• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    國有資本投資公司母子公司治理理論文獻(xiàn)綜述

    2017-03-06 00:29:54黃少琳
    中國經(jīng)貿(mào) 2016年24期
    關(guān)鍵詞:企業(yè)集團(tuán)國有企業(yè)

    黃少琳

    【提 要】在國有企業(yè)中實(shí)施國有資本投資公司改革,核心問題之一是重大事項(xiàng)的決策權(quán)限如何在母公司與子公司之間分配。母公司不能全抓全管,也不能一放了之。特別是子公司作為獨(dú)立法人,當(dāng)發(fā)展成為一定規(guī)模的企業(yè)集團(tuán)時(shí),與作為大股東的母公司勢必發(fā)生公司治理沖突。本文梳理了母子公司治理理論文獻(xiàn),提出了國有資本投資公司母子公司治理的相關(guān)建議。

    【關(guān)鍵詞】國有企業(yè);母子公司治理;企業(yè)集團(tuán);國有資本投資公司

    一、引言

    Strachan(1976)定義企業(yè)集團(tuán)為:各種企業(yè)組成的長期聯(lián)合體,并由同一個法人或自然人控制。按照Coase(1937)交易成本相關(guān)理論,企業(yè)集團(tuán)具有以內(nèi)部生產(chǎn)替代外部市場、減少成本、提高效率的作用。當(dāng)信息不對稱時(shí),企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部生產(chǎn)比市場購買能夠降低交易費(fèi)用。所以,企業(yè)傾向于一體化發(fā)展,特別是當(dāng)一體化的成本低于交易費(fèi)用的節(jié)約時(shí)更是如此。據(jù)美國《財(cái)富》“世界500強(qiáng)”排名,2016年中國內(nèi)地企業(yè)共有98家上榜,全部是企業(yè)集團(tuán)。

    組建企業(yè)集團(tuán)的好處是顯而易見的,可以形成協(xié)同效應(yīng),抵御外部風(fēng)險(xiǎn);以較少現(xiàn)金投入獲得較大控制權(quán);抵御不完善的外部制度環(huán)境。此外,國內(nèi)各級政府追求“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”、主導(dǎo)企業(yè)之間的兼并重組,也是國內(nèi)企業(yè)集團(tuán)快速發(fā)展的重要原因之一。

    黃俊(2010)研究表明,產(chǎn)權(quán)保護(hù)不足、市場作用欠缺的地區(qū),為了減少交易成本,加強(qiáng)融資能力,企業(yè)一般采用集團(tuán)化經(jīng)營手段;政府赤字高、地方保護(hù)主義嚴(yán)重的地區(qū),政府為了實(shí)現(xiàn)社會目標(biāo)、強(qiáng)化區(qū)域壟斷等,也會牽頭主導(dǎo)組建企業(yè)集團(tuán)。而且,實(shí)證證據(jù)顯示,企業(yè)集團(tuán)對地方經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用是顯著的。

    企業(yè)集團(tuán)由母子公司組成。當(dāng)子公司數(shù)量、規(guī)模發(fā)展到一定程度時(shí),自然而然就有主張其作為獨(dú)立法人權(quán)利的要求,母子公司之間的治理問題由此浮現(xiàn)。如果是全資子公司,母子公司的治理問題主要是股東和債權(quán)人之間的問題;如果是控股或參股子公司,母子公司的治理問題主要是少數(shù)股東保護(hù)問題。

    十八屆三中全會以來,各地區(qū)國有企業(yè)逐漸開始研究及試點(diǎn)國有資本投資公司及運(yùn)營公司改革。其中,和注重財(cái)務(wù)投資的國有資本運(yùn)營公司不同,國有資本投資公司的母公司具有指導(dǎo)子公司項(xiàng)目建設(shè)及投融資的職能,勢必比國有資本運(yùn)營公司的母公司對子公司的運(yùn)營管理參與更深,因此,其面對的母子公司治理挑戰(zhàn),也更加嚴(yán)峻。適時(shí)梳理母子公司治理文獻(xiàn),作為發(fā)展國有資本投資公司的參考,是非常有必要的。

    二、母子公司治理文獻(xiàn)回顧

    母子公司治理問題通常集中在兩個領(lǐng)域:母公司對子公司的支持;母公司治理等行為導(dǎo)致子公司利益受損,在實(shí)務(wù)中表現(xiàn)為:母子公司缺乏協(xié)同效應(yīng);母公司集權(quán)度過高,對子公司過度干預(yù);或者母公司難以有效監(jiān)管子公司等。

    1.母公司的支持行為

    企業(yè)集團(tuán)為了保證總體利益最大化,會向子公司提供支持。這種行為在經(jīng)濟(jì)下滑時(shí)最常見。例如Chang等(2000)的研究發(fā)現(xiàn),在宏觀經(jīng)濟(jì)形勢不利時(shí),母公司的支持行為最為明顯。Peng等(2011)的研究也表明,母公司會在經(jīng)濟(jì)不景氣時(shí)通過關(guān)聯(lián)交易等手段來向上市公司輸送利益。原因比較直接:國內(nèi)上市公司對于企業(yè)集團(tuán)來說是稀缺資源,集團(tuán)為了不使上市公司賬面業(yè)績下滑而影響未來融資能力(增發(fā)等對上市公司盈利都有要求),或是避免st后退市風(fēng)險(xiǎn),會采取積極措施來保持上市公司賬面盈利。

