• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    注冊(cè)制對(duì)我國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)的影響

    2017-03-01 16:48:18臣玉恒
    商情 2016年49期
    關(guān)鍵詞:注冊(cè)制投資銀行資本市場(chǎng)

    臣玉恒

    【摘要】黨的十八屆三中全會(huì)明確提出推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革,這是我國(guó)20年資本市場(chǎng)最重大的事件之一。注冊(cè)制改革是供給側(cè)改革的重要組成部分,將有利于解決公司上市難融資難的問題,要求上市公司需信息高度透明,有效保護(hù)投資者,也有利于體現(xiàn)市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,讓市場(chǎng)在資源配置中起決定作用,對(duì)上市公司證券發(fā)行承銷的主要中介即我國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)產(chǎn)生不可忽視的影響。

    【關(guān)鍵詞】注冊(cè)制;投資銀行;資本市場(chǎng);證監(jiān)會(huì)

    十八屆三中全會(huì)《決議》提出將注冊(cè)制作為我國(guó)資本市場(chǎng)改革的一項(xiàng)非常重要的任務(wù)。雖然由于股市的波動(dòng),2015年我國(guó)未能推出股票公開發(fā)行注冊(cè)制,今年3月12日證監(jiān)會(huì)主席劉士余首次公開亮相時(shí)也表態(tài)“注冊(cè)制是不可單兵突進(jìn)的”,但是注冊(cè)制改革確是一種趨勢(shì),注冊(cè)制將在多方面影響我國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)。注冊(cè)制是中國(guó)萬千企業(yè)期待的,中國(guó)的資本自由、融資渠道和資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的調(diào)整都需要從供給側(cè)著手,注冊(cè)制是供給側(cè)改革的一項(xiàng)重要組成部分。

    注冊(cè)制即公開管理原則,是一種發(fā)行公司的財(cái)務(wù)公開制度。同注冊(cè)制一樣作為公司發(fā)行證券的入市管理制度的還有審批制和核準(zhǔn)制。審批制是完全計(jì)劃發(fā)行的模式,只在股票市場(chǎng)發(fā)展初期適用,已被我國(guó)股市淘汰。核準(zhǔn)制是我國(guó)現(xiàn)在的入市管理制度,是指發(fā)行人在發(fā)行證券時(shí),不僅要充分公開企業(yè)的真實(shí)狀況,而且還必須符合有關(guān)法律和證券管理機(jī)關(guān)規(guī)定的必備條件,對(duì)發(fā)行人是否符合發(fā)行條件進(jìn)行實(shí)質(zhì)審核。證券發(fā)行注冊(cè)制是指證券發(fā)行申請(qǐng)人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息和資料公開,制成法律文件,送交主管機(jī)構(gòu)審查,主管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)審查發(fā)行申請(qǐng)人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務(wù)的一種制度。與核準(zhǔn)制不同,在注冊(cè)制下證券發(fā)行審核機(jī)構(gòu)只對(duì)注冊(cè)文件進(jìn)行形式審查,不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷。形式審核(注冊(cè)制)與實(shí)質(zhì)審核(核準(zhǔn)制)的區(qū)分在于審核機(jī)關(guān)是否對(duì)公司的價(jià)值作出判斷,是注冊(cè)制與核準(zhǔn)制的劃分標(biāo)準(zhǔn)。

    目前我國(guó)上市制度仍是核準(zhǔn)制。由證監(jiān)會(huì)對(duì)申請(qǐng)上市的公司進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核,對(duì)于不符合條件的公司予以駁回。核準(zhǔn)制使得中國(guó)許多企業(yè)在境內(nèi)上市特別困難。首先,由于核準(zhǔn)制要求實(shí)質(zhì)性審核,對(duì)公司的資產(chǎn)、財(cái)務(wù)報(bào)表、法律文件等都需要核對(duì),這就導(dǎo)致證監(jiān)會(huì)審核公司的申請(qǐng)上市資格的過程非常緩慢,有的企業(yè)需要等待3到5年甚至10年才能上市發(fā)行股票,錯(cuò)過最佳發(fā)展時(shí)期。其次,中國(guó)的上市制度并沒有市場(chǎng)化而是由政府掌控,證監(jiān)會(huì)擁有審核和監(jiān)管兩項(xiàng)權(quán)利。上市公司的數(shù)量乃至上市時(shí)機(jī)都有證監(jiān)會(huì)決定,使得上市融資成為了一種政府壟斷的稀缺資源。上市機(jī)會(huì)更多的向國(guó)有大中型企業(yè)傾斜,使得更加需要資金的中小企業(yè)無法獲得上市機(jī)會(huì),加劇了中小企業(yè)融資和生存發(fā)展的困難。這種體制不利于企業(yè)自主選擇融資規(guī)模和融資渠道,還會(huì)滋生腐敗和權(quán)利尋租現(xiàn)象。再者,在核準(zhǔn)制下,上市公司的殼資源變成了稀有物品,成為待上市企業(yè)快速上市融資的一個(gè)捷徑。上市不易,業(yè)績(jī)較差的上市公司的退出難問題也一直是中國(guó)股市的一個(gè)弊病。即形成我國(guó)股票市場(chǎng)上普遍存在的“進(jìn)入難”和“退出難”問題。要解決股市弊端,解決企業(yè)融資難的問題,本質(zhì)上還是要解放政府,讓市場(chǎng)調(diào)節(jié)。

