• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    注冊(cè)制對(duì)我國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)的影響

    2017-03-01 16:48:18臣玉恒
    商情 2016年49期
    關(guān)鍵詞:注冊(cè)制投資銀行資本市場(chǎng)

    臣玉恒

    【摘要】黨的十八屆三中全會(huì)明確提出推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革,這是我國(guó)20年資本市場(chǎng)最重大的事件之一。注冊(cè)制改革是供給側(cè)改革的重要組成部分,將有利于解決公司上市難融資難的問題,要求上市公司需信息高度透明,有效保護(hù)投資者,也有利于體現(xiàn)市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,讓市場(chǎng)在資源配置中起決定作用,對(duì)上市公司證券發(fā)行承銷的主要中介即我國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)產(chǎn)生不可忽視的影響。

    【關(guān)鍵詞】注冊(cè)制;投資銀行;資本市場(chǎng);證監(jiān)會(huì)

    十八屆三中全會(huì)《決議》提出將注冊(cè)制作為我國(guó)資本市場(chǎng)改革的一項(xiàng)非常重要的任務(wù)。雖然由于股市的波動(dòng),2015年我國(guó)未能推出股票公開發(fā)行注冊(cè)制,今年3月12日證監(jiān)會(huì)主席劉士余首次公開亮相時(shí)也表態(tài)“注冊(cè)制是不可單兵突進(jìn)的”,但是注冊(cè)制改革確是一種趨勢(shì),注冊(cè)制將在多方面影響我國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)。注冊(cè)制是中國(guó)萬千企業(yè)期待的,中國(guó)的資本自由、融資渠道和資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的調(diào)整都需要從供給側(cè)著手,注冊(cè)制是供給側(cè)改革的一項(xiàng)重要組成部分。

    注冊(cè)制即公開管理原則,是一種發(fā)行公司的財(cái)務(wù)公開制度。同注冊(cè)制一樣作為公司發(fā)行證券的入市管理制度的還有審批制和核準(zhǔn)制。審批制是完全計(jì)劃發(fā)行的模式,只在股票市場(chǎng)發(fā)展初期適用,已被我國(guó)股市淘汰。核準(zhǔn)制是我國(guó)現(xiàn)在的入市管理制度,是指發(fā)行人在發(fā)行證券時(shí),不僅要充分公開企業(yè)的真實(shí)狀況,而且還必須符合有關(guān)法律和證券管理機(jī)關(guān)規(guī)定的必備條件,對(duì)發(fā)行人是否符合發(fā)行條件進(jìn)行實(shí)質(zhì)審核。證券發(fā)行注冊(cè)制是指證券發(fā)行申請(qǐng)人依法將與證券發(fā)行有關(guān)的一切信息和資料公開,制成法律文件,送交主管機(jī)構(gòu)審查,主管機(jī)構(gòu)只負(fù)責(zé)審查發(fā)行申請(qǐng)人提供的信息和資料是否履行了信息披露義務(wù)的一種制度。與核準(zhǔn)制不同,在注冊(cè)制下證券發(fā)行審核機(jī)構(gòu)只對(duì)注冊(cè)文件進(jìn)行形式審查,不進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷。形式審核(注冊(cè)制)與實(shí)質(zhì)審核(核準(zhǔn)制)的區(qū)分在于審核機(jī)關(guān)是否對(duì)公司的價(jià)值作出判斷,是注冊(cè)制與核準(zhǔn)制的劃分標(biāo)準(zhǔn)。

    目前我國(guó)上市制度仍是核準(zhǔn)制。由證監(jiān)會(huì)對(duì)申請(qǐng)上市的公司進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審核,對(duì)于不符合條件的公司予以駁回。核準(zhǔn)制使得中國(guó)許多企業(yè)在境內(nèi)上市特別困難。首先,由于核準(zhǔn)制要求實(shí)質(zhì)性審核,對(duì)公司的資產(chǎn)、財(cái)務(wù)報(bào)表、法律文件等都需要核對(duì),這就導(dǎo)致證監(jiān)會(huì)審核公司的申請(qǐng)上市資格的過程非常緩慢,有的企業(yè)需要等待3到5年甚至10年才能上市發(fā)行股票,錯(cuò)過最佳發(fā)展時(shí)期。其次,中國(guó)的上市制度并沒有市場(chǎng)化而是由政府掌控,證監(jiān)會(huì)擁有審核和監(jiān)管兩項(xiàng)權(quán)利。上市公司的數(shù)量乃至上市時(shí)機(jī)都有證監(jiān)會(huì)決定,使得上市融資成為了一種政府壟斷的稀缺資源。上市機(jī)會(huì)更多的向國(guó)有大中型企業(yè)傾斜,使得更加需要資金的中小企業(yè)無法獲得上市機(jī)會(huì),加劇了中小企業(yè)融資和生存發(fā)展的困難。這種體制不利于企業(yè)自主選擇融資規(guī)模和融資渠道,還會(huì)滋生腐敗和權(quán)利尋租現(xiàn)象。再者,在核準(zhǔn)制下,上市公司的殼資源變成了稀有物品,成為待上市企業(yè)快速上市融資的一個(gè)捷徑。上市不易,業(yè)績(jī)較差的上市公司的退出難問題也一直是中國(guó)股市的一個(gè)弊病。即形成我國(guó)股票市場(chǎng)上普遍存在的“進(jìn)入難”和“退出難”問題。要解決股市弊端,解決企業(yè)融資難的問題,本質(zhì)上還是要解放政府,讓市場(chǎng)調(diào)節(jié)。