    Cheong等(2010)研究了韓國30家企業(yè)集團(tuán),結(jié)果表明母公司能給子公司帶來融資便利和發(fā)展優(yōu)勢。國內(nèi),潘紅波(2010)以1999-2005年深滬所有由獨(dú)立公司轉(zhuǎn)為集團(tuán)成員公司的數(shù)據(jù)為樣本,研究集團(tuán)化對公司融資和資金使用效率的影響,發(fā)現(xiàn)集團(tuán)化可以幫助公司獲得更大額度的貸款和更優(yōu)惠的貸款條件。鄭國堅(jiān)(2007)證明,集團(tuán)內(nèi)部資本市場可以作為不完善外部金融市場的替代機(jī)制。幫助公司克服落后制度對自身發(fā)展的阻礙。

    在國內(nèi)市場,上述結(jié)論很容易理解:因?yàn)閲鴥?nèi)商業(yè)環(huán)境、信用環(huán)境不完善,銀行貸款時(shí)評估風(fēng)險(xiǎn),需要充分考慮子公司的資源。一般來講,企業(yè)集團(tuán)抗衡經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營不利因素沖擊的能力更強(qiáng),因此,銀行更愿意給集團(tuán)成員公司貸款。另外,由于信息不對稱,集團(tuán)內(nèi)部對行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)了解更加深入透徹,對于子公司的部分難以從外部金融市場融資、或是融資成本高昂的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目,集團(tuán)內(nèi)部資本市場可以為子公司提供融資支持。邵軍(2006)研究表明,企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場可以放松融資約束。當(dāng)成員企業(yè)數(shù)量增加時(shí),融資協(xié)同效應(yīng)更強(qiáng)。楊棉之(2010)的研究也發(fā)現(xiàn),國內(nèi)無論是國有還是民營企業(yè)集團(tuán),普遍存在著較為活躍的內(nèi)部資本市場。

    Shin(1999)的研究也表明:企業(yè)集團(tuán)所屬企業(yè)之間相互擔(dān)保可以降低銀行貸款風(fēng)險(xiǎn),因此,集團(tuán)子公司更容易從銀行貸款。在中國,大部分企業(yè)都是集中優(yōu)勢資產(chǎn)改制上市,因而上市子公司財(cái)務(wù)狀況較好,融資能力強(qiáng),而未上市部分融資能力較差。為了保護(hù)中小股東利益不受侵害,監(jiān)管機(jī)構(gòu)對上市公司與同屬于同一母公司的其他子公司之間資金往來監(jiān)管非常嚴(yán)格。

    母公司對子公司的支持,產(chǎn)生集團(tuán)的協(xié)同效應(yīng)。李彬(2014)研究顯示,母子公司的整體協(xié)同能夠顯著提升集團(tuán)價(jià)值,其中交易規(guī)模以及協(xié)同交易的穩(wěn)定性是關(guān)鍵要素。陳志軍(2010)從戰(zhàn)略協(xié)同、文化協(xié)同、人力資源協(xié)同、供應(yīng)鏈協(xié)同及財(cái)務(wù)協(xié)同評價(jià)了母子公司的協(xié)同效應(yīng),測量了母子公司協(xié)同效應(yīng)的實(shí)現(xiàn)程度。

    2.母公司對子公司的利益侵害

    除了支持行為,母公司還可能使子公司利益受到負(fù)面影響,包括:母公司從集團(tuán)利益出發(fā)的治理行為,導(dǎo)致子公司名義或?qū)嶋H利益受損;母公司的尋租行為,直接危害子公司利益。

    母公司出于集團(tuán)擴(kuò)張沖動,有可能把子公司的現(xiàn)金流投到風(fēng)險(xiǎn)較高的項(xiàng)目上。Wei等(2008)選取1991-1996年香港、韓國、馬來西亞等八個國家,研究發(fā)現(xiàn)隨著兩權(quán)分離度升高,子公司的過度投資行為也增加。另外,關(guān)聯(lián)交易過多,可能使外界認(rèn)為母公司可能在掏空子公司,從而對子公司做出不利評價(jià),導(dǎo)致子公司市場價(jià)值下降。例如,Bennedsen(2010)發(fā)現(xiàn)實(shí)際控制人現(xiàn)金流權(quán)較小的上市公司,股價(jià)更容易被低估。

    陳林(2009)研究了企業(yè)集團(tuán)內(nèi)母子公司之間的信用風(fēng)險(xiǎn)傳遞。由于企業(yè)集團(tuán)以股權(quán)為聯(lián)結(jié)紐帶,母子公司之間信用風(fēng)險(xiǎn)有傳導(dǎo)機(jī)制,重要子公司出現(xiàn)違約責(zé)任,將直接影響母公司的償債能力。他的研究發(fā)現(xiàn),存在一個股權(quán)比例,母公司按此比例持有子公司股權(quán)時(shí),母子公司之間信用風(fēng)險(xiǎn)傳遞的可能性最大。

    當(dāng)公司處于高速發(fā)展階段,公司大股東(母公司)與中小股東很可能利益一致,希望做大蛋糕,以求將來分配更多利益。但當(dāng)公司處于成熟或下滑階段,可預(yù)見未來價(jià)值增長緩慢,有些母公司很有可能從子公司“抽血”,去支持集團(tuán)內(nèi)其他公司,表現(xiàn)為關(guān)聯(lián)交易、合謀剝奪等。母公司通過投資、貸款或者規(guī)定有利價(jià)格的業(yè)務(wù)往來等關(guān)聯(lián)交易,把子公司的資源、財(cái)富向與自己有高度關(guān)聯(lián)關(guān)系的實(shí)體轉(zhuǎn)移。