    核準(zhǔn)制走向注冊(cè)制是一個(gè)過程,減少審核內(nèi)容等實(shí)際上在減少證監(jiān)會(huì)發(fā)審的權(quán)力,將選擇權(quán)和判斷權(quán)交給市場(chǎng)。這個(gè)過程是核準(zhǔn)的內(nèi)容會(huì)越來越少,范圍會(huì)越來越小,信息披露要求會(huì)越來越高,信息欺詐和市場(chǎng)操縱懲罰的規(guī)則會(huì)越來越嚴(yán)格。

    在股市運(yùn)行至今,仍未實(shí)行注冊(cè)證,融資渠道受限,證券發(fā)行門檻高,受政府干預(yù)國(guó)家,這與我國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)狀是有關(guān)的。而反觀發(fā)達(dá)國(guó)家,很多早已實(shí)施注冊(cè)制,形成一種以金融市場(chǎng)為基礎(chǔ)、由市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)決定的價(jià)格來分配資源的金融體系,如美國(guó)。

    注冊(cè)制的推行將會(huì)會(huì)對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)都會(huì)帶來一系列直接和間接的影響。注冊(cè)制作為上市制度,尤其會(huì)對(duì)運(yùn)作公司上市過程的中介機(jī)構(gòu)——投資銀行產(chǎn)生巨大影響。

    雖然每家投資銀行經(jīng)營(yíng)策略不同,但大部分投資銀行主要業(yè)務(wù)包括:由投資銀行部負(fù)責(zé)的投資銀行業(yè)務(wù),由交易部負(fù)責(zé)的銷售和交易業(yè)務(wù),由資產(chǎn)管理部負(fù)責(zé)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

    眾所周知,投資銀行業(yè)引入我國(guó)時(shí)間并不長(zhǎng),一些證券公司和信托公司經(jīng)營(yíng)的普遍意義上都屬于狹義的投資銀行。我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)主要由證券承銷、證券經(jīng)紀(jì)和證券自營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成。我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)單一,存在著理論建設(shè)不豐富、實(shí)際經(jīng)驗(yàn)尚不夠全面的情況。與摩根大通、美國(guó)銀行、花旗銀行等九大全球性投資銀行相比,我國(guó)投資銀行任重道遠(yuǎn)。注冊(cè)制的實(shí)行將會(huì)在很多方面促進(jìn)我國(guó)投資銀行的發(fā)展,當(dāng)然帶來機(jī)遇的同時(shí)也帶來了挑戰(zhàn)。注冊(cè)制會(huì)提高投資銀行的專業(yè)能力,弱化上市公司圈錢動(dòng)力和超額募資現(xiàn)象。

    第一,注冊(cè)制的推行將會(huì)促進(jìn)我國(guó)以承銷發(fā)行為主業(yè)的投資銀行賺錢效應(yīng)加大。由于注冊(cè)制降低了入市門檻,許多公司都可以在準(zhǔn)備充分的上市資料,透明公開信息的情況下申請(qǐng)上市。作為企業(yè)和政府融資中介的投資銀行將會(huì)成為尋求上市機(jī)會(huì)公司的主要合作對(duì)象,國(guó)內(nèi)投資銀行在承銷發(fā)行和提供咨詢顧問等業(yè)務(wù)量都會(huì)增加,經(jīng)濟(jì)收入也會(huì)增加。

    第二,隨著注冊(cè)制帶來的市場(chǎng)機(jī)會(huì),投資銀行將向綜合型大投資銀行或者精品銀行轉(zhuǎn)變。由于2008年金融危機(jī),全球很多投行實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng),中國(guó)很多金融業(yè)務(wù)都是分開的,比如銀行和證券,現(xiàn)在我國(guó)的投行更像一個(gè)經(jīng)管證券發(fā)行承銷的投行部門。但是一些全球性投資銀行卻是混業(yè)經(jīng)營(yíng),畢竟混業(yè)經(jīng)營(yíng)能夠更好地整合各項(xiàng)資源,降低成本,為融資創(chuàng)造更好的條件。注冊(cè)制帶來證券發(fā)行的便利,特別是上市成本的降低促進(jìn)更多企業(yè)通過上市融資,提供企業(yè)更多融資渠道,為我國(guó)投資銀行帶來更多發(fā)展機(jī)遇。注冊(cè)制使得我國(guó)投資銀行可從事的業(yè)務(wù)范圍十分廣闊,除包括證券發(fā)行承銷、證券交易等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外,還可以在全球范圍還開展企業(yè)并購(gòu)、私募發(fā)行、風(fēng)險(xiǎn)投資、金融衍生品、項(xiàng)目融資、資產(chǎn)證券化、租賃,證券抵押融資、咨詢服務(wù)等創(chuàng)新型業(yè)務(wù)。我國(guó)投行業(yè)務(wù)將不再限于證券發(fā)行渠道,而可以向成為全面“金融產(chǎn)品”提供服務(wù)商發(fā)展。投行將由財(cái)務(wù)、稅務(wù)和合規(guī)顧問角色向全方位金融服務(wù)商的角色發(fā)生轉(zhuǎn)變。這就為我國(guó)投資銀行通過集團(tuán)控股子公司模式將現(xiàn)有規(guī)模擴(kuò)大,向綜合型大投資銀行發(fā)展提供了可能。當(dāng)然每個(gè)投資銀行經(jīng)營(yíng)發(fā)展模式不同,在追求規(guī)模的同時(shí),部分小投資銀行可以通過做好專一業(yè)務(wù)來提高單項(xiàng)業(yè)務(wù)能力,吸引特定客戶,即我國(guó)部分投資銀行會(huì)向精品銀行發(fā)展。

