金融學(xué)課程之股權(quán)眾籌問題研究

詹細明+張厚北

摘要：本文從我國股權(quán)眾籌的發(fā)展現(xiàn)狀及存在問題分析出發(fā)，在借鑒境外成熟市場監(jiān)管體系基礎(chǔ)上，提出相關(guān)完善建議。

關(guān)鍵詞：股權(quán)眾籌；投資者保護；監(jiān)管

中圖分類號：G642.0 文獻標(biāo)志碼：A 文章編號：1674-9324（2017）07-0055-02

一、我國股權(quán)眾籌發(fā)展現(xiàn)狀

2011年7月國內(nèi)第一家眾籌平臺點名時間上線，標(biāo)志著我國眾籌行業(yè)的開端，隨后一系列大平臺相繼上線。2015年6月9日，總部位于杭州的互聯(lián)網(wǎng)金融服務(wù)企業(yè)螞蟻金服從黃浦區(qū)工商局拿到了股權(quán)眾籌的營業(yè)執(zhí)照，編號為001，成為上海首家獲得股權(quán)眾籌營業(yè)執(zhí)照的公司。2015年全年，全國眾籌行業(yè)共成功籌資114.24億元，歷史首次全年破百億元，同比2014年全國眾籌行業(yè)成功籌資金額增長429.38%。全國眾籌行業(yè)共新增項目49242個，其中，獎勵眾籌項目最多，為33932個，占總項目數(shù)68.90%；其次是公益眾籌，占比為15.80%，達7778個；非公開股權(quán)融資項目數(shù)與公益眾籌項目數(shù)接近，占到總項目數(shù)的15.30%，為7532個。

我國股權(quán)眾籌不管是從平臺數(shù)量、融資金額還是項目數(shù)量都具有很大空間，而且具有很大的發(fā)展?jié)摿?。在金螞蟻第一個營業(yè)執(zhí)照的下發(fā)下，標(biāo)志我國股權(quán)眾籌平臺得到了合法化，這將為我國眾籌行業(yè)的發(fā)展奠定了信心。但在這樣快速發(fā)展的環(huán)境下，問題也出現(xiàn)，由于我國社會誠信體系和信用基礎(chǔ)一直都很薄弱，這就會讓市場中出現(xiàn)信息不對稱和在融資后監(jiān)管困難等問題。

二、我國股權(quán)眾籌中存在的問題

1.監(jiān)管政策密集出臺，但缺乏明確實施細則。在股權(quán)眾籌發(fā)展之初，相關(guān)法律法規(guī)處于真空地帶，只能參照已有法律規(guī)范，《證券法》、《公司法》、《關(guān)于進一步促進資本市場健康發(fā)展的若干意見（國發(fā)【2014】17號）》等法律法規(guī)和部門規(guī)章。股權(quán)眾籌涉嫌公開發(fā)行，但如果沒有證監(jiān)會核準(zhǔn)，就違反《證券法》企業(yè)公開發(fā)行股票的規(guī)定；未經(jīng)國家有關(guān)主管部門批準(zhǔn)，擅自向社會不特定對象發(fā)行股票或者公司、企業(yè)債券及轉(zhuǎn)讓股權(quán)等行為等，將被我國《刑法》判為非法集資罪。股權(quán)眾籌的引進目的是為小微企業(yè)解決融資難的問題，在融資過程中降低融資成本，使其盡快得到助力發(fā)展的初創(chuàng)資金，如果需要較為復(fù)雜的程序、經(jīng)過較為嚴格的審核批準(zhǔn)才能施行，這會給小微企業(yè)融資進一步增加難度。在這樣的監(jiān)管體制下，股權(quán)眾籌的發(fā)展還受到了較多的限制。但到目前為止，依然缺乏較為明確的實施細則，對于包括股權(quán)眾籌、互聯(lián)網(wǎng)非公開股權(quán)融資在內(nèi)的新興互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)，相關(guān)的監(jiān)管法律法規(guī)還在制定當(dāng)中。

