央企上市公司高管薪酬與分紅、經(jīng)營業(yè)績的研究

【摘要】文章基于央企上市公司高管薪酬改革的視角，選取2010～2014年我國央企上市公司及其控股子公司的數(shù)據(jù)，對高管薪酬與分紅、經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)，央企上市公司的分紅、高管持股比例以及企業(yè)規(guī)模對高管薪酬有正相關(guān)關(guān)系，其中企業(yè)分紅對高管薪酬有著顯著的正相關(guān)關(guān)系，經(jīng)營業(yè)績也在一定程度上影響著高管薪酬，對其有不顯著的正相關(guān)關(guān)系。

【關(guān)鍵詞】中央企業(yè) ?高管薪酬 ?分紅 ?經(jīng)營業(yè)績

一、引言

央企上市公司的高管薪酬一直是社會關(guān)注的焦點(diǎn)問題，特別是近幾年來爆出的央企上市公司高管的百萬年薪，如桃花順公布的中集集團(tuán)總裁麥伯良高達(dá)869.7萬的年度薪酬等，其薪酬制度飽受質(zhì)疑。國資委曾在2003年底發(fā)布《中央企業(yè)負(fù)責(zé)人經(jīng)營業(yè)績考核暫行辦法》，將央企負(fù)責(zé)人的薪酬與企業(yè)績效掛鉤，這本是央企制度改革中的一次突破性進(jìn)展，但近來的研究表明，央企高管薪酬與績效成績之間并不呈現(xiàn)有效的同向變動關(guān)系，甚至?xí)霈F(xiàn)在業(yè)績下滑的情況下央企高管薪酬不降反增的倒掛現(xiàn)象。

現(xiàn)代企業(yè)的典型特點(diǎn)是實(shí)現(xiàn)了兩權(quán)分離，基于此產(chǎn)生了委托代理關(guān)系，同時也引起了代理問題。由于管理層不是企業(yè)的所有者，往往在經(jīng)營過程中會出現(xiàn)管理者的抽組行為，例如管理者通過操縱會計盈余來攝取利益等，而股東對于管理者的監(jiān)督有限，因此設(shè)計出一套合理的薪酬體系是十分必要的。最優(yōu)契約理論的提出在一定程度上緩解了這種現(xiàn)象，將高管薪酬與企業(yè)的經(jīng)營績效聯(lián)系在一起，根據(jù)高級管理人員治理下的企業(yè)業(yè)績而制定公平合理的薪酬。學(xué)者們又在最優(yōu)契約理論的基礎(chǔ)上得出了不同的結(jié)論，表現(xiàn)為高管薪酬與企業(yè)業(yè)績的強(qiáng)正相關(guān)、不相關(guān)和弱相關(guān)等。有效的薪酬契約是協(xié)調(diào)股東和管理者之間的重要工具，那么企業(yè)分紅是否也在其中扮演重要角色呢？假定在企業(yè)自有現(xiàn)金流一定的情況下，高管是否會傾向于減少對股東的分紅而使其獲得更多的報酬？這一問題有待探討。

本文的主要貢獻(xiàn)在于：目前我國有關(guān)上市公司高管薪酬與經(jīng)營績效的研究已經(jīng)很多，但是對于高管薪酬與企業(yè)分紅之間的研究相對較少，特別是央企這個特殊的行業(yè)，本文將基于央企上市公司高管薪酬改革的視覺，分析高管薪酬與分紅、經(jīng)營業(yè)績之間的關(guān)系。

二、文獻(xiàn)綜述

對于高管薪酬方面的研究，國外比國內(nèi)的研究開始的更早。Jensen和Meckling（1976）[1]指出所有權(quán)結(jié)構(gòu)、管理者薪酬結(jié)構(gòu)和董事會薪酬的決定還受到了公司業(yè)務(wù)性質(zhì)影響。并且已有大量文獻(xiàn)證實(shí)了上市公司高管薪酬與企業(yè)經(jīng)營業(yè)績存在顯著的正相關(guān)關(guān)系（Murphy，1985[2];Lambert et al.1987[3]），這在一定程度上說明了基于業(yè)績下的薪酬制度的合理性。Jensen和Murphy（1990a）[4]總結(jié)得出股東與高級管理人之間的利益關(guān)系是微小的，并且在逐漸減弱，而最佳的高管激勵政策是使高管們持有公司股份，但這一所有權(quán)比例不高也在不斷下降。Jensen和Murphy（1990b）[5]的研究表明，高管薪酬的變化對公司業(yè)績的變化并不敏感。Piete DuffhueS，Rezaul Kabir（2008）通過對荷蘭上市公司高管薪酬的研究，發(fā)現(xiàn)高管薪酬與經(jīng)營業(yè)績之間并不存在正相關(guān)關(guān)系，反而管理層權(quán)力在一定程度上對高管薪酬有著某種程度上的影響。Marc Goergen&Luc Renneboog（2011）[6]認(rèn)為，高管薪酬在某種程度上是對企業(yè)利潤和公司所有權(quán)變相剝奪的一種手段。