    但是,母子公司的關(guān)系往往十分復(fù)雜,并不單純表現(xiàn)為支持或損害。邵軍(2008)發(fā)現(xiàn),中央政府為大股東的集團(tuán),其內(nèi)部資本配置行為有利于成員企業(yè)價(jià)值提升;而地方政府為大股東的集團(tuán),則恰好相反。

    3.跨國企業(yè)母子公司治理

    隨著全球一體化越來越深入,企業(yè)集團(tuán)越來越多向國際化發(fā)展,股權(quán)結(jié)構(gòu)也越來越復(fù)雜。按聯(lián)合國《世界投資報(bào)告2016》,從1990-2015年,世界各國境外子企業(yè)總資產(chǎn)增加22倍,雇員人數(shù)增加2.7倍。據(jù)《2015年度中國對外直接投資統(tǒng)計(jì)公報(bào)》顯示,2015年,中國對外直接投資為1456.7億美元,占全球流量的份額由2002年的0.4%提升到2015年的9.9%,投資流量為全球第二,僅次于美國(2999.6億美元),并超過同期中國實(shí)際使用外資(1356億美元),實(shí)現(xiàn)資本凈輸出;投資存量全球位居第八,境外企業(yè)資產(chǎn)總額超過4萬億美元。

    跨國企業(yè)是一種較為特殊的母子公司組織結(jié)構(gòu),不僅有一般公司治理關(guān)系中股東與經(jīng)理層的治理問題,還由于地理分散性、國際投資及外匯等監(jiān)管制度約束等因素,使公司治理更加復(fù)雜。首先,跨國公司為了構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)防火墻以及稅收籌劃等需要,經(jīng)常設(shè)置殼公司,人為增加企業(yè)層級。據(jù)《世界投資報(bào)告2016》,聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會議跨國性指數(shù)排名最前的100家跨國企業(yè)里,每家企業(yè)平均500多家子公司,分別分布在50多個國家,企業(yè)鏈條平均有7級之多。其次,制度因素在跨國公司母子公司治理關(guān)系中,比一般公司治理更為重要,包括母國與東道國的法律經(jīng)濟(jì)制度,以及社會文化、宗教信仰等。

    Kostova(1996)提出了制度距離的概念,認(rèn)為制度距離是“母國和東道國之間在管制、 規(guī)范和認(rèn)知3個制度層面上的制度環(huán)境差異或相似程度”。其中,管制距離指母國和東道國之間法制環(huán)境的差異,規(guī)范距離是指兩國社會規(guī)范的異同,認(rèn)知距離指兩國宗教、文化等差異。Zaheer(1996)指出,跨國公司的海外子公司會因以下因素受到影響:第一,地理距離造成的成本;第二,不熟悉的東道國制度及商業(yè)環(huán)境帶來的成本;第三,母國環(huán)境與東道國環(huán)境沖突引發(fā)的成本。其中,跨國企業(yè)海外子公司既要與母公司制度規(guī)范一致,又要遵守東道國的監(jiān)管制度。當(dāng)東道國和母國的商業(yè)環(huán)境、制度具有較大差異時(shí),海外子公司很容易與母公司產(chǎn)生公司治理沖突。此外,地理距離例如時(shí)差等,在增加海外子公司與母公司協(xié)調(diào)溝通成本的同時(shí),也加大了母子公司之間治理問題的復(fù)雜性。站在跨國公司母公司的角度,為了保證效率,海外子公司比國內(nèi)子公司具有更多運(yùn)營決策自主性,這加劇了母公司對海外子公司的監(jiān)督和管理難度。

    吳先明(2005)研究發(fā)現(xiàn),跨國公司的母子公司關(guān)系一般會經(jīng)歷先集權(quán)、后分權(quán)、再相對集權(quán)的過程。決定其關(guān)系的主要因素有企業(yè)傳統(tǒng)、未來戰(zhàn)略、所在國監(jiān)管要求等。而且,近年來,跨國公司母子公司的界限已經(jīng)越來越模糊,正在向更加扁平化、網(wǎng)絡(luò)化發(fā)展。

    4.母子公司治理問題解決渠道

    合理而不過分集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于提升公司治理水平。Hughes(2009)的研究表明,當(dāng)投資者保護(hù)水平較低時(shí),分散持股與兩權(quán)分離度較低都能較好防范實(shí)際控制人帶來的公司治理問題。另一方面,股權(quán)結(jié)構(gòu)也取決于雙方股東的治理能力以及對公司前景的預(yù)期。沈磊(2005)研究了跨國公司在中國合資企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)從合資向獨(dú)資變動的原因,認(rèn)為由于政策管制等復(fù)雜因素,股東股權(quán)與實(shí)際控制權(quán)并不一致。當(dāng)外方股東對國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境看好時(shí),會通過進(jìn)一步提高股權(quán)比例來要求更高的控制權(quán)。

    避免交叉持股,也是改善公司治理的方法之一。曲陽(2009)的研究認(rèn)為,交叉持股會必然帶來公司股東兩權(quán)分離,導(dǎo)致代理成本高企。

    在公司治理中引入機(jī)構(gòu)投資者,也有助于公司治理。Cheung(2009)發(fā)現(xiàn),當(dāng)國有公司在境外上市、或者外國投資者參股時(shí),國有公司實(shí)際控制人對公司的“掏空”行為不顯著,更多表現(xiàn)為對子公司的支持。鄭志剛(2007)的研究表明,控股股東以外的積極股東加入公司治理,會改善公司治理水平。不過,從A股上市公司的經(jīng)驗(yàn)看,發(fā)行B股或H股對管理層的約束作用尚不顯著。