    核準(zhǔn)制走向注冊(cè)制是一個(gè)過程,減少審核內(nèi)容等實(shí)際上在減少證監(jiān)會(huì)發(fā)審的權(quán)力,將選擇權(quán)和判斷權(quán)交給市場(chǎng)。這個(gè)過程是核準(zhǔn)的內(nèi)容會(huì)越來越少,范圍會(huì)越來越小,信息披露要求會(huì)越來越高,信息欺詐和市場(chǎng)操縱懲罰的規(guī)則會(huì)越來越嚴(yán)格。

    在股市運(yùn)行至今,仍未實(shí)行注冊(cè)證,融資渠道受限,證券發(fā)行門檻高,受政府干預(yù)國(guó)家,這與我國(guó)金融市場(chǎng)現(xiàn)狀是有關(guān)的。而反觀發(fā)達(dá)國(guó)家,很多早已實(shí)施注冊(cè)制,形成一種以金融市場(chǎng)為基礎(chǔ)、由市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)決定的價(jià)格來分配資源的金融體系,如美國(guó)。

    注冊(cè)制的推行將會(huì)會(huì)對(duì)整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)都會(huì)帶來一系列直接和間接的影響。注冊(cè)制作為上市制度,尤其會(huì)對(duì)運(yùn)作公司上市過程的中介機(jī)構(gòu)——投資銀行產(chǎn)生巨大影響。

    雖然每家投資銀行經(jīng)營(yíng)策略不同,但大部分投資銀行主要業(yè)務(wù)包括:由投資銀行部負(fù)責(zé)的投資銀行業(yè)務(wù),由交易部負(fù)責(zé)的銷售和交易業(yè)務(wù),由資產(chǎn)管理部負(fù)責(zé)的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

    眾所周知,投資銀行業(yè)引入我國(guó)時(shí)間并不長(zhǎng),一些證券公司和信托公司經(jīng)營(yíng)的普遍意義上都屬于狹義的投資銀行。我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)主要由證券承銷、證券經(jīng)紀(jì)和證券自營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成。我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)單一,存在著理論建設(shè)不豐富、實(shí)際經(jīng)驗(yàn)尚不夠全面的情況。與摩根大通、美國(guó)銀行、花旗銀行等九大全球性投資銀行相比,我國(guó)投資銀行任重道遠(yuǎn)。注冊(cè)制的實(shí)行將會(huì)在很多方面促進(jìn)我國(guó)投資銀行的發(fā)展,當(dāng)然帶來機(jī)遇的同時(shí)也帶來了挑戰(zhàn)。注冊(cè)制會(huì)提高投資銀行的專業(yè)能力,弱化上市公司圈錢動(dòng)力和超額募資現(xiàn)象。

    第一,注冊(cè)制的推行將會(huì)促進(jìn)我國(guó)以承銷發(fā)行為主業(yè)的投資銀行賺錢效應(yīng)加大。由于注冊(cè)制降低了入市門檻,許多公司都可以在準(zhǔn)備充分的上市資料,透明公開信息的情況下申請(qǐng)上市。作為企業(yè)和政府融資中介的投資銀行將會(huì)成為尋求上市機(jī)會(huì)公司的主要合作對(duì)象,國(guó)內(nèi)投資銀行在承銷發(fā)行和提供咨詢顧問等業(yè)務(wù)量都會(huì)增加,經(jīng)濟(jì)收入也會(huì)增加。

    第二,隨著注冊(cè)制帶來的市場(chǎng)機(jī)會(huì),投資銀行將向綜合型大投資銀行或者精品銀行轉(zhuǎn)變。由于2008年金融危機(jī),全球很多投行實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng),中國(guó)很多金融業(yè)務(wù)都是分開的,比如銀行和證券,現(xiàn)在我國(guó)的投行更像一個(gè)經(jīng)管證券發(fā)行承銷的投行部門。但是一些全球性投資銀行卻是混業(yè)經(jīng)營(yíng),畢竟混業(yè)經(jīng)營(yíng)能夠更好地整合各項(xiàng)資源,降低成本,為融資創(chuàng)造更好的條件。注冊(cè)制帶來證券發(fā)行的便利,特別是上市成本的降低促進(jìn)更多企業(yè)通過上市融資,提供企業(yè)更多融資渠道,為我國(guó)投資銀行帶來更多發(fā)展機(jī)遇。注冊(cè)制使得我國(guó)投資銀行可從事的業(yè)務(wù)范圍十分廣闊,除包括證券發(fā)行承銷、證券交易等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外,還可以在全球范圍還開展企業(yè)并購(gòu)、私募發(fā)行、風(fēng)險(xiǎn)投資、金融衍生品、項(xiàng)目融資、資產(chǎn)證券化、租賃,證券抵押融資、咨詢服務(wù)等創(chuàng)新型業(yè)務(wù)。我國(guó)投行業(yè)務(wù)將不再限于證券發(fā)行渠道,而可以向成為全面“金融產(chǎn)品”提供服務(wù)商發(fā)展。投行將由財(cái)務(wù)、稅務(wù)和合規(guī)顧問角色向全方位金融服務(wù)商的角色發(fā)生轉(zhuǎn)變。這就為我國(guó)投資銀行通過集團(tuán)控股子公司模式將現(xiàn)有規(guī)模擴(kuò)大,向綜合型大投資銀行發(fā)展提供了可能。當(dāng)然每個(gè)投資銀行經(jīng)營(yíng)發(fā)展模式不同,在追求規(guī)模的同時(shí),部分小投資銀行可以通過做好專一業(yè)務(wù)來提高單項(xiàng)業(yè)務(wù)能力,吸引特定客戶,即我國(guó)部分投資銀行會(huì)向精品銀行發(fā)展。