    第三,注冊(cè)制會(huì)引導(dǎo)市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)。注冊(cè)制本身就是放開“政府的手”,將證監(jiān)會(huì)放到監(jiān)管的位置,而不是入市核準(zhǔn)和市場(chǎng)監(jiān)控兩手抓。即使放開證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)權(quán)利,注冊(cè)制的引入也不會(huì)降低對(duì)保薦制度和盡職調(diào)查的要求。注冊(cè)制對(duì)公司上市信息披露要求高度透明合規(guī),有利于促進(jìn)投資者更好的選擇優(yōu)質(zhì)股票。注冊(cè)制降低上市門檻,有效降低殼資源的溢價(jià),也降低了退市難度,業(yè)績(jī)不好的公司將會(huì)很快退市。業(yè)績(jī)好的企業(yè)會(huì)成為投資銀行優(yōu)先選擇上市的對(duì)象,所以由于注冊(cè)制帶來投行各項(xiàng)業(yè)務(wù)量噴發(fā)和賺錢效應(yīng)加大的同時(shí),注冊(cè)制也會(huì)引導(dǎo)投行將現(xiàn)有的“業(yè)績(jī)第一”的理念向價(jià)值發(fā)現(xiàn)者方向轉(zhuǎn)變。投行也需強(qiáng)調(diào)利潤(rùn)和社會(huì)責(zé)任之間的平衡,將獎(jiǎng)金發(fā)放和項(xiàng)目周期及后續(xù)持續(xù)督導(dǎo)期限進(jìn)行匹配掛鉤。

    不僅對(duì)內(nèi)投行要加強(qiáng)內(nèi)控,對(duì)外投行服務(wù)的客戶對(duì)象也要更加規(guī)范。

    第四,注冊(cè)制要求信息高度透明,需要發(fā)行證券的公司將會(huì)更加在意自身財(cái)務(wù)報(bào)表等信息的合規(guī)合法性。隨著審核理念的轉(zhuǎn)變,各類發(fā)行人或融資主體的內(nèi)部控制的規(guī)范性將得到更高層面的重視,因?yàn)槠髽I(yè)內(nèi)部控制的有效性將決定融資行為信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性。原先不符合核準(zhǔn)制發(fā)行資質(zhì)的公司也可以在注冊(cè)制下發(fā)行證券融資了,但這些進(jìn)入資本市場(chǎng)的掛牌企業(yè)必須經(jīng)財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)、必須依法納稅、繳足社保等。即投資銀行服務(wù)的客戶需要更加規(guī)范化合法化。

    第五注冊(cè)制帶來機(jī)遇,引導(dǎo)我國(guó)投資銀行積極投身創(chuàng)新業(yè)務(wù),發(fā)展多元化產(chǎn)品服務(wù)。但同時(shí)也帶來挑戰(zhàn)。投行需更加注重控制風(fēng)險(xiǎn)并建立完善的盡職調(diào)查機(jī)制。注冊(cè)制改革的核心理念是在“充分盡職調(diào)查”和“信息充分披露”理念下的歸位盡責(zé)。注冊(cè)制方便了公司證券發(fā)行,但對(duì)上市公司的信息披露要求高,要做到信息披露公平公正。投資銀行需要根據(jù)發(fā)行人的具體情況,有針對(duì)性地進(jìn)行盡職調(diào)查,必須對(duì)每個(gè)發(fā)行人進(jìn)行全面審慎的調(diào)查。投行作為保薦機(jī)構(gòu)不能用僵化的思維對(duì)待統(tǒng)一的盡職調(diào)查機(jī)制,既要形成統(tǒng)一的執(zhí)業(yè)規(guī)則,又要根據(jù)個(gè)案開發(fā)單獨(dú)的盡職調(diào)查方案。每個(gè)保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)部都應(yīng)建立自身的盡職調(diào)查執(zhí)業(yè)制度體系。

    過去我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)是由信貸擴(kuò)展支撐起來的,注冊(cè)制改革意味著未來20年中國(guó)這個(gè)創(chuàng)業(yè)時(shí)代的繁榮需要靠多元化的資本市場(chǎng)支持。注冊(cè)制不僅是股票發(fā)行制度,也將推及企業(yè)債券市場(chǎng),甚至公司債券注冊(cè)制和各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品備案制都會(huì)慢慢發(fā)展出來,推動(dòng)整個(gè)資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展。同時(shí),注冊(cè)制降低企業(yè)的負(fù)債比率,釋放中小企業(yè)的增長(zhǎng)動(dòng)力。

