IPO申請材料已經(jīng)得到了證監(jiān)會的反饋建議。從目前來看，萬達的A股上市之路比較順利，不必迎合上市而選擇出售資產(chǎn)。同時，即使是出售資產(chǎn)，對于現(xiàn)在的萬達商業(yè)來說，商業(yè)地產(chǎn)仍然是其營收非常重要的組成部分，也是證監(jiān)會審核材料過程當(dāng)中必不可少的一個環(huán)節(jié)。因此，資產(chǎn)的出售同A股上市從邏輯上沒有直接關(guān)系。

在業(yè)內(nèi)人士看來，在政策和飽受高負債率質(zhì)疑等多種因素作用下，萬達迅速決斷出售重資產(chǎn)，這一方面是萬達轉(zhuǎn)型的選擇，另一方面也體現(xiàn)出王健林的政策敏感性。萬達此次重資產(chǎn)易主的效果還有待觀察。”