    第三,注冊(cè)制會(huì)引導(dǎo)市場(chǎng)價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能的實(shí)現(xiàn)。注冊(cè)制本身就是放開“政府的手”,將證監(jiān)會(huì)放到監(jiān)管的位置,而不是入市核準(zhǔn)和市場(chǎng)監(jiān)控兩手抓。即使放開證監(jiān)會(huì)的核準(zhǔn)權(quán)利,注冊(cè)制的引入也不會(huì)降低對(duì)保薦制度和盡職調(diào)查的要求。注冊(cè)制對(duì)公司上市信息披露要求高度透明合規(guī),有利于促進(jìn)投資者更好的選擇優(yōu)質(zhì)股票。注冊(cè)制降低上市門檻,有效降低殼資源的溢價(jià),也降低了退市難度,業(yè)績(jī)不好的公司將會(huì)很快退市。業(yè)績(jī)好的企業(yè)會(huì)成為投資銀行優(yōu)先選擇上市的對(duì)象,所以由于注冊(cè)制帶來投行各項(xiàng)業(yè)務(wù)量噴發(fā)和賺錢效應(yīng)加大的同時(shí),注冊(cè)制也會(huì)引導(dǎo)投行將現(xiàn)有的“業(yè)績(jī)第一”的理念向價(jià)值發(fā)現(xiàn)者方向轉(zhuǎn)變。投行也需強(qiáng)調(diào)利潤(rùn)和社會(huì)責(zé)任之間的平衡,將獎(jiǎng)金發(fā)放和項(xiàng)目周期及后續(xù)持續(xù)督導(dǎo)期限進(jìn)行匹配掛鉤。

    不僅對(duì)內(nèi)投行要加強(qiáng)內(nèi)控,對(duì)外投行服務(wù)的客戶對(duì)象也要更加規(guī)范。

    第四,注冊(cè)制要求信息高度透明,需要發(fā)行證券的公司將會(huì)更加在意自身財(cái)務(wù)報(bào)表等信息的合規(guī)合法性。隨著審核理念的轉(zhuǎn)變,各類發(fā)行人或融資主體的內(nèi)部控制的規(guī)范性將得到更高層面的重視,因?yàn)槠髽I(yè)內(nèi)部控制的有效性將決定融資行為信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性。原先不符合核準(zhǔn)制發(fā)行資質(zhì)的公司也可以在注冊(cè)制下發(fā)行證券融資了,但這些進(jìn)入資本市場(chǎng)的掛牌企業(yè)必須經(jīng)財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)、必須依法納稅、繳足社保等。即投資銀行服務(wù)的客戶需要更加規(guī)范化合法化。

    第五注冊(cè)制帶來機(jī)遇,引導(dǎo)我國(guó)投資銀行積極投身創(chuàng)新業(yè)務(wù),發(fā)展多元化產(chǎn)品服務(wù)。但同時(shí)也帶來挑戰(zhàn)。投行需更加注重控制風(fēng)險(xiǎn)并建立完善的盡職調(diào)查機(jī)制。注冊(cè)制改革的核心理念是在“充分盡職調(diào)查”和“信息充分披露”理念下的歸位盡責(zé)。注冊(cè)制方便了公司證券發(fā)行,但對(duì)上市公司的信息披露要求高,要做到信息披露公平公正。投資銀行需要根據(jù)發(fā)行人的具體情況,有針對(duì)性地進(jìn)行盡職調(diào)查,必須對(duì)每個(gè)發(fā)行人進(jìn)行全面審慎的調(diào)查。投行作為保薦機(jī)構(gòu)不能用僵化的思維對(duì)待統(tǒng)一的盡職調(diào)查機(jī)制,既要形成統(tǒng)一的執(zhí)業(yè)規(guī)則,又要根據(jù)個(gè)案開發(fā)單獨(dú)的盡職調(diào)查方案。每個(gè)保薦機(jī)構(gòu)內(nèi)部都應(yīng)建立自身的盡職調(diào)查執(zhí)業(yè)制度體系。

    過去我們中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)是由信貸擴(kuò)展支撐起來的,注冊(cè)制改革意味著未來20年中國(guó)這個(gè)創(chuàng)業(yè)時(shí)代的繁榮需要靠多元化的資本市場(chǎng)支持。注冊(cè)制不僅是股票發(fā)行制度,也將推及企業(yè)債券市場(chǎng),甚至公司債券注冊(cè)制和各種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品備案制都會(huì)慢慢發(fā)展出來,推動(dòng)整個(gè)資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展。同時(shí),注冊(cè)制降低企業(yè)的負(fù)債比率,釋放中小企業(yè)的增長(zhǎng)動(dòng)力。