    強(qiáng)化董事會治理,是普遍認(rèn)為改善公司治理的方式。董事會是提高子公司對母公司相對獨(dú)立性的有效機(jī)制。可以采取的方式有:引入多名獨(dú)立董事;實(shí)施董事長與總經(jīng)理分離;適度擴(kuò)大董事會規(guī)模。董事長與總經(jīng)理兩職分離,一來可以分散決策權(quán);二來可以提高權(quán)力制衡機(jī)制。董事會規(guī)模擴(kuò)大,可以提高實(shí)際控制人對子公司的控制成本,不過,這是以提高子公司決策成本、犧牲決策效率為代價(jià)的。

    除此之外,還可以相機(jī)而動,根據(jù)子公司對集團(tuán)的重要性,來決定子公司應(yīng)對母公司過度干預(yù)時(shí)的策略。判斷子公司的重要性,包括:子公司業(yè)績在母公司整體業(yè)績中所占比例;母公司與子公司關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)規(guī)模;母公司與子公司業(yè)務(wù)一體化程度。Lovett(2009)的研究表明,子公司業(yè)績越突出,面對母公司時(shí)的談判能力越強(qiáng),母公司對其的控制力越弱。Aggarwal(2012)發(fā)現(xiàn)母子公司關(guān)聯(lián)強(qiáng)度越高,母公司對子公司的過度干預(yù)越少。Piana(2012)發(fā)現(xiàn),母子公司業(yè)務(wù)一體化程度越強(qiáng),子公司的談判能力越高。

    子公司的社會資源,也是應(yīng)對母公司過度干預(yù)的一個重要手段,包括地方政府關(guān)系、地方關(guān)聯(lián)企業(yè)關(guān)系、地方銀行關(guān)系等。母公司要么不掌握這些資源,要么需要花費(fèi)很大成本去自行維護(hù)。因此,母公司不得不向子公司讓渡部分控制權(quán),來換取子公司調(diào)動資源提高業(yè)績。

    最重要的還是改善法制環(huán)境,健全投資者保護(hù)的法律體系,加強(qiáng)外部監(jiān)管監(jiān)督。Li(2010)隨機(jī)抽取了50家A股上市公司,結(jié)果發(fā)現(xiàn)實(shí)際控制人對子公司的“掏空”行為較為普遍。

    5.母子公司治理博弈

    母公司對子公司的控制,是控制成本和收益平衡后的結(jié)果。控制成本包括母公司為控制子公司直接付出的治理成本,以及子公司因母公司控制,管理層努力程度下降,導(dǎo)致喪失潛在收益的機(jī)會成本??刂圃綇?qiáng),母公司直接付出的治理成本越高,同時(shí)子公司的積極性下降,也導(dǎo)致母公司的控制收益下降。因此,母公司需要向子公司下放部分控制權(quán)。而當(dāng)子公司控制權(quán)增加時(shí),子公司的討價(jià)還價(jià)能力也會相應(yīng)提高,為自己爭取更多控制權(quán)收益。當(dāng)母公司下放控制權(quán)程度較低時(shí),子公司增加努力的收益,不足以抵消其為獲得收益付出的成本。只有當(dāng)母公司下放控制權(quán)超過一定界限,子公司增加努力的收益超過其付出的成本,才有可能增進(jìn)子公司的積極性。

    房茂濤(2014)研究顯示,在母子公司的博弈中,母公司對子公司的控制程度,以及子公司的努力程度,決定了雙方將采取什么策略。博弈達(dá)到納什均衡時(shí),母子公司之間如何分配戰(zhàn)略收益,將是影響雙方行為的主要驅(qū)動因子。

    孫茂竹(2006)發(fā)現(xiàn)支付較低水平的正常股利,輔以額外股利政策,是最符合納什均衡結(jié)果的選擇。盧周來(2009)認(rèn)為企業(yè)權(quán)力是利益各方討價(jià)還價(jià)的結(jié)果,談判能力的強(qiáng)弱,以及各方獲得控制權(quán)的多寡,是由各方擁有資源的稀缺性決定的

    三、研究述評與建議

    從上述分析,可以看出:

    1.母公司參與子公司的治理,存在“治理能力邊界”。所謂治理能力邊界,是指母公司參與子公司治理的適宜程度。由于治理需要付出相應(yīng)成本,母公司不可能無限制擴(kuò)張對子公司的控制權(quán)。因此,根據(jù)企業(yè)業(yè)務(wù)類型、發(fā)展階段等特點(diǎn),母公司宜針對不同子公司,靈活行使公司治理權(quán)。

    2.不能一味認(rèn)定,母公司對子公司加強(qiáng)管理,會損傷子公司的發(fā)展積極性。事實(shí)上,正如前面不同文獻(xiàn)都提到的,母公司對子公司的“輸血”支持也較為常見。

    3.海外公司由于“制度距離”的存在,治理難度較大。在投資設(shè)立相應(yīng)公司時(shí),應(yīng)充分考慮到與設(shè)立國內(nèi)公司的差異,提前設(shè)計(jì)退出機(jī)制。

    4.應(yīng)充分發(fā)揮董事會作為公司治理抓手的作用,推動董事會成員積極行使權(quán)利。

    參考文獻(xiàn)

    [1]陳艷艷, 羅黨論. 政治周期、地方官員變更與資源配置[J]. 上海財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)哲學(xué)社會科學(xué)版, 2016, 18(5):40-52.