    注冊(cè)制的實(shí)行,將給我國(guó)資本市場(chǎng)帶來以下幾個(gè)方面的影響。

    首先,入市制度的改變帶來融資成本的降低和融資渠道的改變。注冊(cè)制加快了上市審核進(jìn)程,縮短審核周期,增加了企業(yè)融資的便利性,不論時(shí)間還是資金上都大大減少了企業(yè)融資成本,減少了尋租的空間,信息披露方面往更加透明公開的方向,也更加市場(chǎng)化。

    其次,注冊(cè)制帶來市場(chǎng)定價(jià)的規(guī)則。市場(chǎng)的價(jià)格均衡靠供需決定,注冊(cè)制要求信息披露全面,“三公”帶來信息的高度透明,在市場(chǎng)信息透明下的自愿交易是比較均衡的價(jià)格。

    第三,注冊(cè)制將會(huì)促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。注冊(cè)制使得上市成本降低,融資渠道增加,越來越多的小企業(yè)可以通過在新三板和創(chuàng)業(yè)板上市,帶動(dòng)新三板和創(chuàng)業(yè)板的交易。

    第四,注冊(cè)帶來股市退市制度的順利執(zhí)行,有利于市場(chǎng)優(yōu)化資源配置。上市殼資源的稀缺價(jià)值目前是退市制度實(shí)行中的最大障礙,注冊(cè)制大大降低了殼資源的溢價(jià),弱化其重要性,有利于低價(jià)值股票的退市。同時(shí)配合上市公司信息的高度透明,投資者可以主動(dòng)選擇資金流向優(yōu)秀企業(yè),有利于資本市場(chǎng)中資金的流動(dòng)和優(yōu)化社會(huì)資源配置。

    第五,私募市場(chǎng)將對(duì)創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新的促進(jìn)作用增強(qiáng)。實(shí)行注冊(cè)制以后,股權(quán)投資基金對(duì)實(shí)體項(xiàng)目的判斷主要考慮技術(shù)的商用前景或者商用模式的可持續(xù)性,整個(gè)私募市場(chǎng)的收益率更加市場(chǎng)化。這使得風(fēng)險(xiǎn)投資的專業(yè)性提高,介入時(shí)點(diǎn)前移,對(duì)新技術(shù)和創(chuàng)業(yè)者的扶持力度增強(qiáng)。

    最后,提高中國(guó)資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。注冊(cè)制的引入將會(huì)減少無法在國(guó)內(nèi)上市的公司選擇到海外去上市的情況,促進(jìn)更多公司在國(guó)內(nèi)上市,減少國(guó)內(nèi)資本流失,吸引國(guó)外資本投資。

    當(dāng)然,準(zhǔn)確定價(jià)要求市場(chǎng)信息的全面有效,注冊(cè)制帶來上市公司信息的披露進(jìn)一步透明和完善,對(duì)內(nèi)控和市場(chǎng)監(jiān)管的要求也更高。有機(jī)遇的同時(shí)也有很大的風(fēng)險(xiǎn),需要完善上層建筑,譬如修改我國(guó)《證券法》來配合注冊(cè)制的推行,降低企業(yè)編造虛假資料上市圈錢的風(fēng)險(xiǎn),有效保護(hù)投資者。

    總而言之,注冊(cè)制使得監(jiān)管者職能和角色發(fā)展轉(zhuǎn)變,但并不意味著監(jiān)管者缺位。未來,都是朝著更加市場(chǎng)化邁進(jìn),保護(hù)投資者權(quán)利,市場(chǎng)將更加合理和規(guī)范。我國(guó)早日推行注冊(cè)制,A股才有望完全市場(chǎng)化。注冊(cè)制引入帶給中國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)很多機(jī)遇,但同時(shí)也要完善相應(yīng)的法律法規(guī)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)等配套設(shè)施。

    參考文獻(xiàn):

    [1]戴維斯托厄爾.投資銀行、對(duì)沖基金和私募股權(quán)投資[M].北京:機(jī)械工業(yè)出版社,2013:316

    [2]約翰C.赫爾.風(fēng)險(xiǎn)管理與金融機(jī)構(gòu)[M].北京:機(jī)械工業(yè)出版社,2013:1920

    [3]朱孟楠.國(guó)際金融學(xué)[M].廈門:廈門大學(xué)出版社,2013:273276

    [4]趙曉康,胡華忠.中國(guó)投資銀行業(yè)的發(fā)展困境及其消除[J].上海經(jīng)濟(jì)研究,2002(5):916

    [5]任儒.注冊(cè)制對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)及資本市場(chǎng)影響簡(jiǎn)析[J].山東經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略研究,2016(3):6364

    [6]劉姍.注冊(cè)制改革對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)影響[J].江蘇商論,2016(4):168169

    [7]殷慶生.注冊(cè)制下投資銀行核心競(jìng)爭(zhēng)力研究[D].對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué),20015