    注冊(cè)制的實(shí)行,將給我國(guó)資本市場(chǎng)帶來以下幾個(gè)方面的影響。

    首先,入市制度的改變帶來融資成本的降低和融資渠道的改變。注冊(cè)制加快了上市審核進(jìn)程,縮短審核周期,增加了企業(yè)融資的便利性,不論時(shí)間還是資金上都大大減少了企業(yè)融資成本,減少了尋租的空間,信息披露方面往更加透明公開的方向,也更加市場(chǎng)化。

    其次,注冊(cè)制帶來市場(chǎng)定價(jià)的規(guī)則。市場(chǎng)的價(jià)格均衡靠供需決定,注冊(cè)制要求信息披露全面,“三公”帶來信息的高度透明,在市場(chǎng)信息透明下的自愿交易是比較均衡的價(jià)格。

    第三,注冊(cè)制將會(huì)促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。注冊(cè)制使得上市成本降低,融資渠道增加,越來越多的小企業(yè)可以通過在新三板和創(chuàng)業(yè)板上市,帶動(dòng)新三板和創(chuàng)業(yè)板的交易。

    第四,注冊(cè)帶來股市退市制度的順利執(zhí)行,有利于市場(chǎng)優(yōu)化資源配置。上市殼資源的稀缺價(jià)值目前是退市制度實(shí)行中的最大障礙,注冊(cè)制大大降低了殼資源的溢價(jià),弱化其重要性,有利于低價(jià)值股票的退市。同時(shí)配合上市公司信息的高度透明,投資者可以主動(dòng)選擇資金流向優(yōu)秀企業(yè),有利于資本市場(chǎng)中資金的流動(dòng)和優(yōu)化社會(huì)資源配置。

    第五,私募市場(chǎng)將對(duì)創(chuàng)業(yè)和創(chuàng)新的促進(jìn)作用增強(qiáng)。實(shí)行注冊(cè)制以后,股權(quán)投資基金對(duì)實(shí)體項(xiàng)目的判斷主要考慮技術(shù)的商用前景或者商用模式的可持續(xù)性,整個(gè)私募市場(chǎng)的收益率更加市場(chǎng)化。這使得風(fēng)險(xiǎn)投資的專業(yè)性提高,介入時(shí)點(diǎn)前移,對(duì)新技術(shù)和創(chuàng)業(yè)者的扶持力度增強(qiáng)。

    最后,提高中國(guó)資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)力和吸引力。注冊(cè)制的引入將會(huì)減少無法在國(guó)內(nèi)上市的公司選擇到海外去上市的情況,促進(jìn)更多公司在國(guó)內(nèi)上市,減少國(guó)內(nèi)資本流失,吸引國(guó)外資本投資。

    當(dāng)然,準(zhǔn)確定價(jià)要求市場(chǎng)信息的全面有效,注冊(cè)制帶來上市公司信息的披露進(jìn)一步透明和完善,對(duì)內(nèi)控和市場(chǎng)監(jiān)管的要求也更高。有機(jī)遇的同時(shí)也有很大的風(fēng)險(xiǎn),需要完善上層建筑,譬如修改我國(guó)《證券法》來配合注冊(cè)制的推行,降低企業(yè)編造虛假資料上市圈錢的風(fēng)險(xiǎn),有效保護(hù)投資者。

    總而言之,注冊(cè)制使得監(jiān)管者職能和角色發(fā)展轉(zhuǎn)變,但并不意味著監(jiān)管者缺位。未來,都是朝著更加市場(chǎng)化邁進(jìn),保護(hù)投資者權(quán)利,市場(chǎng)將更加合理和規(guī)范。我國(guó)早日推行注冊(cè)制,A股才有望完全市場(chǎng)化。注冊(cè)制引入帶給中國(guó)投資銀行和資本市場(chǎng)很多機(jī)遇,但同時(shí)也要完善相應(yīng)的法律法規(guī)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)等配套設(shè)施。

    參考文獻(xiàn):

    [1]戴維斯托厄爾.投資銀行、對(duì)沖基金和私募股權(quán)投資[M].北京:機(jī)械工業(yè)出版社,2013:316

    [2]約翰C.赫爾.風(fēng)險(xiǎn)管理與金融機(jī)構(gòu)[M].北京:機(jī)械工業(yè)出版社,2013:1920

    [3]朱孟楠.國(guó)際金融學(xué)[M].廈門:廈門大學(xué)出版社,2013:273276

    [4]趙曉康,胡華忠.中國(guó)投資銀行業(yè)的發(fā)展困境及其消除[J].上海經(jīng)濟(jì)研究,2002(5):916

    [5]任儒.注冊(cè)制對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)及資本市場(chǎng)影響簡(jiǎn)析[J].山東經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略研究,2016(3):6364

    [6]劉姍.注冊(cè)制改革對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)影響[J].江蘇商論,2016(4):168169