    [2]房茂濤, 鄒昭晞. 企業(yè)集團(tuán)中母子公司治理的博弈分析[J]. 首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)學(xué)報(bào), 2014, 16(6):87-91.

    [3]黃俊, 張?zhí)焓? 制度環(huán)境、企業(yè)集團(tuán)與經(jīng)濟(jì)增長[J]. 金融研究, 2010(6):91-102.

    [4]聯(lián)合國貿(mào)易和發(fā)展組織. 世界投資報(bào)告: 投資者國籍及其政策挑戰(zhàn)[M]. 南開大學(xué)出版社, 2016.

    [5]盧周來. 合作博弈框架下企業(yè)內(nèi)部權(quán)力的分配[J]. 經(jīng)濟(jì)研究, 2009(12):106-118.

    [6]潘紅波, 余明桂. 集團(tuán)化、銀行貸款與資金配置效率[J]. 金融研究, 2010(10):83-102.

    [7]沈磊, 蔣士成, 顏光華. 跨國公司在華合資企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)變動的成因——基于一個合作博弈模型的分析[J]. 財(cái)經(jīng)研究, 2005, 31(1):38-47.

    [8]孫茂竹, 王艷茹, 張祥風(fēng). 從博弈看上市公司股利政策的決定[J]. 會計(jì)研究, 2006(8):60-66.

    [9]吳先明. 跨國公司治理[M]. 商務(wù)印書館, 2005.

    [10]辛清泉, 鄭國堅(jiān), 楊德明. 企業(yè)集團(tuán)、政府控制與投資效率[J].金融研究, 2007(10):123-142.