    猜你喜歡
    注冊(cè)制投資銀行資本市場(chǎng)
    我國(guó)投資銀行的業(yè)務(wù)存在的問題研究
    注冊(cè)制下企業(yè)股權(quán)融資機(jī)會(huì)主義行為探究
    從“魏則西事件”看“細(xì)胞免疫療法”行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r
    信息披露質(zhì)量與資本市場(chǎng)估值偏誤
    商情(2016年39期)2016-11-21 08:30:09
    淺析注冊(cè)制對(duì)市場(chǎng)效率的促進(jìn)作用
    資本市場(chǎng)對(duì)證券分析的影響研究
    國(guó)內(nèi)外證券注冊(cè)制比較研究
    亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行如何創(chuàng)新構(gòu)建可持續(xù)國(guó)際影響力
    中亞信息(2016年1期)2016-03-07 01:00:40
    淺析投資銀行的內(nèi)涵及業(yè)務(wù)
    老鸭窝网址在线观看| 午夜久久久久精精品| 级片在线观看| 欧美激情久久久久久爽电影| 侵犯人妻中文字幕一二三四区| 在线观看舔阴道视频| 久久热在线av| 午夜福利成人在线免费观看| 国产亚洲欧美98| 久久久久国内视频| 母亲3免费完整高清在线观看| 一二三四社区在线视频社区8| 免费在线观看完整版高清| 精品电影一区二区在线| 成人国产综合亚洲| 黄色成人免费大全| 国产亚洲精品综合一区在线观看 | 欧美色视频一区免费| 男女视频在线观看网站免费 | 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放 | 亚洲七黄色美女视频| 亚洲九九香蕉| 夜夜夜夜夜久久久久| 国产99久久九九免费精品| 在线观看66精品国产| 国产一区在线观看成人免费| 亚洲av熟女| 99久久精品国产亚洲精品| 成人欧美大片| 久久精品人妻少妇| 国产精品爽爽va在线观看网站 | 国产精品1区2区在线观看.| 成人三级黄色视频| 日韩av在线大香蕉| 国产精品永久免费网站| 黑人巨大精品欧美一区二区mp4| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 嫩草影院精品99| 欧美日韩福利视频一区二区| 日日摸夜夜添夜夜添小说| 亚洲国产高清在线一区二区三 | 狂野欧美激情性xxxx| 男男h啪啪无遮挡| 一进一出抽搐gif免费好疼| 欧美黑人欧美精品刺激| 久久性视频一级片| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 精品不卡国产一区二区三区| 99热只有精品国产| 操出白浆在线播放| 人人妻人人看人人澡| 久久久久久九九精品二区国产 | 日本 欧美在线| 免费看十八禁软件| av超薄肉色丝袜交足视频| 欧美午夜高清在线| 亚洲 欧美 日韩 在线 免费| 国产亚洲精品一区二区www| 欧美一级a爱片免费观看看 | 亚洲国产精品合色在线| 草草在线视频免费看| 亚洲av熟女| 婷婷丁香在线五月| 国语自产精品视频在线第100页| 99re在线观看精品视频| 国产精品二区激情视频| 亚洲,欧美精品.| 日本 av在线| 日韩欧美国产一区二区入口| 大型黄色视频在线免费观看| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 俄罗斯特黄特色一大片| 成熟少妇高潮喷水视频| 国产精品免费视频内射| 久久久久久久久久黄片| 国产欧美日韩一区二区精品| 9191精品国产免费久久| 成人三级黄色视频| 亚洲五月天丁香| 国产精品 欧美亚洲| 免费无遮挡裸体视频| 一a级毛片在线观看| 亚洲黑人精品在线| 两个人看的免费小视频| 一进一出抽搐gif免费好疼| 变态另类丝袜制服| aaaaa片日本免费| 亚洲国产欧美网| 午夜福利在线在线| 亚洲av第一区精品v没综合| 久久久国产成人精品二区| 国产伦在线观看视频一区| 国产三级在线视频| 欧美在线一区亚洲| 久久国产精品人妻蜜桃| 男人舔女人的私密视频| 狠狠狠狠99中文字幕| 亚洲av电影不卡..在线观看| 亚洲三区欧美一区| 变态另类丝袜制服| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 又紧又爽又黄一区二区| 亚洲中文av在线| 精品无人区乱码1区二区| netflix在线观看网站| 午夜影院日韩av| 日日干狠狠操夜夜爽| 亚洲男人的天堂狠狠| 日本成人三级电影网站| 哪里可以看免费的av片| av片东京热男人的天堂| 日本熟妇午夜| 一区二区日韩欧美中文字幕| 久9热在线精品视频| 国产激情欧美一区二区| 久久人人精品亚洲av| 满18在线观看网站| 国产在线精品亚洲第一网站| 久久欧美精品欧美久久欧美| 51午夜福利影视在线观看| 午夜福利成人在线免费观看| 老司机靠b影院| 亚洲中文av在线| 十分钟在线观看高清视频www| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 免费在线观看完整版高清| 在线观看日韩欧美| 亚洲最大成人中文| 在线天堂中文资源库| 亚洲欧美激情综合另类| 