2.缺乏投資者保護有效機制。股權(quán)眾籌與傳統(tǒng)的融資者不管在數(shù)量、質(zhì)量還是發(fā)展階段都有巨大的差別，然而股權(quán)眾籌在項目的融資前對項目的審核評估比較粗糙，信息披露的真實性又沒有得到保障。由于股東人數(shù)眾多，融資后往往不能行使股東相應(yīng)權(quán)利。股權(quán)眾籌平臺的定性及監(jiān)管還不明朗，加之市場本身誠信體系的不完善，容易出現(xiàn)平臺跟籌資者聯(lián)合欺詐投資者的行為及其他道德風(fēng)險。投資者自身缺乏合格的投資人準(zhǔn)入制度，股權(quán)項目具有較強的不確定性和一定的投資技術(shù)門檻。市場還沒有一個具體細化的措施對投資者進行評估分類，以確?？紤]投資者利益得到充分保障。

3.市場不法行為屢禁不止。隨著股權(quán)眾籌的快速發(fā)展，市場中也出現(xiàn)了一些人運用股權(quán)眾籌進行不法的犯罪活動行為，以股權(quán)眾籌為幌子蒙蔽投資者或司法機關(guān)，意圖實施違法犯罪活動。現(xiàn)在我們的融資者跟投資者的交易款都是放入平臺管理，這樣在資金管理上就會出現(xiàn)被挪用的風(fēng)險行為或者投資者的錢沒有被投資到對應(yīng)的項目上?，F(xiàn)在的股權(quán)模式上，股權(quán)眾籌平臺采用領(lǐng)投+跟投的做法，即領(lǐng)投人由專業(yè)投資人擔(dān)任，跟投人將股東權(quán)益委托給領(lǐng)投人代為行使，跟投人僅保留分紅權(quán)、收益權(quán)。如果項目需要跟多資金他可以跟領(lǐng)頭人串通夸大項目的評價和宣傳，對投資者做出虛假誘導(dǎo)，以致給投資者帶來巨大損失的行為。還有職務(wù)侵占、侵犯知識產(chǎn)權(quán)犯以及非法提供公民個人信息等不法行為的誕生。