    猜你喜歡
    企業(yè)集團(tuán)國有企業(yè)
    國有企業(yè)推進(jìn)“科改示范行動”的實(shí)踐與思考
    新時(shí)期加強(qiáng)國有企業(yè)內(nèi)部控制的思考
    國有企業(yè)加強(qiáng)預(yù)算管理探討
    如何做好國有企業(yè)意識形態(tài)引領(lǐng)工作
    活力(2019年19期)2020-01-06 07:35:32
    企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)管理模式問題研究
    企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)中心運(yùn)行優(yōu)化分析
    淺析我國企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司資金管理問題及對策
    企業(yè)集團(tuán)運(yùn)用大數(shù)據(jù)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的方法和路徑
    企業(yè)內(nèi)部資本市場效率研究
    完善國有企業(yè)內(nèi)部審計(jì)工作思考
    身体一侧抽搐| 中国美女看黄片| 欧美+亚洲+日韩+国产| 国语自产精品视频在线第100页| 看十八女毛片水多多多| 国产精品99久久久久久久久| 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看| 国产午夜精品论理片| 啦啦啦韩国在线观看视频| 级片在线观看| 国产真实乱freesex| 变态另类丝袜制服| 黄片无遮挡物在线观看| 在线观看av片永久免费下载| 在线a可以看的网站| 欧美变态另类bdsm刘玥| 免费观看精品视频网站| 免费看av在线观看网站| 亚洲五月天丁香| 国产精品爽爽va在线观看网站| 美女黄网站色视频| 又粗又爽又猛毛片免费看| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 男女啪啪激烈高潮av片| 高清午夜精品一区二区三区 | 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 精品久久久久久久久久免费视频| 国产亚洲欧美98| 国产亚洲av嫩草精品影院| 爱豆传媒免费全集在线观看| 日韩精品有码人妻一区| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 国产日韩欧美在线精品| 在线免费十八禁| 天美传媒精品一区二区| 日本五十路高清| 1000部很黄的大片| 亚洲在线观看片| 国产在视频线在精品| 成年av动漫网址| 老司机影院成人| 99riav亚洲国产免费| 国产美女午夜福利| 熟女人妻精品中文字幕| 亚洲av电影不卡..在线观看| 亚洲三级黄色毛片| 男人狂女人下面高潮的视频| 亚洲人成网站高清观看| 国产午夜精品论理片| 成年版毛片免费区| 国产午夜精品论理片| 一个人看视频在线观看www免费| 日韩,欧美,国产一区二区三区 | 免费电影在线观看免费观看| 精华霜和精华液先用哪个| 日韩在线高清观看一区二区三区| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| 日韩欧美精品免费久久| 亚洲国产色片| 久久精品久久久久久久性| 成人美女网站在线观看视频| 亚洲,欧美,日韩| 亚洲成人久久性| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看 | 天堂网av新在线| 欧美最新免费一区二区三区| 在线免费观看的www视频| 日韩欧美精品免费久久| 精品久久久久久久久久久久久| 婷婷亚洲欧美| 日韩精品有码人妻一区| 免费搜索国产男女视频| 日韩欧美国产在线观看| 免费av不卡在线播放| 成人三级黄色视频| 又粗又硬又长又爽又黄的视频 | 一本一本综合久久| 国产精品日韩av在线免费观看| 黄色配什么色好看| 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看| 亚洲成人av在线免费| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 日本爱情动作片www.在线观看| 午夜激情福利司机影院| 久久久a久久爽久久v久久| 99精品在免费线老司机午夜| 日本熟妇午夜| 欧美一区二区精品小视频在线| 99久久精品热视频| 毛片女人毛片| 91久久精品国产一区二区成人| 偷拍熟女少妇极品色| 国产精品久久视频播放| 99riav亚洲国产免费| 男插女下体视频免费在线播放| 国产麻豆成人av免费视频| 久久草成人影院| 精品久久久久久久久久免费视频| 国产伦理片在线播放av一区 | 国内揄拍国产精品人妻在线| 免费搜索国产男女视频| 熟女人妻精品中文字幕| 内地一区二区视频在线| 久久久久久久亚洲中文字幕| av专区在线播放| av在线老鸭窝| 我的女老师完整版在线观看| 免费看美女性在线毛片视频| 六月丁香七月| 美女cb高潮喷水在线观看| 麻豆av噜噜一区二区三区| 国产精品电影一区二区三区| 夫妻性生交免费视频一级片| 少妇丰满av| 少妇裸体淫交视频免费看高清| videossex国产| 少妇熟女欧美另类| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 日韩,欧美,国产一区二区三区 | 人体艺术视频欧美日本| 国产乱人视频| 国产成人91sexporn| 亚洲18禁久久av| 天美传媒精品一区二区| 国产老妇伦熟女老妇高清| 男人的好看免费观看在线视频| 美女内射精品一级片tv| 秋霞在线观看毛片| 亚洲图色成人| 欧美最黄视频在线播放免费| 亚洲精品456在线播放app| 成人一区二区视频在线观看| 成年版毛片免费区| 欧美日韩在线观看h| 深夜精品福利| 国模一区二区三区四区视频| 老司机福利观看| 国产欧美日韩精品一区二区| 国内精品美女久久久久久| 久久这里只有精品中国| 嘟嘟电影网在线观看| 国内精品久久久久精免费| 国产高清不卡午夜福利| av在线观看视频网站免费| 国产成人福利小说| 一本一本综合久久| 国产高清三级在线| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 久久国产乱子免费精品| 欧美在线一区亚洲| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 国产在线精品亚洲第一网站| 中文亚洲av片在线观看爽| 美女国产视频在线观看| 观看美女的网站| 热99re8久久精品国产| 亚洲第一电影网av| 亚洲经典国产精华液单| 日韩制服骚丝袜av| 美女内射精品一级片tv| 日本在线视频免费播放| h日本视频在线播放| 搡女人真爽免费视频火全软件| 久久综合国产亚洲精品| 久久精品久久久久久久性| 波多野结衣巨乳人妻| 欧美一区二区精品小视频在线| 国产亚洲91精品色在线| 久久午夜亚洲精品久久| 直男gayav资源| 国产精品乱码一区二三区的特点| 国产极品天堂在线| 精品久久国产蜜桃| 国产亚洲精品久久久com| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 欧美最新免费一区二区三区| 