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 日韩欧美三级三区| 首页视频小说图片口味搜索| 欧美成人午夜精品| 18禁国产床啪视频网站| 中文字幕另类日韩欧美亚洲嫩草| 国产av又大| 日韩一卡2卡3卡4卡2021年| 中文字幕久久专区| 人人妻人人看人人澡| 桃红色精品国产亚洲av| a在线观看视频网站| av片东京热男人的天堂| 亚洲男人的天堂狠狠| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 免费无遮挡裸体视频| 神马国产精品三级电影在线观看 | 不卡一级毛片| 午夜福利18| 日韩成人在线观看一区二区三区| 免费在线观看完整版高清| 人成视频在线观看免费观看| 亚洲一区高清亚洲精品| 国产亚洲精品综合一区在线观看 | 久久国产乱子伦精品免费另类| 欧美性猛交黑人性爽| 久久久国产成人精品二区| 一级a爱视频在线免费观看| 长腿黑丝高跟| 成熟少妇高潮喷水视频| 91字幕亚洲| 一夜夜www| 精品久久久久久久久久久久久 | 欧美黑人巨大hd| 国产人伦9x9x在线观看| 2021天堂中文幕一二区在线观 | 成人av一区二区三区在线看| 91av网站免费观看| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 人人妻人人澡欧美一区二区| 国产精华一区二区三区| 搞女人的毛片| 国产欧美日韩精品亚洲av| 欧美色欧美亚洲另类二区| 精品福利观看| 免费高清在线观看日韩| 中文字幕最新亚洲高清| 亚洲国产精品sss在线观看| 18美女黄网站色大片免费观看| 亚洲 欧美一区二区三区| 精品久久久久久,| 视频在线观看一区二区三区| 国产伦在线观看视频一区| 久久天堂一区二区三区四区| 可以免费在线观看a视频的电影网站| 国产精品1区2区在线观看.| 亚洲中文av在线| 校园春色视频在线观看| 久久精品人妻少妇| 午夜福利视频1000在线观看| 国产激情偷乱视频一区二区| 午夜a级毛片| 99精品久久久久人妻精品| 亚洲最大成人中文| 淫秽高清视频在线观看| 午夜免费鲁丝| 国产一区在线观看成人免费| 久久亚洲真实| 欧美一级毛片孕妇| 久久精品国产综合久久久| 日韩中文字幕欧美一区二区| 亚洲真实伦在线观看| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 欧美激情高清一区二区三区| 午夜激情福利司机影院| 看片在线看免费视频| 亚洲成人久久性| 亚洲久久久国产精品| 久久久久九九精品影院| 欧美另类亚洲清纯唯美| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 久久欧美精品欧美久久欧美| 午夜a级毛片| 亚洲国产欧美一区二区综合| 国产精品亚洲av一区麻豆| 欧美日本视频| 国产亚洲精品第一综合不卡| 成人免费观看视频高清| 日本一区二区免费在线视频| 久久久久久久久免费视频了| 757午夜福利合集在线观看| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 一二三四社区在线视频社区8| 在线观看免费日韩欧美大片| 国产人伦9x9x在线观看| 国语自产精品视频在线第100页| 久久精品夜夜夜夜夜久久蜜豆 | 国产午夜精品久久久久久| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 免费看日本二区| 在线天堂中文资源库| 欧美成狂野欧美在线观看| 久久午夜综合久久蜜桃| 女同久久另类99精品国产91| 宅男免费午夜| 一边摸一边抽搐一进一小说| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 久久国产亚洲av麻豆专区| 欧美日韩黄片免| 免费高清视频大片| 狂野欧美激情性xxxx| 999久久久精品免费观看国产| 亚洲精品中文字幕一二三四区| 啦啦啦韩国在线观看视频| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 国产极品粉嫩免费观看在线| 久久久久久久久中文| 国产精品99久久99久久久不卡| 久久久国产成人精品二区| 国产伦在线观看视频一区| 美女午夜性视频免费| 满18在线观看网站| 黄色a级毛片大全视频| 身体一侧抽搐| 国产精品一区二区三区四区久久 | 久久这里只有精品19| netflix在线观看网站| 亚洲欧美日韩无卡精品| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 色av中文字幕| 日本成人三级电影网站| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀| 亚洲人成电影免费在线| 精品高清国产在线一区| 搡老岳熟女国产| 母亲3免费完整高清在线观看| 两个人看的免费小视频| 12—13女人毛片做爰片一| 亚洲av电影在线进入| 在线观看www视频免费| 岛国视频午夜一区免费看| 欧美一级毛片孕妇| 天天躁狠狠躁夜夜躁狠狠躁| 美女 人体艺术 gogo| 国产精品国产高清国产av| 两个人免费观看高清视频| 免费看十八禁软件| 高潮久久久久久久久久久不卡| 999久久久国产精品视频| 国产一区二区在线av高清观看| 99热6这里只有精品| 精品国产国语对白av| 最好的美女福利视频网| 国产亚洲精品久久久久5区| 