    [7]殷慶生.注冊(cè)制下投資銀行核心競(jìng)爭(zhēng)力研究[D].對(duì)外經(jīng)貿(mào)大學(xué),20015

    猜你喜歡
    注冊(cè)制投資銀行資本市場(chǎng)
    我國(guó)投資銀行的業(yè)務(wù)存在的問題研究
    注冊(cè)制下企業(yè)股權(quán)融資機(jī)會(huì)主義行為探究
    從“魏則西事件”看“細(xì)胞免疫療法”行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r
    信息披露質(zhì)量與資本市場(chǎng)估值偏誤
    商情(2016年39期)2016-11-21 08:30:09
    淺析注冊(cè)制對(duì)市場(chǎng)效率的促進(jìn)作用
    資本市場(chǎng)對(duì)證券分析的影響研究
    國(guó)內(nèi)外證券注冊(cè)制比較研究
    亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行如何創(chuàng)新構(gòu)建可持續(xù)國(guó)際影響力
    中亞信息(2016年1期)2016-03-07 01:00:40
    淺析投資銀行的內(nèi)涵及業(yè)務(wù)
    成人18禁高潮啪啪吃奶动态图| 99久久综合精品五月天人人| 性色av乱码一区二区三区2| 色综合亚洲欧美另类图片| 男女午夜视频在线观看| 午夜免费成人在线视频| 日本三级黄在线观看| 亚洲国产中文字幕在线视频| 熟女少妇亚洲综合色aaa.| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 国内久久婷婷六月综合欲色啪| www.熟女人妻精品国产| 久久国产精品人妻蜜桃| 观看免费一级毛片| 我的亚洲天堂| 精品一区二区三区视频在线观看免费| 国产一卡二卡三卡精品| 桃红色精品国产亚洲av| 男女那种视频在线观看| 国产成人欧美| 国产午夜精品久久久久久| 禁无遮挡网站| 亚洲欧美日韩高清在线视频| 欧美一区二区精品小视频在线| 久久中文看片网| a级毛片在线看网站| 亚洲第一欧美日韩一区二区三区| 757午夜福利合集在线观看| 人人妻人人澡欧美一区二区| 精品国产乱码久久久久久男人| 午夜激情福利司机影院| 国产熟女xx| 伊人久久大香线蕉亚洲五| www.999成人在线观看| 国产精华一区二区三区| 最新美女视频免费是黄的| 一二三四在线观看免费中文在| www日本黄色视频网| 午夜亚洲福利在线播放| 亚洲男人的天堂狠狠| 亚洲最大成人中文| 婷婷六月久久综合丁香| a级毛片在线看网站| 99热这里只有精品一区 | 麻豆国产av国片精品| 亚洲第一电影网av| 亚洲成人免费电影在线观看| 黄片小视频在线播放| 免费看十八禁软件| 男女那种视频在线观看| 日韩免费av在线播放| 久久久水蜜桃国产精品网| 香蕉国产在线看| 国产高清videossex| 国产亚洲精品一区二区www| 欧美+亚洲+日韩+国产| 欧美黄色片欧美黄色片| 最近在线观看免费完整版| 91老司机精品| 97碰自拍视频| 亚洲av电影在线进入| 国产精品美女特级片免费视频播放器 | 精品乱码久久久久久99久播| 久9热在线精品视频| 91老司机精品| 亚洲精品在线观看二区| 日韩av在线大香蕉| 观看免费一级毛片| 啦啦啦免费观看视频1| 国产三级黄色录像| 国产97色在线日韩免费| 手机成人av网站| 日韩精品免费视频一区二区三区| 国产成人影院久久av| 级片在线观看| 12—13女人毛片做爰片一| 波多野结衣高清作品| 亚洲一区二区三区色噜噜| 亚洲成人国产一区在线观看| 一级作爱视频免费观看| 精品卡一卡二卡四卡免费| 日韩免费av在线播放| 国产精品九九99| 操出白浆在线播放| 久久 成人 亚洲| 国产午夜福利久久久久久| 99精品欧美一区二区三区四区| 久久精品91无色码中文字幕| 精品一区二区三区av网在线观看| 亚洲一区二区三区色噜噜| 变态另类丝袜制服| 最新在线观看一区二区三区| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 久久亚洲精品不卡| 成人手机av| 黄色a级毛片大全视频| 999精品在线视频| 亚洲精品国产精品久久久不卡| 在线观看免费午夜福利视频| 一本综合久久免费| 国产蜜桃级精品一区二区三区| 精品久久久久久久末码| 窝窝影院91人妻| 日韩欧美国产一区二区入口| 99久久无色码亚洲精品果冻| 亚洲天堂国产精品一区在线| ponron亚洲| 久久久国产精品麻豆| 成年免费大片在线观看| 日本熟妇午夜| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 一个人观看的视频www高清免费观看 | 丁香欧美五月| 国产成人影院久久av| xxx96com| 少妇粗大呻吟视频| 丝袜美腿诱惑在线| 伦理电影免费视频| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 丝袜美腿诱惑在线| 一本精品99久久精品77| 午夜福利在线在线| 啪啪无遮挡十八禁网站| 日日夜夜操网爽| 