国产伦精品一区二区三区视频9| 亚洲无线在线观看| 熟女人妻精品中文字幕| 看片在线看免费视频| 欧美三级亚洲精品| av免费在线看不卡| 成人午夜高清在线视频| 久久人人爽人人片av| 久久久欧美国产精品| 日本黄色视频三级网站网址| 久久99热这里只有精品18| 国产黄色小视频在线观看| 欧美另类亚洲清纯唯美| 亚洲av二区三区四区| 欧美日韩精品成人综合77777| av视频在线观看入口| 美女 人体艺术 gogo| 联通29元200g的流量卡| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 日本一二三区视频观看| 欧美另类亚洲清纯唯美| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 欧美日本亚洲视频在线播放| 男人舔女人下体高潮全视频| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 免费观看精品视频网站| 亚洲中文字幕日韩| 婷婷六月久久综合丁香| 久久久成人免费电影| 插阴视频在线观看视频| 联通29元200g的流量卡| 国产乱人视频| 日韩成人av中文字幕在线观看| 桃色一区二区三区在线观看| 欧美+日韩+精品| 2021天堂中文幕一二区在线观| 久久精品综合一区二区三区| 能在线免费看毛片的网站| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 国产成人freesex在线| 亚洲欧美日韩无卡精品| 久久久久久国产a免费观看| 在现免费观看毛片| 日韩欧美国产在线观看| 国产欧美日韩精品一区二区| 亚洲性久久影院| 国产高清不卡午夜福利| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 日韩欧美三级三区| 夜夜爽天天搞| 国产单亲对白刺激| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 一个人看的www免费观看视频| 日韩制服骚丝袜av| 男人狂女人下面高潮的视频| 中文字幕av成人在线电影| 99久久无色码亚洲精品果冻| 色5月婷婷丁香| 美女黄网站色视频| 蜜桃久久精品国产亚洲av| 天天躁夜夜躁狠狠久久av| 一个人观看的视频www高清免费观看| 国产av麻豆久久久久久久| 精品久久久久久久久亚洲| 欧美色视频一区免费| 岛国毛片在线播放| 国产亚洲91精品色在线| 级片在线观看| 免费看a级黄色片| 春色校园在线视频观看| 亚洲无线观看免费| 成人特级av手机在线观看| 99久久人妻综合| 欧美+亚洲+日韩+国产| 国产成人a∨麻豆精品| 中文字幕av在线有码专区| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 人妻系列 视频| 亚洲国产高清在线一区二区三| 观看美女的网站| 亚洲三级黄色毛片| 日韩制服骚丝袜av| 亚洲av不卡在线观看| 成人毛片60女人毛片免费| 一区二区三区四区激情视频 | 亚洲美女视频黄频| 嘟嘟电影网在线观看| 边亲边吃奶的免费视频| 国产亚洲av嫩草精品影院| 久久鲁丝午夜福利片| 亚洲精品粉嫩美女一区| 国产色爽女视频免费观看| 精华霜和精华液先用哪个| 亚洲成人久久爱视频| 欧美日韩综合久久久久久| 狂野欧美激情性xxxx在线观看| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 国产精品av视频在线免费观看| 国内精品宾馆在线| 夫妻性生交免费视频一级片| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 国产高清激情床上av| 人妻系列 视频| 色哟哟哟哟哟哟| 欧美zozozo另类| a级一级毛片免费在线观看| 亚洲av.av天堂| 亚洲一区高清亚洲精品| 日产精品乱码卡一卡2卡三| 亚洲欧美清纯卡通| 精品不卡国产一区二区三区| 欧美激情在线99| 97超碰精品成人国产| 国产精品一区二区三区四区久久| 精品久久久久久久久久久久久| 深夜a级毛片| 精品人妻熟女av久视频| 精品一区二区三区人妻视频| 免费观看的影片在线观看| 日韩,欧美,国产一区二区三区 | 少妇人妻精品综合一区二区 | 亚洲国产精品成人综合色| 亚洲在线观看片| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 国产视频内射| 欧美又色又爽又黄视频| 亚洲欧美日韩高清专用| 国产精品99久久久久久久久| 色综合亚洲欧美另类图片| 狠狠狠狠99中文字幕| 亚洲最大成人av| 美女内射精品一级片tv| 国产精品三级大全| 99久久精品国产国产毛片| 欧美潮喷喷水| 亚洲乱码一区二区免费版| 69人妻影院| 乱码一卡2卡4卡精品| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 有码 亚洲区| 亚洲欧美清纯卡通| 欧美变态另类bdsm刘玥| 男女啪啪激烈高潮av片| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 一个人观看的视频www高清免费观看| 国产v大片淫在线免费观看| 在线a可以看的网站| АⅤ资源中文在线天堂| 亚洲国产精品成人久久小说 | 亚洲成人久久性| 超碰av人人做人人爽久久| 免费黄网站久久成人精品| 国产成人精品久久久久久| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 欧美成人精品欧美一级黄| 欧美日韩一区二区视频在线观看视频在线 | 久久久久久久亚洲中文字幕| 最近最新中文字幕大全电影3| 天天一区二区日本电影三级| 日韩视频在线欧美| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 久久热精品热| 国产黄片视频在线免费观看| 亚洲久久久久久中文字幕| www.av在线官网国产| 久久精品综合一区二区三区| 国产大屁股一区二区在线视频| 日韩av不卡免费在线播放| videossex国产| 亚洲,欧美,日韩| 国产av不卡久久| 色尼玛亚洲综合影院| 身体一侧抽搐| 国产黄色小视频在线观看| 国产在视频线在精品| 日韩精品青青久久久久久| 国模一区二区三区四区视频| 麻豆成人av视频| 色吧在线观看| 又爽又黄无遮挡网站| 亚洲一区二区三区色噜噜| 我要看日韩黄色一级片| 99久久人妻综合| 中文亚洲av片在线观看爽| 黑人高潮一二区| 可以在线观看的亚洲视频| 波多野结衣巨乳人妻| 大型黄色视频在线免费观看| 精品久久国产蜜桃| 国产精品美女特级片免费视频播放器| av在线亚洲专区| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 国产精品久久久久久精品电影小说 | 国内精品久久久久精免费| eeuss影院久久| 久久精品国产亚洲网站| 日本-黄色视频高清免费观看| av在线播放精品| 午夜免费男女啪啪视频观看| 精品午夜福利在线看| 午夜福利成人在线免费观看| 大型黄色视频在线免费观看| videossex国产| 91狼人影院| 久久精品综合一区二区三区| 精品久久久久久久久久免费视频| 搡女人真爽免费视频火全软件| 性欧美人与动物交配| 午夜福利高清视频| 能在线免费看毛片的网站| 国产精品国产高清国产av| 一级毛片久久久久久久久女| 