從國內(nèi)對薪酬的研究來看，主要是從業(yè)績因素、企業(yè)經(jīng)營、公司規(guī)模、內(nèi)部結(jié)構(gòu)因素和管理層權(quán)力等因素來進(jìn)行的。最早認(rèn)為高管薪酬與公司規(guī)模存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，而與經(jīng)營業(yè)績并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系（魏剛，2000[7];陳震，丁忠明，2011[8]），前者通過實(shí)證研究表明公司規(guī)模越大，高管獲得較高報酬的可能性越大。在經(jīng)營業(yè)績方面的研究，有些認(rèn)為高管薪酬與經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系（杜興強(qiáng)，王麗華，2007[9];候劍平，李運(yùn)鑫，2015[10]），前者認(rèn)為高管薪酬制度的制定偏向于會計盈余指標(biāo)的高低，后者認(rèn)為高管薪酬激勵與企業(yè)績效存在內(nèi)生關(guān)系，高管激勵可以促進(jìn)公司績效，而公司績效在一定程度上又可以實(shí)現(xiàn)對高管的激勵作用。盡管如此，央企高管薪酬出現(xiàn)的與經(jīng)營業(yè)績“倒掛”的現(xiàn)象卻頻頻出現(xiàn)，為此“薪酬粘性”這一詞被提出。高管薪酬的業(yè)績敏感性存在不對稱性，即粘性特征（方軍雄，2009[11]），基于業(yè)績的薪酬制度下所建立的高管薪酬與公司經(jīng)營績效的敏感性，在公司業(yè)績增長或是下降時對薪酬的影響是有差異的。管理層權(quán)力在一定程度上也影響著高管薪酬（權(quán)小鋒，吳世農(nóng)，文芳，2010[12];陳震，丁忠明，2011[8]），高管權(quán)力越大，就有可能有能力影響自己的薪酬，從而操作自己的薪酬，使其越高。

三、研究假設(shè)

（一）高管薪酬與企業(yè)分紅的關(guān)系分析

中央企業(yè)的高管薪酬主要是依據(jù)經(jīng)營績效來制定的，企業(yè)的分紅可以看作是對所有者的回報，其制定的依據(jù)也是企業(yè)績效。從企業(yè)收益分配角度來看，高管薪酬和分紅是企業(yè)利潤不同的分配方式，在企業(yè)經(jīng)營成果一定的情況下，協(xié)調(diào)好管理者和所有者之間的利益分配問題顯得尤為重要。在管理者持股比例低的情況下，管理者很可能會減少企業(yè)的分紅，從而為自己尋租，以獲得高的薪酬。因此提出假設(shè)1：

假設(shè)1：中央企業(yè)高管薪酬與企業(yè)分紅呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）高管薪酬與企業(yè)績效的關(guān)系分析

基于委托代理理論，企業(yè)管理者與所有者之間出現(xiàn)利益分配問題，管理者往往會基于自身利益而忽略股東的利益，因此會產(chǎn)生經(jīng)理偷懶、投資過度等問題。為了減少代理成本，股東與管理者簽訂薪酬契約，這種契約是基于企業(yè)經(jīng)營績效的好壞來決定高管的薪酬，可以使管理者在保障股東利益的前提下經(jīng)營企業(yè)，達(dá)到一種“雙贏”的局面。而央企在薪酬改革的過程中也提出了其負(fù)責(zé)人薪酬要與績效掛鉤的要求，因此提出假設(shè)2：

假設(shè)2：中央企業(yè)高管薪酬與企業(yè)績效呈現(xiàn)正的相關(guān)關(guān)系。

四、變量界定與模型設(shè)計

（一）變量界定及選擇

表1 相關(guān)變量一覽表

（二）模型設(shè)計

在考慮了各個因素的影響后，本文的研究模型如下所示：

LNPAY=α+β1*DIVI+β2*EPS+β3*PRK+β4*SIZE+β5* DEBT+β6*MHOLD+β7*CF+β8*TD+β9*BSIZE+∑YEAR+∑IND

（三）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文選取我國2010～2014年間的央企上市公司及其控股子公司為樣本，對這些公司2010年至2014年的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行了統(tǒng)計分析，計算所需數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，共得到237個樣本，并對樣本進(jìn)行了如下篩選：1.剔除缺失數(shù)據(jù);2.剔除樣本不連續(xù)的數(shù)據(jù);3.剔除金融保險類上市公司數(shù)據(jù);4.剔除ST、PT類上市公司。總共得到110個有效樣本。本文全部分析通過統(tǒng)計軟件SPSS19.0和EXCEL完成。