午夜免费成人在线视频| 久久精品91无色码中文字幕| 亚洲av中文字字幕乱码综合 | 色尼玛亚洲综合影院| 午夜两性在线视频| 免费高清在线观看日韩| 国产v大片淫在线免费观看| 国产精品国产高清国产av| 久久99热这里只有精品18| 丝袜人妻中文字幕| 亚洲午夜理论影院| 少妇被粗大的猛进出69影院| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 在线观看舔阴道视频| 国产一区在线观看成人免费| 亚洲色图 男人天堂 中文字幕| 看黄色毛片网站| 亚洲国产精品sss在线观看| 人成视频在线观看免费观看| 啦啦啦韩国在线观看视频| 神马国产精品三级电影在线观看 | 特大巨黑吊av在线直播 | 99久久国产精品久久久| 亚洲av五月六月丁香网| 欧美激情极品国产一区二区三区| 特大巨黑吊av在线直播 | 国内精品久久久久久久电影| 不卡av一区二区三区| 草草在线视频免费看| 国产亚洲av嫩草精品影院| 亚洲中文日韩欧美视频| 精品国产美女av久久久久小说| 久9热在线精品视频| 欧美乱码精品一区二区三区| 丰满的人妻完整版| 国产区一区二久久| 在线观看66精品国产| 国产精品一区二区三区四区久久 | 白带黄色成豆腐渣| www日本黄色视频网| 麻豆av在线久日| 两个人看的免费小视频| 久久国产乱子伦精品免费另类| 啦啦啦 在线观看视频| 午夜免费激情av| 国产99久久九九免费精品| 手机成人av网站| 婷婷六月久久综合丁香| 99久久国产精品久久久| 熟女电影av网| 性色av乱码一区二区三区2| 黄色丝袜av网址大全| 日本免费一区二区三区高清不卡| 日本 欧美在线| 日韩大尺度精品在线看网址| 欧美在线黄色| 久久久国产成人免费| 一本综合久久免费| 老汉色av国产亚洲站长工具| 免费看日本二区| 国产精品亚洲一级av第二区| 听说在线观看完整版免费高清| 亚洲国产中文字幕在线视频| 午夜免费成人在线视频| 欧美乱妇无乱码| 亚洲av成人一区二区三| 宅男免费午夜| 在线av久久热| 亚洲精品国产区一区二| 亚洲欧美一区二区三区黑人| 50天的宝宝边吃奶边哭怎么回事| 国产精品久久久av美女十八| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 白带黄色成豆腐渣| 淫秽高清视频在线观看| 成人亚洲精品av一区二区| 精品国产亚洲在线| 色播亚洲综合网| 国产99久久九九免费精品| 美女大奶头视频| 男人的好看免费观看在线视频 | 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 免费人成视频x8x8入口观看| 9191精品国产免费久久| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀| 久久久国产成人精品二区| 一级黄色大片毛片| 国产黄色小视频在线观看| 久久午夜综合久久蜜桃| 亚洲国产毛片av蜜桃av| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 老司机深夜福利视频在线观看| 亚洲三区欧美一区| 久久久久久九九精品二区国产 | 免费看十八禁软件| 亚洲av中文字字幕乱码综合 | 高潮久久久久久久久久久不卡| 村上凉子中文字幕在线| 好男人在线观看高清免费视频 | 给我免费播放毛片高清在线观看| 成人国产综合亚洲| 一个人免费在线观看的高清视频| 黄色a级毛片大全视频| 97人妻精品一区二区三区麻豆 | 亚洲精品一卡2卡三卡4卡5卡| 久久久久久久午夜电影| 久久人妻av系列| 国产野战对白在线观看| 成年人黄色毛片网站| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 午夜免费成人在线视频| 久久精品影院6| 免费高清在线观看日韩| 国产熟女午夜一区二区三区| 国产又黄又爽又无遮挡在线| 亚洲精品中文字幕在线视频| 国产精品九九99| 亚洲成a人片在线一区二区| 搞女人的毛片| 国产精品久久久av美女十八| 日韩av在线大香蕉| 国产人伦9x9x在线观看| 变态另类成人亚洲欧美熟女| 久久久国产欧美日韩av| 亚洲国产欧美一区二区综合| 观看免费一级毛片| 欧美绝顶高潮抽搐喷水| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 两个人视频免费观看高清| 国产激情久久老熟女| 又紧又爽又黄一区二区| 欧美激情极品国产一区二区三区| 欧美中文日本在线观看视频| 香蕉久久夜色| av在线播放免费不卡| 国产一区二区激情短视频| 精品免费久久久久久久清纯| 中亚洲国语对白在线视频| 1024手机看黄色片| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 自线自在国产av| 91av网站免费观看| 高清在线国产一区| 国产亚洲av高清不卡| 草草在线视频免费看| 久久精品成人免费网站| 天堂影院成人在线观看| 国产视频一区二区在线看| 欧美午夜高清在线| 一边摸一边抽搐一进一小说| 亚洲欧洲精品一区二区精品久久久| 一级黄色大片毛片| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 