国产成人欧美在线观看| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 日本 av在线| 一本一本综合久久| 午夜激情av网站| 日本免费a在线| 可以在线观看毛片的网站| 1024香蕉在线观看| 午夜久久久久精精品| 午夜福利欧美成人| 制服诱惑二区| 久久久久久久久中文| 亚洲自拍偷在线| 国产精品 国内视频| 九色国产91popny在线| 亚洲中文字幕一区二区三区有码在线看 | 亚洲中文av在线| 法律面前人人平等表现在哪些方面| 波多野结衣高清无吗| 国产熟女午夜一区二区三区| 精品国产超薄肉色丝袜足j| 中亚洲国语对白在线视频| 中文字幕精品免费在线观看视频| 91av网站免费观看| 又黄又粗又硬又大视频| 久久中文字幕一级| 在线观看舔阴道视频| 国产黄a三级三级三级人| 最新美女视频免费是黄的| 国产高清激情床上av| 性欧美人与动物交配| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 亚洲成人久久性| 男人的好看免费观看在线视频 | 草草在线视频免费看| 特大巨黑吊av在线直播 | 正在播放国产对白刺激| 男女做爰动态图高潮gif福利片| 欧美一级毛片孕妇| 中文字幕人成人乱码亚洲影| 久久草成人影院| av天堂在线播放| 亚洲人成电影免费在线| 色哟哟哟哟哟哟| 99riav亚洲国产免费| 欧美精品亚洲一区二区| 亚洲五月天丁香| 手机成人av网站| 亚洲av第一区精品v没综合| av电影中文网址| 淫秽高清视频在线观看| 久久精品国产综合久久久| 亚洲av日韩精品久久久久久密| 午夜免费鲁丝| 国产黄a三级三级三级人| 高潮久久久久久久久久久不卡| 国产精品免费一区二区三区在线| 国产av一区在线观看免费| 欧美黑人精品巨大| 午夜成年电影在线免费观看| 丰满的人妻完整版| 在线播放国产精品三级| 一进一出好大好爽视频| 日本一本二区三区精品| 亚洲男人天堂网一区| 成人18禁高潮啪啪吃奶动态图| 国产精品久久久久久精品电影 | 天堂√8在线中文| 黄色a级毛片大全视频| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 我的亚洲天堂| 天堂√8在线中文| 精品国产乱子伦一区二区三区| 午夜福利一区二区在线看| 校园春色视频在线观看| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 婷婷丁香在线五月| 亚洲片人在线观看| 日本三级黄在线观看| 国内揄拍国产精品人妻在线 | 国产亚洲精品第一综合不卡| 老司机午夜福利在线观看视频| 欧美av亚洲av综合av国产av| 成年女人毛片免费观看观看9| 国产亚洲精品第一综合不卡| 特大巨黑吊av在线直播 | 91老司机精品| 亚洲熟妇熟女久久| 人人妻人人看人人澡| 国产精品爽爽va在线观看网站 | 天堂√8在线中文| 免费观看精品视频网站| 色综合站精品国产| 成人18禁在线播放| 女人高潮潮喷娇喘18禁视频| 1024视频免费在线观看| 在线国产一区二区在线| 男人舔女人下体高潮全视频| 男人操女人黄网站| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 亚洲片人在线观看| 青草久久国产| 中文字幕精品免费在线观看视频| 日韩欧美三级三区| 老司机福利观看| 黄色 视频免费看| 麻豆成人午夜福利视频| 日韩欧美国产一区二区入口| 久久精品国产99精品国产亚洲性色| 亚洲欧美日韩无卡精品| 国产精品久久电影中文字幕| 午夜免费观看网址| 50天的宝宝边吃奶边哭怎么回事| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区| 久久久久免费精品人妻一区二区 | 久久国产亚洲av麻豆专区| 91成年电影在线观看| 亚洲午夜理论影院| 两个人视频免费观看高清| 亚洲一区中文字幕在线| 日本 欧美在线| 国产精品亚洲一级av第二区| 一本一本综合久久| 日韩欧美国产一区二区入口| 国产v大片淫在线免费观看| 美女午夜性视频免费| 亚洲国产精品久久男人天堂| 欧美黑人欧美精品刺激| 中文字幕高清在线视频| 男女之事视频高清在线观看| 亚洲欧美精品综合一区二区三区| 制服诱惑二区| 99国产极品粉嫩在线观看| 夜夜夜夜夜久久久久| 精华霜和精华液先用哪个| www.精华液| 国产精品久久久久久精品电影 | 黄色视频,在线免费观看| 中文字幕精品免费在线观看视频| 国产精品久久久久久人妻精品电影| 国产黄片美女视频| 一本一本综合久久| 国产精品影院久久| 亚洲av电影不卡..在线观看| 日韩欧美三级三区| 久久久久久久久中文| 制服丝袜大香蕉在线| 欧美不卡视频在线免费观看 | 欧美久久黑人一区二区| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区| 中文字幕精品免费在线观看视频| 色精品久久人妻99蜜桃| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 嫁个100分男人电影在线观看| 国语自产精品视频在线第100页| 丝袜人妻中文字幕| 久久久久久免费高清国产稀缺| 中文字幕人妻熟女乱码| 村上凉子中文字幕在线| 色尼玛亚洲综合影院| 99精品欧美一区二区三区四区| 免费一级毛片在线播放高清视频| 性色av乱码一区二区三区2| 国产精品99久久99久久久不卡| 国产精华一区二区三区| 