五、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計

我們對研究樣本的主要變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計分析，統(tǒng)計結(jié)果如下表2所示。

表2 有關(guān)變量的描述性統(tǒng)計

在中央企業(yè)中，企業(yè)分紅水平極大值和極小值分別為0.97和0.01，相差較大，均值水平為0.167，相比極大值而言，仍然存在較大差距，說明中央企業(yè)的整體分紅水平不高，并且有極個別的央企分紅較大。以每股收益衡量的的央企經(jīng)營績效，中值和均值分別為0.496和0.62，由此可以看出有超過一半的上市央企的經(jīng)營績效低于平均水平，標(biāo)準(zhǔn)差為0.52，說明其績效水平的波動性較大。高管持股比例中值和均值分別為0和0.01，由此可以看出中央企業(yè)的管理層持股比例處于一個偏低的水平，說明高管激勵可能存在不足。

（二）相關(guān)性分析

表3 Pearson相關(guān)性檢驗(yàn)

**.在0.01水平（雙側(cè)）上顯著相關(guān)

*.在0.05水平（雙側(cè)）上顯著相關(guān)

表4 高管薪酬與企業(yè)分紅、經(jīng)營業(yè)績的實(shí)證結(jié)果

注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%水平下顯著

從實(shí)證結(jié)果中可以看出，高管薪酬與企業(yè)分紅之間的回歸系數(shù)顯著為正，表明高管薪酬與分紅之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與之前的假設(shè)1相反。而高管持股比例與高管薪酬的回歸系數(shù)也顯著為正，說明高管持股比例越大，對高管的激勵程度越大。高管在企業(yè)績效一定的情況下，通過對企業(yè)盈余的操縱，以獲取較多的分紅來獲得更高的報酬，企業(yè)分紅越多，股東會制定一個較高的薪酬水平。在本模型中對企業(yè)績效與高管薪酬的回歸并不顯著，說明其薪酬與企業(yè)績效之間的敏感性并不高，不能很好的將高管薪酬與業(yè)績水平相掛鉤，這同時也解釋了為什么央企在出現(xiàn)業(yè)績下滑時仍然有高管薪酬上漲的現(xiàn)象。因此假設(shè)2也不成立。

企業(yè)的規(guī)模對高管薪酬有顯著的正相關(guān)關(guān)系，說明在企業(yè)規(guī)模較大的情況下，高管往往要付出更多的努力才能經(jīng)營好企業(yè)，因此報酬相對較高。獨(dú)立董事的比例對高管薪酬具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明獨(dú)立董事制度對于內(nèi)部機(jī)構(gòu)的監(jiān)管起到了一定的作用。

六、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

第一，中央企業(yè)高管薪酬與企業(yè)業(yè)績之間呈現(xiàn)正的相關(guān)關(guān)系，但其相關(guān)性很小。第二，中央企業(yè)的分紅增加會使得高管獲取更多的報酬。第三，高管持股水平越大，其獲得的報酬也越高。第四，中央企業(yè)的高管薪酬與企業(yè)規(guī)模呈現(xiàn)正的相關(guān)關(guān)系。第五，中央企業(yè)的高管薪酬與獨(dú)立董事比例呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。

（二）政策建議

1.建立有效的業(yè)績薪酬敏感性制度，完善對高管的薪酬激勵機(jī)制。從前面的分析中可以看到，高管有激勵不足的傾向，應(yīng)當(dāng)以加大對高管的激勵力度來促使高管提高公司的業(yè)績，從而實(shí)現(xiàn)管理層與股東之間的雙贏。另外，要加強(qiáng)對企業(yè)內(nèi)部控制的監(jiān)管和治理，建立科學(xué)的業(yè)績薪酬制度，以防止高管損害股東的利益而為自己尋租。

2.強(qiáng)制央企分紅，建立科學(xué)的分紅制度體系。中央企業(yè)的分紅水平很低，高管每年拿著巨額的薪酬，但對股民的回報是少之又少?？梢酝ㄟ^提高對央企的分紅水平，來代替高管在經(jīng)營過程中的尋租，高的分紅可以使得持股比例較高的高管致力于提高企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績，以獲得高水平的分紅，對企業(yè)的長期發(fā)展和經(jīng)營有促進(jìn)作用。

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基金項(xiàng)目：西華大學(xué)研究生創(chuàng)新基金項(xiàng)目“央企上市公司高管薪酬與分紅的作用機(jī)制研究”（YCJJ2015193）。

作者簡介：任笑笑（1990-），女，漢族，河南洛陽人，西華大學(xué)工商管理學(xué)院會計系研究生，研究方向：會計學(xué)。