满18在线观看网站| 成人三级做爰电影| 人人妻人人看人人澡| 午夜福利高清视频| 人成视频在线观看免费观看| 熟妇人妻久久中文字幕3abv| 一个人免费在线观看的高清视频| 国产精品野战在线观看| 他把我摸到了高潮在线观看| 久久久国产成人精品二区| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站 | 精品国产乱码久久久久久男人| 99精品在免费线老司机午夜| 日本精品一区二区三区蜜桃| 免费在线观看成人毛片| 日韩精品中文字幕看吧| 一级a爱片免费观看的视频| 国产午夜福利久久久久久| 国产精品98久久久久久宅男小说| 一个人免费在线观看的高清视频| 精品久久久久久成人av| 色哟哟哟哟哟哟| 国产亚洲欧美在线一区二区| 在线观看午夜福利视频| 久久久久久久久免费视频了| 国产男靠女视频免费网站| 色播亚洲综合网| 黄色视频不卡| 国产av又大| 老司机在亚洲福利影院| 国产一区二区激情短视频| 老司机午夜福利在线观看视频| 亚洲精品中文字幕在线视频| 亚洲七黄色美女视频| 国产成人av激情在线播放| 97人妻精品一区二区三区麻豆 | av福利片在线| 亚洲国产欧美网| 国产三级在线视频| 免费女性裸体啪啪无遮挡网站| 国产激情久久老熟女| 久久香蕉精品热| 99在线人妻在线中文字幕| aaaaa片日本免费| 777久久人妻少妇嫩草av网站| 精品国产美女av久久久久小说| 久久久久久久精品吃奶| 中文在线观看免费www的网站 | 亚洲全国av大片| 国产黄色小视频在线观看| 欧美另类亚洲清纯唯美| 在线观看免费视频日本深夜| 亚洲熟妇熟女久久| 精品国产乱子伦一区二区三区| 18禁国产床啪视频网站| 亚洲天堂国产精品一区在线| 亚洲第一青青草原| 男女那种视频在线观看| 亚洲久久久国产精品| 伦理电影免费视频| 久久中文看片网| 精品久久久久久久久久久久久 | 国产区一区二久久| 亚洲欧美日韩无卡精品| 国产单亲对白刺激| 国产一区在线观看成人免费| 亚洲精品国产一区二区精华液| 欧美av亚洲av综合av国产av| 成年女人毛片免费观看观看9| 午夜福利在线在线| 最新在线观看一区二区三区| 欧美av亚洲av综合av国产av| 97超级碰碰碰精品色视频在线观看| 91字幕亚洲| 日韩有码中文字幕| 亚洲全国av大片| 欧美日韩福利视频一区二区| 欧美亚洲日本最大视频资源| 一级作爱视频免费观看| 好男人电影高清在线观看| 日韩精品青青久久久久久| 在线观看午夜福利视频| 欧美三级亚洲精品| 最近在线观看免费完整版| 999久久久精品免费观看国产| 18禁裸乳无遮挡免费网站照片 | 精品国产乱码久久久久久男人| 欧美日本视频| 国产黄色小视频在线观看| 又黄又粗又硬又大视频| 国内毛片毛片毛片毛片毛片| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 午夜亚洲福利在线播放| 亚洲午夜精品一区,二区,三区| 满18在线观看网站| 国产精品1区2区在线观看.| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放 | 国产精品久久久久久精品电影 | 日韩三级视频一区二区三区| 亚洲在线自拍视频| 亚洲精品国产精品久久久不卡| 啦啦啦韩国在线观看视频| 亚洲成av片中文字幕在线观看| 91老司机精品| 亚洲熟妇熟女久久| 精品卡一卡二卡四卡免费| 免费高清在线观看日韩| 免费在线观看视频国产中文字幕亚洲| 国产成人精品无人区| 757午夜福利合集在线观看| 满18在线观看网站| 日本成人三级电影网站| 国产色视频综合| 老汉色∧v一级毛片| 别揉我奶头~嗯~啊~动态视频| 欧美一区二区精品小视频在线| 在线观看免费午夜福利视频| 精品人妻1区二区| 日本撒尿小便嘘嘘汇集6| 伊人久久大香线蕉亚洲五| 久久这里只有精品19| 国产男靠女视频免费网站| 成人国语在线视频| 男女下面进入的视频免费午夜 | 国产在线观看jvid| 欧美成人免费av一区二区三区| www日本黄色视频网| 亚洲男人的天堂狠狠| 国产精品久久久人人做人人爽| 久久久久精品国产欧美久久久| 国产欧美日韩一区二区三| 观看免费一级毛片| 美女高潮到喷水免费观看| 亚洲av片天天在线观看| 黄频高清免费视频| 黄色成人免费大全| 久久午夜亚洲精品久久| 999久久久国产精品视频| 很黄的视频免费| 村上凉子中文字幕在线| 亚洲国产中文字幕在线视频| 日韩欧美三级三区| 亚洲av中文字字幕乱码综合 | 久久精品人妻少妇| 国产真实乱freesex| 女性被躁到高潮视频| 免费搜索国产男女视频| 人人妻人人看人人澡| 免费看美女性在线毛片视频| 美女国产高潮福利片在线看| 嫁个100分男人电影在线观看| 动漫黄色视频在线观看| 无人区码免费观看不卡| 亚洲第一av免费看| 国产人伦9x9x在线观看| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 亚洲av成人一区二区三| 大型av网站在线播放| 精品福利观看| 男人的好看免费观看在线视频 | 国产精品日韩av在线免费观看| 波多野结衣巨乳人妻| 91av网站免费观看| 少妇 在线观看| 午夜免费激情av| 午夜视频精品福利| 女人被狂操c到高潮| 亚洲精品久久成人aⅴ小说| 