成人午夜精彩视频在线观看| АⅤ资源中文在线天堂| 老女人水多毛片| 黄片wwwwww| 秋霞在线观看毛片| 寂寞人妻少妇视频99o| 久久6这里有精品| 亚洲av中文字字幕乱码综合| 久久精品国产清高在天天线| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 国产成人午夜福利电影在线观看| 黄片wwwwww| 成人性生交大片免费视频hd| 亚洲经典国产精华液单| 国产成人91sexporn| 国产精品日韩av在线免费观看| 亚洲第一电影网av| 国产精品福利在线免费观看| 久久午夜亚洲精品久久| 亚洲,欧美,日韩| 国产伦精品一区二区三区视频9| 99久国产av精品国产电影| 亚洲,欧美,日韩| 中文精品一卡2卡3卡4更新| 人妻久久中文字幕网| 12—13女人毛片做爰片一| 免费人成视频x8x8入口观看| 青青草视频在线视频观看| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 一区福利在线观看| 麻豆av噜噜一区二区三区| 久久久久久九九精品二区国产| 在线观看午夜福利视频| 日日摸夜夜添夜夜添av毛片| 亚洲欧洲国产日韩| 国产单亲对白刺激| 中文字幕av成人在线电影| 一本一本综合久久| 成人特级黄色片久久久久久久| 亚洲七黄色美女视频| 午夜免费男女啪啪视频观看| 久久中文看片网| 精品久久久久久成人av| av在线观看视频网站免费| 麻豆成人午夜福利视频| 在线a可以看的网站| 91在线精品国自产拍蜜月| 91狼人影院| 精品久久国产蜜桃| 老司机福利观看| 中文字幕av成人在线电影| 99久久精品国产国产毛片| 婷婷亚洲欧美| 国产精品女同一区二区软件| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 婷婷色综合大香蕉| 乱系列少妇在线播放| 特级一级黄色大片| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 国产午夜精品久久久久久一区二区三区| 免费人成视频x8x8入口观看| 中国美白少妇内射xxxbb| 丰满人妻一区二区三区视频av| 精品久久久久久久久久久久久| 蜜臀久久99精品久久宅男| 久久久国产成人免费| 国产精品.久久久| 欧美性猛交╳xxx乱大交人| 亚洲三级黄色毛片| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 久久草成人影院| 日韩av不卡免费在线播放| 久久韩国三级中文字幕| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 黑人高潮一二区| 中文字幕制服av| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 国产精华一区二区三区| 国产精品1区2区在线观看.| 日本爱情动作片www.在线观看| 99久久精品一区二区三区| 九九久久精品国产亚洲av麻豆| 人妻系列 视频| 亚洲成人久久性| 久久午夜福利片| 两性午夜刺激爽爽歪歪视频在线观看| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 欧美最黄视频在线播放免费| 丰满人妻一区二区三区视频av| 亚洲精品乱码久久久v下载方式| 2021天堂中文幕一二区在线观| 1024手机看黄色片| 欧美最新免费一区二区三区| 亚洲av第一区精品v没综合| 中文字幕久久专区| 国产精品一及| 色尼玛亚洲综合影院| 亚洲欧洲国产日韩| 免费看av在线观看网站| 国产女主播在线喷水免费视频网站 | 少妇被粗大猛烈的视频| 人妻系列 视频| 亚洲av中文av极速乱| 欧美色视频一区免费| www.av在线官网国产| 毛片一级片免费看久久久久| 九草在线视频观看| 欧美性猛交黑人性爽| 中文字幕av在线有码专区| 成人特级av手机在线观看| 成人午夜精彩视频在线观看| 99久久中文字幕三级久久日本| 欧美另类亚洲清纯唯美| 日本色播在线视频| 国产69精品久久久久777片| 免费看a级黄色片| 最近2019中文字幕mv第一页| 国产乱人视频| 成人性生交大片免费视频hd| 亚洲av二区三区四区| 欧美激情在线99| 亚洲国产精品合色在线| 国国产精品蜜臀av免费| 久久久a久久爽久久v久久| 亚洲综合色惰| 亚洲人成网站在线播| 国产精品综合久久久久久久免费| 边亲边吃奶的免费视频| 国产一区二区在线av高清观看| 男女那种视频在线观看| 免费不卡的大黄色大毛片视频在线观看 | 真实男女啪啪啪动态图| 亚洲18禁久久av| 麻豆一二三区av精品| 一级二级三级毛片免费看| 免费看光身美女| 国产精品久久视频播放| 夫妻性生交免费视频一级片| 久久国内精品自在自线图片| 精品一区二区三区人妻视频| 亚洲人与动物交配视频| 免费看a级黄色片| 啦啦啦啦在线视频资源| 少妇人妻一区二区三区视频| 国产精品蜜桃在线观看 | 欧美成人一区二区免费高清观看| 全区人妻精品视频| 国产片特级美女逼逼视频| 三级国产精品欧美在线观看| 日韩亚洲欧美综合| 三级国产精品欧美在线观看| 精品欧美国产一区二区三| 精品熟女少妇av免费看| 好男人在线观看高清免费视频| 国产免费一级a男人的天堂| 日本欧美国产在线视频| 小说图片视频综合网站| 日韩高清综合在线| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 嫩草影院入口| 日韩,欧美,国产一区二区三区 | 综合色丁香网| 人妻制服诱惑在线中文字幕| 美女xxoo啪啪120秒动态图| 尾随美女入室| 国产精品精品国产色婷婷| 熟妇人妻久久中文字幕3abv| av视频在线观看入口| av视频在线观看入口| 大香蕉久久网| 亚洲五月天丁香| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 少妇熟女aⅴ在线视频| 欧美成人一区二区免费高清观看| 美女脱内裤让男人舔精品视频 | 青春草国产在线视频 | 一级毛片久久久久久久久女| 国产午夜精品论理片| 日韩成人av中文字幕在线观看| 99久久九九国产精品国产免费| 久久久久九九精品影院| 1000部很黄的大片| 可以在线观看的亚洲视频| 一个人看视频在线观看www免费| 少妇的逼水好多| 国产精品三级大全| 国产亚洲精品av在线| 最近视频中文字幕2019在线8| 久久久久久久久中文| 少妇裸体淫交视频免费看高清| 日韩国内少妇激情av| 精品久久久久久久末码| 高清午夜精品一区二区三区 | 免费看日本二区| 国产乱人视频| 一级黄片播放器| 欧美日本亚洲视频在线播放| 99热这里只有精品一区| 看非洲黑人一级黄片| 麻豆av噜噜一区二区三区| 国产三级中文精品| 国产精品久久久久久久久免| 亚洲成人中文字幕在线播放| 好男人在线观看高清免费视频| 在线观看免费视频日本深夜| 99久久精品国产国产毛片| 岛国毛片在线播放| 97热精品久久久久久| 天堂中文最新版在线下载 | 亚洲欧洲日产国产| 国产成人午夜福利电影在线观看| 久久精品综合一区二区三区| 日韩欧美在线乱码| 免费大片18禁| 色综合色国产| 99riav亚洲国产免费| 精品一区二区三区人妻视频| 少妇熟女欧美另类| 午夜久久久久精精品| 一区福利在线观看| 精品人妻一区二区三区麻豆| 国产亚洲精品av在线| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 精品久久久久久成人av|