三、對我國股權(quán)眾籌法治建設(shè)的完善建議

1.健全相關(guān)法律法規(guī)，保護投資者合法權(quán)益。對股權(quán)眾籌的融資主體資格、投資主體條件、平臺義務(wù)做出細致規(guī)定，從而將其納入規(guī)范化治理的軌道。私募發(fā)行必須向特定對象發(fā)行，人數(shù)不得超過兩百人，且不得有任何廣告、公開勸誘等行為，這雖然在一定程度上也能滿足部分企業(yè)的融資需求，但與股權(quán)眾籌的功效有巨大差異。而相關(guān)法律規(guī)范的公開發(fā)行，設(shè)置的門檻很高，需要發(fā)布詳細的招股說明書，發(fā)行前需經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)，發(fā)行過程中必須要證券公司作為股票承銷商，這對小微企業(yè)來說融資將會帶來高昂的成本。因此，要使股權(quán)眾籌在我國得到更好的發(fā)展，我們可以借鑒國外成熟市場的做法對我國相關(guān)法律在監(jiān)管上做一些具體調(diào)整。建議在對《刑法》、《證券法》、《公司法》和《合伙企業(yè)法》修改時，可以借鑒美國和歐洲一些發(fā)達國家的做法。（1）對籌資者。建立小規(guī)模公開發(fā)行證券豁免制度，對一定額度內(nèi)的小規(guī)模公開發(fā)行，豁免證監(jiān)會審批，豁免發(fā)布詳盡的招股書、審計報告等，規(guī)定12個月內(nèi)只能籌資不超過500萬的限制，根據(jù)股權(quán)眾籌的特點相關(guān)法律中的投資人數(shù)進行調(diào)整，我們不能僅限于非公開募集不超過200人，合伙不能超過50人的局限，視融資規(guī)模而定。對非法集資罪的說法進行重新審視，根據(jù)股權(quán)眾籌的特點和交易規(guī)則，我們得跟非法集資的紅線畫一個具體的界限，以消除非法集資的約束，阻礙其發(fā)展。雖然執(zhí)行豁免政策但發(fā)行人每年也要披露基本信息，使信息透明化。（2）對眾籌平臺。借鑒境外市場成熟經(jīng)驗，加大對眾籌平臺的規(guī)范管理，并賦予其一定的監(jiān)管職責(zé)。①要求我國眾籌平臺在中國證券業(yè)協(xié)會或中國證券基金協(xié)會等中國證監(jiān)會直屬的協(xié)會進行備案登記，并取得運營執(zhí)照方可運行。②可以借鑒我國證券市場上計提“風(fēng)險基金”一樣，在注冊期間購買“誠信風(fēng)險保險”，這樣可以在籌資者失信的情況下保護投資者的利益，可以穩(wěn)定投資者的市場信心。③平臺應(yīng)該做好盡職調(diào)查工作，以保證在信息不對稱的情況下為籌資者和投資者消除這種不對稱的損害。④平臺應(yīng)該做好普及教育工作，對投資者跟籌資者都要讓他們了解關(guān)于股權(quán)眾籌的相關(guān)規(guī)則和存在的潛在風(fēng)險，跟證券市場一樣簽訂風(fēng)險揭示書進行說明。⑤平臺要充分發(fā)揮好中間人的角色，做好事前，事中，時候監(jiān)督的職責(zé)。⑥平臺還得具有一定的標(biāo)準(zhǔn)，技術(shù)方面得有一定的保障。⑦在資產(chǎn)規(guī)模方面進行限制，防止跑路現(xiàn)象的出現(xiàn)。從而讓平臺在市場發(fā)揮核心作用，兼顧為發(fā)行人募集資金及保護投資人的雙重角色。（3）對投資者。資本市場“羊群效應(yīng)”，市場中很多投資者在追求高回報率的同時可能會忽略風(fēng)險的存在，所以對投資者進行分層管理和相應(yīng)限制是有必要的。在對投資者的保護方面，結(jié)合我國實際情況，要從投資者的收入和資產(chǎn)方面設(shè)置限制在操作方面具有較大難度，這就需要具體國情具體分析了。股權(quán)眾籌雖然投資金額不是巨大，但在眾籌中風(fēng)險較大，所以對投資者資質(zhì)把關(guān)非常重要。對機構(gòu)投資者，選擇存款類金融機構(gòu)和非存款類金融機構(gòu)，像證券公司、銀行、信托投資基金等，這些都是比較成熟的投資機構(gòu)，所以對他們只要具有自營投資業(yè)務(wù)的都可以參與。對個人投資者而言，可以借鑒證券、期貨市場中的一些規(guī)定對股權(quán)眾籌投資者進行限制風(fēng)險。從資金方面規(guī)定，根據(jù)資產(chǎn)進行劃分，規(guī)定每個人在每個項目中的投資限額。

2.懲防并舉，打擊市場中的不法行為。在投資市場中主要以保護投資者利益為重中之重的原則，嚴厲控制不法行為的發(fā)生，以損害投資者的利益。這就要實行層層監(jiān)督的原則：（1）證監(jiān)會等監(jiān)督機構(gòu)應(yīng)該對平臺進行嚴厲把關(guān)，避免出現(xiàn)假平臺顯現(xiàn)，平臺又要盡職對籌資者進行監(jiān)督，防止資產(chǎn)不實公司的公司帶來信用風(fēng)險。（2）證券業(yè)協(xié)會或中國證券基金協(xié)會等中國證監(jiān)會直屬的協(xié)會加大對整個籌資過程的監(jiān)督，防止對投資者的欺詐行為和利用股權(quán)眾籌進行洗黑錢活動。（3）為資金的安全我們建立引入第三方的機制，先讓投資者的資金由第三方托管，等項目融資成功結(jié)束后再轉(zhuǎn)交給籌資方，防止有的平臺拿錢跑路和在籌資過程中挪用資金的現(xiàn)象，導(dǎo)致投資者利益受損。（4）平臺中介加強事后監(jiān)督，看資金項目運用是否合規(guī)，有沒有挪用資金情況出現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)問題及時整改。

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Abstract：The current development status of our country from the public to raise equity and analysis of the existing problems，in reference to overseas mature market supervision system basis，put forward relevant suggestions.

Key words：equity based on crowd-funding；investor protection；supervise