国产av一区在线观看免费| 99精品欧美一区二区三区四区| 国产激情偷乱视频一区二区| 国产伦人伦偷精品视频| 国产精品99久久99久久久不卡| 禁无遮挡网站| 男人舔奶头视频| 久久久国产成人精品二区| 日本 av在线| 久久午夜综合久久蜜桃| 成人免费观看视频高清| 色婷婷久久久亚洲欧美| 91国产中文字幕| 亚洲 国产 在线| 狂野欧美激情性xxxx| 国产免费av片在线观看野外av| 精品第一国产精品| 一个人免费在线观看的高清视频| 色老头精品视频在线观看| 桃红色精品国产亚洲av| 久久欧美精品欧美久久欧美| 色av中文字幕| 国产欧美日韩一区二区三| 亚洲国产精品久久男人天堂| www日本黄色视频网| 久久久久国产一级毛片高清牌| 波多野结衣av一区二区av| 夜夜夜夜夜久久久久| 久久欧美精品欧美久久欧美| 久久这里只有精品19| 精品电影一区二区在线| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 老司机靠b影院| 亚洲一卡2卡3卡4卡5卡精品中文| 少妇粗大呻吟视频| 日本一区二区免费在线视频| 久久精品人妻少妇| 非洲黑人性xxxx精品又粗又长| 成人av一区二区三区在线看| 久久九九热精品免费| 亚洲 欧美 日韩 在线 免费| 18美女黄网站色大片免费观看| 757午夜福利合集在线观看| 叶爱在线成人免费视频播放| 中文字幕av电影在线播放| 国产精品精品国产色婷婷| 欧美日韩瑟瑟在线播放| 欧美成狂野欧美在线观看| www.自偷自拍.com| 精品久久久久久成人av| 在线天堂中文资源库| 亚洲专区字幕在线| www.www免费av| 成人av一区二区三区在线看| 欧美一级毛片孕妇| 亚洲av美国av| 国产伦在线观看视频一区| 最近最新免费中文字幕在线| 999久久久国产精品视频| 特大巨黑吊av在线直播 | 午夜日韩欧美国产| 最近最新免费中文字幕在线| 99久久久亚洲精品蜜臀av| 1024手机看黄色片| 每晚都被弄得嗷嗷叫到高潮| 久久久国产欧美日韩av| 1024视频免费在线观看| 日本成人三级电影网站| 免费看十八禁软件| 黄色成人免费大全| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 亚洲一区中文字幕在线| 日日干狠狠操夜夜爽| 欧美 亚洲 国产 日韩一| 亚洲av电影在线进入| 黄色a级毛片大全视频| 国产精品久久久人人做人人爽| 欧美国产日韩亚洲一区| 国内揄拍国产精品人妻在线 | 精品国内亚洲2022精品成人| 长腿黑丝高跟| 日日夜夜操网爽| 久久久久久国产a免费观看| 黄色毛片三级朝国网站| 欧美日韩中文字幕国产精品一区二区三区| 国产1区2区3区精品| 国产精品爽爽va在线观看网站 | 美女免费视频网站| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| avwww免费| 高清在线国产一区| 亚洲成人国产一区在线观看| 黑人欧美特级aaaaaa片| 哪里可以看免费的av片| 看黄色毛片网站| 欧美成人性av电影在线观看| 精品少妇一区二区三区视频日本电影| 久久九九热精品免费| 国产高清视频在线播放一区| bbb黄色大片| 亚洲中文av在线| 人人妻人人澡人人看| 久久热在线av| 久久亚洲精品不卡| 国产在线精品亚洲第一网站| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 女人爽到高潮嗷嗷叫在线视频| 一个人观看的视频www高清免费观看 | 久久国产精品影院| 黄片大片在线免费观看| 精品国产超薄肉色丝袜足j| 一边摸一边抽搐一进一小说| 妹子高潮喷水视频| 99久久国产精品久久久| 波多野结衣av一区二区av| 亚洲精品国产一区二区精华液| 亚洲片人在线观看| 中文在线观看免费www的网站 | av视频在线观看入口| 久热爱精品视频在线9| 欧美成狂野欧美在线观看| 亚洲av成人不卡在线观看播放网| 狂野欧美激情性xxxx| 久久亚洲精品不卡| 人人澡人人妻人| 成人亚洲精品一区在线观看| 超碰成人久久| 欧美成人一区二区免费高清观看 | 国内精品久久久久精免费| 欧美性猛交黑人性爽| 韩国av一区二区三区四区| 亚洲黑人精品在线| 一区二区三区激情视频| 免费在线观看黄色视频的| 成人三级黄色视频| 校园春色视频在线观看| 欧美黑人欧美精品刺激| 亚洲在线自拍视频| 黄色视频,在线免费观看| 婷婷亚洲欧美| 国产亚洲av嫩草精品影院| 国产精品久久久久久亚洲av鲁大| 精品午夜福利视频在线观看一区| 宅男免费午夜| 色综合婷婷激情| 欧美在线一区亚洲| 欧美三级亚洲精品| 97超级碰碰碰精品色视频在线观看| 99re在线观看精品视频| 两个人看的免费小视频| 天天添夜夜摸| 在线观看66精品国产| 免费在线观看黄色视频的| 波多野结衣av一区二区av| 国产av一区在线观看免费| 久久久久久久午夜电影| 女性被躁到高潮视频| 久久久久九九精品影院| www.自偷自拍.com| 欧美日韩亚洲国产一区二区在线观看| 国产精品免费一区二区三区在线| 精品久久久久久久人妻蜜臀av| 性色av乱码一区二区三区2| 国产精品免费视频内射| 男人操女人黄网站| 亚洲国产精品sss在线观看| 欧美大码av| videosex国产| 精品福利观看|