欧美又色又爽又黄视频| 特大巨黑吊av在线直播 | 看黄色毛片网站| 一夜夜www| 久热爱精品视频在线9| 后天国语完整版免费观看| 韩国精品一区二区三区| 特大巨黑吊av在线直播 | 在线国产一区二区在线| 69av精品久久久久久| 亚洲三区欧美一区| 国内精品久久久久久久电影| av欧美777| 美女扒开内裤让男人捅视频| 搡老岳熟女国产| xxxwww97欧美| 亚洲专区中文字幕在线| 国产欧美日韩一区二区精品| 少妇 在线观看| 狠狠狠狠99中文字幕| 精品高清国产在线一区| 美女高潮喷水抽搐中文字幕| 亚洲avbb在线观看| 色在线成人网| 久久这里只有精品19| 精品电影一区二区在线| 最近在线观看免费完整版| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| av在线播放免费不卡| 91大片在线观看| 久久久久久大精品| 老熟妇乱子伦视频在线观看| 久久午夜亚洲精品久久| 波多野结衣av一区二区av| √禁漫天堂资源中文www| АⅤ资源中文在线天堂| 99国产精品一区二区三区| 俺也久久电影网| 亚洲电影在线观看av| 一本久久中文字幕| 国产精品98久久久久久宅男小说| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 美女 人体艺术 gogo| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 18禁国产床啪视频网站| 中文字幕av电影在线播放| 色综合站精品国产| 真人做人爱边吃奶动态| 国产成人精品久久二区二区91| 亚洲专区国产一区二区| 99在线视频只有这里精品首页| 日韩免费av在线播放| 很黄的视频免费| 久久国产精品男人的天堂亚洲| 黄片播放在线免费| 成人免费观看视频高清| 婷婷亚洲欧美| 成人手机av| 婷婷精品国产亚洲av在线| 99热6这里只有精品| 午夜福利欧美成人| 午夜免费鲁丝| 最近最新中文字幕大全免费视频| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 操出白浆在线播放| 中文字幕人成人乱码亚洲影| 久久人妻av系列| 女性生殖器流出的白浆| 又黄又爽又免费观看的视频| 精品欧美国产一区二区三| 神马国产精品三级电影在线观看 | 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 亚洲av电影不卡..在线观看| 十八禁网站免费在线| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 国产精品久久视频播放| 久久精品人妻少妇| 亚洲精品国产一区二区精华液| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀| 国产亚洲精品一区二区www| 1024视频免费在线观看| 97碰自拍视频| 日本在线视频免费播放| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| 亚洲五月色婷婷综合| 黄色片一级片一级黄色片| 一a级毛片在线观看| 中文字幕久久专区| а√天堂www在线а√下载| 久久精品91蜜桃| 国产亚洲欧美98| 91麻豆精品激情在线观看国产| 人人妻人人看人人澡| 亚洲国产欧美一区二区综合| 999久久久国产精品视频| 国产成人啪精品午夜网站| 亚洲精品粉嫩美女一区| 美女国产高潮福利片在线看| 麻豆成人午夜福利视频| 午夜福利欧美成人| 波多野结衣巨乳人妻| 99久久无色码亚洲精品果冻| 久久久久久人人人人人| 亚洲精品国产一区二区精华液| 女性生殖器流出的白浆| 女同久久另类99精品国产91| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 免费av毛片视频| netflix在线观看网站| 久久精品成人免费网站| av天堂在线播放| 天堂影院成人在线观看| 国产精品精品国产色婷婷| 国产视频一区二区在线看| 午夜激情福利司机影院| 免费av毛片视频| 亚洲专区字幕在线| 一本一本综合久久| www日本黄色视频网| 精品国内亚洲2022精品成人| 亚洲一码二码三码区别大吗| 久久久久久九九精品二区国产 | 激情在线观看视频在线高清| av福利片在线| 久热这里只有精品99| 韩国av一区二区三区四区| 一本久久中文字幕| 精品久久久久久,| 欧美一级a爱片免费观看看 | 国产激情久久老熟女| 久久久久久久午夜电影| 亚洲熟女毛片儿| 首页视频小说图片口味搜索| 国产精品二区激情视频| 国产精品乱码一区二三区的特点| 国产熟女午夜一区二区三区| 久久精品国产亚洲av香蕉五月| 91九色精品人成在线观看| 91国产中文字幕| 亚洲第一av免费看| 热re99久久国产66热| 丝袜人妻中文字幕| 波多野结衣av一区二区av| 日韩大尺度精品在线看网址| 大型av网站在线播放| 好男人电影高清在线观看| 精品久久久久久久久久久久久 | 久久 成人 亚洲| 视频在线观看一区二区三区| 国产亚洲精品第一综合不卡| 夜夜躁狠狠躁天天躁| 99国产精品一区二区蜜桃av| 男人舔女人的私密视频| 级片在线观看| 日本免费a在线| 精品电影一区二区在线| 国产av一区在线观看免费| 久久中文字幕一级| 丝袜在线中文字幕| 正在播放国产对白刺激| 欧美激情高清一区二区三区| 免费在线观看影片大全网站| 久久久久精品国产欧美久久久|